UNIVERSIDAD NACIONAL DE PIURA

FACULTAD DE CIENCIAS ADMINISTRATIVAS

CURSO:

EVALUACIÓN DE PROYECTOS

TEMA:

FLUJO DE CAJA LIBRE

ALUMNO:

CAMPOS CORNEJO, José Aarón

GALVEZ HUACCHILLO, Paola Lizbeth

JUAREZ CRIOLLO, Andhy Harol

VALLEJOS LIZAMA, Diana Carolina

PROFESOR:
DR. FERNANDO SUÁREZ CARRASCO
PIURA – PERÚ
2020
2.7. Flujo de caja libre del proyecto

Mediante la producción del flujo de caja libre se llegará a determinar cuanta caja
arrojará el proyecto. Si la generación de caja es positiva, quiere decir que ese
dinero está disponible luego que el proyecto cubrió sus costos operativos, pago
sus impuestos y realizo las inversiones en activos fijos y capital de trabajo
necesarias para que el proyecto siga produciendo los bienes y servicios para los
cuales fueron creados. Es necesario recordar que si el proyecto está apalancado
ese dinero debe ser repartido entre acreedores y accionistas, si no lo está,
entonces ese dinero se lo lleva el accionista. Si este no es el caso (es decir, si el
proyecto tiene deuda dentro de su estructura de financiamiento), entonces el
siguiente paso es hallar el FC del accionista; esto es, la cantidad de dinero que le
queda al accionista luego de cubrir costos, pagar impuestos, realizar inversiones
y pagar a los acreedores.
La construcción del FCL sigue cualquiera de estas tres metodologías:
1. Método directo. Es lo que implica armar el FCL línea por línea (ingresos,
egresos operativos, impuestos, inversiones, etcétera).
2. Método del NOPAT, las siglas en inglés de utilidad operativa después de
impuestos (Ut. Operativa * [1 – tax]).
3. Método del EBITDA (o, menos elegante, en castellano: la utilidad operativa
+ la depreciación y la amortización de intangibles).
Los tres métodos deben arrojar el mismo resultado final, siempre y cuando se
asuma que las ventas y las compras se hacen al contado sin perder de vista que
que siempre se debe proyectar el Estado de Resultados del proyecto.
El método directo proporciona el impuesto a la renta; el método del NOPAT
brinda la utilidad operativa; y el método del EBITDA entrega la utilidad
operativa y la depreciación y amortización de intangibles.
Por favor, notar que en el método del NOPAT se consigna en el FCL el valor en
libros del activo fijo como parte del FC de liquidación. Esto no debe olvidarse.
2.8. El Flujo de caja del accionista

FCL, es lo que entrega el proyecto en efectivo a los que lo financiaron, no

importando cómo estos se lo repartan. Es como si el proyecto acudiera a bancos
y accionistas y les dijese «inviertan en mí S/. 100 y yo les entregaré S/. 20 en
efectivo durante X años». «La manera como se repartan esos S/. 20 —sigue
diciendo el proyecto— no es de mi incumbencia». Es por esto que el FCL no
considera la estructura financiera escogida para implementar el proyecto.

El FCA es lo que le deja el proyecto al accionista luego de cubrir sus costos,

pagar sus impuestos, ejecutar las inversiones necesarias para la marcha del
negocio (hasta aquí es el FCL) y pagar a los acreedores. Obviamente, lo que
queda de efectivo el accionista se lo puede meter al bolsillo sin ningún
problema, pues ya cumplió con todos: trabajadores y proveedores (costos),
Estado (impuestos), proyecto (inversiones) y acreedores (pago de deudas).

Un ejemplo:

Para demostrar lo anterior, hay que tomar en cuenta este caso. La empresa A
tiene una utilidad operativa de S/. 200 y una deuda de S/. 500, por la cual los
bancos le cobran 8 % anual. Se asume una tasa de impuesto a la renta de 30 %.
El cuadro 2 es el Estado de Resultados «normal», es decir, incluye los gastos
financieros; en tanto que el cuadro 1 es el Estado de Resultados «económico»
(sin intereses), el que se dijo era necesario elaborar:

(Cuadro nro. 1) hace que la empresa pague más impuesto a la renta de lo que
debería (en vez de pagar S/. 48 está pagando S/. 60, S/. 12 más). ¿Cómo calcular
lo que ahorraría en impuesto a la renta la inclusión de los intereses, sin elaborar
el Estado de Ganancias y Pérdidas con y sin gastos financieros? Simple; halle,
para ese año (periodo t), el escudo fiscal de los intereses (EFI):
Hemos hallado que el ahorro en impuesto a la renta por incluir los gastos
financieros en el Estado de Ganancias y Pérdidas asciende a S/. 12, sin tener que
elaborar el Estado de Resultados con y sin intereses. Ahora sí, podemos
desarrollar la ecuación del FCA para el periodo t en su totalidad:

El año de la decisión, al monto de la inversión (FCL) se le suma la deuda

incurrida. Esto se hace porque, para el accionista, la deuda es una entrada de
efectivo; con lo que, para ese año y desde el punto de vista de este, lo relevante
es el monto de su aporte.

2.9. Construcción de los flujos de caja: Un caso práctico

Un pequeño caso:
Un proyecto cuya inversión es de S/. 100 y dura tres años, será financiado en un
50 % con un préstamo a una tasa del 10 % anual; y cuyo principal será pagado
en una cuota al final del año 3. La estructura de la inversión es 70 % activos fijos
y 30 % capital de trabajo. La utilidad operativa del proyecto, sin considerar
depreciación, es de S/. 180 y asciende al 33,33 % anual (es decir, el activo fijo se
deprecia hasta S/. 0 en los tres años del proyecto). Al final de la vida útil
(cuando el proyecto se liquida), el activo fijo se vende en S/. 10. Asimismo, la
tasa de impuesto a la renta está fijada en 30 % y, por simplicidad, se supondrá
que no hay IGV. Con estos datos hallemos el FCL y el FCA.
Hallaremos el FCL por el método del NOPAT. Debemos empezar proyectando
el Estado de Resultados económico: La proyección arroja los resultados
siguientes:

Con el NOPAT podemos proyectar el FCL:

Interpretemos estos resultados a la luz de lo explicado. El proyecto recibe S/. 

100 y entrega, en efectivo, S/. 133 cada año durante los dos primeros años, y S/. 
170 en el tercero. Como se dijo anteriormente, en el FCL, al proyecto no le
importa quiénes lo financian. Recibe S/. 100 y genera en efectivo, a lo largo de
su vida útil, un total de S/. 436.
Para saber cómo se lo distribuyen los que aportaron estos S/. 100, debemos
hallar el FCA.
Interpretemos los resultados. A los accionistas, el proyecto les pide S/. 50 (S/. 
100 la inversión total – S/. 50 que ponen los bancos) y les entrega, en efectivo,
S/. 129,5 por dos años y S/. 116,5 en el tercero. Observe que, en el año 3, no solo
se paga intereses (S/. 5), sino que también se debe devolver el principal (S/. 50)
de la deuda contraída. También, es valioso tener en cuenta que el EFI aplica en
todos los años porque hay utilidades en los tres años de vida útil del proyecto.
Ahora, hallemos el FCL por el método directo. Debe quedar claro que el Estado
de Resultados y el FCA se hallan de manera similar, sea cual sea el método que
escoja para proyectar el FCL
Como supusimos que todo lo que se compra y se vende es al contado, los tres
métodos arrojan los mismos resultados

2.10. La evaluación de proyectos en una empresa en marcha

Lo primero que debe tenerse presente es que lo único que interesa, es el flujo de
caja incremental o marginal; hay que recordar que para evaluar proyectos solo
cuenta lo que varía.
Un caso:
una empresa que genera S/. 500 000 en ventas mensuales está proyectando
adquirir maquinaria y equipo que le permitirá incrementarlas a S/. 850 000. La
pregunta que tenemos que contestar es si para evaluar este proyecto debemos
considerar los S/. 850 000, que es el nuevo nivel de las ventas de la firma, como
ingresos del proyecto. La respuesta es un rotundo no, pues el proyecto
incrementa las ventas en S/. 350 000 y esa es la cifra que debe emplearse como
los ingresos del proyecto. Visto de otra manera, de los S/. 850 000 vendidos, S/. 
500 000 ya eran generados por la operación del negocio; sin considerar el nuevo
proyecto.
¿Cómo se aísla los beneficios y costos del proyecto?
Existen dos alternativas:
1. elaborar de frente el FC incremental del proyecto, esta alternativa es la
preferida por los evaluadores experimentados pues es una manera rápida de
elaborar las proyecciones del proyecto.
2. La otra manera es recomendable si no se tiene mucha experiencia en
evaluar proyectos es plantear dos situaciones.
La primera, a la que denominaremos A, es la situación de la empresa sin
el proyecto (en nuestro ejemplo, ventas mensuales S/. 500 000).
La segunda, a la que llamaremos B, representa la situación de la empresa
con el proyecto (empresa + proyecto), es decir, S/. 850 000; siguiendo
con el caso. Para aislar el efecto que ha tenido el proyecto en los
ingresos, lo que hay que hacer es tomar la situación B y restarle la
situación A (S/. 850 000 – S/. 500 000), cuyo resultado es S/. 350 000,
cifra correspondiente a las ventas que se deben al proyecto y que
necesitamos utilizar en las proyecciones correspondientes.
Para una mejor comprensión de lo explicado, trabajaremos un pequeño caso
práctico.
La empresa Fertilizantes Orgánicos S.A.C. se dedica a la fabricación y
comercialización de un fertilizante químico para el sector agrario. Sin embargo,
está estudiando la expansión de las ventas de ese producto a regiones aledañas,
para lo cual, dado que tienen su capacidad productiva al máximo, necesitaría
llevar a cabo una inversión en maquinaria por valor de S/. 10 millones de nuevos
soles. El gerente comercial de la empresa estima que dicha expansión supondrá
elevar las ventas anuales, que actualmente son 25 millones, hasta alcanzar los 45
millones durante cada uno de los próximos cuatro años.
Los costos variables de FOSAC suponen el 60 % de las ventas y están
constituidos, en su totalidad, por las compras a proveedores. Los costos fijos,
que actualmente son S/. 2,3 millones/año de los que un millón de nuevos soles
corresponde a cargos por depreciación, se incrementarán con esta nueva
inversión en un millón cada año (sin incluir la depreciación). La depreciación de
la maquinaria se llevará a cabo mediante el sistema de línea recta, teniendo esta
un valor de liquidación estimado al final del cuarto año de dos millones. Las
necesidades de capital de trabajo se estiman en el 10 % de las ventas
incrementales anuales. La tasa impositiva que soporta la sociedad es 35 %, y el
costo de capital estimado es 15 %.

Las cifras del proyecto serán utilizadas para encontrar el flujo de caja
incremental; pero primero hay que proyectar el flujo de caja de la situación de la
empresa sin proyecto (situación actual). Es necesario recordar que, en ausencia
de gastos financieros, el NOPAT (utilidad operativa después de impuestos) es
similar a la utilidad neta:
La maquinaria y equipo que la empresa ya posee, y el capital de trabajo para la
operación actual; no se consideran. Luego, se procede a elaborar la proyección
de la empresa más el proyecto:
Ahora, al FC de la situación empresa más proyecto (B), se resta el FC de la
situación empresa sin proyecto (A):

¡Listo!, se ha obtenido el FC del proyecto. Sin embargo, también se tiene la

posibilidad de elaborar de frente el FC incremental, es decir, el FC del proyecto.
El resultado de ese esfuerzo sería el que se muestra a continuación:
Como es evidente, los dos métodos arrojan el mismo resultado. ¿Cuál es mejor?,
tal como se dijo, depende de la experiencia evaluando proyectos, si no se tiene
se recomienda el método que involucra elaborar las proyecciones de la empresa
y de la empresa más el proyecto.
2.11. ¿El proyecto genera valor?
El valor se genera siempre y cuando la empresa o el proyecto entregue una
mayor rentabilidad que la tasa mínima que los inversionistas exigen por colocar
sus fondos en él.
Desde la perspectiva del FCL, los recursos alcanzan el total de la inversión. En
tanto que, para el FCA, es solo el aporte de los accionistas. Debe quedar claro
que para invertir en un proyecto solo se tiene acceso a dos grandes categorías:
dinero propio (aporte de los accionistas), al que llamaremos equity; y dinero de
terceros (deuda).
El FCL es lo que el proyecto entrega en efectivo, no importando quién lo
financió; por lo que no incluye el pago de la deuda a los acreedores. Lo que el
proyecto genera en dinero a lo largo de su vida útil debe ser comparado con el
total de la inversión que necesitó para implementarse. Ese monto fue financiado
por acreedores (deuda) y accionistas (equity), los cuales en el momento de
entregar sus fondos anunciaron, también, sus expectativas de rentabilidad.
En el caso de los bancos (asumiendo que la deuda sea íntegramente bancaria),
esa expectativa está representada por la tasa de interés que cobran por su dinero
(Se aconseja no olvidar que para el proyecto la tasa de interés relevante es la tasa
después de impuestos (i x [1 – tax]).
En el caso de los accionistas, lo mínimo que querían obtener es el famoso COK,
es decir, la rentabilidad que están dejando de ganar en una alternativa de similar
riesgo. Ahora bien, ¿cuánto deberá el proyecto rendir como mínimo?, deberá
ganar, por lo menos, el promedio ponderado de las rentabilidades que exigen los
inversores por colocar sus fondos; o, lo que es lo mismo desde el punto de vista
del proyecto, el costo promedio ponderado de los recursos utilizados para
ejecutarlo (el famoso WACC, en inglés). Cabe señalar que la tasa de interés que
un banco cobra, en teoría, debería ser menor que el COK de los accionistas. Dos
razones fundamentan esta aseveración:
1. Los accionistas son acreedores residuales. Esto es, cobran después de los
bancos (en verdad, cobran después de cualquier acreedor); por lo que los
accionistas, al percibir un mayor riesgo que los bancos, ajustan sus expectativas
de rentabilidad hacia arriba.
2. Los bancos tienen un portafolio de inversiones mucho más diversificado que
los accionistas de un proyecto; por lo que aceptar un proyecto más a su
portafolio les trae, en promedio, menos riesgo que la misma acción por parte del
accionista. Regresando a la explicación, en caso de evaluar el proyecto con el
FCA hay que tener presente que este es lo que le queda al accionista luego de
pagar a los acreedores. Ese efectivo que el proyecto le genera al accionista hay
que compararlo contra lo que le pide. ¿Cuál es la expectativa de ganancia del
accionista por los fondos que invierte ahí?, el COK, por lo cual se deduce que, si
el proyecto rinde más que el COK, entonces se ha generado valor y si no lo hizo,
entonces lo ha destruido. ¿Y si rindió una rentabilidad igual al COK?, pues le ha
dado exactamente lo que ha pedido, pero no se ha generado valor. En resumen,
entonces:
¿Quedó más claro ahora? Ya se está listo para discutir cómo saber si el proyecto
superó la valla. En otras palabras, es momento de desarrollar los indicadores de
rentabilidad.
2.11. ¿El proyecto genera valor?