Valuación de Empresas

Ejercicios DCF

9 de abril de 2021
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1) Modelo de dividendos descontados (Gordon). Descuento al costo del equity (Ke) = 14%.

Año 0 1 2
Dividendos 1,55 1,72
Precio ? 42
Primer paso, calcular factores de descuento:

• Factor de descuento año 1 = 1 / (1+14%) ^ 1 = 0,877

• Factor de descuento año 2 = 1 / (1+14%) ^ 2 = 0,769

Segundo paso, calcular valor presente de los flujos y del precio futuro:

• Valor presente flujo 1 = 1,55 * 0,877 = 1,359

• Valor presente flujo 2 = 1,72 * 0,769 + 42 * 0,769 = 1,323 + 32,317 = 33,641

Precio a pagar hoy = 1,359 + 33,641 = 35

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2) Ejercicio similar. Ke = 15%.

Año 0 1 2 3
Dividendos 1,5 1,6 1,75
Precio 54

Factor Descuento 0,870 0,756 0,658

Valor Presente Flujos 1,304 1,210 1,151
Valor Presente Precio 35,506

Sumo Valor Presente Flujos + Valor Presente Precio = 39,17

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3) Modelo de Gordon: P = (Div0 * (1+g)) / (r-g) = Div1 / (r-g)

Div0 1,8
g est 3,50%
Beta 1,5
Rf 4%
Rm 8%

Paso 1: Calcular Div1 = Div0 * (1 + 3,5%) = 1,863

Paso 2: calcular tasa de descuento → Ke. Uso CAPM → Ke = 4% + 1,5*(8% - 4%) = 10%

Último paso: precio = 1,863 / (10% - 3,5%) = 28,66

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4) Despejar tasa de crecimiento implícita según modelo de dividendos descontados.

A partir de la fórmula P = (Div0 * (1+g)) / (r-g) → despejo la tasa g:

P 24,25
Div0 1,1
Ke 8,50%

24,25 = 1,1 * (1 + g) / ( 8,5% - g) → g = 3,79%

5) Present Value of Growth Opportunities (PVGO)

P0 60
P = E1 / r + PVGO E1 5
Ke 10%
60 = 5 / 10% + PVGO → 60 = 50 + PVGO → PVGO = 10
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5) Present Value of Growth Opportunities (PVGO)

Una empresa con potencial de crecimiento se beneficiaría más si reinvierte esos beneficios
antes que pagarlos como dividendos. De esta forma, el valor fundamental no está
representado solamente por dividendos sino también por el valor presente de las
oportunidades de crecimiento (PVGO).

El valor del equity tiene 2 componentes según está fórmula:

1) Valor perpetuo de las ganancias (E1/r)
2) Valor presente de las oportunidades de crecimiento

En compañías “growth” la mayoría del valor es PVGO, en cambio en compañías “value” la

mayor parte del valor viene por los activos actuales de la empresa.
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6) Modelo de Dividendos Descontados con crecimiento extraordinario:

Div0 1
g extr. 10%
g 4%
Ke 12%
Paso 1: Calcular dividendos para los años de crecimiento extraordinario.

Paso 2: Calcular factores de descuento → ej. Año 2: 1/(1+12%)^2 = 0,797

Paso 3: Calcular un valor terminal al final del año 3 (de crecimiento extraordinario) =
TV = Div3 * (1+g) / (r-g) = 1,331 * (1+4%) / (12% - 4%) = 17,303
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6) Modelo de Dividendos Descontados con crecimiento extraordinario:

Div0 1
g extr. 10%
g 4%
Ke 12%

Año 0 1 2 3
Div (crece a g extr.) 1 1,1 1,21 1,331
Factor Descuento 0,893 0,797 0,712
Valor Presente Flujos 0,982 0,965 0,947

Valor Terminal 17,303

VP Valor Terminal 12,316

Precio 15,210
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7) Modelo H. Vamos a calcular el precio dado una r = 12%.

D0 0,75
t 5
H 2,5
gs 10%
gl 5%
r 12%
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7) Modelo H. Vamos a calcular el precio dado una r = 12%.

Paso 1: Calculamos el primer término (modelo de Gordon común).

T1 = 0,75 * (1+5%) / (12% - 5%) = 11,25

Paso 2: Añadimos el segundo término que incorpora el crecimiento de corto plazo

T2 = 0,75 * 2,5 * (10% - 5%) / (12% - 5%) = 1,34

D0 0,75
Precio = T1 + T2 = 12,59
t 5
H 2,5
gs 10%
gl 5%
r 12%
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8) Free Cash Flow to Equity (FCFE) → descuento a Ke.

FCFE 2,5
Rm 9%
Rf 4%
Beta 1,5
g est 4,5%

Paso 1: Calcular Ke → uso CAPM → Ke = 4% + 1,5 * (9% -4%) = 11,5%.

Paso 2: Calculo precio → modelo de un solo período.

P0 = FCFE0 * (1+g) / (r-g) = 2,5 * (1+4,5%) / (11,5 % - 4,5%) = 37,32

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9) Free Cash Flow to the Firm (FCFF) → descuento a WACC.

Busco valor firma. Modelo de un solo período.

FCFF0 5
Deuda 10
Tax 40%
Kd 8%
g est 5%
Ke 16%

Sé que D / E = 25% y que D + E = 1 → E / (D+E) = 80% y D / (D+E) = 20%

Paso 1: Calculo FCFF1 = 5,25

Paso 2: Calculo WACC

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9) Calculo WACC: FCFF0 5

Deuda 10
WACC = 80% * 16% + 20% * 8% * (1-40%) = 13,76% Tax 40%
Kd 8%
Una vez que tengo el WACC y el FCFF1, calculo el valor firma. g est 5%
Ke 16%
FV = FCFF1 / (WACC – g) = 59,93

Equity Value = Valor Firma – Valor de mercado de la deuda = 59,93 – 10 = 49,93

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10) Primero, recordar la fórmula de FCFF = NI + Int. (1 – t) + Depr. – WK – Capex.

Año 0 1 2 3 4 5 6
Ventas 20,000 22,000 24,200 26,620 29,282 32,210 33,821
Net Income 4,000 4,400 4,840 5,324 5,856 6,442 6,764
Interés (1-t) 2,400 2,640 2,904 3,194 3,514 3,865 4,058
Depreciación 3,000 3,300 3,630 3,993 4,392 4,832 5,073
CAPEX 2,000 2,200 2,420 2,662 2,928 3,221 5,073
Inv WC 1,500 1,650 1,815 1,997 2,196 2,416 2,537
FCFF 5,900 6,490 7,139 7,853 8,638 9,502 8,286

Una vez que tengo el flujo del año 5, el del año 6 puedo calcularlo con los datos del
enunciado (no hago crecer la última proyección por (1+g)). Con el FCFF del año 6 puedo
calcular el valor terminal.

TV = FCFF6 / (WACC perp. – g) → El WACC perpetuo lo uso solo en este punto.

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10) Una vez calculados todos los FCFF y el TV, calculo el factor de descuento de los flujos
por año, y el valor presente de cada flujo y el TV:

El valor presente del año 1 es el FCFF1 * factor de descuento 1.

Año 0 1 2 3 4 5
Factor de desc. 0,855 0,731 0,624 0,534 0,456
VP FCFF 5,547 5,215 4,903 4,610 4,334
Terminal Value 82,861
VP Terminal
Value 37,794

Firm Value = suma de VP FCFF + VP TV = 62,40

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11) 1 2 3 4 5 6
Crecimiento Ventas 30,00% 25,00% 20,00% 15,00% 10,00% 5,00%
Margen Neto 8,00% 7,50% 7,00% 6,00% 5,50% 5,00%

Recordar fórmula de FCFE = FCFF – Int. (1 – t) + endeudamiento neto

= NI + Depr. – Capex – WK + endeudamiento neto

Para el ejercicio, la firma no paga intereses y los datos para calcular el Capex ya se dan
netos de depreciación. → FCFE = NI – (Capex – Depr.) – WK + endeudamiento.

1 2 3 4 5 6
Ventas 26,00 32,50 39,00 44,85 49,34 51,80
Net Income 2,08 2,44 2,73 2,69 2,71 2,59
Capex - Depr 1,80 1,95 1,95 1,755 1,346 0,74
WC inv 0,42 0,46 0,46 0,41 0,31 0,17
Endeudamiento 0,89 0,96 0,96 0,87 0,66 0,37
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11) Una vez calculados todos los datos que necesito, saco el valor del FCFE anual. A su vez
calculo con los valores del enunciado el TV.

1 2 3 4 5 6
FCFE 0,75 0,99 1,29 1,39 1,72 2,04
Factor de desc. 0,89 0,80 0,71 0,64 0,57
VP FCFE 0,67 0,79 0,92 0,88 0,97
Terminal Value 29,18
PV Terminal Value 16,56

Misma lógica del ejercicio anterior, sumo los VP de flujos + VP TV para obtener el Equity
Value = 20,793.
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12) a. Firm Value con modelo de un solo período:

FCFF0 1,7
Firm Value = FCFF1 / (WACC – g) = 1,7 * (1+7%) / (11% - 7%) = 45,475 WACC 0,11
g 0,07
Equity Value = Firm Value – Debt = 45,475 – 15= 30,475

FCFE0 1,3
b. Equity Value = FCFE1 / (Ke – g) = 25,41
Ke 0,13
g 0,075
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13) 1. Valor estimado de acuerdo a los supuestos:

Volvemos al Modelo de Gordon donde V = D1 / (r-g)

Según Daniel, los dividendos seguirán creciendo al promedio por lo que g = 5,3%.
Para calcular r o Ke, Daniel usa CAPM con los datos del enunciado → Ke = 4% + 1,1*(6,5%)
= 11,15%.

→ V = 0,59 * (1 + 5,3%) / (11,15% - 5,3%) = 10,62

2. Precio actual de la acción = 8,42

Precio + 10% = 11,68 / Precio – 10% = 9,56 → está subvaluada. Precio actual de la acción
está por debajo del estimado de Daniel, incluso con el rango de 10% menor.

3. Rentería cree que el precio actual de la acción es el fair value. Puedo despejar la g
implícita según el modelo de Gordon.
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13) 3. Rentería cree que el precio actual de la acción es el fair value. Puedo despejar la g
implícita según el modelo de Gordon.

A partir de la fórmula V = (Div0 * (1 + g)) / (Ke - g) → despejo la tasa g:

g = (V*Ke – Div0) / (Div0 + V) = 3,87%

4. P1 = P0 * (1 + g implícita) = 8,42 * (1+3,87%) = 8,75

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14) Encuentro el FCFE con la misma fórmula del ejercicio 11.

(Datos en miles de millones) 1 2 3 4 5

Ventas (crecen al 28%) 5,50 7,04 9,01 11,53 14,76
NI = 32% de ventas 1,76 2,25 2,88 3,69 4,72
FCInv − Dep = (35% − 9%) × ventas 1,43 1,83 2,34 3,00 3,84
WCInv = (6% de ventas) 0,33 0,42 0,54 0,69 0,89
0.80 × (FCInv − Dep + WCInv) 1,41 1,80 2,31 2,95 3,78
FCFE = NI − 0.80 × (FCInv − Dep + WCInv) 0,352 0,45 0,58 0,74 0,94
Con los datos del enunciado, saco el Ke con CAPM = 6,4% + 2,1*5% = 16,9%

El resto de los pasos son calcular los factores de descuento, el Valor Terminal y los valores
presentes de los flujos.

Al valor del equity final, divido por cantidad de acciones para encontrar el precio.
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14) Cálculos:

En este caso el valor terminal es calculado como un múltiplo de ganancias.

1 2 3 4 5
PV de FCFE descontado al 16,9% 0,30 0,33 0,36 0,40 0,43
TV 85,04
PV of TV descontado 16,9% 38,95
Total PV de FCFE 1,82
Valor total del Equity 40,77

Precio de la Acción 2,398

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16) C. Los dividendos no afectan el FCFE. El FCFE indica el monto de cash disponible para
los accionistas de la empresa, es decir que los accionistas pueden determinar qué hacer
con ese cash y una de las opciones que tienen disponibles es el pago de dividendos.

Mirando la fórmula vemos que la opción B es correcta, y también que los dividendos se
generan post NI, que es el punto de partida del FCFE.

17) El ejercicio introduce los modelos multifactor. En este caso, ajustamos por tipo la
industria, tamaño de la empresa y por apalancamiento. En este caso, supongo que los Beta
son = 1 → “build-up method”.
Retorno País 6,50%
Una vez conseguido el retorno (tasa de descuento), Ajuste Industria 0,60%
y dada la g del enunciado, calculo el valor: Ajuste Tamaño -0,10%
Ajuste Apalancamiento 0,25%
1300 * (1+3,5%) / (7,25% - 3,5%) = 35.800
Retorno Requerido 7,25%
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15) Consideramos al Valor Firma como: Valor de los Activos Operativos (generan cash
flows) + Activos No Operativos significativos (no necesarios para la operación).

Activos Operativos = $ 720

Activos No Operativos = $ 60 + $ 45 + ($ 210 - $ 170) = $ 145

Firm Value = $ 865

Equity Value = Firm Value – Valor de mercado de la deuda = $ 865 - $ 215 = $ 650

Valor por acción = $ 6,50