FORMULACION Y

EVELUACION DE
PROYECTOS DE
INVERSION
INTEGRANTES
1. HUAYTAN UTRILLA JHON
2. LAVALLE CAMPOS JESSICA
3. SOTO TORRES LIZBETH
 INTRODUCCION

“Costo de oportunidad”, “Rendimientos exigidos”, “Tasa de

descuento” “ Costo de Capital”
• Estos conceptos eran utilizados cada vez que debía fijarse el
precio de un activo o calcular un valor presente.
• A continuación describiremos distintas fuentes de capital y sus
costos, para calcular finalmente el costo de capital global de la
compañía.
• Cuando una empresa financia una inversión, suele utilizar tanto
capital ajeno como capital propio.
• Como estos capitales reflejan diferencias de riesgo y de
tratamientos fiscales, tienen diferentes costos.
• La misión del Directivo Financiero es combinar esos capitales
de forma tal que el costo del capital total sea el mínimo posible.
 COSTO DE CAPITAL

Cuando nos referimos al costo de capital de una firma, lo

hacemos usualmente como el costo de financiar los
activos. En otras palabras, considerando a la firma como
una sucesión de proyectos de inversión y financiamiento, el
costo de capital es el costo de financiar todos los proyectos
y, por lo tanto, es el costo de capital para el riesgo
promedio del proyecto constituido por la firma misma como
un todo. Cuando nos referimos al costo de capital de un
proyecto, nos referimos al costo del capital que refleja este
proyecto.
Es la mínima tasa de rendimiento requerida por la
empresa, llamada también “costo de oportunidad
del capital”. Este indica aquélla mínima tasa de
COSTO DE
rendimiento que permite a la empresa hacer frente
al costo de los recursos financieros necesarios para
CAPITAL
acometer la inversión; pues de otra forma nadie
estaría dispuesto a suscribir sus obligaciones o sus
acciones.

Esto es, el costo del capital es la tasa de

rendimiento interno que una empresa deberá
pagar a los inversores para incitarles a
arriesgar su dinero en la compra de los títulos
emitidos por ella (acciones ordinarias, acciones
preferentes, obligaciones, préstamos, etc.).
 CARACTERÍSTICAS PRINCIPALES

El costo de capital:
• Es un costo marginal, esto es, el costo
de obtener un peso adicional de capital.
• Depende del uso que se hace de él y
representa el costo de oportunidad de
una alternativa de riesgo comparable.
• Representa el costo de los fondos
provistos por los acreedores y los
accionistas.
PRINCIPIOS FUNDAMENTALES
EN FINANZAS CORPORATIVAS
VALUACION
CORPORATIVA Y
Aumentar el valor de la empresa
EL COSTOdepende
DE del tamaño de
sincronización y el riesgo flujo de
la

efectivo libre. En conclusión es el valor

CAPITAL presente de los flujos descontados al
costo promedio ponderado del capital
CPPC
 • No representan
una decisión
gerencial
• Representan una
Corto Deudas deuda en
términos del
Formas
Plazo Comerciales
de capital del trabajo
• Representa una
financiamiento deuda
espontanea
• Se consideran
”capital gratis”
• Son deudas a
largo plazo
• Contratadas con
Largo Deudas tasas de costo
preestablecidas
Plazo Bancarias • Su valor nominal
representa el
valor exigible por
el prestamista
 Nuevos aportes de capital:
FUENTES • Acciones comunes.
EXTERNAS • Acciones privilegiadas.
FINANCIAMIENTO
PROVENIENTE DE LOS
ACCIONISTAS •Utilidades retenidas (no
(PROPIETARIOS) FUENTES
distribuidas)
INTERNAS
•Decreto de dividendos en
acciones

•Préstamos a largo plazo.

FINANCIAMIENTO
•Préstamos hipotecarios.
DE INSTITUCIONES
•Arrendamiento financiero
FINANCIERAS
FINANCIAMIENTO
•Bonos.
PROVENIENTE DE
•Bonos convertibles.
TERCEROS EMISIÓN DE TÍTULOS •Certificados de acciones
DE DEUDA (warrants)
(OBLIGACIONES)

OTRAS FUENTES Arrendamiento operativo.

 Costo promedio ponderado

Las partidas que aparecen en el lado derecho del balance de una

empresa (diversos tipos de deuda, de acciones preferentes y de
acciones comunes), representan en conjunto el capital total con que
la empresa financia sus activos.
El costo de cada componente representa el costo específico de una
determinada fuente de capital.
Como la empresa no utiliza los distintos componentes en forma
igualmente proporcional, sino que cada una tiene un peso diferente
en el total del financiamiento, es preciso calcular el costo de capital
total de la empresa como el costo promedio ponderado de todas las
fuentes de capital. (WACC).
E D
WACC = ke x + kd x (1-t) x
E+D E+D
 FACTORES QUE DETERMINAN EL COSTO
DEL CAPITAL

• Las condiciones económicas,

• Las condiciones del mercado,

• Las condiciones financieras y operativas de la empresa, y

• La cantidad de financiación necesaria para realizar las

nuevas inversiones
EL COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL

(WACC)
se calcula como un valor compuesto, integrado por los
diversos tipos de fondos que usará, independientemente del
financiamiento específico para un proyecto .

EN CONCLUSIÓN:

Un costo de capital es importante por dos razones :

• Minimizando el costo de capital es posible maximizar el valor de
la firma.
• La realización de los presupuestos de capital requiere un
estimado del costo de capital.
 ESTRUCTURA DE CAPITAL
ÓPTIMA
Es aquella que produce un equilibrio entre el
riesgo del negocio de la empresa y el rendimiento,
de modo tal que se maximice el precio de las
acciones.
La forma de determinarla es siempre: se debe
elegir la opción que permita maximizar el precio
de las acciones , ya sea con deudas o con capital
contable.
 BALANCE DE
ESTRUCTURA
CAPITAL PASIVOS
◇

CIRCULANTES

DEUDA A
◇

LARGO PLAZO
Fuentes de
◇ ACTIVOS
Financiamie
FONDOS
FIJOS ◇
nto a Largo
PROPIOS:
• Plazo
Acciones Preferentes
• Capital Accionario
• Utilidades Retenidas
(permanentes)
 COSTO DE LAS DIVERSAS FUENTES DE FINANCIAMIENTO A
LARGO PLAZO

Costo de la Deuda (Bonos , Banco)

El costo de la deuda antes de impuestos : es la tasa de

interés sobre la deuda nueva y se utiliza para calcular el costo
promedio ponderado del costo de capital.

Costos componentes (Kd )= I + VN-Nd / n

Nd + VN / 2
Donde:
I= interés anual
VN= valor nominal
Nd= ingresos obtenidos de la venta de la deuda (obligación)
n= numero de años hasta el vencimiento de la obligación.
 COSTO DE LAS DIVERSAS FUENTES DE
FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO
Costo de la Deuda (Bonos , Banco)

El costo de la deuda después de impuestos : es la tasa de

interés sobre la deuda nueva y se utiliza para calcular el costo
promedio ponderado del costo de capital.

Costos componentes (KdT )= tasa de interés – ahorros en

impuestos de la deuda después de impuestos
KdT = Kd (1 – T)

El interés es deducible, se utiliza por que el valor de las

acciones (P0 ) depende de los flujos de efectivo después de
impuestos.
Ejemplo:

Debby vende obligaciones a veinte años con una

valor nominal de $ 1000 y una tasa de interés de
cupón del 9%, por lo tanto sus ingresos netos son de
$ 960.
Costos componentes (Kd )= I + (N-Nd / n)
Nd + VN / 2

Costos componentes (Kd )= 90 + (1000-960 /20)

(960 + 1000) / 2

Costos componentes (Kd )= 92 = 0.0939 = 9.4%

980
Ahora, el costo de la deuda después de impuestos
será:

Suponiendo que Debby tiene una tasa de impuestos del 40%

Costos componentes (KdT )= tasa de interés –

ahorros en impuestos de la deuda después de impuestos

KdT = Kd (1 – T)
= 9.4 (1- 0.40)
= 9.4 (0.60) = 5.64%
Costo de las Acciones Preferentes

El costo componente de las acciones preferentes también se

utiliza para calcular el costo promedio ponderado de capital.

Es la tasa de rendimiento que los inversionistas requieren y es

igual a dividir el dividendo preferente entre el precio neto de la
emisión o el precio que la empresa recibirá después de
deducir los costos de flotación.

kp = Dps
P0 (1 – f)
Costo de acciones preferentes

Ejemplo:
La acción preferente tiene un valor a la par de $100,
paga un dividendo anual de $10 , la colocación de
las acciones preferentes tienen costos de flotación
de 2.5% del valor a la par.
¿ Cuál es el costo de las acciones preferentes ?

kp= 10
100 ( 1 – 0.025)

k p = 10.20%
Costo de acciones preferentes

Ejemplo:

Debbo contempla la emisión de acciones

preferentes a una tasa de dividendos del 10%,
espera venderlas a un valor nomina de $ 87 por
acción. El costo de la emisión y la venta de estas
acciones es de $ 5 por acción.
¿ Cuál es el costo de las acciones preferentes ?

k p = 8.70
87 -5

k p = 10.61%
Costo de las Acciones comunes

El costo componente de las acciones comunes también se

utiliza para calcular el costo promedio ponderado de capital.

Es la tasa de rendimiento que los inversores descuentan a los

dividendos esperados de una empresa para determinar su
valor en acciones.
Po = D1 donde:
Ks - g) Po= valor de la acción común
D1 = dividendo esperado por acción
Ks = rendimiento requerido sobre las
acciones comunes
g = tasa de crecimiento constante
Costo de acciones comunes
existen dos técnicas para calcular el costo del capital contable
en acciones comunes:
• Uso del modelo (Gordon) para la valuación del crecimiento
constante
• Uso del modelo para la valuación de activos capital (MVAC)

Para fines prácticos veremos la técnica de valuación del

crecimiento constante, la cual se basa en la premisa
ampliamente aceptada de que el valor de una acción del
capital social es igual al valor presente de todos los dividendos
futuros (que se supone crecerán constantes) en un periodo de
tiempo indefinido.

Formula: P0 = D1
Ks -g
 Ejemplo:
Debbo cía. Desea determinar el costo de su capital contable
en acciones comunes, Ks. El precio en el mercado de cada
una de sus acciones comunes, P0 es de $ 50. la empresa
espera pagar un dividendo, D1 de $ 4 al final de este año,
2012. los dividendos pagados por las acciones en circulación
durante los últimos seis años (2006-2011) fueron los
siguientes: Formula: Ks = D1 + g = 4 + 0.050 = 13%
AÑO DIVIDENDO
2012 3.8
Despejada P0 50
2011 3.62
DIVIDEND
2010 3.47
AÑO ODIF % DE CRECMTO
2009 3.33
2008 3.12 2012 3.80
2007 2.97 2011 3.62 0.18 0.0497238
El importe de 5.0% ó 0.050 2010 3.47 0.15 0.0432277
se obtiene de obtener el 2009 3.33 0.14 0.042042
crecimiento constante de 2008 3.12 0.21 0.0673077
los dividendos pagados 2007 2.97 0.15 0.0505051
durante los últimos seis SUMA 0.83 0.2528062
años / AÑOS=5 0.166 0.0505612 5.0561
COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (WACC)

La estructura de capital es aquella mezcla

deudas, acciones preferentes y capital
contable común que conduce a la maximización
del precio de sus acciones a través de la
estructura óptima de capital financiándose para
mantener sus metas.
Existen 4 factores fundamentales que influyen sobre
las decisiones de estructura de capital:

a) El riesgo de negocio de la empresa, si no usara deudas ,

mientras más alto sea el riesgo del negocio, más baja será
su razón óptima de endeudamiento.

b) La posición fiscal de la empresa , el interés es deducible, lo

cual disminuye el costo efectivo de las deudas. Si tiene una
tasa fiscal baja la deuda no será ventajosa.

c) La flexibilidad fiscal o la capacidad de obtener capital en

términos razonables.

d) Actitudes conservadoras o agresivas de la administración.

EJEMPLO

A continuación se presenta la estructura óptima de capital de

la empresa Allied Food Products y otros datos:
Deuda a largo plazo $ 754,000,000 45%
Acciones Preferentes $ 40,000,000 2%
Fondos Propios $ 896,000,000 53%
Capital Total $1,690,000,000 100%

K d =10%; K p =10.3% ; T=40% ; P 0 =$23; g=8%

y se espera que el crecimiento permanezca constante D 0
=$1.15=DPA correspondientes al último período

D 1 =D 0 (1 + g)=$1.15(1.08)=$1.24 K s =(D 1 /P 0 ) + g=
($1.24/$23) + 0.08=13.4%
 Costo de los distintos componentes de cada
tipo especifico de capital

Costo de utilidades retenidas (ks) (cont)

Por tratarse generalmente de una perpetuidad, el costo de las acciones
comunes puede representarse puede representarse como el valor de los
dividendos sobre el precio de las acciones:
D1
ks =
E

El cambio en el precio de las acciones es muy difícil de estimar y el precio

futuro es muy influido por las expectativas de los inversores. Sin embargo,
hay dos métodos ampliamente difundidos para estimar el costo de las
acciones comunes:

• Modelo de valuación de los dividendos (DVM)

• Modelo de valuación de activos de capital (CAPM)

 Costo de los distintos componentes de
cada tipo especifico de capital

Costo de capital determinado por CAPM

Consiste en determinar el rendimiento requerido sumandole a un rendimiento libre de riesgo
un premio o prima por el riesgo del activo en cuestión.
El CAPM es un modelo sumamente sencillo y fácil de manejar, que permite estimar el costo de
capital con gran objetividad y sentido común y que considera además el riesgo inherente a
cada alternativa de inversión.
Para determinar el rendimiento exigido de una acción, se siguen los siguientes casos :
• Se estima un rendimiento libre de riesgo (en gral, la tasa que prometen los bonos del tesoro
estadounidense) β)
• Se calcula el BETA ( de la acción; beta mide la sensibilidad del rendimiento de la acción a
los rendimientos del mercado: si por ejemplo el mercado sube el 10 % y la acción sube 20 %,
se dice que la acción tiene el doble de riesgo de mercado y su beta es igual a 2.
• Se estima el rendimiento del mercado (rm), que en realidad es una expectativa matemática.
• Fimanlmente se determina el rendimiento esperado de la acción con la fórmula:
ks = rf + (rm-rf)
 Costo de los distintos componentes de cada
tipo especifico de capital
El modelo de valuación de los dividendos (DVM, Dividendo Valuación
Modelo)

Este modelo supone que la empresa no distribuye la totalidad de sus dividendos

y por lo tanto retiene una porción g, que al reinvertirla en la empresa, aumenta
los resultados y por lo tanto, los dividendos. De manera tal que los dividendos
crecerán a una tasa g a lo largo del tiempo. Siendo D1, los dividendos del primer
año, podemos calcular el valor de las acciones (E) y el costo de financiarse con
acciones comunes (ks) a partir de la siguiente fórmula:
D1 D1
E= ks =
ks - g E+g

La tasa de crecimiento de los dividendos puede estimarse de las siguientes

formas:

• Ajustando una regresión lineal a una corriente de dividendos pasada

• Multiplicando el ROE por la tasa de retención de la empresa.

 ESTIMACION BETA
MEDICIÓN DEL RIESGO
DE MERCADO
◇ Se calcula como el coeficiente de pendiente
en una regresión, con los rendimientos de
las acciones de la compañía sobre el eje y y
los de mercado sobre el eje x. La beta
resultante recibe el nombre de beta
histórica, puesto que se funda en datos
históricos. Aunque esta técnica es sencilla
desde el punto de vista conceptual, de
inmediato surgen complicaciones en la
práctica.
CARACTERÍSTICAS
◇ Lista de mercado- lista de todos los
activos en la economía. En la practica un
amplio índice de la bolsa, tal como el
compuesto S&P se utiliza para
representar el mercado
◇ Beta significa sensibilidad de una vuelta
común del s a la vuelta en la lista del
mercado.
características
◇ no existe una guía teórica del periodo
adecuado de tenencia en el cual medir los
rendimientos. Pueden obtenerse usando
periodos diarios, semanales o mensuales; las
estimaciones de beta obtenidas serán distintas.
Beta es además sensible al número de
observaciones hechas en la regresión
ESTIMACIÓN DE
BETA
Teóricamente el calculo de beta es directo

Problema:
 Betas pueden varias en un cierto plazo
 El tamaño de muestra puede ser inadecuado
 Betas es influenciado cambiando palancada financiera y riesgo
del negocio.
◇ Solución
 Los problemas 1 y 2 de las soluciones
(arriba) se pueden moderar por
técnicas estadísticas mas
sofisticadas.
 El problema 3 puede ser disminuido
ajustando según cambios en negocio
y riesgo financiero.
 Mire las estimaciones beta medias de
firmas comparables en la industrias.
 Estabilidad de beta
◇ La mayor parte de los analistas discuten por los vetan sean
generalmente estables para las firmas restantes en la
misma industrias.
◇ Si tu crees que las operaciones para la firma son similares a
las operaciones del resto de la industria, deberás utilizar la
industrias beta pero para la firma son diferentes a las
operaciones del resto de la industria deberás utilizar la firma
beta.

Usando una industrias beta

◇ Se discute con frecuencia que uno puede mejorar la
estimación un firme veta implicación la industrias usted debe
utilices la industria beta.
 DETERMINACI0N
DE BETA
◇ RIESGO DEL NEGOCIO
◇ Ciclicidad de la renta
◇ Operando el apalancamiento

◇ RIESGO FINANCIERO
◇ Apalancamiento financiero.
 Ejemplo
◇ Para explicarlo en el caso de Nacional Computer Corporación,
supongamos que r R = 8%, que PRM = 6% y que bi = 1.1, lo cual
significa que es un poco menos riesgoso que el promedio. Por
consiguiente, el costo de su capital será 14.6%:
 Aclaraciones:

el modelo parece producir una estimación exacta y confiable pero no es

fácil conocer las estimaciones correctas de lo que se requiere para
hacerlo operacional, porque
1) es difícil estimar exactamente la beta que los inversionistas esperan
que la compañía tenga en el futuro
2) es difícil estimar la prima por riesgo de mercado. Pese a tales
limitaciones las encuestas revelan que la gran mayoría de las empresas
prefieren este modelo.
 METODO DE
RENDIMIENTO DE
DIVIDENDOS

◇ P= precio actual de la acción

◇ D=es el dividendo que se prevé será pagado al final del año 1
◇ R= Es la tasa requerida de rendimiento.

*podemos despejar R para obtener la tasa requerida de una acción

común que para el inversionista marginal también será igual a la tasa
esperada.
◇ Los inversionistas piensas recibir un rendimiento de dividendos mas una
ganancia esperada de capital lo cual equivale a un rendimiento esperado
total de r s,
◇ En una situación de equilibrio, ese rendimiento será igual al requerido, r .
A esta forma de calcular el costo del capital se le conoce como método del
flujo de efectivo descontado (FED).
 FLUJO DE EFECTIVO
DESCONTADO (FED)

◇ Tasa historica de crecimiento

si las tasas de crecimiento de las utilidades y de los dividendos se
g ROE (razón de
han mantenido bastante estables y los inversionistas piensan que
retención).
sigan así, la tasa realizada de crecimiento servirá de estimación
de la tasa futura.

Modelo de crecimiento de la retención.

La razón de rendimiento es el porcentaje de la utilidad neta que la
compañía liquida como dividendo: total de dividendos entre el
ingreso neto
 EJEMPLO

National Computer Corporation ha recibido un rendimiento promedio del

capital de un 14.5%, aproximadamente, en los últimos 15 años. Es un
rendimiento bastante estable, pero pese a ello ha fluctuado entre 11.0 y
17.6%. Además, la tasa de pago de dividendos promedió 0.52 en los últimos
15 años; así que la retención promedió 1.0 0.52 0.48. Por medio de la
ecuación 9-6 estimamos que g será de 7%:

g = 14.5%(0.48) =7%
 PRONÓSTICOS DE LOS
ANALISTAS
Una tercera técnica requiere servirse de los pronósticos de los analistas
de valores. Publican estimaciones de la tasa de crecimiento de las
utilidades referentes a las más grandes empresas de participación
pública.
Por ejemplo,
Los de Value Line se aplican a 1 700 compañías y las grandes casas de
corretaje ofrecen pronósticos similares. Más aún, algunas compañías
recopilan los pronósticos periódicamente y proporcionan información
sucinta como la mediana y el rango de los pronósticos sobre compañías
muy conocidas. Los resúmenes, entre los que cabe citar los de Zack o
de Thomson ONE, pueden consultarse en Internet. Esas tasas del
crecimiento de las utilidades sirven a menudo de estimación de las tasas
de crecimiento de los dividendos.
 PROMEDIO COMPUESTO
PONDERADO

◇ Supongamos que Nacional Computer Corporación posee una

estructura óptima de capital que requiere 30% de deuda, 10% de
acciones preferentes y 60% de acciones comunes. El costo de la
deuda antes de impuestos, r , es 11%; el costo de la deuda después
de impuestos es r (1 - T) = 11%(0.6) = 6.6%; el costo de las
acciones preferentes (rap) es 10.3%; el costo de las acciones
comunes (ra) es 14.6%; la tasa tributaria marginal es 40%; el capital
nuevo provendrá totalmente de las utilidades retenidas. Podemos
calcular el CPPC así:
Aquí w , w y w son los pesos usados con la deuda, con las acciones
preferentes y las acciones comunes, respectivamente. Los dólares de
capital nuevo que obtenga Nacional Computer Corporación promediarán
30 centavos de deuda con un costo de 6.6% después de impuestos, 10
centavos de acciones preferentes con un costo de 10.3% y 60 centavos
de acciones comunes con un costo de 14.6%. El costo promedio de un
dólar (el costo CPPC) es 11.8 por ciento
 ALGUNAS AREAS
PROBLEMATICAS DEL
CAPITAL
◇ Varios temas difíciles relacionados con el costo del capital no fueron
mencionados o lo fueron muy brevemente en el capítulo. Rebasan el ámbito
del libro; pero merecen mención especial para prevenirlo de los peligros y
ofrecerle un resumen de algunos temas que serán estudiados en los cursos de
especialidad.
◇ 1. Empresas particulares. La explicación del costo de capital se refiere
fundamentalmente a ellas y nos hemos centrado en la tasa de rendimiento que
exigen los accionistas públicos. Sin embargo, se discute cómo medir el costo
del capital para una compañía cuyas acciones no se negocian. Los aspectos
tributarios son también muy importantes en tales casos. Por lo regular los
mismos principios de su estimación se aplican a las empresas particulares y a
las de participación pública; pero los problemas de conseguir datos de entrada
son diferentes.
◇ 2. Empresas pequeñas. Casi siempre son de propiedad privada y eso dificulta
estimar el costo del capital.
◇ 3. Problemas de medición. Nunca se insistirá demasiado en las dificultades
prácticas al estimar el costo del capital. Es sumamente difícil recabar datos
confiables relativos al modelo CAPM, a g en la fórmula ra = D1 /P0 + g, y para
la prima por riesgo de bono en la fórmula ra = rendimiento de bono + prima por
riesgo de bono. En conclusión, jamás tendremos la seguridad de la veracidad
de nuestro costo estimado del capital. 4. Costos de capital de proyectos con
◇ 3. Problemas de medición. Nunca se insistirá demasiado en las dificultades
prácticas al estimar el costo del capital. Es sumamente difícil recabar datos
confiables relativos al modelo CAPM, a g en la fórmula ra = D1 /P0 + g, y para
la prima por riesgo de bono en la fórmula ra = rendimiento de bono + prima por
riesgo de bono. En conclusión, jamás tendremos la seguridad de la veracidad
de nuestro costo estimado del capital.
◇ 4. Costos de capital de proyectos con riesgo diferente. Como señalamos en el
capítulo 11, es difícil medir los riesgos de un proyecto; de ahí que se asignen
tasas de descuento ajustadas al riesgo tratándose de proyectos con riesgo de
capital de distinto riesgo.
◇ 5. Pesos de la estructura de capital. En este capítulo nos limitamos a la
estructura óptima del capital y nos servimos de ella para obtener los pesos con
que se calcula el costo CPPC. Como veremos en el capítulo 14, no es nada
fácil establecerla.