GUÍA DE EJERCICIOS RESUELTOS DE RIESGO

1) Suponga que una alternativa de inversión en el mercado posee 2 escenarios posibles:

Gana 1000 con probabilidad 0,2 y pierde 1000 con probabilidad 0,8.Suponiendo que
usted acepta realizar un proyecto si su valor esperado es positivo, ¿Hasta cuánto
estaría dispuesto a pagar por un seguro que le permitiera no perder (gana cero) en
caso de escenario negativo?.

Respuesta:
En las condiciones descritas el proyecto no es aceptable (E(VPN)0), por lo tanto el
ingreso esperado es cero (no hacer nada).Con el seguro E(VPN)=200, por lo tanto está
dispuesto a pagar hasta 200.

2) Comente la veracidad o falsedad de las siguientes afirmaciones y/o explique según el

caso.

a) La posibilidad de invertir parte de la riqueza en un activo libre de riesgo

(ahorrando o endeudándose) permite alcanzar carteras de proyectos que son más
convenientes para los inversionistas y hace que todos inversionistas estén de
acuerdo en el “precio del riesgo”.También argumente gráficamente.

Respuesta:

Verdadero. Pues en ese caso todos los inversionistas, independiente de su grado de

aversión individual al riesgo, combinarán 2 activos: el de mercado y el libre de riesgo, lo
que permitirá alcanzar carteras que antes no eran factibles. Además, todos están de
acuerdo en el precio del riesgo porque eligen su cartera óptima a lo largo de una recta,
cuya pendiente es el precio por riesgo.

E( r) Cartera óptima
Línea del mercado de capitales
E( rc)

rLR

S( rc) S( r)

b) Si una persona es aversa al riesgo, entonces estará dispuesta a pagar por un seguro
en el resultado de sus inversiones.
Respuesta:
Verdadero. Pues un inversionista averso al riesgo tiene una función de utilidad
cóncava y por lo tanto una alternativa riesgosa tiene un valor esperado del VPN mayor
que su equivalente cierto. Por lo que esta dispuesto a sacrificar riqueza con tal de
disminuir el riesgo y mantener el nivel de utilidad.

c) Si un proyecto riesgoso está en una cartera de proyectos, la varianza o desviación

estándar del VPN no es un buen indicador del riesgo del proyecto para el
inversionista.
Respuesta:

Verdadero. Si hay una cartera se puede diversificar y en este caso el riesgo relevante
del proyecto se reduce a su componente no diversificable, que es la que realmente
aporta al riesgo conjunto de la cartera.

d) Un automóvil cuesta en el mercado $5 millones. Un seguro a todo evento tiene

precio de $300.000 anuales. ¿Qué condición debieran cumplir las personas que
están dispuestas a comprar ese seguro? Indicación: Utilice el concepto de
equivalente cierto y comportamiento frente al riesgo.
Respuesta:

Depende del grado de aversión al riesgo de cada persona y en la práctica debería darse
que el seguro se toma si el equivalente cierto del auto “riesgoso” para el individuo
debe ser menor que 5000-300 = $ 4.7 millones.

e) Suponga que una alternativa de inversión en el mercado posee 2 escenarios

posibles: Gana 1000 con probabilidad 0,2 y pierde 1000 con probabilidad
0,8.Suponiendo que usted acepta realizar un proyecto si su valor esperado es
positivo, ¿Hasta cuánto estaría dispuesto a pagar por un seguro que le permitiera
no perder (gana cero) en caso de escenario negativo?.
Respuesta:

En las condiciones descritas el proyecto no es aceptable (E(VPN)0), por lo tanto el

ingreso esperado es cero (no hacer nada).Con el seguro E(VPN)=200, por lo tanto está
dispuesto a pagar hasta 200.

f) La tasa de descuento debe reflejar todos los riesgos del proyecto que se evalúa,
entendiendo por riesgo el grado de fluctuación de los VPN o de los retornos de la
inversión.

Respuesta:
 Falso. De acuerdo al enfoque de portafolio o de diversificación, la tasa de descuento
debe considerar sólo el riesgo sistemático. Los otros riesgos se pueden diversificar,
por lo tanto los inversionistas no exigen premio por asumirlos.

g) A partir de los datos históricos del mercado una empresa a determinado que,
usando el Modelo de Valoración de Activos de Capital (CAPM), la rentabilidad
esperada de sus acciones es de un 15%. En consecuencia, todos los proyectos que
emprenda la empresa deberán ser descontados a esa tasa.
Respuesta:

Falso. Lo que se debe considerar es la tasa de descuento apropiada para cada

proyecto, en función de su nivel de riesgo sistemático.

3) Comente brevemente en qué consiste el análisis de sensibilidad y de escenarios y

fundamentalmente en qué se diferencian. Mencione dos ventajas y dos desventajas de
estos métodos.

El análisis de sensibilidad consiste en obtener valores optimistas y pesimistas de cada

variable incierta y luego calcular los VAN para esos valores optimistas y pesimistas.
Si el impacto de una variable riesgosa en el VAN es importante, entonces el proyecto
es Riesgoso. Lo fundamental es que el análisis de sensibilidad se hace de un
parámetro a la vez.

El análisis de escenarios permite solventar el problema de unidimensionalidad del

análisis de sensibilidad, definiendo escenarios para las distintas variables riesgosas
que afectan la inversión. Cada escenario está determinado por los valores que
supuestamente tomarían las variables riesgosas en estos.. Habitualmente se definen
tres escenarios; optimista, medio y pesimista.

La principal diferencia es que el análisis de sensibilidad permite hacer el análisis de

un parámetro a la vez y el de escenarios considera varias variables de una vez

Ventajas: Fácil de entender, fácil de aplicar

Desventajas; No utilizan información como las distribuciones de probabilidad del
parámetro a sensibilizar, no entregan distribución de probabilidades de los
indicadores de rentabilidad VAN y TIR.

4) Si el valor beta de las acciones de una empresa es 0,8 y el retorno esperado del
portafolio de mercado es 11%. Comente cómo procedería a estimar la tasa de
 descuento apropiada para un proyecto del mismo riesgo que las acciones de la
empresa.

Se podría utilizar el CAPM para estimar la tasa de descuento. Esta se calcularía

mediante la ecuación
E(Ri) = Rf + (E(Rm) -Rf )i

Supongamos que la tasa libre de riesgo es 6,39% estimada por ejemplo a partir del
promedio de TIR de los PRC del Banco central. El riesgo sistemático se estima
mediante el Beta, en este caso es 0,8 y el retorno esperado del portafolio de mercado
es 11%. Reemplazando en la ecuación se obtiene

Tasa de descuento = 6,39+0,8(11-6,39)

Es decir la tasa de descuento es 10%

5) El retorno esperado de las acciones de A es de 16%, mientras que su covarianza con

el retorno del portafolio de mercado es de 0,35. Si la tasa libre de riesgo es de 6% y la
desviación estándar de los retornos del portafolio de mercado alcanza a 0,48:

a. ¿Cuál es el beta de las acciones de la empresa A?

b. ¿Cuál es el retorno esperado para el portfolio de mercado? ¿Cuál es el
premio pagado por asumir ese riesgo?
c. Si la tasa de interés libre de riesgo sube a 8%, ¿se ve alterado el precio por
unidad de riesgo que se le exige al portfolio de mercado?, ¿Cuál es el
retorno que se le exige ahora a una acción de la empresa A?

SOLUCIÓN:
a.
Cov ( Ra; Rm) 0,35
   1,52
 m 2
0,48 2

b.
Rj  Rf    ( Rm  Rf )
 0,16  0,06  1,52  ( Rm  0,06)
0,16  0,06
 Rm   0,06  0,126
1,52

Pr emio por Riesgo  Rm  Rf  0,126  0,06  0,066

c. El premio por riesgo no se ve alterado, por lo tanto se mantiene en 0,066.

Luego,

RA  0,08  1,52  (0,066)  0,18

6) Suponga que Ud. posee $250.000. Decide comprar una bicicleta que tiene un valor
comercial de $200.000, y además invierte la diferencia en un depósito bancario que le
reporta un interés real anual de 6%. Según un estudio estadístico realizado por un
organismo estatal, existe una probabilidad de 0,001 que su bicicleta sea robada, con lo
que el valor económico de ella sería, obviamente, cero.

Si su función de utilidad durante este año es U (x) = Ln (x) (logaritmo natural):

a. ¿Cuál es su máxima disposición a pagar para asegurar su bicicleta al
principio del año?.
b. ¿Cuál es la “prima justa” por reducir el riesgo (prima actuarialmente
equitativa)?

Indicación: Suponga que la bicicleta, si no se la roban, valdrá $200.000 al final del

año.

SOLUCIÓN:
Tenemos dos posibilidades: comprar la bicicleta y que no me roben, con probabilidad de
0.999, y comprar la bicicleta y que me la roben, con probabilidad de 0.001.

El valor esperado de mi beneficio (x) será de:

E(x) = 0.999*(200000 + 1.06 * 50000) + 0.001 * (0 + 1.06 * 50000)
E(x) = 0.999 * 253000 + 0.001 * 53000
E(x) = 252800

Por otro lado, el valor esperado de mi utilidad será:

E(U(x)) = 0.999 * Ln(253000) + 0.001 * Ln (53000)
E(U(x)) = 0.999 * 12441 + 0.001 * 10878
E(U(x)) = 12,4396
Calculamos el equivalente cierto:
EC = exp(E(U(x))) = exp(12,3496)
EC = 252609,48
a) Luego, la máxima disponibilidad a pagar a comienzo de año será:
Máxima Disp. a pagar = W1 – EC = 253000 – 252609,85
Máxima Disp. a pagar = 390.15
b) Prima actuarialmente equitativa = E(x) – EC = 252800 – 252609,48
Prima Actuarialmente equitativa = 190,52

7) Comente cada uno de los siguientes enunciados:

a) ¿Qué explica que los empresarios pidan dinero a los bancos para financiar proyectos,
aún cuando dispongan de capital propio suficiente, como para autofinanciarlos?

La primera explicación, viene dada por el efecto que provocan los impuestos en los
flujos, al financiar proyectos con deuda.
El segundo motivo, tienen que ver con los riesgos de los proyectos y los problemas de
agencia que se producen entre accionistas y financistas.

b) Una compañía multinacional está evaluando realizar el mismo proyecto en dos países
distintos. El proyecto será financiado con la misma relación Deuda/Capital en ambos
países. ¿Qué motivos podrían explicar diferencias de tasas de descuento en ambos
casos?

Si miramos las ecuaciones para determinar la tasa de descuento tenemos que pueden
haber diferencias tanto en Kb, como en Kp.
Las diferencias se pueden explicar por:
En términos más específicos, encontramos:
1) Diferentes tasas libre de riesgo. (Rf)
2) Diferentes esperanzas de los retornos de un activo de mercado representativo
(Rm)
3) Diferencias en la forma como covarían los retornos esperados del proyecto, con el
Retorno de mercado. (Diferencias en los Betas)
4) Diferencias en las tasas de impuestos de ambos países (T).

c) Considere un individuo adverso al riesgo, este individuo está evaluando dos proyectos
de igual VPN, entonces siempre seleccionará el de menor riesgo total?

Falso, ya que lo que importa es el riesgo no diversificable y no el riesgo total. Lo que

se debe dar es que se seleccione el proyecto de menor riesgo no diversificable, pero se
puede dar que este proyecto tenga mayor riesgo total.

d) Suponga un mercado donde existe una tasa libre de riesgo. Además en este mercado,
existe un Fondo Mutuo que dispone de un instrumento altamente diversificado y
representativo del mercado, que pone a disposición de los inversionistas.
Podrían en este mercado, dos individuos con distintas preferencias y adversos al
riesgo, satisfacer sus necesidades de inversión?

Sí, debido a que ellos, considerando sus preferencias, podrían combinar estos activos
y obtener distintas carteras de inversión. Una persona menos arriesgada, podrá
 adquirir más activo libre de riesgo y menos activo de mercado. Se puede dar la
situación en que incluso una persona compre mucho activo de mercado, manteniendo
una posición corta en activo libre de riesgo.

Nota: El alumno puede apoyar su análisis en forma gráfica, con la Línea de Mercado
de Capitales.

8) Un analista financiero comentaba: “Dado que se espera que el retorno de mercado

aumente, será más conveniente mantener el portafolio A antes que el B”

PORTFOLIO A PORTFOLIO B
Acción Beta % invertido Acción Beta % invertido
Electrix 1.21 24% Cía del Mar 1.3 17
Ferrasa 1.66 16% Banco MH 1.31 25
Techno RT 1.3 32% San Pablo 1.55 21
Gas Central 1.02 18% KJG 0.59 14
Pharma 1 1.1 10% Transmar 0.96 23

i) ¿Es correcto el comentario del analista? Justifique su respuesta.

ii) Calcule el retorno esperado de cada portafolio , sabiendo que existe un activo
libre de riesgo que entrega un retorno de 5% y que el retorno de un portafolio
muy diversificado y representativo de este mercado, tiene un retorno esperado
de 11%.

SOLUCIÓN:

i)
PORTFOLIO A PORTFOLIO B
Acción Beta % invertido Acción Beta % invertido
Electrix 1.21 24% Cía del Mar 1.3 17
Ferrasa 1.66 16% Banco MH 1.31 25
Techno RT 1.3 32% San Pablo 1.55 21
Gas Central 1.02 18% KJG 0.59 14
Pharma 1 1.1 10% Transmar 0.96 23

Se debe calcular el beta de cada portafolio. Como lo betas se pueden sumar linealmente,
el beta de un portafolio es el promedio ponderado de los betas de cada uno de los activos
que lo componen, donde las ponderaciones son el porcentaje invertido en ese activo.

Beta portafolio A = 1.21*0.24 + 1.66*0.16 + 1.3*0.32 + 1.02*0.18 + 1.1*0.1 = 1.26

Beta portafolio B = 1.3*0.17 + 0.31*.25 + 1.55*0.21 + 0.59*0.14 + 0.96*0.23 = 1.17
Por lo tanto, dado que el beta representa cuánto más (o menos) subirá el retorno del
portfolio frente a cambios en el retorno promedio del mercado, entonces, como se espera
un aumento en el retorno del mercado, conviene mantener el portfolio A, ya que tiene un
mayor beta (amplificará más los buenos resultados del mercado)

ii) sólo aplicar la fórmula del CAPM

retorno portfolio A = 0.05 + 1.26*(0.11-0.05) = 12.56%

retorno portfolio B = 0.05 + 1.17*(0.11-0.05) = 12.02%

9) Dibuje y explique brevemente el mapa de curvas de utilidad en el plano riesgo –

retorno para dos inversionistas que poseen las siguientes funciones de utilidad:

 Inversionista 1 : U(w) = 3w
 Inversionista 2: U(w) = 2w2
w = riqueza del inversionista.

SOLUCIÓN:
Inversionista 1 : U(w) = 3w

Este inversionista es neutral al riesgo. Se puede ver mediante las derivadas

Primera derivada 3 = pendiente constante.
También se puede ver graficándolo
U(W)

W
Por lo tanto en el plano riesgo – retorno, sus curvas de utilidad son:
retorno

U2

U1

U0

riesgo
con U2 > U1 >U0

Inversionista 2: U(w) = 2w2

La segunda derivada = 4 , es positiva por lo tanto es una función convexa (También

podrían deducir esto mediante un gráfico)

Por lo tanto en el plano riesgo – retorno, sus curvas de utilidad son:

retorno

U2

U1

U0

riesgo

con U2 > U1 >U0

Suponga que en una economía existen solo dos tipos de activos A, y B. Suponga además
que el retorno anual esperado y las volatilidades anuales de cada activo son R_A= 5%,
R_B=10%, y Sigma_A= 20% y Sigma_B=10%.
10) Si el coeficiente de correlación entre A y B es cero, encuentre una cartera (es decir
una combinación de A y B) que minimice el riesgo total. Calcule la volatilidad y el
retorno esperado de dicha cartera.

SOLUCION:

El inversionista debe minimizar el riesgo de la cartera, por lo que resuelve el problema de

C
2
minimizar , eligiendo los pesos de inversión de cada activo óptimos (wA y wB, tal
2
que wA+wB=1). Definiendo wA = w y wB =(1-w), escribimos la expresión para el riesgo de
una cartera con dos activos: C2= w2A2 + (1-w)2B2 + 2 w (1-w) ABAB.

2
d 2 C 1  B   A B  AB
Resolviendo * = 0, llegamos al w óptimo w= 2 2
dw 2  A   B  2  AB A B

Reemplazando por los datos del problema, obtenemos:

Activos R Sigma i wi
A 0,05 0,2 0,2
B 0,1 0,1 0,8

Coef. Corr 0
Sigma c 0,089
rc 0,090

O sea, el inversionista debe construir una cartera en la que el 20% de su inversión

esté en el activo A y el 80% en B.

El retorno de la cartera está dado por rC= w rA + (1-w) rB = 9%

La volatilidad está dada por C, donde C2= w2A2 + (1-w)2B2 + 2 w (1-w)
ABAB.

Luego C = 8,9%
11) Suponga que en una economía en donde se cumple el modelo CAPM se observan los
siguientes parámetros anuales

Tasa libre de riesgo: 5%

Volatilidad Cartera de Mercado: 15%
Retorno Cartera de Mercado: 12%

Acciones Retorno Volatilidad Correlaciones

Esperado
A B C
A 18% 25% 1 0,5 0,0
B 8% 10% 0,5 1 0,0
C 9% 8% 0,0 0,0 1

a) Determine el beta de A, B y C.

Beta_A = (R_A-R_f)/(R_M-R_f)=(18 –5)/(12-5) =13/7 =1,86

Beta_B = (R_B-R_f)/(R_M-R_f)=(8 –5)/(12-5) = 3/7 =0,43
Beta_C = (R_C-R_f)/(R_M-R_f)=(9 –5)/(12-5) = 4/7 =0,57

b) Construya un “hedge fund”,D, (es decir un fondo mutuo donde se permiten ventas
cortas de acciones) usando solamente las acciones de A y B tal que su beta sea igual a
cero. Calcule el retorno esperado de D.

w*Beta_A + (1-w)*Beta_B = 0 luego, w= Beta_B/(Beta_B-Beta_A) = 3/(3-13) = -30%

Es decir R_D= -0,3*18% +1,3*8% =5%

c) Calcule la volatilidad del Fondo Mutuo D, y explique por qué si su beta es cero, su
volatilidad es distinta de cero.

Vol_D = raíz((0,3*25)^2+(1,3*10)^2 + 2*0,5*(-0,3)*1,3*25*10) = 12.77%

d) Calcule el riesgo específico (es decir no sistemático) de las acciones A.

Si el CAPM es válido,

entonces Vol(R_A) =raiz((Beta_A*Vol(R_M))^2 + (Vol(Epsilon_A))^2)

Donde Epsilon_A es el error específico (ortogonal al retorno del mercado).

Sin embargo mirando los valores vemos que (riesgo específico)^2 = (Vol(R_A))^2 –
(Beta_A*Vol(R_M))^2 = -1,51% lo que es una contradicción lo que nos indica que el
riesgo específico sería “negativo”, es decir la volatilidad de A es inconsistente con el
CAPM.

e) Construya un Fondo Mutuo E, que usando acciones de A, B y C tenga volatilidad

mínima. Determine el retorno esperado y el beta de E.

Hay que encontrar w1 y w2

Tal que V= (w1*Vol_A)^2 + (w2*Vol_B)^2 +((1-w1-w2)*Vol_C)^2 +
2*w1*w2*Cov_AB + sea mínimo (Cov_AC y Cov_BC son cero)

Las condiciones de primer orden son:

w1*(Vol_A)^2 - (1-w1-w2)*(Vol_C)^2 +w2*Cov_AB = 0
w2*(Vol_B)^2 –(1-w1-w2)*(Vol_C)^2 + w1*Cov_AB = 0

es decir

w1*[(Vol_A)^2 +(Vol_C)^2]+ w2[*(Vol_C)^2 +Cov_AB] = (Vol_C)^2

w1*[(Vol_C)^2 + Cov_AB] + w2*[(Vol_B)^2 +(Vol_C)^2]= (Vol_C)^2

Vol_A= 0,25
Vol_B=0,1
Vol_C = 0,08
Cov_AB=0,5*0,25*0,1=0,0125

0,0689*w1 +0,0189*w2 = 0,0064

0,0189*w1 +0,0164*w2 = 0,0064

de donde
w1=-2,1%
w2=41,4%
w3=60,7%

Por lo que R_E = w1*R_A + w2*R_B + w3*R_C =8,40%

Beta_E = (R_E-R_f)/(R_M-R_f) = 0,49