La Emisión de Obligaciones

UNIVERSIDAD INTERNACIONAL SEK
FACULTAD DE CIENCIAS JURDICAS Y SOCIALES
Trabajo de fin de carrera titulado:
LA EMISIN DE OBLIGACIONES EN EL MERCADO DE

VALORES ECUATORIANO
Realizado por:
ESTEBAN ANDRS VALDOSPINOS CASTRO
Como requisito para la obtencin del ttulo de:
ABOGADO DE LOS TRIBUNALES DE LA REPBLICA
QUITO, ENERO DE 2012
DECLARACIN JURAMENTADA
Yo, Esteban Andrs Valdospinos Castro, declaro bajo juramento que el trabajo aqu
descrito es de mi autora, que no ha sido presentado previamente para ningn grado o
calificacin profesional; y que he consultado las referencias bibliogrficas que se incluye
en este documento.
A travs de la presente declaracin cedo mis derechos de propiedad intelectual

correspondientes a este trabajo, a la UNIVERSIDAD INTERNACIONAL SEK, segn lo
establecido por la Ley de Propiedad Intelectual, por su Reglamento y por la normatividad
institucional vigente.
Esteban Andrs Valdospinos Castro

C.C. 171743999-4
ii
DECLARATORIA
El presente trabajo de investigacin de fin de carrera, titulado
LA EMISIN DE OBLIGACIONES EN EL MERCADO DE VALORES

ECUATORIANO
Realizado por el alumno
Esteban Andrs Valdospinos Castro
Como requisito para la obtencin del ttulo de
DOCTOR
Ha sido dirigido por el profesor
Dr. Gabriel Galn
Quien considera que constituye un trabajo original de su autor.
____________________________________
Dr. Gabriel Galn
Director
Los profesores informantes:
Dr. Andrs Badillo, y
Dr. Esteban Ortiz
Despus de revisar el trabajo escrito presentado,
Lo han calificado como apto para su defensa oral ante el tribunal examinador.
___________________________
Dr. Andrs Badillo
________________________
Dr. Esteban Ortiz
Quito, a ___ de febrero de 2012
iii
DEDICATORIA
A mis padres y hermanos pilares fundamentales de mi existencia.
Andrs Valdospinos Castro.
iv
AGRADECIMIENTO
Mi ms profundo agradecimiento a la Universidad Internacional SEK, a sus maestros

universitarios quienes contribuyeron sin egosmo y con dedicacin a la culminacin de mi
formacin profesional y mi reconocimiento especial al Dr. Gabriel Galn maestro, amigo y
director de la presente tesis.
Andrs Valdospinos Castro
RESUMEN
En Ecuador, el tema del mercado de valores ha sido poco desarrollado y muy poco
explotado por las empresas y/o posibles usuarios. Esta investigacin pretende analizar este
mercado desde el punto de vista de su estructura legal, tomando en cuenta que, de igual
manera, es un tema que tiene mucho que ver con la economa y las finanzas.
Para facilitar la comprensin y guardar la coherencia del estudio, esta investigacin se la

ha estructurado en cuatro captulos, los cuales abordan el tema sistemticamente, partiendo
de lo general para llegar a conclusiones especficas.
El primer captulo tiene que ver con el tema econmico, los mercados, su funcionamiento
la interaccin entre la oferta y la demanda, temas vitales para comprender los prximos
captulos. De igual manera, se aborda de manera especfica el funcionamiento del mercado
de valores, los ttulos valores y las obligaciones, haciendo una clara diferenciacin entre
stos.
El segundo captulo est orientado ms hacia el aspecto histrico, tanto desde una
perspectiva nacional como internacional de los ttulos valores, aqu se explica la evolucin
de estos instrumentos de financiamiento y se identifica la relevancia que pueden llegar a
tener al crearse los ambientes necesarios para la evolucin del mercado de valores.
Asimismo, se hace una pequea resea de la historia de la ley de mercado de valores en el
Ecuador.
Posteriormente, el tercer captulo aborda el tema legal, por medio de un estudio crtico de
la actual ley de mercado de valores ecuatoriana. El cuarto captulo tiene que ver con la
relevancia de la emisin de obligaciones en la economa ecuatoriana y su mala utilizacin.
Finalmente, se presentan las respectivas conclusiones y recomendaciones.
vi
ABSTRACT
In Ecuador, the theme of the stock market has been underdeveloped and largely untapped
by companies and / or potential users. This research aims to analyze the market from the
point of view of its legal structure, taking into account that, similarly, is a subject that has
much to do with economics and finance.
To facilitate understanding and ensure consistency of the study, this research has been
structured into four chapters, which address the issue systematically, starting from general
to specific conclusions.
The first chapter deals with the economic issue markets, functioning interaction between
supply and demand issues vital to understand the next chapters. Similarly, specifically
deals the performance of the stock market, securities and obligations, making a clear
differentiation between them.
The second chapter is geared more toward the historical aspect, both from a national and
international securities, this explains the evolution of these funding instruments and
identifies the importance that can have to create the necessary environments for stock
market developments. It also makes a small review of the history of stock market law in
Ecuador.
Subsequently, the third chapter addresses the legal issue through a critical study of the
current stock market law in Ecuador. The fourth chapter deals with the relevance of the
issue of bonds in the Ecuadorian economy and their misuse. Finally, we present some
conclusions and recommendations.
vii
RESUMEN EJECUTIVO
El tema que se desarrolla a continuacin busca conocer y entender bajo la legislacin

Ecuatoriana la Emisin de Obligaciones en el Mercado de Valores Ecuatoriano.
Este mecanismo ha ido cobrando cada vez ms fuerza, por lo que a medida que se siga
desarrollando se ir transformando en una alternativa de financiacin ms atractiva y
recomendable a fin de promover la rentabilidad de la empresa.
El objetivo general de este trabajo es Estudiar la Emisin de Obligaciones como

mecanismo idneo de financiamiento de las empresas en Ecuador a travs del Mercado de
Valores mediante el estudio de los antecedentes, evolucin y estructura este mercado en el
Ecuador, adems de estudiar los diferentes mecanismos de financiamiento existentes en la
legislacin ecuatoriana.
Autores, tales como Jimmy Hernndez (2005) y Alexander Gordn (2010), sostienen que
una de las herramientas ms utilizadas en el proceso de financiamiento de una empresa es
la emisin de obligaciones, sin duda alguna sta se ha consolidado como una herramienta
utilizada con xito en varios pases alrededor del mundo.
Con la finalidad de negociar los ttulos valores emitidos por una empresa se crea el
mercado de valores, el cual es un segmento del mercado de capitales; es decir, por medio
de este mercado, las empresas negocian sus ttulos valores.
Entre los principales ttulos valores que se negocian en el mercado de valores se

encuentran las obligaciones que, en general, son ttulos que las empresas u organizaciones
pueden emitir con el fin de financiar sus actividades productivas, sin tener que recurrir a la
participacin de intermediarios financieros.
viii
El Diccionario de Economa Poltica define al mercado de valores como: un mercado, en

la terminologa econmica, es el rea dentro de la cual los vendedores y los compradores
de una mercanca mantienen estrechas relaciones comerciales, y llevan a cabo abundantes
transacciones de tal manera que los distintos precios a que stas se realizan tienden a
unificarse.
La oferta en el mercado de valores se concibe como todas las empresas que emiten sus
valores a cambio de financiamiento.
La existencia de un mercado nacional de valores hace posible que los propietarios de

valores conviertan sus tenencias en efectivo y para aquellos que tienen efectivo que
compren los valores de los propietarios actuales.
La emisin de obligaciones es uno de los mecanismos ms utilizados por las empresas

puesto que se crea una deuda a cargo de la misma en condiciones que se ajustan a la
medida de las necesidades particulares de cada empresa.
A travs de la Bolsa de Valores las empresas pueden negociar sus ttulos valores, lo cual
constituye una excelente ventana para las empresas que en ella realizan transacciones, ya
que difunde informacin acerca de ellas a importantes inversionistas tanto a nivel local
como a nivel internacional.

encuentran las obligaciones que son ttulos de deuda que emite una empresa con la
finalidad de captar recursos del pblico sin la participacin de intermediarios financieros,
para financiar sus actividades productivas.
La emisin de obligaciones es el mecanismo mediante el cual una compaa privada o del

sector pblico inscrita en el Registro del Mercado de Valores, emite papeles de deuda a un
determinado rendimiento y plazo y los ofrece en el mercado de valores al pblico en
general o a un sector especfico de ste.
ix
Toda emisin de obligaciones necesita calificacin de riesgo inicial y una revisin de por
lo menos dos veces al ao, esta calificacin est a cargo de las compaas calificadoras de
riesgo.
Las emisiones de obligaciones estn amparadas con garantas generales y adems pueden
contar con garanta especfica. La presente investigacin busca fundar precedentes para la
Emisin de Obligaciones en el Mercado de Valores Ecuatoriano.
1. Funciones del Mercado de Valores
Entre las principales funciones del mercado de valores se pueden citar las siguientes:
1.1. Segmentos del Mercado de Valores
Existen diversos segmentos a travs de los cuales el mercado de valores canaliza los
recursos financieros hacia las actividades productivas, entre ellos se encuentran:
1.1.1. Mercado Burstil: Est formado por oferentes, demandantes y brokers

(intermediarios de valores autorizados) los cuales negocian los ttulos valores inscritos en
el Registro del Mercado de Valores y en las bolsas de valores.
1.1.2. Mercado Extraburstil: Intervienen inversionistas institucionales con valores

inscritos en el Registro del Mercado de Valores.
1.1.3. Mercado Primario: El mercado primario generalmente est reservado para

inversionistas con alto valor neto, los fondos mutuos y los inversionistas institucionales,
que tienen la primera oportunidad para comprar un IPO antes de que el pblico tenga la
oportunidad para comprarla.
2. Ventajas del Mercado de Valores:

Las empresas emisoras tienen la posibilidad de obtener mayor financiamiento y a un
plazo mayor.
Se diversifican los riesgos a travs de la opcin de invertir en diferentes productos

financieros.
Los ganancias que se originan de las inversiones en el mercado de valores tienen un
trato fiscal ms favorable
La infraestructura del mercado de valores est organizada para que las transacciones
se realicen de forma ordenada, transparente y segura.
Existe una entidad encargada de regular y supervisar el buen funcionamiento del
mercado y proteger a los inversionistas
Se exige suficiente informacin sobre los participantes del mercado, lo que brinda
mayor seguridad a quienes participan en ella.
Acceso a asesora especializada en inversiones.
3. Los Ttulos Valores en la Historia
Los ttulos valores, se presentan cuando una empresa adquiere una obligacin a favor de un
prestatario por un perodo de tiempo determinado.
Histricamente, los ttulos valores surgen a la par con el Derecho Mercantil, alrededor de
la edad media, como consecuencia del desarrollo de las actividades comerciales.
Los Ttulos valores que dan derecho a su tenedor a recibir una cosa estipulada: Por ejemplo
los warrants (garanta), el cual consiste en un recibo de una mercadera depositada en los
almacenes y son negociables.
Tanto los ttulos como los Certificados de las cuentas tendrn las caractersticas de
ejecutivos y su contenido se sujetar a las disposiciones que para el efecto dictar el
C.N.V.
xi
Las obligaciones nacen, ya del concurso real de las voluntades de dos o ms personas,
ms que se produce en los mercados.
acciones para darles apariencia de legitimidad, como si fuesen una operacin ordinaria
prstamos bancarios privados; a estas operaciones se las describa como prstamo de
que contaban los fondos de pensiones y el First Tokio Index Trust como garantas para
Robert Maxwell comenz a utilizar los blue chips (con mejores salidas de mercado) con
valores tal como se conocen en la actualidad.

En este momento se sientan las bases para el surgimiento de los ttulos de crdito o ttulos
necesidad de que compareciera al acto otra persona en calidad de acreedor.

posibilidad de que una persona contrajera una obligacin por declaracin unilateral sin la
enlazaba a la letra de cambio con el contrato de cambio, por lo que plantearon la
Por otra parte, los alemanes (encabezados por Einert) dejaron de lado la doctrina que
de sus bienes.
para trasladar sus bienes y, de esta manera impedan que los enemigos se pudieran apropiar
(expulsados por los gibelinos de Florencia), emplearon un documento (letra de cambio)
Por otra parte, autores italianos como Po Pita Pizarro (1833) sealan que los gelfos
depsito.
bienes, estas cartas ordenaban la entrega inmediata del dinero que se haba dejado como
mercaderes extranjeros cartas enviadas a las personas a quienes haban confiado sus
conoce en la actualidad, fue inventada por judos, los cuales entregaban a viajeros y
Segn los tratadistas franceses de principios del siglo XIX, la letra de cambio como se la
de Valores (Ramos Pazos, 1998: 56)

cinco aos o ms, generalmente la oferta se efecta a travs de instituciones como la Bolsa
empresa, emite obligaciones para obtener recursos a largo plazo, es decir a un plazo de
Una
como en los contratos o convenciones; ya de un hecho voluntario de la persona que se

obliga, como en la aceptacin de una herencia o legado y en todos los cuasicontratos; ya a
consecuencia de un hecho que ha inferido injuria o dao a otra persona, como en los
delitos; ya por disposicin de la ley, como entre los padres y
xii
En 1994, las rpidas subidas de tipos de inters a corto plazo en EE UU provocaron

prdidas a muchos prestamistas de valores como consecuencia de la reinversin en
diferentes instrumentos del mercado monetario de los dlares (cash) que haban tomado
como garanta.
4. Caractersticas del Mercado de Valores:
El mercado de valores se caracteriza por:

Rentabilidad: siempre que se invierte en Bolsa se pretende obtener un rendimiento y
este se puede obtener de dos maneras: la primera es con el cobro de dividendos y la
segunda con la diferencia entre el precio de venta y el de compra de los ttulos, es
decir, la plusvala o minusvala obtenida.
Seguridad: la Bolsa es un mercado de renta variable, es decir, los valores van
cambiando de valor tanto al alza como a la baja y todo ello conlleva un riesgo. Este
riesgo se puede hacer menor si se mantienen ttulos a lo largo del tiempo, la
probabilidad de que se trate de una inversin rentable y segura ser mayor. Por otra
parte es conveniente la diversificacin; esto significa que es conveniente que no se
adquieran todos los ttulos de la misma empresa sino de varias.
Liquidez: facilidad que ofrece este tipo de inversiones de comprar y vender
rpidamente
5. El Mercado de Valores Ecuatoriano
El mercado de valores es el lugar (fsico o no) donde se renen muchos oferentes de ttulos
valores (empresas) y muchos demandantes de stos (inversionistas), los cuales realizan una
serie de operaciones a fin de llegar a una negociacin de ttulos valores (acciones,
obligaciones, reportos, certificados de inversin, ttulos estatales, etc.), permitiendo, de
esta forma, canalizar eficientemente el ahorro del pblico al sector productivo.
Al respecto Casco Muoz manifiesta: La Bolsa de Valores es un mercado en el que

participan intermediarios (operadores de valores, representantes de casas de valores)
xiii
debidamente autorizados con el propsito de realizar operaciones, por encargo de sus

clientes, sean estas de compra o venta, de ttulos valores (acciones, pagars, bonos, etc.)
emitidos por empresas inscritas en ella (emisores) (Casco Muoz, 2005).
Las compaas de financiamiento comercial pueden actuar como intermediarios de valores

si en desarrollo de sus operaciones autorizadas realizan actividades de intermediacin en el
mercado pblico de valores y adems tienen la debida autorizacin para realizar las
actividades de intermediacin.
El Mercado de Valores ecuatoriano es parte de los mercados financieros, cumple un rol

canalizador del ahorro hacia la inversin, otorga financiamiento a largo plazo y a costos
menores, utilizando instrumentos como acciones, titularizaciones, obligaciones, etc., tuvo
sus orgenes en el ao de 1970 como consecuencia del establecimiento de las bolsas de
valores en Quito y Guayaquil (1969), a travs de una disposicin del entonces presidente
Jos Mara Velasco Ibarra.
En Ecuador, el gnesis del mercado de valores est ligado a la historia de la Bolsa de

Comercio como institucin jurdica, cuyas disposiciones estn contempladas en el Cdigo
de Comercio de 1906, esta normativa no fue herramienta suficiente para estimular el
desarrollo de este mercado (Superintendencia de Compaas, 2008).
Casi 30 aos ms tarde se estableci en Guayaquil la denominada Bolsa de Valores y

Productos del Ecuador C., que dur en actividades desde mayo de 1935 a junio de 1936,
ya que no exista mucha oferta de ttulos valores, la capacidad de ahorro del pas en ese
entonces era muy baja, falta de educacin de las personas en relacin a esta clase de
inversiones financieras, la incipiente estructura industrial del Ecuador y las diversas
alteraciones polticas que caracterizaron a esa poca.
Aunque eran pocas los instrumentos y emisores que se negociaban en esta bolsa, la
tendencia predominante entre fines del siglo XIX e inicios del siglo XX fue al alza pero a
partir de la dcada de los veinte esta tendencia se invierte y los precios comienzan a
descender, la explicacin de este fenmeno se encuentra en los hechos ocurridos en esa
poca. (Superintendencia de Compaas, 2008)
xiv
La Ley de Mercado de Valores pretende compilar los mltiples problemas que pueden
presentarse en relacin al mercado de valores.
La primera Ley de Mercado de Valores se expidi en el Ecuador el 26 de Mayo de 1.993,

la cual impuls la creacin de varias instituciones anexas a este negocio y crearon las
condiciones bsicas para la ampliacin del mercado. Posteriormente, en el ao de 1998 se
expide una nueva Ley de Mercado de Valores, que incorpora las figuras de inversionistas
institucionales, titularizacin y fideicomisos.
En 2006 se presenta y posteriormente se aprueba el nuevo proyecto de Ley del Mercado de

Valores, el cual plantea un control ms estricto por parte de las entidades de control y
apoyo, con el objetivo de prevenir futuros fraudes en perjuicio de los inversionistas,
establece como principios fundamentales, la proteccin de la fe pblica, la promocin del
desarrollo de los sectores productivos, el fortalecimiento del regulador, supervisin
normativa y de riesgo, y el cumplimiento de estndares internacionales.
La Ley de Mercado de Valores pretende organizar jurdicamente las operaciones que se

realizan a diario en el mercado de valores.
Tiene por objeto promover un mercado de valores organizado, integrado, eficaz y

transparente, en el que la intermediacin de valores sea competitiva, ordenada, equitativa y
continua, como resultado de una informacin veraz, completa y oportuna.
El mbito de aplicacin de la Ley abarca el mercado de valores en sus segmentos burstil y

extraburstil, las bolsas de valores, las asociaciones gremiales, las casas de valores, las
administradoras de fondos y fideicomisos, las calificadoras de riesgo, los emisores, las
auditoras externas y dems participantes que de cualquier manera acten en el mercado de
valores.
El Mercado de Valores est regulado por el CONSEJO NACIONAL DE VALORES

(CNV), que se encarga de establecer polticas y mecanismos de fomento y capacitacin del
mismo y, de esta manera, impulsar el desarrollo de este mercado.
xv
Ejecutar las polticas dispuestas por el Consejo Nacional de Valores y regular las
actividades llevadas a cabo dentro del mercado de valores.
La nueva Ley de Mercado de Valores fue una seal de que habra una transformacin en el
mercado de valores; los inversionistas financieros estn al tanto que en toda Amrica
Latina la reestructuracin de la economa y de la deuda externa significa una vertiginosa
subida de precios de las acciones en las Bolsas de Valores, por lo que los inversionistas
nacionales complementados con los extranjeros comenzaron a especular con las acciones
de las pocas empresas que cotizaban.
Esta nueva Ley fue un factor decisivo para el auge de las negociaciones en el mercado
accionario, por cuanto estableci claramente las condiciones para la operacin del Mercado
de Valores y sus participantes, y adicionalmente otorg incentivos tributarios para
estimular el desarrollo de dicho mercado.
6. Organismos de Control del Mercado de Valores Ecuatoriano
6.1. El Consejo Nacional de Valores: Constituye el rgano rector y encargado de

establecer la poltica general del mercado de valores, fue creado en el ao 1965 como
la Comisin de Valores Corporacin Financiera Nacional como institucin orientada
a la concesin de crdito para el desarrollo industrial. Para establecer la poltica
general del mercado de valores y regular su funcionamiento, se crea como institucin
adscrita a la Superintendencia de Compaas, como un rgano rector del mercado de
valores, el Consejo Nacional de Valores (C.N.V.), el mismo que est integrado por
siete miembros.
6.1.1. Las funciones del Consejo Nacional de Valores ecuatoriano

Preservar los intereses legtimos de los partcipes del mercado de valores.
Solicitar a los partcipes del mercado de valores la informacin que se considere
relevante para ejercer en forma eficiente sus actividades de control;
xvi
Revisar, verificar e intervenir en la evolucin y desarrollo del mercado de valores, as

como respecto de la actuacin de las personas naturales y jurdicas del mismo;
Evaluar, informar y recomendar los cambios que fueren del caso al Superintendente
de Compaas, y por su intermedio al Consejo Nacional de Valores, respecto de la
organizacin, situacin administrativa y financiera, gestin y operaciones de los
entes participantes en el mercado de valores;
Proponer programas de promocin y desarrollo del mercado de valores propendiendo
a la apertura de capitales y la canalizacin del ahorro interno y externo hacia los
sectores productivos;
Preparar en coordinacin con las dems reas operativas, administrativas y de
asesora de la Institucin, documentos que sirvan para la organizacin de
conferencias, seminarios y ms eventos para un mejor conocimiento de los aspectos
tericos y prcticos de la actividad del mercado de valores, a nivel nacional e
internacional;
6.2. La Superintendencia de Compaas: encargada de ejecutar las polticas dispuestas

por el Consejo Nacional de Valores y regular las actividades llevadas a cabo dentro del
mercado de valores.
6.3. DECEVALE: es una Sociedad Annima autorizada y controlada por la

Superintendencia de Compaas a travs de la Intendencia de Mercado de Valores, es
la encargada de liquidar las operaciones negociadas en las dos Bolsas de Valores
existentes en el Ecuador.
7. La Intermediacin de Valores y los Intermediarios.-
La intermediacin de valores es el conjunto de actividades, actos y contratos que se los

realiza en los mercados burstil y extraburstil, con el objeto de vincular las ofertas y las
demandas para efectuar la compra o venta de valores.
xvii
Son intermediarios de valores nicamente las casas de valores, las que podrn negociar en
dichos mercados por cuenta de terceros o por cuenta propia, de acuerdo a las normas que
expida el Consejo Nacional de Valores (C.N.V.)
Tanto en el mercado primario como secundario los valores inscritos en bolsa debern
negociarse nicamente en el mercado burstil a travs de las casas de valores, con
excepcin de las transferencias de acciones originadas en fusiones, escisiones, herencias,
legados, donaciones y liquidaciones de sociedades conyugales o de hecho.
Finalmente, las consideraciones de mercado estn relacionadas con las preferencias de los
accionistas por el pago continuo de flujos fijos o crecientes de dividendos y con el
contenido de la informacin percibida de los dividendos.
Las empresas que emplean esta poltica deben elevar el nivel del dividendo regular una
vez que se hayan alcanzado los incrementos comprobados en las ganancias (Aguirre
Sbada, 1992).
8. Alternativas de Financiamiento
Existen varias alternativas de financiamiento, como por ejemplo el crdito bancario,

documentos negociables, prestamos privados, entre otras, por las cuales las empresas
pueden optar al momento de satisfacer sus necesidades de financiamiento en el contexto
del emprendimiento de un nuevo proyecto, un plan global de crecimiento o simplemente
con el afn de reestructurar pasivos.
Una de las opciones ms comunes de financiamiento con terceros en el Ecuador es el

endeudamiento bancario, lastimosamente el mercado de valores no ha alcanzado gran
desarrollo, pues para comparar la conveniencia de estos mecanismos, se deben considerar
algunas variables, tales como la relacin Deuda/Capital, el costo del apalancamiento,
riesgo inherente al tipo de financiamiento, la estructura de propiedad y la posibilidad de
diversificar las inversiones.
xviii
Entre estas variables se destaca, como una de las ms relevantes, al costo del
financiamiento en el momento de tomar una decisin, bajo el criterio de la maximizacin
de utilidades y a obtener los recursos necesarios al menor costo.
En Amrica Latina, se puede tomar como referente el mercado de valores mexicano el cual
ha alcanzado un gran desarrollo, mediante el mercado de valores, las empresas mexicanas
tienen la opcin de obtener financiamiento mediante la colocacin de instrumentos de
deuda, los cuales pueden ser de corto, mediano o largo plazo.
Finalmente se puede decir que uno de los componentes que afecta a la empresa al
momento de tomar la decisin de emitir obligaciones es el poco desarrollo del mercado en
donde se puedan negociar estas obligaciones, por lo que, en primer lugar, debe fomentarse
el desarrollo de este mercado ya que es un elemento esencial para el financiamiento
alternativo de mediano y largo plazo de las empresas y puede consolidarse como un factor
importante del crecimiento econmico de Ecuador.
Para impulsar el desarrollo del mercado de valores se necesita el apoyo del Gobierno
Nacional para que ayude a superar los problemas en la estructura en este mercado.
Un factor por el que el mercado de capitales ecuatoriano se ha visto rezagado en relacin a

los pases desarrollados, es la falta de conocimiento que el pblico y las empresas tiene
sobre ste, por lo que se debe crear una cultura enfocada a la inversin, a travs del
fomento del ahorro nacional, para que este pueda ser canalizado hacia la inversin
productiva privada y pblica a travs de un mercado de valores reestructurado.
Luego de crear las condiciones adecuadas para un mercado de valores bien estructurado,
una regulacin bien fundamentada, el desarrollo del conocimiento sobre de la importancia
que el mercado de capitales tiene, es necesario exponer al pblico y a las empresas la
forma de funcionamiento de ste.
xix
NDICE DE CONTENIDOS
DECLARACIN JURAMENTADA................................................................................ ii
DECLARATORIA ............................................................................................................ iii
DEDICATORIA ................................................................................................................ iv
AGRADECIMIENTO ........................................................................................................ v
RESUMEN ......................................................................................................................... vi
ABSTRACT ...................................................................................................................... vii
RESUMEN EJECUTIVO ............................................................................................... viii
NDICE DE CONTENIDOS ........................................................................................... xx
INTRODUCCIN .............................................................................................................. 1
CAPTULO I............................................................................................................ 2
1
GENERALIDADES: DEFINICIONES Y CONCEPTOS PRINCIPALES ........ 2

1.1
1.2
1.3
1.4
ANTECEDENTES ECONMICOS .................................................................

1.1.1 Definicin de Mercado ..........................................................................
1.1.2 La Demanda ...........................................................................................
1.1.3 La Oferta ................................................................................................
EL MERCADO DE VALORES ........................................................................
1.2.1 Funciones del Mercado de Valores ........................................................
1.2.2 Segmentos del Mercado de Valores .......................................................
1.2.3 Ventajas del Mercado de Valores ..........................................................
TTULOS VALORES .......................................................................................
LAS OBLIGACIONES .....................................................................................
3
3
3
4
5
6
6
7
8
8
CAPTULO II ........................................................................................................ 11
2
EMISIN DE TTULOS VALORES: LAS OBLIGACIONES ......................... 11

2.1
2.2
2.3
2.4
2.5
ANTECEDENTES HISTRICOS ..................................................................

ORIGEN DE LOS TTULOS VALORES ......................................................
CONCEPTO DE LOS TTULOS VALORES ................................................
CARACTERSTICAS DE LOS TTULOS VALORES .................................
CLASIFICACIN DE LOS TTULOS VALORES .......................................
2.5.1 Por la Causa .........................................................................................
2.5.2 Por la Circulacin ................................................................................
2.5.3 Segn el Emisor ...................................................................................
11
11
13
14
16
16
16
17
xx
2.6
2.5.4 Por la Duracin ....................................................................................

2.5.5 Segn el Modo como se Emiten ..........................................................
2.5.6 Segn la Clase de Prestacin a que dan Derecho ................................
LAS OBLIGACIONES ...................................................................................
2.6.1 Concepto ..............................................................................................
2.6.2 Objeto de las Obligaciones ..................................................................
2.6.3 Clasificacin de las Obligaciones ........................................................
2.6.3.1 Obligaciones Especiales o Papel Comercial .......................
2.6.3.2 Obligaciones Convertibles ..................................................
2.6.4 Historia de las Obligaciones en el Contexto del Desarrollo del
Mercado de Valores Internacional .......................................................
2.6.5 Antecedentes Legislativos ...................................................................
17
17
18
19
21
22
23
23
23
26
31
CAPTULO III ...................................................................................................... 33

3
LA LEY DE MERCADO DE VALORES ............................................................ 33

3.1
3.2
3.3
3.4
EVOLUCIN DEL MERCADO DE VALORES ECUATORIANO ............

OBJETIVOS DE LA LEY DE MERCADO DE VALORES .........................
ANTECEDENTES DE LA LEY DE MERCADO DE VALORES EN
ECUADOR ......................................................................................................
ESTRUCTURA DEL MERCADO DE VALORES .......................................
3.4.1 Organismos Reguladores .....................................................................
3.4.2 Supervisin/Fiscalizacin ....................................................................
3.4.3 Emisores...............................................................................................
3.4.4 Inversionistas .......................................................................................
3.4.5 Intermediarios ......................................................................................
3.4.6 Mercado de Valores .............................................................................
3.4.7 Liquidacin de Valores (DECEVALE) ...............................................
3.4.8 Entidades de Apoyo .............................................................................
34
36
38
39
41
41
41
42
42
42
42
43
CAPTULO IV ....................................................................................................... 44
4
MECANISMOS ALTERNATIVOS DE FINANCIAMIENTO.......................... 44
CAPTULO IV....................................................................................................... 52
5
EMISIN DE OBLIGACIONES .......................................................................... 52

5.1
5.2
5.3
FUNDAMENTO LEGAL ...............................................................................

NORMATIVIDAD VIGENTE .......................................................................
DISPOSICIONES GENERALES PARA LA EMISIN DE
OBLIGACIONES CONSTANTES EN EL REGLAMENTO PARA
EMISIN DE OBLIGACIONES ....................................................................
5.3.1 Montos .................................................................................................
5.3.2 Plazos ...................................................................................................
5.3.3 Unidad Monetaria ................................................................................
5.3.4 Intereses ...............................................................................................
5.3.5 Tratamiento Fiscal ...............................................................................
5.3.6 Colocacin ...........................................................................................
55
55
57
57
58
59
59
59
59
xxi
5.4
5.5
5.3.7 Agente Pagador ....................................................................................

5.3.8 Convenio de Representacin ...............................................................
PROCEDIMIENTO.........................................................................................
5.4.1 Junta General .......................................................................................
5.4.2 Trmite en la Superintendencia de Compaas ....................................
5.4.3 Oferta Pblica ......................................................................................
5.4.4 Prospecto ..............................................................................................
5.4.5 Calificacin de Riesgo .........................................................................
5.4.6 Sistema de Distribucin .......................................................................
5.4.7 Mercado Secundario ............................................................................
5.4.8 Redencin ............................................................................................
5.4.9 Prelacin ..............................................................................................
INCENTIVOS TRIBUTARIOS Y REFORMAS A OTRAS LEYES ............
60
60
60
60
61
61
62
65
67
68
68
68
68
CAPTULO VI ....................................................................................................... 70
6
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES .................................................... 70

6.1
6.2
CONCLUSIONES ........................................................................................... 70
RECOMENDACIONES ................................................................................. 70
BIBLIOGRAFA .............................................................................................................. 72
xxii
NDICE DE GRFICOS
Grfico N 1 Oferta y Demanda .......................................................................................... 5

Grfico N 2 Proceso de Titularizacin ............................................................................. 10
Grfico N 3 Estructura del Mercado de Valores .............................................................. 40
xxiii
INTRODUCCIN
El tema que se desarrolla a continuacin busca conocer y entender de qu modo y bajo la

legislacin Ecuatoriana funciona la Emisin de Obligaciones en el Mercado de Valores
Ecuatoriano.
Este mecanismo ha ido cobrando cada vez ms fuerza, por lo que a medida que se siga
desarrollando se ir transformando en una alternativa de financiamiento ms atractiva y
recomendable a fin de promover la rentabilidad de la empresa a travs del mercado de
valores.
En Ecuador, el mercado de valores no ha alcanzado su mximo desarrollo, ya sea por la

poca oferta existente, el desconocimiento de la demanda o la incipiente estructura del
mercado, que a pesar de los marcados esfuerzos por desarrollarlo no ha podido
consolidarse como un sector importante de la economa.
A continuacin se analizar la emisin de obligaciones como una alternativa de

financiamiento para la empresa ecuatoriana, su limitada utilizacin y los aspectos ms
relevantes de la Ley de Mercado de Valores.
CAPTULO I
GENERALIDADES: DEFINICIONES Y CONCEPTOS

PRINCIPALES
Autores, tales como Jimmy Hernndez (2005) y Alexander Gordon (2010), sostienen que
una de las herramientas ms utilizadas en el proceso de financiamiento de una empresa es
la emisin de obligaciones, sin duda alguna sta se ha consolidado como una herramienta
utilizada con xito en varios pases alrededor del mundo. La perenne indagacin de
mtodos de oxigenacin de los estados financieros, la bsqueda de nuevas formas de
apalancamiento y el continuo afn de crecimiento de las empresas, fueron los principales
motivos para la bsqueda de una nueva forma de financiamiento. De esta manera aparece
la emisin de papeles de deuda u obligaciones con la finalidad de captar recursos.
Con la finalidad de negociar los ttulos valores emitidos por una empresa se crea el
mercado de valores, el cual es un segmento del mercado de capitales; es decir, por medio
de este mercado, las empresas negocian sus ttulos valores a travs de la emisin de
papeles de deuda u obligaciones con la finalidad de captar recursos.

encuentran las obligaciones que, en general, son ttulos que las empresas u organizaciones
pueden emitir con el fin de financiar sus actividades productivas, sin tener que recurrir a la
participacin de intermediarios financieros. En este proceso se reconoce o crea una deuda
a cargo de la entidad que la emite. En esto consiste la emisin de obligaciones o papel
comercial.
En el presente captulo se estudiarn los aspectos generales de la emisin de obligaciones,

a fin de comprender la teora que sustentar esta investigacin.
2
1.1 ANTECEDENTES ECONMICOS

Antes de comenzar con el estudio, es preciso definir algunas nociones econmicas bsicas,
las cuales servirn para entender varios de los conceptos que se exponen posteriormente.
1.1.1 Definicin de Mercado
La definicin econmica generalmente aceptada dice que, un mercado es el lugar, fsico o

virtual, donde confluye la oferta y la demanda y propicia las condiciones para el
intercambio de bienes y servicios.
El Diccionario de Economa Poltica lo define como: un mercado, en la terminologa

econmica, es el rea dentro de la cual los vendedores y los compradores de una mercanca
mantienen estrechas relaciones comerciales, y llevan a cabo abundantes transacciones de
tal manera que los distintos precios a que stas se realizan tienden a unificarse.
Entonces, en un mercado de valores, confluyen muchos oferentes y muchos demandantes

con el fin de intercambiar valores emitidos por diferentes organizaciones.
1.1.2 La Demanda
La demanda de un bien determina la cantidad de dicho bien que los compradores desean
comprar a un nivel de precio determinado. En el mercado de valores, la demanda est
constituida por todos aquellos individuos que invierten en valores.
La demanda se determina principalmente por:
a) Precio del bien o servicio: Si el precio de un bien o servicio aumenta la demanda

disminuir, mientras que si el precio baja su demanda aumenta.
b) Beneficio: Si un bien o servicio produce mucho beneficio a su consumidor, aumenta

la cantidad demandada de este bien o servicio.
c) Preferencias del Consumidor: Es un factor subjetivo, es decir la demanda de un

producto puede verse afectada por la influencia del medio en el que se desenvuelve
el individuo (el medio influye en las preferencias del consumidor).
1.1.3 La Oferta
La oferta determina la cantidad de un bien que los vendedores ofrecen al mercado en

funcin del nivel de precio.
La oferta en el mercado de valores se concibe como todas las empresas que emiten sus
valores a cambio de financiamiento.
La oferta viene determinada por las siguientes variables:
a) Precio del bien o servicio: Si el precio de un bien o servicio es alto, el productor

tendr el deseo de producir mayor cantidad de este bien o servicio y viceversa.
b) Costo de los factores (Capital, Trabajo, Materia Prima): Si el costo de los factores es
alto, la produccin bajar, ya que el costo de produccin ser mayor al beneficio
obtenido por la venta del producto.
c) Tecnologa: Una mejora tecnolgica conllevar una disminucin del coste de

fabricacin, aumentando la rentabilidad del producto.
Los mercados operan segn la ley de la oferta y la demanda. El punto de corte de las
curvas de oferta y demanda se denomina punto de equilibrio, determinando una cantidad y
un precio de mercado.
Grfico N 1: Oferta y Demanda
Fuente: Macroeconoma en la Economa Global, Sachs y Larrain
En este punto la cantidad que los compradores quieren adquirir coincide con la que los
vendedores desean vender. Ambos grupos quedan satisfechos y no surgen presiones
sobre el precio (ni al alza ni a la baja).
En un mercado competitivo las decisiones individuales de miles de compradores y
vendedores empujan de forma natural hacia el punto de equilibrio. 1
1.2 EL MERCADO DE VALORES

Segn Vctor Cevallos Vsquez; el mercado de valores es el lugar donde concurre la
oferta y la demanda de ttulos valores. La existencia de un mercado nacional de valores
hace posible que los propietarios de valores conviertan sus tenencias en efectivo y para
aquellos que tienen efectivo que compren los valores de los propietarios actuales. 2
Fundamentalmente se negocian acciones, bonos y obligaciones corporativas.
En este
mercado, las operaciones se realizan en forma abierta al pblico, las condiciones para
oferentes y demandantes son iguales ya que se desarrolla en un escenario donde existe
informacin perfecta lo que promueve la creacin de ttulos negociables.
De esta manera, un mercado de valores puede ser visto como un impulsador del desarrollo
econmico de un pas, ya que tiene la capacidad de incrementar el volumen de fuentes
1
2
Sachs y Larrain. (2002). Macroeconoma en la Economa Global. s.l.: Pearson Educacin. Pg. 172.
Cevallos, Vctor. (2006). Manual de Derecho Mercantil 4. Quito: Editorial Jurdica del Ecuador. Pg.
397
financieras y, adems, moviliza gran cantidad de recursos financieros hacia el sector

productivo.
1.2.1 Funciones del Mercado de Valores
Entre las principales funciones del mercado de valores se pueden citar las siguientes:
Facilitar el contacto entre las empresas y entidades que necesitan recursos de
inversin con los ahorristas.
Canalizar de manera directa recursos financieros (desde los sectores oferentes de
recursos hacia el sector productivo) a corto, mediano y largo plazo.
Conceden liquidez a la inversin, de tal forma que los tenedores de ttulos puedan
convertir en dinero sus ttulos valores de manera ms eficiente.
Canalizar el ahorro de mediano y largo plazo hacia el financiamiento de las
actividades productivas.
Favorecen a la valoracin eficiente de los activos financieros.
1.2.2 Segmentos del Mercado de Valores
Existen diversos segmentos a travs de los cuales el mercado de valores canaliza los
recursos financieros hacia las actividades productivas, entre ellos se encuentran:
Mercado Burstil: Est formado por oferentes, demandantes y brokers
(intermediarios de valores autorizados) los cuales negocian los ttulos valores
inscritos en el Registro del Mercado de Valores, en las bolsas de valores. 3
Mercado Extraburstil: Intervienen inversionistas institucionales con valores
inscritos en el Registro del Mercado de Valores. Al igual que en el mercado burstil
3
Art. 3, Inc. 2. Ley de Mercado de Valores.
se desarrolla con la participacin de intermediarios de valores autorizados, con la

diferencia que stos se encuentran fuera de las bolsas de valores. 4
Mercado Privado: Aqu se encuentran todas las negociaciones realizadas entre el
comprador y el vendedor en forma directa sin la intervencin de intermediarios de
valores o inversionistas institucionales.
Mercado Primario: Es aquel en que los compradores y el emisor participan
directamente o a travs de intermediarios, en la compraventa de valores de renta fija
o variable y determinacin de los precios ofrecidos al pblico por primera vez. 5
Mercado Secundario: Comprende las operaciones o negociaciones que se realizan
con posterioridad a la primera colocacin.
Por ejemplo, cuando Corporacin
Favorita pone a disposicin del pblico en general sus acciones a travs de la Bolsa
de Valores despus de la segunda colocacin. 6
1.2.3 Ventajas del Mercado de Valores
Existen muchas ventajas al negociar en el mercado de valores, entre ellas estn:

Ambiente de confianza en los procesos.
Grandes volmenes de financiamiento a costos menores.
Fcil entrada y salida del mercado.
Eficiente intermediacin para la transferencia de recursos.
Permite la reestructuracin de pasivos.
Los procesos son supervisados a travs de entes Reguladores y de Control
La importancia de los mercados no puede apreciarse a menos que uno se d cuenta que,
sin ellos, la distribucin pblica de valores gubernamentales o corporativos sera,
virtualmente imposible, y nuestra economa de gran escala no podra existir. 7
4

6
7
Geshstenberg, Charles. (1980). Financiamiento y Administracin de Empresas. Mxico: Compaa
Editorial S.A. Pg. 325
5
1.3 TTULOS VALORES

En los mercados burstil y extraburstil se negocian "valores" por lo que es de mucha
utilidad determinar cul es su naturaleza jurdica y sus caractersticas esenciales a la luz de
los principios doctrinales y del derecho positivo ecuatoriano.
Los valores constituyen documentos representativos de un derecho econmico, que son

negociables en el mercado de valores y pertenecen a un legtimo propietario; en general,
son representativos de obligaciones dinerarias si bien confieren tambin otros derechos al
tenedor; as, los ttulos-valores de las compaas mercantiles (como las acciones)
conceden, adems del beneficio pecuniario, el derecho de formar parte de la entidad
emisora, en calidad de socio con voz y voto, de conformidad con la ley y el estatuto
pertinente.
Otros ttulos en cambio solo confieren derechos pecuniarios, como las obligaciones, letras
de cambio, etc. Por ltimo hay ttulos valores que dan derecho a su propietario a recibir
una cosa determinada, conocimiento de embarque, carta de porte, etc.
Estas son simples generalidades de los Ttulos Valores, en el captulo correspondiente se lo

trata de manera ms amplia.
1.4 LAS OBLIGACIONES

El trmino jurdico "obligacin" es multvoco. En derecho civil se ensea todo un curso de
obligaciones. Por ello, algunos ordenamientos jurdicos como el argentino y el brasileo
han adoptado el trmino ingls "debenture" que tiene la ventaja de su precisin. La
obligacin pertenece a la categora de los valores mobiliarios, sea aquellos ttulos que son
objeto de negociacin, en los mercados llamados Bolsas de Valores. Las obligaciones se
crean por declaracin unilateral de voluntad de la sociedad creadora.
Bien podra definirse la obligacin diciendo que es un ttulo de crdito, emitido por una
sociedad que representa para sus tenedores la participacin individual en un crdito
colectivo constituido a cargo de la sociedad emisora. Cada obligacionista es acreedor de la
sociedad y de ah que se oponga al accionista. Pero este crdito no debe ser considerado
como un derecho individual contra la sociedad. La unidad del emprstito establece un
vnculo jurdico entre las obligaciones.
Por otra parte el capitalista que suscribe las obligaciones tiene un derecho cuyo valor
depende de la existencia y de la solvencia de la persona jurdica y contribuye, con el aporte
de un capital, a la vida de esta persona.
Nuevamente en el captulo correspondiente se ampliara el tema de Obligaciones ya que

este primer captulo son solo generalidades para entender de manera superficial cada tema
a tratar sobre este trabajo de fin de carrera.
En la Ilustracin 2 se puede ver la sistematizacin de titularizacin que corresponde a la

emisin de obligacin de conformidad con la legislacin Boliviana el cual es similar al
proceso el que se ha referido anteriormente.
Grfico N 2: Proceso de Titularizacin
Fuente: Bolsa de Valores de Bolivia
10
CAPTULO II
EMISIN DE TTULOS VALORES: LAS OBLIGACIONES
2.1 ANTECEDENTES HISTRICOS

La globalizacin y el desarrollo del comercio hace necesario encontrar formas ms giles
de circulacin de los bienes, las cuales se amparan en la utilizacin de documentos que en
la actualidad, como se ha visto anteriormente, se los ha denominado ttulos valores.
Para el estudio y la apreciacin esta actividad es necesaria la comprensin de los orgenes

y la gnesis del negocio de prstamo de valores. Este captulo pretende describir el
proceso histrico de transformacin de los ttulos valores.
Existen innumerables antecedentes de que pueblos antiguos tales como Grecia, Babilonia,
Fenicia, Rodas y Egipto practicaban el comercio de una manera eficiente pero, a pesar de
esto, no existe evidencia alguna del uso de papeles de comercio. Ms bien, de acuerdo con
datos histricos, stos surgen en la Edad Media, con ms exactitud en la Italia Medieval,
con el origen de la letra de cambio, concebido como contrato de cambio. Las ferias de
comercio y una economa monetarista de esta poca obligaban el traslado de grandes
sumas de dinero (o especies monetarias) de un lugar a otro, lo cual implicaba gran riesgo;
en este punto aparecen los cambistas, quienes perciban cierta suma de dinero a cambio de
un documento que el acreedor transportaba a otro sitio donde, el socio o delegado del
cambista, devolvera el dinero entregado.
2.2 ORIGEN DE LOS TTULOS VALORES

Previa a la existencia formal de los Ttulos Valores, los derechos circulaban mediante
cesin de crditos. El acreedor cedente responda solamente por la existencia y
11
legitimidad del crdito y para que este crdito surta efecto respecto del deudor cedido
se deba notificar la transferencia del ttulo. Este proceso arrastraba posibles defectos,
vicios y limitaciones que se hayan acumulado en cada una de las transferencias.
Otro instrumento utilizado con fines de circulacin era la delegacin. Aqu, el
delegante (deudor primitivo), es reemplazado por el delegado (nuevo deudor respecto
del delegatario), el cual es acreedor de la deuda. Pero, ninguna de estas dos
alternativas cumpla con las exigencias de circulacin, por tal motivo surge la letra de
cambio. 8
Gaiten Martnez (2009), Jorge R. Albornoz (2002) entre otros, remontan su origen a la
India y China, donde existen vestigios de documentos similares a la letra de cambio, otros
afirman que el uso de letras de cambio se extendi entre las ciudades martimas y fue
conocida en Grecia. De igual manera, existe evidencia de que fue conocida entre los
romanos.
Segn los tratadistas franceses de principios del siglo XIX, la letra de cambio como se la
conoce en la actualidad, fue inventada por judos, los cuales entregaban a viajeros y
mercaderes extranjeros cartas enviadas a las personas a quienes haban confiado sus
bienes, estas cartas ordenaban la entrega inmediata del dinero que se haba dejado como
depsito. Por otra parte, autores italianos como Po Pita Pizarro (1833) sealan que los
gelfos (expulsados por los gibelinos de Florencia), emplearon un documento (letra de
cambio) para trasladar sus bienes y, de esta manera impedan que los enemigos se pudieran
apropiar de sus bienes.
Sea cual sea el origen histrico de la letra de cambio, lo cierto es que sta nace como
medio de realizar el transporte de valores de una plaza a otra y se liga al contrato de
cambio. Dado su uso generalizado en las ferias, la letra de cambio pas a ser un ttulo
de crdito (siendo ste su carcter esencial), debido al aparecimiento del endoso. La
Ordenanza Francesa de 1673 codific la Legislacin Mercantil e incluy a la letra de
cambio; posteriormente, las Ordenanzas de Bilbao de 1737 dedican captulos a las
letras de cambio en el que se contiene una elaborada reglamentacin de este
documento. 9
Los franceses no conceban que exista un deudor sin que en contraposicin exista un
acreedor por contrato. Por otra parte, los alemanes (encabezados por Einert) dejaron de
lado la doctrina que enlazaba a la letra de cambio con el contrato de cambio, por lo que
8
9
Gaiten, Jos. (2009). Lecciones sobre ttulos- valores. Rosario: Universidad del Rosario. Pg. 15
Ibdem. Pg. 21
12
plantearon la posibilidad de que una persona contrajera una obligacin por declaracin
unilateral sin la necesidad de que compareciera al acto otra persona en calidad de acreedor.
En este momento se sientan las bases para el surgimiento de los ttulos de crdito o ttulos
valores tal como se conocen en la actualidad. La propuesta de Einert se recogi en la Ley
de Cambio de 1848, convertida en Ley del Imperio Alemn (1869).
Por otro lado, en Venecia se expedan los llamados Contadi di Banco, y en el siglo XVI
las Cedule di Cartulario, estos documentos eran rdenes de pago, con las cuales se
podan retirar fondos depositados o dados en custodia en el Banco de San Ambrosio.
Los depositantes ingleses, giraban rdenes de pago contra el banco para ser cargadas
en su respectiva cuenta; de esta forma, el cheque nace como una letra de cambio
girada contra un banco y pagadera a la vista, la cual permita, mediante compensacin
de crditos, abonar en cuenta del beneficiario la suma girada contra el banco cuando
aquel era depositante del mismo. 10
2.3 CONCEPTO DE LOS TTULOS VALORES

Dentro de la categora de los ttulos valores se incluyen documentos con diversas
caractersticas. Fundamentalmente tienen en comn que todos ellos constan de un emisor
comprometido a efectuar una determinada prestacin en favor de su legtimo tenedor, por
esta razn, los ttulos no son contratos.
La diferencia con los contratos reside en que los ttulos-valor se formalizan en un

documento breve y conciso, firmados por una o varias personas y que no necesitan
para su validez la aceptacin del receptor. Siendo aptos para circular de mano en
mano, de tal manera que el ltimo tenedor del ttulo va a ser el que pueda exigirle al
emisor el cumplimiento de la obligacin que el ttulo incorpora. 11
Segn el artculo 2 de la Ley de Mercado de Valores, se considera valor al derecho o

conjunto de derechos de contenido esencialmente econmico, negociables en el mercado
de valores, incluyendo, entre otros, acciones, obligaciones, bonos, cdulas, cuotas de
fondos de inversin colectivos, contratos de negociacin a futuro o a trmino, permutas
financieras, opciones de compra o venta, valores de contenido crediticio de participacin y
10
11
Ibdem.
Casco, Erick. (2005). La teora general de los ttulos valores. s.l.: Universidad Centroamericana. Pg.
18
13
mixto que provengan de procesos de titularizacin y otros que determine el Consejo

Nacional de Valores. Para que un derecho pueda ser determinado como valor no requerir
de una representacin material, pudiendo constar exclusivamente en un registro contable o
anotacin en cuenta en un Deposito Centralizado de Compensacin y Liquidacin de
Valores. 12
Desde el punto de vista material, un ttulo valor es un documento escrito firmado de

manera unilateral por el deudor. Adems, segn Jos Luis Garca-Pita y Lastres (1999) se
define como un derecho en beneficio de un tercero. El documento tiene un valor en la
actividad econmica y en especial en los negocios mercantiles.
Quien suscribe un
documento de esta naturaleza est obligado a dar una prestacin frente al poseedor del
ttulo, y no subordina esa obligacin a ninguna aceptacin, ni a ninguna contraprestacin.
Un ttulo valor es un documento negociable, el cual acredita derechos a su dueo y otorga

obligaciones al emisor del mismo. Constituyen documentos que representan un derecho
econmico, se negocian en el mercado de valores y pertenecen a un propietario legtimo;
en general se pueden representar, de acuerdo a la naturaleza de la prestacin, como:
a) Obligaciones dinerarias: Confieren varios derechos al tenedor; as, ttulos valores

de
compaas
mercantiles
(acciones
por
ejemplo),
conceden
aparte
del
correspondiente beneficio pecuniario, el derecho de formar parte de la entidad

emisora; el tenedor tendr calidad de socio de la organizacin.
b) Ttulos valores que dan derecho a su tenedor a recibir una cosa estipulada: Por
ejemplo los warrants (garanta), el cual consiste en un recibo de una mercadera
depositada en los almacenes y son negociables.
2.4 CARACTERSTICAS DE LOS TTULOS VALORES

Como vimos histricamente, los ttulos valores surgen a la par con el Derecho Mercantil,
alrededor de la edad media, como consecuencia del desarrollo de las actividades
comerciales.
12
Comisin de Legislacin y Codificacin. (2006). Ley de Mercado de Valores. Codificacin. Quito. Pg.
15.
14
Son normas pactadas por los mercaderes para dar respuestas a necesidades colectivas. El
motivo de su creacin fue el inters de los mercaderes de aplicar normas rpidas, flexibles
y ejecutivas para garantizar el cobro de los crditos. 13
En un inicio, los ttulos valores surgen con la denominacin Ttulos de Crdito que eran
condicin necesaria y suficiente para atribuir un derecho a su tenedor.
Actualmente se conoce como ttulos de crdito a las letras de cambio, pagars, cheques y
facturas cambiarias, que mantuvieran las caractersticas histricas de este tipo de ttulos.
De todos modos, todos los ttulos valores gozan de cuatro caractersticas esenciales, sin las
cuales no podran ser considerados valores.
1. La Incorporacin: Un documento es un ttulo valor solo en la medida que tenga

incorporado un derecho. El documento es necesario no solo porque es condicin del
nacimiento y conservacin del derecho, sino tambin de su disfrute. Sin l, no es
posible hacer efectivo el derecho en contra del obligado, ni transmitirlo a un tercero,
ni darlo en garanta.
2. Legitimacin: Es una consecuencia de la incorporacin porque para ejercer el

derecho es necesario legitimarse existiendo el ttulo (legitimacin activa), y el deudor
pagando el valor que se exhibe (legitimacin pasiva).
3. Literalidad: Se pone la constancia plena en el texto. Lo que no est en el ttulo o no

sea expresamente declarado por el mismo, no puede influir sobre la deuda.
4. Autonoma: El derecho consignado en el ttulo es autnomo, lo que significa que

cada uno de los tenedores del documento tiene un derecho propio, independiente de
los anteriores tenedores.
13
Casco, Erick. (2005). Op. Cit. Pg. 11.
15
2.5 CLASIFICACIN DE LOS TTULOS VALORES

Existen diversos criterios de clasificacin de los ttulos valores, los mismos que no son
excluyentes, es decir, que algunos ttulos pueden encasillarse en varias de estas
clasificaciones.
2.5.1 Por la Causa
Respecto a si el ttulo contiene o no la mencin de la relacin jurdica que lo origina, los

ttulos pueden ser:
Causales, cuando junto con la promesa de una prestacin se enuncia en el mismo
ttulo el negocio o relacin que le sirve de base, a cuya suerte est ligado y
subordinado el cumplimiento de la promesa, por ejemplo, los certificados de
depsitos a plazo fijo, las acciones de las sociedades annimas.
Abstractos, cuando el negocio o relacin jurdica que lo origina no est mencionada
en el ttulo, de modo que la promesa de pago aparece desligada por completo de la
causa, como por ejemplo en la letra de cambio, pagars a la orden o los cheques.
2.5.2 Por la Circulacin

Nominativos, aquellos emitidos a nombre del beneficiario determinado, y, adems,
es necesario que lo inscriba en el registro del eminente, como en el caso de las
acciones de las compaas annimas, los certificados de depsito a plazo fijo. Estos
ttulos se transmiten mediante endoso tambin nominativo;
A la Orden, en los que se indica el nombre del primer beneficiario seguido de la
clusula "a la orden" y se transmiten tambin mediante endoso. Como ejemplos de
esta especie podemos citar a la letra de cambio, al cheque aunque estos ttulos
pueden ser emitidos tambin "al portador";
16
Al Portador, en los cuales el ttulo carece de beneficiario, es decir, de la designacin

de la persona en cuyo favor es librado, como en los casos de los cheques que se
emiten sin ninguna formalidad.
2.5.3 Segn el Emisor
Dependiendo de las personas que emitan los ttulos valores, esto puede ser:
Pblico, aquellos que son emitidos por el Estado o cualquier entidad del sector
pblico en los casos y condiciones determinados en la Ley y con el fin de cubrir
necesidades econmicas, como en el caso de los bonos.
Privados, cuando el emisor es una persona privada. Aqu hay que distinguir los
ttulos de libre creacin o emisin como las letras de cambio, pagars a la orden, etc.,
y los ttulos cuya emisin debe ser realizada por personas jurdicas autorizadas por la
Ley, como los certificados de depsito a plazo fijo que solo pueden emitir las
instituciones financieras y las acciones que las emiten las sociedades annimas o de
economa mixta.
2.5.4 Por la Duracin

Ttulos de Duracin.- Como las acciones y las obligaciones; y,
Ttulos de vencimiento inmediato.- Como los cheques y las letras de cambio a la
vista.
2.5.5 Segn el Modo como se Emiten

En serie o en masa.- Es decir, cuando se emiten ttulos valores en forma mltiple en
unidades equivalentes entre s, y como resultado de una operacin compleja, como
en el caso de la emisin de acciones en la constitucin o en un aumento de capital de
una sociedad annima o de economa mixta. Estos ttulos tienen un valor inicial que
17
se va modificando de acuerdo a las variaciones del mercado, y, son bsicamente

fungibles y permutables por otros de la misma serie o valor.
Singulares.- Aquellos que se emiten en razn de un negocio determinado que se
realiza entre dos partes. Cada ttulo tiene su individualidad en cuanto al beneficiario,
fecha, importe, etc., como los cheques, letras de cambio, pagars, etc.
2.5.6 Segn la Clase de Prestacin a que dan Derecho

Ttulos que dan derecho a percibir sumas de dinero.- Es decir, propiamente los
ttulos de crdito puros o monetarios, como la letra de cambio, el pagar, los
certificados de depsito a plazo fijo;
Ttulos que dan derecho a la posesin de mercaderas.- Como los warrants, las
cartas de porte, etc.
Ttulos que confieren derechos de participacin.- Como las acciones de una
compaa annima que confiere al accionista los derechos establecidos en la Ley y
en el contrato; y,
Ttulos que dan derecho a un servicio.- Como las cartas de porte y los
conocimientos de embarque martimo o areo22.
La actividad de intermediacin de valores supone la realizacin de operaciones que tengan

por finalidad el acercamiento de demandantes y oferentes para la adquisicin o enajenacin
de valores en el mercado burstil.
Acerca de la intermediacin de valores el artculo 4 de la Ley de Mercado de Valores

manifiesta:
Art. 4.- De la intermediacin de valores y de los intermediarios.- La intermediacin de

valores es el conjunto de actividades, actos y contratos que se los realiza en los
mercados burstil y extraburstil, con el objeto de vincular las ofertas y las demandas
para efectuar la compra o venta de valores. Son intermediarios de valores nicamente
las casas de valores, las que podrn negociar en dichos mercados por cuenta de
18
terceros o por cuenta propia, de acuerdo a las normas que expida el Consejo Nacional
de Valores (C.N.V). Las instituciones del sistema financiero podrn adquirir,
conservar o enajenar, por cuenta propia, los valores de renta fija u otros valores, segn
los define esta Ley. Se prohbe a dichas instituciones efectuar operaciones de
intermediacin de valores por cuenta de terceros en el mercado extraburstil, pudiendo
hacerlo nicamente por intermedio de una casa de valores. 14
2.6 LAS OBLIGACIONES

Una de las alternativas ms adecuadas para obtener financiamiento es recurrir a la oferta
pblica en el mercado de capitales. La eleccin ms usual de las empresas es la emisin de
obligaciones negociables que la empresa ir devengando hasta su vencimiento.
Las obligaciones financieras representan el valor de las obligaciones contradas por la

compaa mediante la obtencin de recursos provenientes de establecimientos de crdito o
de otras instituciones financieras u otros entes distintos de los anteriores, del pas o del
exterior.
Este tipo de crditos debe ser manejado con un especial cuidado por los responsables del
rea financiera de la empresa, ya que en el momento de adquirir obligaciones de largo
plazo, se adquiere una gran responsabilidad con un tercero e incumplir con alguno de los
trminos del contrato del prstamo puede acarrearle a la organizacin sanciones que la
pueden aislar de financiamiento que en un momento determinado puede ser de gran ayuda
para la gestin financiera.
Una de las principales dificultades para el crecimiento de las empresas es el acceso al

financiamiento. Dadas las caractersticas de fondeo de los sistemas bancarios, los crditos
que otorgan generalmente son de corto plazo y el costo es elevado en trminos de tasa de
inters nominal.
De esta manera, en el mercado de capitales los prestamistas tendrn mayor disposicin a

financiar a tasas ms bajas y mayor plazo, siendo la empresa coherente con los niveles de
rentabilidad y generacin de flujos de caja operativos con plazos de maduracin de la
deuda financiera.
14
Comisin de Legislacin y Codificacin. (2006). Op. Cit. Pg. 5
19
De acuerdo al Art. 160 de la Ley de Mercado de Valores, obligaciones son los valores
Una empresa, emite obligaciones para obtener recursos a largo plazo, es decir a un
plazo de cinco aos o ms, generalmente la oferta se efecta a travs de instituciones
como la Bolsa de Valores. 16
Este instrumento se considera una deuda contrada por el emisor y garantiza una renta fija
por un nmero de aos determinado, la deuda puede ser pagadera en moneda del pas o
moneda extranjera. Al vencimiento del plazo, el tenedor recibir su inversin o capital
colocado por sta va.
Desde el punto de vista del inversionista, la diferencia entre la emisin de obligaciones y la

inversin en acciones se encuentra en el tipo de renta: en acciones la renta que se percibe
es variable y no garantizan el valor de inversin inicial (dividendo, participan de utilidad o
prdida); en cambio, en obligaciones la renta es fija y adems garantiza el valor de la
inversin inicial.
15
16
Ibdem. Pg. 77
Ramos, Ren. (1998). De las obligaciones. Santiago de Chile: Editorial Jurdica de Chile. Pg. 24
emitidos por las compaas annimas, de responsabilidad limitada, sucursales de

compaas extranjeras domiciliadas en el Ecuador u organismos Seccionales que
reconocen o crean una deuda a cargo de la emisora.
Las obligaciones podrn estar
representadas en ttulos o en cuentas en un depsito centralizado de compensacin y

liquidacin de valores. Tanto los ttulos como los Certificados de las cuentas tendrn las
caractersticas de ejecutivos y su contenido se sujetar a las disposiciones que para el
efecto dictar el C.N.V. La emisin de valores consistentes en obligaciones podr ser de
largo o corto plazo. En este ltimo caso se tratar de papeles comerciales. Se entender
que son obligaciones de largo plazo, cuando ste sea superior a trescientos sesenta das
contados desde su emisin hasta su vencimiento. 15
Las obligaciones nacen, ya del concurso real de las voluntades de dos o ms personas,
como en los contratos o convenciones; ya de un hecho voluntario de la persona que se
obliga, como en la aceptacin de una herencia o legado y en todos los cuasicontratos;
ya a consecuencia de un hecho que ha inferido injuria o dao a otra persona, como en
20
2.6.1 Concepto
El trmino jurdico "obligacin" es multvoco. En derecho civil se ensea todo un curso de

obligaciones. Por ello, algunos ordenamientos jurdicos como el argentino y el brasileo
han adoptado el trmino ingls "debenture" que tiene la ventaja de su precisin. La
obligacin pertenece a la categora de los valores mobiliarios, sea aquellos ttulos que son
objeto de negociacin, en los mercados llamados Bolsas de Valores. Las obligaciones se
crean por declaracin unilateral de voluntad de la sociedad creadora.
Bien podra definirse la obligacin diciendo que es un ttulo de crdito, emitido por una
sociedad que representa para sus tenedores la participacin individual en un crdito
colectivo constituido a cargo de la sociedad emisora. Cada obligacionista es acreedor de la
sociedad y de ah que se oponga al accionista. Pero este crdito no debe ser considerado
como un derecho individual contra la sociedad. La unidad del emprstito establece un
vnculo jurdico entre las obligaciones.
Por otra parte el capitalista que suscribe las obligaciones tiene un derecho cuyo valor
depende de la existencia y de la solvencia de la persona jurdica y contribuye, con el aporte
de un capital, a la vida de esta persona.
En nuestra legislacin las obligaciones se definen como valores emitidos por las compaas
annimas, de responsabilidad limitada, sucursales de compaas extranjeras domiciliadas
en Ecuador y los organismos seccionales que reconocen o crean una deuda a cargo de la
emisora.
Las obligaciones podrn estar representadas en ttulos o en cuentas establecidas tanto en la

contabilidad del emisor como en el depsito centralizado de compensacin y liquidacin.
Tanto los ttulos como los certificados de las cuentas tendrn caracterstica de ejecutivos, y
contendrn lo siguiente:
La designacin de "obligaciones"
El nombre y domicilio del emisor;
21
En caso de estar representada en ttulos, la indicacin de ser a la orden o al portador;

y, si tiene cupones para reconocer los intereses, estos podrn ser igualmente
nominativos, a la orden o al portador;
La especificacin de la forma de amortizacin, con las fechas, tanto para el pago de
la obligacin como para el de sus rendimientos;
La fecha de la escritura de constitucin de la compaa emisora y el registro
mercantil en donde se inscribi, as como la fecha de inscripcin;
La indicacin de la garanta de la obligacin;
El valor nominal, precisando la moneda o unidad monetaria o las unidades de valor
constante adeudadas;
La indicacin del rendimiento que ser de libre contratacin y su forma de reajuste,
en caso de haberlo;
La indicacin del representante de los obligacionistas, de ser el caso;
La indicacin del agente pagador y el lugar del pago de la obligacin; y, el nmero
de inscripcin en el registro del mercado de valores.
2.6.2 Objeto de las Obligaciones
Cuando una empresa requiere financiamiento para emprender un nuevo proyecto o una
expansin tiene varias opciones:
Acudir a instituciones financieras para adquirir pasivos para obtener recursos
Acudir a los socios para incrementar el capital social de la empresa.
22
Sucede que en muchas ocasiones los accionistas no disponen de liquidez (por A o B razn)
para aumentar el capital social de la empresa y por otra parte financieramente el aumento
de capital no siempre es el mejor camino.
Para esto, la compaa tiene la posibilidad de emitir ttulos para poder captar recursos de
una manera menos costosa al plazo ms conveniente, sea corto plazo (hasta un ao) o largo
plazo (ms de un ao).
2.6.3 Clasificacin de las Obligaciones
2.6.3.1 Obligaciones Especiales o Papel Comercial
Las compaas emisoras inscritas en el registro de Mercado de Valores que mantengan al

menos dos calificaciones de riesgo actualizadas, podrn emitir obligaciones especiales con
garanta general, tambin denominado Papel Comercial, con plazos de hasta 180 das.
Para efectuar Oferta Pblica de stos valores nicamente se requerir de una circular de
oferta que contendr informacin econmico-financiera actualizada y la certificacin por
parte del representante legal de que la informacin proporcionada al mercado refleja
adecuadamente la situacin de la empresa; no tendr necesidad de otorgarse escritura
pblica.
Dicha emisin no podr superar el 100% del Patrimonio Neto de la Compaa emisora.
2.6.3.2 Obligaciones Convertibles
Las obligaciones convertibles son ttulos representativos de un prstamo, gozan de un

derecho de opcin que permite a sus tenedores, de acuerdo con unas modalidades previstas
en el momento de su emisin, cambiarlos por acciones de la sociedad que los ha emitido.
La obligacin convertible se presenta, por consiguiente, como un ttulo que participa a la

vez de las caractersticas de la obligacin propiamente dicha y de las de la accin. De
hecho es una obligacin, por cuanto ha sido emitida como tal y conserva esta calidad hasta
el instante en que es reembolsada o convertida pero, por otra parte, el derecho de
23
conversin de que goza le confiere un valor y unas caractersticas que coinciden con las de
las acciones por las cuales podr ser intercambiada.
Este doble carcter da lugar a que su anlisis a fines de inversin, resulte mas complejo
que el de las obligaciones o acciones tomadas por separado. Todas las caractersticas del
ttulo, considerado por una parte como una obligacin propiamente dicha y por otra como
una accin en potencia, deben ser tenidas en cuenta, al igual que las modalidades de la
conversin y el nivel de precio correspondiente comparado con el de la accin que se
obtendr a cambio.
Mientras no ha sido convertida, y sobre todo si su tenedor no opta finalmente por la

conversin, la obligacin convertible es un ttulo de prstamo obligatorio y posee todas las
caractersticas de tal. Debe ser evaluado, por consiguiente, en funcin de su nivel de
rendimiento, y de la seguridad del crdito que representa.
Por lo que a la seguridad del crdito respecta, tenemos que se halla garantizada, como
ocurre con toda obligacin, por los bienes de la sociedad pero todava ms por la buena
direccin de sus actividades y por un equilibrio idneo de su situacin financiera.
En cuanto al nivel de rendimiento cabe apreciar que depende directamente del tipo de
inters establecido en el momento de la emisin y del precio de adquisicin del ttulo.
Conviene sealar que, en general, dicho tipo de inters es inferior al de las obligaciones
ordinarias con objeto de compensar la ventaja que supone el derecho de conversin y que
el cuociente de dividir el valor del cupn de inters anual por la cotizacin de la obligacin
convertible (o de su precio de suscripcin) determina el rendimiento inmediato del ttulo.
Es este tipo de rendimiento, precisamente el que ms interesa al tenedor que abriga la
intencin de ejercer cuando llegue el momento, su derecho de conversin. En cambio,
para el tenedor que contempla la posibilidad de conservar la obligacin convertible hasta la
fecha del reembolso, o ms exactamente del beneficio representado por la diferencia entre
el precio de reembolso y el de adquisicin, an cuando tampoco olvida el tipo de inters
satisfecho durante toda la existencia del ttulo.
Con frecuencia se prev, en efecto, que este tipo ser aumentado con el paso del tiempo
hasta llegar al nivel del de las obligaciones ordinarias al trmino del perodo de conversin.
24
Efectuando la suma de los valores actuales de los intereses satisfechos y del reembolso del
capital calculado sobre la base del tipo de inters corriente, de los prstamos ordinarios a
largo plazo resulta posible determinar el valor de inversin de las obligaciones
convertibles, consideradas como ttulos obligatorios ordinarios. Este valor debe, en toda
lgica ser inferior a la cotizacin de la obligacin convertible y equivaler a la diferencia de
las ventajas ofrecidas por el derecho de conversin. Sealamos que la diferencia entre la
cotizacin de la obligacin convertible y su valor de inversin se llama "prima de
convertibilidad" de la obligacin y se expresa, generalmente, como porcentaje de dicha
cotizacin.
La resolucin sobre la emisin de obligaciones convertibles implica simultneamente la de

aumentar el capital social autorizado hasta el monto necesario para atender las posibles
conversiones; los accionistas tendrn derecho de preferencia por treinta das para adquirir
las obligaciones convertibles que se emitan; en caso de no ejercerlo no se podr reclamar
derecho alguno sobre las acciones que se emitan para atender el derecho de conversin.
Luego de ejercitado el derecho de preferencia de los accionistas lo tendrn los titulares de

obligaciones convertibles pertenecientes a emisiones anteriores, en la proporcin que les
corresponda.
El nmero de acciones que se otorgue por cada obligacin de una misma clase,
denominado factor de conversin, deber ser especificado al momento de la emisin, y
nicamente podr ser modificado por aceptacin unnime de los obligacionistas de la clase
afectada.
El obligacionista que ejerza la opcin de conversin, ser considerado accionista desde que
comunique por escrito su decisin a la sociedad. La sociedad deber, de inmediato,
disminuir su respectivo pasivo y aumentar su capital suscrito y pagado, asegurando el
registro del obligacionista en el libro de acciones y accionistas dentro de los treinta das
siguientes.
Al cierre del perodo de conversin, o trimestralmente, cuando sta se hubiere previsto en

cualquier tiempo, el representante legal de la emisora comunicar a la Superintendencia de
Compaas lo montos convertidos.
25
2.6.4 Historia de las Obligaciones en el Contexto del Desarrollo del Mercado de

Valores Internacional
Para comprender de mejor manera el proceso de desarrollo del Mercado de Valores es

necesario conocer el proceso internacional que tuvo este mercado. El prstamo de valores
empieza con el desarrollo del mercado de valores. En Reino Unido, a finales del siglo XIX
ya existan intermediarios que se especializaban en conseguir ttulos de deuda para los
creadores de mercado. Las garantas (papeles) solan pasar de una persona a otra al final
de la negociacin diaria, como proteccin para el prestamista.
Gran cantidad de estos prstamos se utilizaban para realizar lo que en aquella poca
denominaban como lavado de bonos, que es un proceso que implica el intercambio
de ventajas fiscales segn las fechas de devengo y pago efectivo de dividendos entre
las partes. (Prctica es la precursora del posterior arbitraje impositivo). De esta forma
se fue desarrollando un mercado de dos niveles, el primero especfico de ttulos y, el
segundo, general vinculado a financiacin general.17
Los aos 60
Los aos 60 trajeron consigo grandes avances paralelos en los mercados de prstamos de
valores de Estados Unidos de Amrica y Reino Unido. A continuacin se citan algunos de
esos cambios:
En Londres se realiza la primera operacin formal de prstamo de valores.
Se da un gran desarrollo en lo referente a mercados internos entre brokers (back
office back office).
Se incrementa el volumen de negocio en el mercado de valores de EE.UU.
El sistema de liquidacin era en formato papel, lo cual ocasionaba gran nmero de
operaciones fallidas. Para cubrir estos fallos se tomaban ttulos en prstamo.
Aumento de la financiacin de Bonos del Tesoro de Estados Unidos.
17
Pea, Lisandro. (2007). Curso de ttulos-valores. Texas: Ediciones Librera del Profesional. Pg. 53
26
Los aos 70
En la dcada de los 70, Estados Unidos alcanz un desarrollo notable en torno al

mercado de valores hasta alcanzar, un formato equiparable al actual. En cambio, el
mercado britnico se estanc hasta la liberalizacin que sigui al Big Bang de los 80.
Estos son algunos de los desarrollos clave de los aos 70: 18
Se crea la DTC (US Depository Trust Company), esto redujo el volumen de demanda
para la liquidacin de operaciones, pero aument el volumen global de
negociaciones.
Aumento la demanda de operaciones de arbitraje. Con las siguientes estrategias:
Arbitraje de bonos convertibles
Operaciones relacionadas con Oferta Pblica de Venta
Arbitraje fiscal o impositivo
Los bancos custodios de Estados Unidos comenzaron a prestar ttulos en nombre de
sus clientes:
Aseguradoras
Fondos de pensiones
Fundaciones
Los Brokers de bonos empezaron a negociar operaciones con repos de vencimiento
similar (matched-book repos), lo que gener demanda para este mercado.
La pieza clave de los mercados monetarios fue el mercado de repos sobre bonos del
Tesoro americanos.
El mercado toma prstamo de bonos, sin necesidad de usar garantas en efectivo, esto
sirvi para impulsar las negociaciones entre brokers y bancos:
18
Ibdem. Pg. 54
27
Los bancos que intentaban evitar gastos de capital tenan problemas con las
garantas en efectivo.
Gracias a la utilizacin de altos stocks de ttulos los tomadores ahorraban dinero
Aumento la utilizacin de derivados y del apalancamiento dado el efecto
amplificador del rendimiento que genera
Apareci una nueva figura, los buscadores que son especialistas que no contaban con
capital necesario para invertir pero estaban bien relacionados, lo cual les permita
encontrar ttulos que un tomador podra necesitar
Se generaron las primeras operaciones de prstamo de valores internacionales:
Normalmente estas transacciones eran operaciones offshore desde Reino Unido a
Estados Unidos, que realizaban unos pocos agentes expertos mediante tcnicas
comprobadas en sus mercados locales
Reino Unido se volvi el centro internacional de prstamo de valores, gracias a las
numerosas ventajas, por ejemplo la zona horaria y la gran experiencia en gestin
internacional de fondos
Los aos 80
Los avances ms importantes de este perodo fueron:

Gran crecimiento de los prstamos internacionales impulsado por el proceso de
expansin de los bancos y los brokers en Estados Unidos.
Desarrollo de los prstamos institucionales de valores internacionales.
La deuda de los pases del G10 aumentaron su deuda impulsando mercados de de
prstamo de deuda y repos.
28
Este tipo de operaciones aumentaron como consecuencia de estrategias tales como:

Crecimiento del mercado internacional de derivados en base a estrategias como el
arbitraje de ndices.
Se crean numerosos hedgefunds
El 17 de mayo de 1982, Drysdale Securites, un pequeo operador en bonos,

quiebra. Drysdale tena prstamos pendientes en Bonos del Tesoro
americanos por valor de ms de 2 millones de dlares en ese momento. La
oferta institucional desapareci temporalmente del mercado de prstamo tras
el asunto Drysdale, especialmente por parte de los bancos custodios. Esto se
debi a una cierta inseguridad legal que tuvo como consecuencia la
aprobacin de la US Government Securities Act de 1986. Adems, entre
otros cambios, el BMA desarroll el acuerdo legal estndar para el prstamo
de valores, en el que se establecan mrgenes sobre garantas, garanta sobre
el inters devengado y el deber de informacin sobre tomadores y
prestamistas por parte de los bancos custodios. En el otoo de 1988, Robert
Maxwell autoriz las operaciones de prstamo de valores del fondo de
pensiones del Mirror Group Newspaper. Las autoridades, el mercado y los
propios pensionistas no se dieron cuenta de esto hasta despus de su muerte,
el 5 de noviembre de 1991. 19
Desde noviembre de 1988, el Sr. Robert Maxwell comenz a utilizar los

blue chips (con mejores salidas de mercado) con que contaban los fondos
de pensiones y el First Tokio Index Trust como garantas para prstamos
bancarios privados; a estas operaciones se las describa como prstamo de
acciones para darles apariencia de legitimidad, como si fuesen una
operacin ordinaria ms que se produce en los mercados. Se sigui tomando
prestado, con carcter privado, de los fondos de pensiones sin que stos
recibieran garanta alguna a cambio. 20 (DTI, 2010)
Los aos 90
En esta dcada aument el volumen de prstamos valores aument en la mayora de

mercados. Los principales sucesos fueron:
Las estrategias de negociacin y cobertura de operaciones produjeron gran demanda
de prstamos de ttulos.
19
20
Ibdem. Pg. 60
DTI. (2010). Departamento de Comercio e Industria. 08 de 08 de 2010. www.dti.gov.uk.
29
Los avances tecnolgicos permitieron el acceso a precios en tiempo real y la

ejecucin automtica de operaciones, lo cual permiti el desarrollo de nuevas
estrategias.
Los bancos de inversiones establecieron departamentos de prime brokerage con la
finalidad de dar apoyo a sus hedgefunds por medio de operaciones de prstamo y
financiacin en valores.
Se eliminaron numerosas barreras regulatorias, legales y fiscales al prstamo de
valores en todo el mundo.
Los cambios ms importantes en los mercados de repos se debieron a la eliminacin
de algunas barreras legales.
En 1994, las rpidas subidas de tipos de inters a corto plazo en EE UU

provocaron prdidas a muchos prestamistas de valores como consecuencia de la
reinversin en diferentes instrumentos del mercado monetario de los dlares
(cash) que haban tomado como garanta. En muchos casos, sus agentes
(normalmente bancos custodios) compensaron a sus clientes finales por las
prdidas, aun cuando no estaban legalmente obligados a ello. La mejora en los
procedimientos de gestin de riesgos, el establecimiento de directrices de
reinversin ms claras y la mejora documental fueron algunas de las lecciones
aprendidas de este episodio. 21
Ao 2000 en adelante
Actualmente los mercados se caracterizan por:

Gran segmentacin del mercado:
Surgen especialistas de mbito regional.
La subcontratacin se ha desarrollado (existen terceros agentes prestamistas de
valores)
21
Pea, Lisandro. (2007). Op. Cit. Pg. 65.
30
Desaparicin de las oportunidades de arbitraje fiscal como consecuencia del

proceso de armonizacin fiscal global.
Nuevos tipos de operaciones:
Swaps de rentabilidad total
Mayor aceptacin sobre el repo sobre acciones.
Contratos sobre Diferencias (CDF)
Menor nmero de Operaciones Pblicas de Venta (OPV) y operaciones de fusin y
adquisicin.
2.6.5 Antecedentes Legislativos
En Europa:
El Cdigo de obligaciones de Suiza modificado por la ley del 18 de diciembre de
1936, incluy la disciplina unitaria aplicable a todos los ttulos valores.
El Cdigo Civil italiano del ao 1942 establece una disciplina que se puede aplicar a
todos los ttulos de crdito.
Posteriormente, el Cdigo de Comercio de Turqua, del ao 1957 el cual sigue la
legislacin Suiza.
En Amrica Latina:
Mxico fue el primer pas en Amrica Latina que incorpor al derecho positivo la
disciplina legal de los ttulos valores en la Ley General de Ttulos y Operaciones de
Crdito en 1932
Le sigui el Cdigo de Comercio de Honduras de 1950
31
Luego se encuentra la ley peruana No. 16587 de 1967 y;

El Cdigo de Comercio Terrestre colombiano de 1972
En Ecuador se aprueba la primera Ley de Mercado de Valores en el ao de 1993
32
CAPTULO III
LA LEY DE MERCADO DE VALORES
Excluyendo al Mercado Informal que ha venido operado en el pas, basado en el traspaso

por compraventa de acciones u otros efectos similares entre inversores y oferentes y de las
transacciones que por estos mismos conceptos, pueden haberse efectuado a travs de
instituciones del sistema financiero y bancario, el caso es que el Mercado autnticamente
se ha dado y sigue su ruta en forma organizada a travs de las Bolsas de Valores.
En el Ecuador, un pas subdesarrollado, con una economa incipiente, se ha propendido, no

obstante, a procurar un despegue hacia un desarrollo social; vale la pena resaltar que la
empresa, que se constituye en un autntico motor del desarrollo, para cumplir con su fin ha
necesitado obviamente de capitales, cuya fuente ha dependido de los recursos propios,
producto de las aportaciones de los socios de la compaa, y, por otro lado, los recursos no
propios, provenientes de otras partes, en especial del sistema financiero bancario nacional e
internacional, fuentes crediticias evidentemente necesarias para el crecimiento de las
empresas.
Pero es tambin ideal que el flujo financiero provenga de una fuente permanente que
incremente el capital social o lo robustezca, a fin de disminuir los casos de endeudamiento
agresivo, adems de cumplir en mejor forma el objeto social, lo que genera riqueza y mano
de obra. Una de las posibilidades financieras bien puede provenir del Mercado de Valores,
procurando que las empresas vayan dejando su carcter cerrado o de grupo familiar y se
abran ms a la captacin de recursos pblicos, para propiciar un ms amplio mercado
primario; por esto es importante la incorporacin de la compaa de capital abierto. aquella que sus acciones se encuentran registradas en el Registro de Mercado de Valores y
son objeto de Oferta Pblica.
33
3.1 EVOLUCIN DEL MERCADO DE VALORES ECUATORIANO

En una primera etapa, el Mercado de Valores, existi y oper en forma ms bien
conservadora y con una lenta evolucin; en la segunda etapa en cambio, desde la
promulgacin de la Ley, se ha propendido a dar realmente un esquema estructurado a esta
materia, con bases modernas y ms amplias, tanto en el campo burstil y an en el
extraburstil.
Haciendo un poco de historia, conviene sealar que en el siglo XIX en la dcada de 1880 a
1890, se cre la Bolsa de Valores en Guayaquil que no tuvo mayor trascendencia y
desarrollo, en comparacin con la labor de los primeros bancos establecidos en esa misma
ciudad para sustituir los censos por la emisin de cdulas hipotecarias, obtener prstamos
acudiendo al ahorro privado de ese mercado de capitales que naca con dichos prstamos
dar incentivos a la produccin cacaotera. 22
Entre 1880 y finales del siglo XIX, las cdulas hipotecarias adquirieron prcticamente el
monopolio de los papeles fiduciarios que se vendan en los mercados de Quito y
Guayaquil. Este es posiblemente el germen del Mercado de Valores en el Ecuador, que
como se puede advertir, lo impuls la banca del Puerto Principal. Luego y con fines de la
construccin del ferrocarril, el Estado se ve obligado a emitir bonos para obtener prstamos
de mercado exterior.
Posteriormente y con motivo de la capitalizacin del Banco
Hipotecario del Ecuador institucin destinada a favorecer a la agricultura, creada luego de

la revolucin juliana a fines de los aos veinte, se emiti cdulas hipotecarias para
respaldar prstamos de largo plazo.
Fue ya en la dcada de los aos treinta, que por causas de orden mundial, vinculadas a la
"gran crisis", el Estado se preocup por la formacin de un Mercado de Capitales e
incentivacin de la produccin exportable, para atraer recursos para el desarrollo. Y es as
que, oficialmente surgi el primigenio antecedente burstil con la creacin del
Departamento de Valores del Banco Central del Ecuador; el Dr. Alberto Larrea fue quien
se encarg del estudio para que el Estado pueda emitir bonos pblicos. Despus se cre la
Comisin Nacional de Valores que posteriormente se constituy en la Corporacin
22
Larrea, Stacey. Artculo publicado en la Revista Bolsa de Valores de Quito. 1984.
34
Financiera Nacional.
A esa poca se haban formado ya empresas particulares que
compraban y vendan cdulas hipotecarias y tambin bonos que emita el Estado y

acciones de compaas.
Se sabe que antes de 1935 se fund en Guayaquil la Bolsa de Valores y Productos del
Ecuador. C.A., que tuvo la efmera duracin de un ao, la falta de una legislacin burstil
adecuada y la falta de los ttulos valores "en un mercado muy incipiente, determinaron el
cierre.".
Pero fue luego, con la creacin de las Bolsas de Valores de Quito y Guayaquil, en base a la
Ley 111 de la Comisin Legislativa Permanente que se dio un paso firme en el
establecimiento de un mercado de valores organizado y sistematizado en el terreno burstil
ecuatoriano, y desde esa poca han venido funcionando tales entidades teniendo bajo su
responsabilidad esa compleja tarea econmica y legal del mercado de valores. Hoy siguen
funcionando esas Bolsas, pero como corporaciones civiles, acorde a la Ley de Mercado de
Valores.
Esta ha sido una sntesis de la evolucin del mercado de valores en el pas, tomando en
cuenta que ha habido tambin, como ya lo indicamos, a ms del mercado informal ciertos
mbitos burstiles que han contribuido al impulso del mercado de valores, como la
participacin del Banco Central, en la compraventa de cdulas hipotecaria y bonos.
La primera Ley de Mercado de Valores se expidi en el Ecuador el 26 de mayo de 1993, la

cual impulso la creacin de varias instituciones anexas a este mercado y permitieron la
formalizacin y crecimiento del mismo. Posteriormente en el ao 1998 se expide una
nueva Ley de Mercado de Valores, que incorpora las figuras de inversionistas
institucionales, titularizacin y fideicomisos. En el 2006 se presenta una codificacin a
Ley de Mercado de Valores, el cual plantea un control ms estricto por parte de las
entidades de control y apoyo, con el objetivo de prevenir futuros fraudes en perjuicio de los
inversionistas, establece como principios fundamentales, la proteccin de la fe pblica, la
promocin del desarrollo de los sectores productivos, el fortalecimiento del regulador,
supervisin normativa y de riesgo, y el cumplimiento de estndares internacionales.
35
3.2 OBJETIVOS DE LA LEY DE MERCADO DE VALORES

Dentro del contexto del desarrollo de un pas, ciertamente que el mercado de valores juega
un papel muy importante pues con l se propende a una mejor canalizacin del ahorro y al
fomento de la inversin para la optimizacin del sector productivo a travs de la empresa y
an la generacin del empleo y la productividad de bienes y servicios. La circulacin de la
riqueza, se ha dicho, es causa y consecuencia del desarrollo econmico; justamente los
ttulos - valores se han creado para satisfacer las necesidades que dicha circulacin origina
y prcticamente son parte de un esquema jurdico - econmico para ese tipo de
movilizacin de los recursos. Evidentemente que la mejor forma de comercializar los
valores en forma sistemtica, ordenada y transparente, es a travs de los centros especiales,
como son las bolsas de valores, y es a travs de ellas donde se multiplican las
transferencias de tales ttulos, es decir, donde se optimiza el mercado de valores. A este
mercado de valores organizado, especializado, sistematizado, que es la bolsa de valores,
Manuel Broseta, en su obra "Estudios de Derecho Burstil", la identifica como el primer
elemento seguido de las sociedades emisoras, que recurren al mercado para demandar
capital o recursos financieros; en tercer lugar estn los sujetos ahorradores e inversores,
que acuden para ofertar los medios financieros que las sociedades emisoras demandan. En
cuarto lugar, segn el mismo autor, estn los mediadores o intermediarios financieros, es
decir quienes aproximan la oferta a la demanda de valores y de capital, y, finalmente el
panorama se completa con los procedimientos.
Este conjunto de factores, a ms de otros como el mercado extraburstil y en parte el

informal, forman en definitiva el mercado de valores, de significativa importancia en la
economa moderna mundial y en especial en los ltimos tiempos, y el desarrollo actual se
cree que se debe en gran parte al mercado de valores y se ha sostenido que este es el
termmetro ms fiel para conocer los vaivenes econmicos de los pases desarrollados, y
cada vez asume ms este papel an en los pases que estn en vas de lograrlo como en
Mxico.
Mediante el mercado de valores, pues, se asegura la fuente de financiamiento para la

empresa, a travs de capitalizacin de recursos financieros, y con ellos y con el concurso
del potencial humano y la tecnologa, es que se han llegado a crear las sociedades
36
mercantiles de enorme y mediana magnitud, por todas partes del orbe en que prima el
sistema de economa liberal; empresas que han generado riqueza, bienes y servicios para la
misma humanidad. A travs de la capitalizacin de las empresas en las que juega un papel
importante el mercado de valores, se da paso adems a un constante crecimiento de ellos,
lo que constituye un incentivo para la inversin.
Y a este esquema tienden en forma firme pases subdesarrollados como el Ecuador y de

otras latitudes para alcanzar a travs de la inversin, mejores metas econmicas y sociales;
interesante sera que mediante este proceso de inversiones surgiera en la compaa abierta,
a fin de que los grandes grupos humanos tengan acceso a la inversin; es decir, esta sea
popularizada especialmente en el mercado primario, que es el que provee de nuevos
capitales a las empresas privadas y con acceso a las tambin interesantes ventajas del
mercado secundario, pues este es importante en cambio para la viabilizacin de las
emisiones primarias, confiriendo liquidez a los ttulos - valores en circulacin y es el lugar
en el cual los ttulos nuevos y existentes simplemente se compran y se venden diariamente.
Se ha afirmando que la actividad y eficacia del mercado primario depende de la actividad y
eficacia del mercado secundario. Este ltimo se opera comnmente a travs de la bolsa de
valores.
Como corolario, el mercado de valores es de gran importancia en el mundo actual, por la

proyeccin y circulacin de los recursos financieros que tienden a fortalecer la empresa, lo
que equivale a fortalecer la economa y productividad para el bien social. No sin razn la
Ley de Mercado de Valores del Ecuador en su primer considerando reza:
La presente Ley tiene por objeto promover un mercado de valores organizado, integrado,
eficaz y transparente, en que la intermediacin de valores sea competitiva, ordenada,
equitativa, y continua. 23
Este criterio legal resume la importancia de la promulgacin de la Ley de Mercado de

Valores, pues describe una filosofa bsica de la inversin y su orientacin al sector
productivo en la contemporaneidad. Lo que si se espera es que el mercado sea pulcro,
23
Comisin de Legislacin y Codificacin. (2006). Op. Cit. Pg. 1.
37
transparente y til, econmica y socialmente, que garantice la confianza del pblico

inversor.
3.3 ANTECEDENTES DE LA LEY DE MERCADO DE VALORES EN

ECUADOR
El mercado de valores ecuatoriano tuvo sus orgenes en el ao de 1970 como consecuencia
del establecimiento de las bolsas de valores en Quito y Guayaquil (1969), a travs de una
disposicin del entonces presidente Jos Mara Velasco Ibarra.
En Ecuador, el gnesis del mercado de valores est ligado a la historia de la Bolsa de
Comercio como institucin jurdica, cuyas disposiciones estn contempladas en el
Cdigo de Comercio de 1906, esta normativa no fue herramienta suficiente para
estimular el desarrollo de este mercado. 24
Casi 30 aos ms tarde se estableci en Guayaquil la denominada Bolsa de Valores y

Productos del Ecuador C., que dur en actividades desde mayo de 1935 a junio de 1936,
ya que no exista mucha oferta de ttulos valores, la capacidad de ahorro del pas en ese
entonces era muy baja, falta de educacin de las personas en relacin a esta clase de
inversiones financieras, la incipiente estructura industrial del Ecuador y las diversas
alteraciones polticas que caracterizaron a esa poca.
Respecto de Amrica Latina, Ecuador fue uno de los primeros pases en establecer una
bolsa de valores, desafortunadamente no supo aprovechar este liderazgo, lo cual caus
retraso en su desarrollo a tal punto que en la actualidad es uno de los mercados ms
incipientes de la regin.25
A finales del siglo XIX el mercado de capitales ecuatoriano realizaba operaciones de

compra venta de:
Giros en libras esterlinas y dlares.
Bonos emitidos por empresas de capital abierto con vencimiento de hasta 9 aos.
Cdulas hipotecarias con vencimientos de hasta 25 aos.
Acciones de empresas de variadas actividades econmicas.
24
Superintendencia de Compaas. (2008). Superintendencia de Compaas. 12 de 10 de 2008. [Citado

el: 08 de 08 de 2011]. http://www.supercias.gov.ec
25
Ibdem.
38
Aunque eran pocas los instrumentos y emisores que se negociaban en esta bolsa, la
tendencia predominante entre fines del siglo XIX e inicios del siglo XX fue al alza
pero a partir de la dcada de los veinte esta tendencia se invierte y los precios
comienzan a descender, la explicacin de este fenmeno se encuentra en los hechos
ocurridos en esa poca entre los cuales podemos citar: 26
La Revolucin Juliana
Los estragos de la plaga de cacao y
El comienzo de la Gran Depresin estadounidense en 1.929
La primera Ley de Mercado de Valores se expidi en el Ecuador el 26 de Mayo de 1.993,

la cual impuls la creacin de varias instituciones anexas a este negocio y crearon las
condiciones bsicas para la ampliacin del mercado.
La nueva Ley de Mercado de Valores fue una seal de que habra una transformacin
en el mercado de valores; los inversionistas financieros estn al tanto que en toda
Amrica Latina la reestructuracin de la economa y de la deuda externa significa una
vertiginosa subida de precios de las acciones en las Bolsas de Valores, por lo que los
inversionistas nacionales complementados con los extranjeros comenzaron a especular
con las acciones de las pocas empresas que cotizaban.
Esta nueva ley fue un factor decisivo para el auge de las negociaciones en el mercado
accionario, por cuanto estableci claramente las condiciones para la operacin del
Mercado de Valores y sus participantes, y adicionalmente otorg incentivos tributarios
para estimular el desarrollo de dicho mercado. Tales incentivos contemplan la
exoneracin de impuestos para las negociaciones de acciones.27
3.4 ESTRUCTURA DEL MERCADO DE VALORES

El mercado de valores est estructurado por diferentes instituciones e individuos, as se
puede evidenciar en la Grfico N 3, posteriormente, se explica la estructura y funciones de
las instancias propias de este mercado:
26
27
Ibdem.
Ibdem.
39
Grfico N 3: Estructura del Mercado de Valores
Fuente: Superintendencia de Compaas, Gua sobre el Mercado de Valores
40
3.4.1 Organismos Reguladores
El Mercado de Valores est regulado por el CONSEJO NACIONAL DE VALORES

(CNV), que se encarga de establecer polticas y mecanismos de fomento y capacitacin del
mismo y, de esta manera, impulsar el desarrollo de este mercado. De igual manera,
establece los requisitos mnimos que debern tener los valores que se oferten pblicamente
y el correcto procedimiento para que la informacin sea difundida eficientemente al
pblico. Otra de las funciones del CNV es la regulacin de procesos de titularizacin y su
oferta pblica, entre otras.
3.4.2 Supervisin/Fiscalizacin
La Superintendencia de Compaas se encarga de ejecutar las polticas dispuestas por el

Consejo Nacional de Valores y regular las actividades llevadas a cabo dentro del mercado
de valores.
Adicionalmente se encuentra el Registro de Mercado de Valores que forma parte de la

Superintendencia de Compaas, es el organismo encargado de registrar la informacin
pblica de los participantes del mercado.
3.4.3 Emisores
Son todas aquellas entidades o Unidades Econmicas que necesitan financiamiento y

acuden al Mercado de Valores para obtenerlo y se clasifican de la siguiente manera:
Pblicos: Gobierno Central, Gobiernos Seccionales, Municipios, Instituciones y
organismos del Gobierno, Empresas Pblicas
Privados: Instituciones financieras (bancarias y no bancarias), y empresas no
financieras.
Sector Mixto: Empresas con participacin de Capital Privado y Gubernamental.
41
3.4.4 Inversionistas
Trmino utilizado en finanzas, bancos, ttulos y valores financieros. Son los bancos,
sociedades financieras, compaas de seguros, entidades nacionales de reaseguro y
administradoras de fondos autorizados por ley.
3.4.5 Intermediarios
Los intermediarios financieros son los que, como su nombre lo indica, intermedian las
operaciones entre los distintos participantes del mercado.
3.4.6 Mercado de Valores
El mercado de valores es el lugar (fsico o no) donde se renen muchos oferentes de ttulos
valores (empresas) y muchos demandantes de stos (inversionistas), los cuales realizan una
serie de operaciones a fin de llegar a una negociacin de ttulos valores (acciones,
obligaciones, reportes, certificados de inversin, ttulos estatales, etc.), permitiendo, de esta
forma, canalizar eficientemente el ahorro del pblico al sector productivo.
Al respecto Casco Muoz manifiesta: La Bolsa de Valores es un mercado en el que

participan intermediarios (operadores de valores, representantes de casas de valores)
debidamente autorizados con el propsito de realizar operaciones, por encargo de sus
clientes, sean estas de compra o venta, de ttulos valores (acciones, pagars, bonos, etc.)
emitidos por empresas inscritas en ella (emisores) 28.
3.4.7 Liquidacin de Valores (DECEVALE)
DECEVALE es una Sociedad Annima autorizada y controlada por la Superintendencia de

Compaas a travs de la Intendencia de Mercado de Valores, es la encargada de liquidar
las operaciones negociadas en las dos Bolsas de Valores existentes en el Ecuador.
28
Casco, Erick. (2005). Op. Cit. Pg. 54.
42
3.4.8 Entidades de Apoyo
Entre las entidades de apoyo se encuentran:

Calificadoras de Riesgo: Son sociedades annimas (SA) o de responsabilidad
limitada (Ca. Ltda.) autorizadas y controladas por la Superintendencia de
Compaas, que tienen por objeto principal la calificacin de riesgo de los valores y
emisores. 29
Auditoras: Son entidades encargadas del examen crtico y sistemtico que realiza una
persona o grupo de personas independientes del sistema auditado.
Agente Pagador: Entidad (normalmente un banco) que paga una emisin de bonos
peridicos de inters y capital a los tenedores de bonos en nombre del emisor.
29
Superintendencia de Compaas. (2008). Superintendencia de Compaas. 12 de 10 de 2008. [Citado

el: 08 de 08 de 2011]. http://www.supercias.gov.ec
43
CAPTULO IV
MECANISMOS ALTERNATIVOS DE FINANCIAMIENTO
Toda estrategia productiva necesita una estrategia financiera, la cual se traduce la bsqueda
de formas de financiamiento eficientes y adecuadas a las necesidades y posibilidades de la
empresa. En este sentido se puede definir el financiamiento como: "la consecucin del
dinero necesario para el financiamiento de la empresa y quien ha de facilitarla" 30; es decir,
el financiamiento consiste en obtener recursos o medios de pago, que se destinan a la
adquisicin de los bienes de capital que la empresa necesita para el cumplimiento de sus
fines.
En principio existe variedad de criterios para su anlisis. Se establecen distintos enfoques

con el fin de encontrar respuestas a objetivos y destinatarios diferentes. 31
Las alternativas de financiamiento son:

Emisin de acciones y de capital de riesgo.
Obligaciones financieras (bonos, papel comercial, aceptaciones bancarias)
Crditos bancarios (hipotecarios, refaccionarios, avos, prendarios, etc.)
Crditos bancarios de segundo piso
Arrendamiento financiero
Los crditos pagaderos a un perodo menor a un ao sern considerados como de corto

plazo.
30
Aguirre, Alfredo. (1992). Fundamentos de Economa y Administracin de Empresas. s.l.: Ediciones

Pirmide. Pg. 62.
31
Ibdem. Pg. 62
44
En contraste la venta de acciones comunes y de bonos representan una financiacin a

largo plazo, como financiacin a plazo mediano o intermedio estn los prstamos que
tienen que ser liquidados a ms de un ao, pero no menos de 15 aos. 32
Financiamiento a Mediano Plazo:
o Bancos comerciales:
Un Banco Comercial, forma parte del sistema financiero. Sin embargo aunque
representa una oportunidad de financiamiento para los emprendedores, en la
mayora de los casos es muy costosa.
La banca comercial tiene como actividad principal la deuda que requiere garantas
y que el deudor tenga capacidad de repago, para pagar la deuda en el plazo
convenido. Adems, quien contrae la deuda debe tener un garante.
Los prstamos a plazos proporcionados por los bancos comerciales han

mostrado un rpido incremento en los ltimos aos. Las necesidades de sus
prestatarios junto con su propio deseo de poner el dinero a trabajar durante
periodos de depresin y rescisin han conducido a los banqueros a conceder
cada vez ms prstamos a plazo. 33
o Financiamiento por las compaas de seguros:
Las compaas de seguros son instituciones destinadas a asegurar riesgos ajenos a

travs de la suscripcin de un contrato de seguros. Estas compaas tienen la
finalidad de dar la mxima garanta a los asegurados de que sus reclamos les sern
indemnizados a sus beneficiarios, que los derechos adquiridos les sern pagados o
que la parte de su prima no consumida les ser devuelta.
Los prstamos de 1 a 10 aos no son tan fciles de obtener de las compaas

de seguros como de los bancos comerciales. Un arreglo ms comn es que
se unan un banco y una compaa de seguros para financiar un prstamo a
plazos a una empresa comercial. Aparte de estos prstamos, las compaas
de seguros hacen unos pocos prstamos a negocios pequeos y las
32
33
Ibdem. Pg. 62
Casco, Erick. (2005). Op. Cit. Pg. 36
45
condiciones bajo las cuales hacen los prstamos por lo general son similares
a las de los bancos comerciales. 34
o Por agencias gubernamentales:
Hoy en da son muy comunes en el Ecuador, tienen un papel pequeo en el

financiamiento de negocios, existen varios programas de prstamo que pueden ser
de gran beneficio para compaas individuales.
Financiamiento a Largo Plazo
Es aquel cuyo plazo de devolucin es superior a un ao.
Por ejemplo: las
ampliaciones de capital, autofinanciacin, fondos de amortizacin, prstamos

bancarios, emisin de obligaciones, etc.
Los fondos a largo plazo son adquiribles sea en la forma de pasivo o de capital,
las ventajas y desventajas relativas de la deuda dependen en parte de la
naturaleza exacta de las negociaciones entre el prestamista y el prestatario y las
caractersticas de cada uno de los crditos. 35
a) Pasivo a largo plazo. Las caractersticas distintivas de los fondos de pasivo en

oposicin de los fondos de capital se relacionan con el vencimiento, derechos
sobre las utilidades, derechos sobre los activos y voz en la administracin.
b) Emisin de obligaciones convertibles.
Es la que puede cambiarse por un
nmero previamente determinado de acciones comunes de la organizacin

emisora. Suele servir como un medio indirecto de vender acciones comunes.
o Arrendamiento Financiero
Otro de los mecanismo de financiamiento alternativos a largo plazo es el

arrendamiento mercantil, el cual es un contrato mediante el cual el arrendador
concede el uso y goce de determinados bienes, muebles e inmuebles, por un plazo
34
35
Aguirre, Alfredo. (1992). Op. Cit. Pg. 62

Cevallos, Vctor. (2006). Op. Cit. Pg. 181
46
de cumplimiento forzoso al arrendatario, obligndose ste ltimo a pagar un

canon de arrendamiento y otros costos establecidos por el arrendador.
Al final del plazo estipulado el arrendatario tendr la opcin de comprar el bien a
un precio predefinido, devolverlo o prorrogar el plazo del contrato por periodos
ulteriores.
Los riesgos y control de la propiedad han sido asumidos por el arrendatario. Los
bienes han sido comprados por el arrendador a peticin del arrendatario. El valor
actual de las cuotas de arrendamiento son mucho mayores que la proporcin del a
vida til cubierta por el contrato.
Es un contrato que se negocia entre el propietario de los bienes (acreedor) y
la empresa (arrendatario) a la cual se le permite el uso de esos bienes durante
un perodo determinado y mediante el pago de una renta especfica, sus
estipulaciones pueden variar segn la situacin y las necesidades de cada una
de las partes. 36
Importancia: Flexibilidad que presta para la empresa ya que no se limitan sus

posibilidades de adoptar un cambio de planes inmediato o de emprender una
accin no prevista con el fin de aprovechar una buena oportunidad o de ajustarse a
los cambios que ocurran en el medio de la operacin.
El arrendamiento se presta al financiamiento por partes, lo que permite a la
empresa recurrir a este medio para adquirir pequeos activos. Por otra parte,
los pagos de arrendamiento son deducibles del impuesto como gasto de
operacin, por lo tanto la empresa tiene mayor deduccin fiscal cuando toma
el arrendamiento. Para la empresa marginal el arrendamiento es la nica
forma de financiar la adquisicin de activo. El riesgo se reduce porque la
propiedad queda con el arrendado, y ste puede estar dispuesto a operar
cuando otros acreedores rehsan a financiar la empresa. Esto facilita
considerablemente la reorganizacin de la empresa.37
Ventajas:
Es un financiamiento bastante flexible para las empresas debido a las
oportunidades que ofrece.
36
37
Ibdem. Pg. 186

Casco, Erick. (2005). Op. Cit. Pg. 57
47
Evita riesgo de una rpida obsolescencia para la empresa ya que el activo no

pertenece a ella.
Los arrendamientos dan oportunidades a las empresas pequeas en caso de
quiebra.
Desventajas:
Algunas empresas usan el arrendamiento para como medio para eludir las
restricciones presupuestarias cuando el capital se encuentra racionado.
Un contrato de arrendamiento obliga una tasa costo por concepto de
intereses.
La principal desventaja del arrendamiento es que resulta ms costoso que la
compra de activo.
o Opciones y certificados para compra de acciones (warrants)
De igual manera, un mecanismo de financiamiento alternativos a largo plazo es el

Warrant; los cuales son un instrumento financiero representado en valores que
otorgan unos derechos a comprar o vender un determinado activo llamado "activo
subyacente" a un precio predeterminado conocido como "precio de ejercicio".
Estos son emitidos por una organizacin o entidad a mediano y largo plazo. Estos
ttulos otorgan a quien los compra un derecho a comprar o a vender el activo
objeto del contrato. 38
Entre los subyacentes posibles de un warrant se encuentran; acciones, portafolios

de acciones, obligaciones, divisas, materias primas, ndices de bolsa, tipos de
inters, tipos de cambio, en unas condiciones determinadas.
38
Aguirre, Alfredo. (1992). Op. Cit. Pg. 69
48
Cuando se realiza el contrato el comprador del warrant debe conocer claramente

los siguientes aspectos:
El precio al que va a poder comprar o vender el activo.
La cantidad de activo a la que le da derecho cada warrant.
La fecha de vencimiento o el periodo de tiempo durante el que va a poder
ejecutar su derecho frente al activo.
El desembolso de la prima para adquirir el ttulo.
Los ttulos warrant puede son utilizados por las empresas cuando estas tienen un
sobrante de capital y desean invertir en ttulos o cuando espera que sus
rendimientos futuros esperados basados en los activos obtengan un flujo final
positivo frente a la negociacin warrant.
Dentro de este aspecto entra a jugar un papel importante la toma de decisiones

realizadas por el administrador financiero ya que puede plantearse la inversin en
warrants con la intencin de mantenerlos hasta el final del contrato y obtener el
beneficio primario o por el contrario con la intencin de mantenerlos durante un
periodo ms corto, gracias a la posibilidad que ofrecen de ser comprados y vendidos
en el mercado para obtener un beneficio mayor. 39
Usos del Warrant:
Los warrants pueden ser utilizados para:

Retener el producto a la espera de mejores precios y disponer entre tanto de
un capital de trabajo.
Cuando, por razones estacionales o de produccin, se cuenta con un stock
sin uso inmediato.
39
Ibdem. Pg. 71
49
Disponer de fondos que posibiliten adquirir mayor cantidad de mercadera

para almacenar.
Compra de materia prima.
Hacer frente a compromisos financieros previos.
Pagar gastos varios.
Rendimiento Warrant:
El rendimiento de los ttulos warrant vara en funcin de la evolucin del precio

del activo sobre el que estn emitidos. Generalmente los warrants son liquidados
por restas y el titular del ttulo tiene el derecho a:
Percibir la diferencia entre el precio a que est el activo en el mercado y el
precio de ejercicio para los derechos de compra.
Recibir la diferencia entre el precio de ejercicio y el precio de liquidacin
para los derechos de venta.
Negociar los ttulos en los mercados de capitales y financieros hasta su
vencimiento.
Hacer efectivo el beneficio a travs del ejercicio o la venta del ttulo en la
Bolsa de valores.
El tenedor del warrant solo va a ejecutar sus derechos cuando las diferencias
que se produzcan entre el precio de ejercicio y el precio de liquidacin o
entre el precio de liquidacin y precio de ejercicio sean positivas. En el caso
de que las diferencias sean negativas, al tenedor de estos valores no le
conviene ejecutar sus derechos, no va a ejercer el derecho que le ha dado el
warrant a comprar o vender el activo subyacente al precio de ejercicio
cuando los precios a los que puede comprar o vender dicho activo en el
mercado sean mejores.
En este caso, el tenedor perdera el precio pagado por el warrant, pero no las
diferencias en su contra, ya que lo que adquiere al comprar el warrant es un
50
derecho y no una obligacin. Por esta razn, el inters de estos productos

reside en la posibilidad de poder comprarlos o venderlos en los mercados en
todo momento a lo largo de toda la vida de los mismos de esta forma el
tenedor puede reaccionar y tomar las decisiones que ms le convienen ante
las variaciones del precio del activo subyacente sobre el que estn emitidos y
que se producen de manera continuada en los mercados. 40
Contratos Warrant
La operacin de crdito otorgada por un banco, una institucin financiera o un

inversor privado se basa en el producto que ofrece el depositante el que se acepta
como garanta real y queda custodiado por International Warrants en depsitos
propios, de terceros o del propio depositante.
El crdito Warrant no afecta otras lneas de crdito, pero se tienen en cuenta

antecedentes comerciales y situacin patrimonial del solicitante del crdito
(depositante).
Intervienen en su instrumentacin tres tipos de sujetos:

El depositante
Es el que dispone de un producto apto para colocar bajo Warrants.
La entidad financiera
Que previa aprobacin del solicitante contra la presentacin y endoso del

documento Warrants acepta la operacin y asigna un crdito.
o Emisin de Obligaciones
Finalmente la emisin de valores (el cual es el objeto de este estudio) es una forma
alternativa de financiar a las empresas, este tema se profundizar en el siguiente
captulo.
40
Pea, Lisandro. (2007). Op. Cit. Pg. 78
51
CAPTULO IV
EMISIN DE OBLIGACIONES
Ya que se han visto las diferentes alternativas de financiamiento empresarial, este estudio
se centrar en la emisin de obligaciones, y el no aprovechamiento mayoritario de esta
herramienta por parte de las empresas ecuatorianas.
Existen varias alternativas de financiamiento, como por ejemplo el crdito bancario,
documentos negociables, prstamos privados, entre otras, por las cuales las empresas
pueden optar al momento de satisfacer sus necesidades de financiamiento en el contexto
del emprendimiento de un nuevo proyecto, un plan global de crecimiento o simplemente
con el afn de reestructurar pasivos.
Una de las opciones ms comunes de financiamiento con terceros en el Ecuador es el
endeudamiento bancario. Lastimosamente el mercado de valores no ha alcanzado gran
desarrollo, pues para comparar la conveniencia de estos mecanismos, se deben considerar
algunas variables, tales como la relacin Deuda/Capital, el costo del apalancamiento
(financiamiento), riesgo inherente al tipo de financiamiento, la estructura de propiedad y la
posibilidad de diversificar las inversiones. Entre estas variables se destaca, como una de
las ms relevantes, al costo del financiamiento en el momento de tomar una decisin, bajo
el criterio de la maximizacin de utilidades y a obtener los recursos necesarios al menor
costo.
Este costo est dado bsicamente por la tasa de inters o de descuento que exigen los
inversionistas, dicho de otro modo, por el beneficio que se exige al prestar un capital
por un periodo de tiempo. En el caso del crdito bancario este costo sera la tasa de
52
inters de prstamo, mientras que en la emisin de bonos estara reflejado por la tasa
de colocacin de los instrumentos. 41
En Amrica Latina, se puede tomar como referente el mercado de valores mexicano el cual
ha alcanzado un gran desarrollo, mediante el mercado de valores, las empresas mexicanas
tienen la opcin de obtener financiamiento mediante la colocacin de instrumentos de
deuda, los cuales pueden ser de corto, mediano o largo plazo.
Los instrumentos de deuda de empresas privadas de los sectores industrial, comercial, y de

servicios, que se manejan en el Mercado de Valores y estos con mayor frecuencia son:
Papel Comercial (menos de un ao): Es una emisin de obligaciones a corto plazo
(menos de un ao).
Es un instrumento de deuda empresarial a corto plazo
frecuentemente utilizado como parte de una estrategia de despliegue para obtener

financiacin a largo plazo con un coste inferior.
Obligaciones (mayor a un ao)
La emisin de obligaciones comunes es un instrumento de financiamiento que permite

obtener capital a mediano y largo plazo (generalmente entre cuatro y siete aos). Las
obligaciones son ttulos de crdito, y representan una parte proporcional de un crdito
colectivo a cargo de una empresa (sociedad emisora), la cual se compromete a cubrir a
los tenedores de dichos instrumento, intereses correspondientes y a restituir el capital
mediante amortizaciones, ambos de manera preestablecida y peridica. 42
La emisin de obligaciones se ha utilizado en el Ecuador desde finales de la dcada de los

80'. Consiste en la emisin de ttulos valores de deuda, realizada por parte de Compaas
que requieren captar fondos para financiar su operacin, para reestructurar sus pasivos o
para invertir en sus procesos de produccin.
El beneficio tanto para la Compaa como para los inversionistas es hacer suyo el
margen del mercado financiero. En el ao 1987 se expide el primer Reglamento a la
Ley de Compaas relativo a la emisin de obligaciones.
41
Haime, Luis. (2004). Reestructuracin integral de empresas: como base de la supervivencia. Mxico:
Ediciones Fiscales ISEF. Pg. 86
42
Ibdem.
53
Con un marco normativo ms claro se asesoran y colocan las primeras emisiones de

estos ttulos en el Ecuador; entre los primeros emisores se encuentran: MACOSA, LA
INTERNACIONAL, TEXTILES NACIONALES, CONFITECA, LABORATORIOS
LIFE, PINTURAS WESCO, etc. 43
Algunos de los requisitos importantes para la emisin de obligaciones son:
Las obligaciones pueden ser nominativas, al portador y nominativas con

cupones al portador. Estas deben contener la denominacin, el objeto y
domicilio de la sociedad, su capital y el activo y pasivo que se determine segn
balance, as como el importe de ella, sealando el nmero de ttulos, su valor
nominal, el inters, el trmino de pago del inters y del capital, los plazos,
condiciones y forma en que van a ser amortizadas las obligaciones y el lugar de
pago. 44
Para que las obligaciones puedan ser emitidas y colocadas en el pblico, se requiere
la autorizacin previa de la C.N.V. (Consejo Nacional de valores). El mnimo de
informacin requerido es el siguiente:
Motivos de la emisin.
Plan de inversin del producto de la emisin.
Efectos financieros de la emisin sobre la economa de la empresa.
Estudios del mercado de los productos de la emisora.
Capacidad de pago.
Los principales inversores de este mercado son especialmente instituciones

financieras, fondos de inversin y en menor medida las Compaas de Seguros. El
ao de 1997 fue el ao en que ms emisores de obligaciones participan y en el que
histricamente existi mayor monto de ttulos colocados.
A partir de 1998, con la eliminacin de la exoneracin tributaria que

beneficiaba a los intereses de las obligaciones, el nmero y monto de emisiones
se reduce considerablemente. Especialmente a partir de la crisis bancaria de los
aos 1999 y 2.000, el mecanismo marca un comps de espera.
43
Cornejo, Santiago. (2011). La Emisin de Obligaciones en el Mercado de Valores Ecuatoriano.

OBLICORP. [Citado el: 25 de 08 de 2011]. http://www.oblicorp.com/index.php?option=com
44
Cevallos, Vctor. (2006). Op. Cit. Pg. 196
54
El renacer de este sistema de mercado de capitales se da en el ao 2001 con una

emisin de obligaciones de CEDAL que es colocada a un 8,44% de rendimiento
en dlares, con quince meses de gracia para pagar el capital. Este proceso
constituy un ejemplo para otras Compaas que entran al mercado de valores y
se benefician de los resultados obtenidos. 45
5.1 FUNDAMENTO LEGAL

El marco legal para una emisin de obligaciones est dado por la Ley de Mercado de
Valores, su Reglamento General y el Reglamento de Emisin de Obligaciones.
La Ley de Mercado de Valores promulgada tiene como objetivo general el crecimiento

del mercado burstil como consecuencia del aumento de la emisin de acciones y
obligaciones por parte del sector societario privado; desde este punto de vista, prioriza
dicho procedimiento por considerarlo como un modo alternativo de financiamiento que
permite a las empresas disponer de recursos frescos a travs de la democratizacin del
capital o atraer recursos de terceros de acuerdo con los objetivos de la empresa, mediante
una eficiente utilizacin de instrumentos financieros que posibilitan al inversionista
mejorar sus rendimientos y al empresario reducir sus costos financieros e incentivar el
ahorro productivo.
En la legislacin ecuatoriana la emisin de obligaciones es un procedimiento regulado por

la Ley de Mercado de Valores y el Reglamento de Emisin de Obligaciones, tiene un
antecedente jurdico en la Ley de Compaas vigente, en el ttulo de las Compaas
Annimas, que fue derogado por la Ley de Mercado de Valores, en la prctica dicha
institucin no fue utilizada por el empresario porque no fue debidamente reglamentada, no
hubo una adecuada difusin y no se contemplaron ventajas tributarias.
5.2 NORMATIVIDAD VIGENTE

El marco legal para una emisin de obligaciones est dado por la Ley de Mercado de
Valores, su Reglamento General y el Reglamento de Emisin de Obligaciones.
45
Cornejo, Santiago. (2011). Op. Cit.
55
Las Obligaciones son valores de corto o largo plazo emitidos por Compaas annimas, de
responsabilidad limitada, sucursal de compaas extranjeras domiciliadas en el Ecuador y
los organismos seccionales que reconocen o crean una deuda a cargo de las mismas.
Los emisores que ofrezcan obligaciones requerirn de un prospecto o circular de oferta que
contendr los requisitos mnimos de informacin establecidos en el Reglamento de Oferta
Pblica de la Ley de Mercado de Valores.
Las Obligaciones dan derecho a sus tenedores al reembolso del principal o su conversin
en acciones, tratndose de obligaciones convertibles y a los intereses o rendimientos en los
trminos, lugar y fechas sealados en la escritura de emisin.
La tasa de inters o rendimiento que devenguen las obligaciones ser de libre contratacin,
fija o reajustable, dentro de los parmetros establecidos en la ley.
Las obligaciones se redimirn al vencimiento del plazo o anticipadamente mediante sorteo

o cualquier otro sistema.
Toda emisin estar amparada por garanta general y adems podr contar con garanta
especfica. Por garanta general se entiende la totalidad del patrimonio o bienes del emisor
que no estn afectados por una garanta especfica, el monto mximo para emisiones
amparadas con garanta general, no podr exceder del 80 % del total de activos libres de
todo gravamen.
Por garanta especfica se entiende aquella de carcter real (hipoteca, prenda) o personal
(fianza), el monto mximo para emisiones amparadas con garanta especfica, no podr
superar el 80 % del avalo de los bienes que la garanticen.
Puede garantizarse con valores u obligaciones ejecutivas de terceros, distintos que el

emisor o en flujo de fondos predeterminado o especfico para lo cual ser necesario que
sobre ello se establezca un fideicomiso.
Toda compaa que emita obligaciones, deber celebrar con una persona jurdica,
especializada en tal objeto un convenio de representacin de los obligacionistas quin
56
actuar por el bien y defensa de stos. El representante legal de la persona jurdica ser el
representante de los obligacionistas.
Toda compaa emisora de obligaciones llevar un registro de sus colocaciones primarias y
de los pagos de intereses y capital, tal registro ser legalizado con la firma del
representante legal del emisor.
Se designar un agente pagador, el mismo que podr ser la propia entidad emisora, o una
institucin financiera.
5.3 DISPOSICIONES
GENERALES
PARA
LA
EMISIN
DE
OBLIGACIONES CONSTANTES EN EL REGLAMENTO PARA

EMISIN DE OBLIGACIONES
5.3.1 Montos
Los montos mximos de emisin de obligaciones son:
Emisin de garanta general hasta el 80% del total de activos libres de todo
gravamen.
Emisin con garanta especfica, hasta el 80% del avalo de los bienes que lo
garanticen, excepto cuando sean fianza, avales, plizas, en cuyo caso ser del 100%.
Emisiones de obligaciones convertibles en acciones, en funcin de la naturaleza de
las anteriores.
Obligaciones especiales o papel comercial, hasta el 100% del patrimonio neto de la
emisora
1.1.1. Garanta
Una garanta es un negocio jurdico mediante el cual se pretende dotar de una mayor
seguridad al cumplimiento de una obligacin o pago de una deuda.
57
Las garantas son muy importantes para los consumidores. Permiten tener la certeza de
que, en caso de vicios o defectos que afecten el correcto funcionamiento del producto, los
responsables se harn cargo de su reparacin para que el producto vuelva a reunir las
condiciones ptimas de uso.
Las Bolsas de Valores exigirn a sus miembros una garanta, que tendr por objeto
asegurar el cumplimiento de las obligaciones de las Casas de Valores frente a sus
comitentes y a la respectiva Bolsa, derivadas exclusivamente de operaciones burstiles.
Garanta general
La totalidad del patrimonio o bienes del emisor que no estn afectados por una garanta
especfica.
Garanta especfica
Se entiende aquella de carcter real o personal. Entre las formas de la primera estn, la
prenda y la hipoteca; y, de la segunda, la fianza.
Se admite como garanta valores u obligaciones ejecutivas de terceros, distintos que el

emisor, o en un flujo de fondos predeterminado o especfico. En estos casos los valores
deben depositarse en el depsito centralizado de compensacin y liquidacin; y, de
consistir en flujos de fondos, fideicomizar los mismos.
El Consejo Nacional de Valores regular los montos mximos de emisin de obligaciones,

en relacin con el tipo de garantas de stas.
5.3.2 Plazos
Las obligaciones pueden emitirse a largo y corto plazo, en este ltimo se tratara de papeles
comerciales cuyo plazo no podr exceder de 359 das. Largo plazo cuando esta sea
superior a 360 das.
58
5.3.3 Unidad Monetaria
Las obligaciones podrn emitirse en dlares de los Estados Unidos de Amrica o en otras
divisas.
5.3.4 Intereses
Cantidad de dinero que recibe una persona por el servicio de prestar su dinero, o costo en
que un deudor incurre al hacer uso de un prstamo.
Inters Compuesto contablemente, es la forma de calcular el inters, en la que cada perodo

de clculo el inters se acumula al capital. Esta cifra sirve de base para calcular los
intereses en el siguiente perodo. El inters efectivo para el acreedor es tanto mayor cuanto
ms frecuentemente se haga el clculo. Financieramente, es el originado por la adicin
peridica del inters simple al principal, formando esta nueva base el capital principal para
el clculo de los intereses posteriores.
La tasa de inters ser de libre contratacin, fija o reajustable, dentro de los parmetros
establecidos para el mercado financiero por el Banco Central. En caso de mora, del
deudor, ste reconocer, adicionalmente, el mximo inters permitido por la Ley.
5.3.5 Tratamiento Fiscal
Los intereses generados por las obligaciones emitidas a plazos mayores a un ao, se
encuentran exentos de impuestos.
5.3.6 Colocacin
Negociacin destinada a la venta de una nueva emisin de valores, o a la concesin de un

prstamo a largo plazo, a travs de los sistemas de negociacin de las bolsas de valores.
La compaa que emita obligaciones podr poner en circulacin el monto total autorizado
o por partes.
59
5.3.7 Agente Pagador
El agente pagador, es una figura jurdica utilizada en la emisin de obligaciones, con el

propsito de realizar los pagos de intereses y capital, en las fechas y condiciones
estipuladas en la escritura de emisin. Pueden actuar como agente pagador, la misma
emisora, o una Institucin del Sistema Financiero que se encuentre bajo el control de la
Superintendencia de Bancos.
Toda compaa que emita obligaciones designar un Agente Pagador, el mismo que podr
ser de la propia compaa o una institucin financiera.
5.3.8 Convenio de Representacin
El representante de los obligacionistas es una persona jurdica especializada, utilizada en la

emisin de obligaciones, que se encargar de velar por los intereses de los obligacionistas
(personas que compran obligaciones de un emisor), durante la vigencia de la emisin.
La compaa que vaya a emitir obligaciones, deber celebrar con una persona jurdica
especializada, un convenio de representacin, a fin de que sta tome a su cargo la defensa
de los derechos de los obligacionistas, durante la vigencia de la emisin y hasta su
cancelacin total.
5.4 PROCEDIMIENTO
El procedimiento para una emisin de obligaciones se desarrolla en el siguiente contexto:
5.4.1 Junta General
Una emisin de obligaciones se inicia con la decisin de emitir obligaciones por parte de la
Junta General de accionistas de la empresa que requiere captar recursos.
La Junta General puede delegar a un rgano de administracin para que establezca todas o
algunas de las caractersticas y condiciones de la emisin.
60
5.4.2 Trmite en la Superintendencia de Compaas
El ente que autoriza y vigila el proceso integral de una emisin de obligaciones es la

Superintendencia de Compaas, por lo que la decisin de la Junta General o del rgano
que sta hubiere delegado la emisin correspondiente, es elevada a escritura pblica para
ser presentada a dicha entidad de control.
Si la emisin se va a efectuar bajo mecanismo de oferta pblica, el representante legal de la

compaa emisora, presentar una solicitud de inscripcin de la emisin en el Registro del
Mercado de Valores.
Previo a la realizacin de la oferta pblica, debe cumplir con los siguientes requisitos:
Obtener calificacin de riesgo de los valores a ofertarse.
Haber puesto en circulacin un "Prospecto".
Haber inscrito los valores en el Registro del Mercado de Valores.
La colocacin de obligaciones a travs de oferta pblica, se realizar dentro de los 180 das
posteriores a la fecha de expedicin de la resolucin que apruebe su inscripcin en el
Registro del Mercado de Valores.
5.4.3 Oferta Pblica
Oferta pblica de valores es la propuesta para la negociacin de valores, dirigida al pblico

en general, o a sectores especficos de ste, con el propsito de obtener la adquisicin o
enajenacin de dichos valores en el mercado.
Toda oferta pblica de valores deber ser aprobada por la Superintendencia de Compaas
de acuerdo con las normas generales que dicte para el efecto.
De modo previo a su realizacin, una oferta pblica de valores deber cumplir los
siguientes requisitos:
61
1. Obtener calificacin de riesgo de los valores a ofertarse, en los trminos establecidos

en esta Ley;
2. Haber puesto en circulacin un prospecto que deber ser aprobado por

Superintendencia de Compaas siempre y cuando la emisora demuestre una
posicin econmico financiera adecuada; y,
3. Haberse inscrito los valores y el emisor en el registro del mercado de valores.
5.4.4 Prospecto
La colocacin de una emisin de obligaciones mediante oferta pblica, precisa

bsicamente de un "Prospecto de emisin", en el cual constar toda la informacin posible
de la empresa emisora, as como todas las caractersticas concretas de los valores ha ser
emitidos y la informacin relevante respecto del emisor, informacin que al menos incluir
la identificacin y una descripcin de la empresa y su giro; el nombre de sus
administradores, su participacin en grupos empresariales, si la hubiere, sus balances,
estados de prdidas y ganancias, estados de flujos de efectivo, dictmenes de las auditoras
externa practicadas al emisor de los tres ltimos ejercicios econmicos y la calificacin de
riesgo de los valores a ser emitidos.
La revisin del prospecto por parte de Superintendencia de Compaas estar limitada a

verificar el cumplimiento de los requisitos mnimos de informacin fijados y autorizar su
circulacin. No constituir garanta alguna sobre los valores a emitirse ni podr entenderse
como una recomendacin de compra.
La revisin deber ser hecha dentro de un perodo no mayor a quince das hbiles,
contados desde la presentacin del respectivo prospecto; se entender que la falta de
pronunciamiento implica ausencia de observaciones y que por lo mismo, el prospecto
presentado, podr ponerse en circulacin.
62
Contenido del Prospecto de Emisin de Obligaciones
Descripcin de la Compaa
Razn Social
Registro nico de Contribuyentes
Fecha de constitucin
Fecha de Inscripcin en el Registro Mercantil
Plazo de Duracin
Domicilio
Telfonos
Fax
Objeto Social
Capital Social
Suscrito
Pagado
Patrimonio de la compaa
Acciones de la compaa
Ordinarias
Preferentes
Accionistas mayoritarios
Nmero de directores, empleados, trabajadores
Estructura Orgnico Funcional
Organigrama
Representantes legales
Presidente Ejecutivo
Presidente del Directorio
Gerente General
Experiencia de los principales directivos
63
Caractersticas de la emisin
Resolucin de divisin / autorizacin de emisin
Monto
Plazo
Moneda
Nmero y valor nominal de las obligaciones
Tasa de inters
Plazo y amortizacin
Forma de pago
Lugar de pago
Agente Pagador
Garanta
Representante de los obligacionistas
Asesor Financiero
Sistema / forma de colocacin
Uso de recursos
Autorizacin / resolucin de la Superintendencia de Compaas
Nmero de inscripcin en el Mercado de Valores
Informacin Financiera
Anlisis econmico (aspectos macroeconmicos)
Descripcin breve del proyecto a financiarse con la emisin
Poltica de dividendos
Auditora (s)
Principales indicadores financieros de la empresa al trmino de los tres ltimos aos

fiscales
Liquidez
Apalancamiento Financiero
Ventas
64
Costos de produccin
Gastos Financieros
Ganancias antes de impuestos
Ganancia neta
Proyecciones Financieras
Balance General
Prdidas y Ganancias
Flujos de Caja
Supuesto de las proyecciones
Graficacin de todos los datos histricos y proyeccin
Anexos
Balances e informacin financiera de aos anteriores (tres aos)
Opiniones, auditores y otros
Fotos de las instalaciones de la compaa
5.4.5 Calificacin de Riesgo
La actividad que realizan entidades especializadas, denominadas calificadoras de riesgo,

mediante la cual den a conocer al mercado y pblico en general su opinin sobre la
solvencia y probabilidad de pago que tiene el emisor para cumplir con los compromisos
provenientes de sus valores de oferta pblica.
Los emisores de valores obligatoriamente debern contar con calificacin de riesgo como
requisito previo para que sus valores puedan ser ofertados pblicamente. Para este efecto
la Ley de Mercado de Valores introduce la compaa calificadora de riesgo, sociedad
annima o limitada autorizada y controlada por la Superintendencia de Compaas, que
tienen por objeto principal la calificacin del riesgo y de la solvencia de los emisores o de
los valores que se negocian en el mercado de valores.
65
Las calificaciones por parte de las Calificadoras de Riesgo son evaluaciones sobre la
capacidad de un emisor para hacer frente a sus obligaciones, intereses y capital, en los
plazos previstos. Se refieren a una emisin especfica, no al conjunto de emisiones de un
emisor o al emisor globalmente. No es una evaluacin sobre el rendimiento de una
emisin ni tampoco es una recomendacin para comprar, mantener o vender ttulos. Las
calificaciones son opiniones no garantizadas en cuanto a su exactitud y/o precisin.
Las calificaciones estn basadas en la informacin disponible por parte de los emisores.
No es una responsabilidad de las Calificadoras al realizar una auditora con cada proceso
de calificacin e inclusive, en varias ocasiones, las calificadoras se vern forzadas a utilizar
informacin financiera no auditada.
En trminos generales, las calificaciones estn basadas en las siguientes consideraciones:

La eventualidad del incumplimiento de las obligaciones. Esto es la capacidad y
compromiso del emisor para cumplir oportunamente con el pago de los intereses y
pago del capital, de acuerdo con los trminos y condiciones de la emisin.
La naturaleza de las provisiones de recursos en forma oportuna y suficiente para
cumplir con la obligacin.
La proteccin con que cuenta la obligacin y su posicin relativa a otras
obligaciones, en el caso de una quiebra y/o liquidacin del emisor, bajo las actuales
leyes que norman la actividad de las compaas.
Adicionalmente, las calificaciones se establecen en funcin de comparaciones de riesgo

entre emisores del mismo sector econmico. El anlisis contempla no slo la evaluacin
aislada del emisor sino tambin su posicin competitiva en los mercados, adaptndose a
cada emisor en funcin de sus sectores de actividad. El anlisis comprende aspectos tanto
cuantitativos como cualitativos.
66
Las principales reas de anlisis son:

Riesgo sectorial y entorno econmico: se evalan aspectos como la oferta y demanda
en el sector y su vulnerabilidad con respecto a cambios en la economa o en el marco
regulador en todos los mercados relevantes.
Posicin del emisor: se analiza fundamentalmente su posicin competitiva en el
mercado, las expectativas futuras, la orientacin estratgica y la flexibilidad ante un
cambio en el entorno econmico y ante cambios de carcter cclico.
Solidez financiera: comprende un estudio profundo de los estados financieros y
contables del emisor. Se analiza en detalle la rentabilidad y generacin de fondos, la
solidez del balance, las proyecciones de futuro y la flexibilidad financiera.
Estructura accionaria: en algunos casos la calidad y el apoyo de los accionistas
constituyen un elemento importante dentro de la calificacin. Tambin se estudia la
poltica de distribucin de beneficios y contribuciones al capital.
Apoyo estatal: el apoyo directo o indirecto del sector pblico puede ser un factor de
importancia para la calidad crediticia de un emisor.
Caractersticas de la emisin: la documentacin de la emisin es estudiada para
entender sus caractersticas particulares: aspectos jurdicos, garantas, etc., que
permitirn asignar una calificacin a la emisin especfica.
5.4.6 Sistema de Distribucin
Los emisores que hubieren obtenido la correspondiente autorizacin de Oferta Pblica,

podrn negociar las obligaciones emitidas en los mercados burstil y o extraburstil, a
travs de una casa de valores.
67
5.4.7 Mercado Secundario
Es importante que luego de la colocacin primaria, las obligaciones se inscriban en las

Bolsas de Valores, a fin de que el obligacionista pueda hacer lquida su inversin en
cualquier momento que l considere oportuno.
5.4.8 Redencin
El proceso de una emisin de obligaciones termina con la redencin, rescate o pago del
capital e intereses correspondientes, el cual puede realizarse por sorteo o a plazo fijo, segn
se haya estipulado en el respectivo contrato. Cumplido este proceso se procede a liberar
las correspondientes garantas si las hubiere.
5.4.9 Prelacin
En caso de disolucin de la compaa emisora, se tendrn por vencidas las obligaciones en

circulacin. El crdito de los obligacionistas se pagar antes que el de los accionistas y
gozar de la preferencia que le corresponda, segn la garanta que la caucione.
5.5 INCENTIVOS TRIBUTARIOS Y REFORMAS A OTRAS LEYES

Para hacer atractivo al empresario este mecanismo, la Ley contempla una serie de
incentivos tributarios reformando la Ley de Rgimen Tributario Interno, as:
Los intereses provenientes de la inversin en Obligaciones se hallan exonerados del
pago de impuesto a la renta.
Existe exoneracin total de impuestos fiscales y municipales a la escritura de
emisin.
Existe exoneracin total de impuestos fiscales y municipales para la cancelacin de
las garantas.
68
Para beneficiarse de las exenciones tributarias y deducciones por emisin pblica de

acciones y obligaciones previstas en esta Ley, en la Ley de Mercado de Valores y en
las correspondientes leyes reformatorias de las citadas, las respectivas transacciones
de acciones, derechos de preferencia y obligaciones deben efectuarse a travs de las
bolsas de valores legalmente establecidas en el pas.
La exoneracin de impuesto de registro
Las inscripciones que deban hacerse por los actos contemplados en la Ley de Mercado de
Valores, incluyendo la constitucin de garantas, estn exentas del impuesto de registro y
sus adicionales, conforme lo determina el artculo 220 de la Ley de Mercado de Valores.
Las planillas por inscripcin en el Registro Mercantil
Los derechos y todo tipo de gastos o cobros que hagan los registradores mercantiles o de la
propiedad por la inscripcin de los actos que contengan emisin de obligaciones, sus
garantas, las constituciones de compaas o sus aumentos de capital contemplados en la
Ley de Mercado de Valores sumados todo aquello, en ningn caso sern superiores al cero,
veinte y cinco mil de la cuanta del acto o contrato ni superiores a 788 dlares.
Cuando los indicados funcionarios se negaren sin causa legal o retarden el otorgamiento o
la inscripcin de dichos documentos o pretendieren recaudar valores mayores a los fijados,
sern sancionados con la destitucin del cargo por la Corte Superior de Justicia respectiva,
a pedido del Superintendente de Compaas.
69
CAPTULO VI
6
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
6.1 CONCLUSIONES
Para el sector empresarial es de suma importancia contar con diversas formas de
financiamiento. Una de ellas la constituye la emisin de obligaciones, que es una
ms de las alternativas que para este fin existen.
El mecanismo de emisin de obligaciones fue creado para incentivar la inversin
productiva del sector societario, otorgando mayores plazos y menores costos que las
tradicionales formas de financiamiento. Sin embargo, dicho mecanismo no cumpli
con los objetivos inciales por lo cual fue creado.
Un economa saneada, un mercado de valores organizado, integrado, eficaz y
transparente con nuevos mecanismos que coadyuven al desarrollo empresarial se
beneficiarn no solo estos sectores sino que se reactivara todo el aparato productivo y
se generar riqueza nacional
Al terminar el presente trabajo se puede concluir que la emisin de obligaciones en el
Mercado de Valores Ecuatoriano es un proceso beneficioso para la empresa y genera
valor agregado para la misma.
6.2 RECOMENDACIONES
Se debe promocionar una cultura burstil en el Ecuador, ya que de esta manera se
podra canalizar de mejor manera el ahorro hacia el sector productivo y, en el largo
70
plazo, mejorar la calidad de vida de los ecuatorianos. La difusin del mercado de

valores debe empezar en las escuelas y colegios a travs de juegos virtuales,
concursos, ferias estudiantiles y continuar en las aulas universitarias incluyendo en
las mallas curriculares materias relacionadas que deberan ser obligatorias y a nivel
de maestras con especialidades en mercado de valores, y finalmente, para que el
proceso de crecimiento de este mercado sea sostenido y no una simple mejora, es de
vital importancia desarrollar procesos de investigacin sobre este mercado.
Las empresas ecuatorianas deben investigar ms a fondo acerca de las distintas
alternativas de financiamiento que tienen disponible en el mercado de capitales y de
esta manera elegir la que ms se ajuste a sus necesidades.
Considerando que el poco dinamismo presentado por el mercado de capitales es fiel
reflejo de toda economa, se hace necesario que el Gobierno asuma su papel de
orientador de los agentes econmicos. Es decir, se debe propender a que el Estado
juegue un papel protagnico en la difusin y promocin del mecanismo de emisin
de obligaciones, adems de actuar como "market marker" a travs de ciertas
instituciones pblicas como el Banco Central, el IESS, la CFN, Banco de Fomento,
emitiendo a travs de ellas obligaciones de largo plazo que permitan dinamizar el
mercado de capitales.
Se deben desarrollar y auspiciar investigaciones sobre el desarrollo del mercado de
valores, es decir, no solo se debe a dar a conocer la importancia, alcance y el
funcionamiento del mercado, sino tambin se debe fomentar el desarrollo de nuevos
conocimientos
71
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La Emisión de Obligaciones

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UNIVERSIDAD INTERNACIONAL SEK

FACULTAD DE CIENCIAS JURDICAS Y SOCIALES

Trabajo de fin de carrera titulado:

LA EMISIN DE OBLIGACIONES EN EL MERCADO DE

ESTEBAN ANDRS VALDOSPINOS CASTRO

Como requisito para la obtencin del ttulo de:

ABOGADO DE LOS TRIBUNALES DE LA REPBLICA

QUITO, ENERO DE 2012

A travs de la presente declaracin cedo mis derechos de propiedad intelectual

Esteban Andrs Valdospinos Castro

LA EMISIN DE OBLIGACIONES EN EL MERCADO DE VALORES

Quito, a ___ de febrero de 2012

A mis padres y hermanos pilares fundamentales de mi existencia.

Andrs Valdospinos Castro.

Mi ms profundo agradecimiento a la Universidad Internacional SEK, a sus maestros

Andrs Valdospinos Castro

Para facilitar la comprensin y guardar la coherencia del estudio, esta investigacin se la

El tema que se desarrolla a continuacin busca conocer y entender bajo la legislacin

El objetivo general de este trabajo es Estudiar la Emisin de Obligaciones como

Entre los principales ttulos valores que se negocian en el mercado de valores se

El Diccionario de Economa Poltica define al mercado de valores como: un mercado, en

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1.1.1. Mercado Burstil: Est formado por oferentes, demandantes y brokers

1.1.2. Mercado Extraburstil: Intervienen inversionistas institucionales con valores

1.1.3. Mercado Primario: El mercado primario generalmente est reservado para

2. Ventajas del Mercado de Valores:

Se diversifican los riesgos a travs de la opcin de invertir en diferentes productos

3. Los Ttulos Valores en la Historia

valores tal como se conocen en la actualidad.

necesidad de que compareciera al acto otra persona en calidad de acreedor.

de Valores (Ramos Pazos, 1998: 56)

como en los contratos o convenciones; ya de un hecho voluntario de la persona que se

En 1994, las rpidas subidas de tipos de inters a corto plazo en EE UU provocaron

4. Caractersticas del Mercado de Valores:

El mercado de valores se caracteriza por:

5. El Mercado de Valores Ecuatoriano

Al respecto Casco Muoz manifiesta: La Bolsa de Valores es un mercado en el que

debidamente autorizados con el propsito de realizar operaciones, por encargo de sus

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En 2006 se presenta y posteriormente se aprueba el nuevo proyecto de Ley del Mercado de

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Tiene por objeto promover un mercado de valores organizado, integrado, eficaz y

El mbito de aplicacin de la Ley abarca el mercado de valores en sus segmentos burstil y

El Mercado de Valores est regulado por el CONSEJO NACIONAL DE VALORES

6. Organismos de Control del Mercado de Valores Ecuatoriano

6.1. El Consejo Nacional de Valores: Constituye el rgano rector y encargado de

6.1.1. Las funciones del Consejo Nacional de Valores ecuatoriano

Revisar, verificar e intervenir en la evolucin y desarrollo del mercado de valores, as

6.2. La Superintendencia de Compaas: encargada de ejecutar las polticas dispuestas

6.3. DECEVALE: es una Sociedad Annima autorizada y controlada por la