CLASIFICADORAS DE RIESGO

La calificación de riesgo es la opinión de una entidad independiente

especializada en estudios de riesgo sobre la calidad crediticia de una emisión de
valores de otras empresas y de los gobiernos, y no constituye una sugerencia o
recomendación para comprar, vender o mantener un determinado valor, ni un
aval o garantía de una emisión o su emisor, sino la opinión de un especialista
como un factor complementario para la toma de decisiones de inversión.

Para lograr este objetivo, las Calificadoras de Riesgo realizan análisis

cuantitativo y cualitativo sobre diferentes variables que influyen sobre el riesgo
que se asume en una inversión, las cuales varían de acuerdo al riesgo evaluado.
A partir de estos análisis, Las Calificadoras traducen el riesgo percibido a una
calificación estandarizada de acuerdo a una escala establecida para que el
público pueda entender y comparar.

1 RIESGO
En su primera acepción, puede definirse como la posibilidad de experimentar
pérdidas. Posibilidad de pérdida financiera o más formalmente, la variabilidad en
los rendimientos de un activo dado.

Es la posibilidad de obtener un resultado distinto al que se pretendía conseguir

al efectuar una acción determinada.

Combinación de la frecuencia o probabilidad que puedan derivarse de la

materialización de un peligro.

Incertidumbre respecto el resultado futuro de una inversión. Mayor incertidumbre

implica mayor riesgo. El desvío estándard de las variaciones de precio es un
indicador del riesgo del activo. Riesgo no sistemático, es el riesgo atribuible a
factores que afectan sólo a ese Activo. Riesgo sistemático es el riesgo atribuible
a factores que afectan a todo el mercado. También llamado riesgo de mercado,
o riesgo no diversificable.

1.1 TIPOS DE RIESGO

 De Mercado. Se entenderá de mercado la contingencia de pérdida o
ganancia por la variación del valor del mercado frente al valor registrado
 de la inversión, producto de cambios en las condiciones del mercado;
incluidas las variaciones en las tasas de interés o en las tasas de cambio.
 De Solvencia. Contingencia de pérdida por el deterioro en la estructura
financiera del emisor o garante del título, que pueda generar disminución
en el valor de la inversión o en la capacidad de pago, total o parcial, de
los rendimientos o del capital de la inversión.
 Jurídicos. Se entenderá como jurídico la contingencia de pérdida
derivada de situaciones de orden legal que puedan afectar la titularidad
de las inversiones o la efectiva recuperación de su valor.
 Industrial. Muestra aquellos riesgos y oportunidades que existen en la
industria del emisor de cara a la evolución futura de la compañía
estudiada, es decir, estudia el riesgo económico.
 Empresarial. Estudia la capacidad de reacción de los directivos de la
empresa ante sucesos imprevistos y su grado de mantenimiento del
rendimiento de la compañía en esos instantes.
 Riesgo legal. El riesgo financiero es el resultado directo de las decisiones
de financiación, porque la composición de la estructura de capital de la
empresa el nivel de apalancamiento financiero incide directamente en su
valor.
En este tipo de riesgo es muy importante la labor que cumplen las
calificadoras de riesgo
 El riesgo de reinversión. Para un inversor, el riesgo está compuesto por
dos elementos que actúan con signo contrario y que siempre deberían
ligarse al horizonte temporal de aquél: por un lado, el riesgo de
reinversión, o la incertidumbre sobre precios y tipos de interés a los que
el inversor podrá efectuar la reinversión de los cupones y demás flujos de
caja que se pudieran generar a lo largo de su horizonte temporal; y por
otro, el riesgo de precio, asociado a las fluctuaciones de su valor de
mercado, provocadas por los desplazamientos de la curva de tipos de
interés. El primer riesgo surge cuando el inversor invierte a plazos
inferiores a su horizonte temporal, y el segundo, cuando lo hace a plazos
superiores.
 El riesgo de insolvencia. Cualquier adquisición de deuda del Estado se
dice que carece del riesgo de insolvencia, en el sentido de que todo lo
prometido que se va a pagar realmente se va a recibir sin demora
efectivamente. Se dice así que las inversiones en deuda pública están
libres de riesgo, tanto en deuda de nuestro país como de otro europeo o
del mundo desarrollado
 El riesgo de interés en la intermediación financiera. Las instituciones
que en principio asumen un mayor riesgo de tipos de interés son aquellos
intermediarios financieros que realizan labores de transformación de
plazos activos y pasivos, es decir entidades bancarias y compañías de
seguros fundamentalmente, empresas de arrendamiento financiero o
factoring, entre otras. Para las entidades financieras se trata del primer
riesgo a gestionar en la década de los noventa.
 Riesgo sistemático y no sistemático. El riesgo de invertir en un activo
proviene de sorpresas, acontecimientos inesperados; después de todo, si
siempre se obtuviera exactamente lo esperado, la inversión sería
predecible y por consiguiente libre de riesgo
El riesgo inherente a la posesión de un valor, una acción de una empresa,
por ejemplo, suele desagregarse en dos sumandos: el riesgo sistemático
o de mercado, y el riesgo no sistemático. O de otra forma, el riesgo no
evitable por la diversificación de una cartera, y el que sí puede ser evitado.
De tal forma que la ganancia por incurrir en un riesgo depende sólo del
riesgo sistemático de una inversión, y no del riesgo no sistemático, que
puede ser evitado y eliminado prácticamente sin coste alguno mediante la
diversificación, y por tanto no existen ganancias por incurrir en este riesgo.

En un periodo de tiempo dado, el riesgo de poseer una acción es que los

dividendos más el precio final de las acción sea mayor o menor que lo
esperado, lo que hace que el rendimiento obtenido sea riesgoso. ¿Qué es
lo que ocasiona que los dividendos o los precios de las acciones, y por lo
tanto los rendimientos, sean más altos o más bajos de lo esperado? Por
lo general, los precios de las acciones y dividendos fluctúan debido a dos
tipos de noticias:
 1. Las noticias específicas de la empresa, son las novedades buenas o
malas acerca de la compañía. Por ejemplo, podría anunciarse que ha
tenido éxito en ganar la participación en el mercado dentro de su industria.
2. Las noticias que abarcan al mercado, se refieren a la economía en su
conjunto, por lo que afectan a todas las acciones. Por ejemplo, la Reserva
Federal podría anunciar que bajará las tasas de interés para impulsar la
economía.
Las fluctuaciones del rendimiento de una acción que se deben a las
noticias específicas de la empresa son riesgos independientes. No se
relacionan unos con otros, como sucede con los robos a casas. A este
tipo de riesgo también se le conoce como específico de la empresa,
idiosincrático, no sistémico, único o riesgo diversificable.
El inversor puede evitar este tipo de riesgo invirtiendo en acciones de
distintas compañías cuya correlación sea adecuada. Por lo tanto, para el
inversor el riesgo total no es relevante, sino solamente el sistemático que
no puede diversificarse.
Es el riesgo no sistemático el que es posible eliminar casi totalmente con
la diversificación, cuanto mayor número de distintas acciones de
empresas integren la cartera menor riesgo no sistemático o diversificable
(ambos términos son perfectamente intercambiables).
Las fluctuaciones del rendimiento de una acción se deben a noticias que
abarcan a todo el mercado y que representan riesgos comunes. Como
ocurre con los terremotos, todas las acciones resultan afectadas de
manera simultánea por las noticias. Este tipo de riesgo se denomina
sistémico, no diversificable, o riesgo de mercado.
Sin embargo, la diversificación de las inversiones no es suficiente para
eliminar el riesgo sistemático, ya que un riesgo de este tipo afecta, por
definición, a todos los activos con más o menos intensidad. Así pues, por
razones obvias, los términos sistemático y no diversificable se emplean
de manera intercambiable.
Por lo cual se consideran dos principios:
 La prima por el riesgo que es diversificable es igual a cero, por lo
que los inversionistas no reciben compensación por correr el riesgo
específico de las empresas.
 Implica que la prima por riesgo de una acción no se ve afectado por el
riesgo específico y diversificable de la empresa. Si el riesgo susceptible
de diversificarse de las acciones se compensara con una prima adicional
por riesgo, entonces los inversionistas comprarían las acciones, ganarían
la prima adicional y de modo simultáneo diversificarían y eliminarían el
riesgo. Al hacerlo, los inversionistas ganarían una prima adicional sin
correr riesgo extra. Esta oportunidad de ganar algo a cambio de nada se
aprovecharía y eliminaría con rapidez.
 La prima por riesgo de un valor está determinada por su riesgo
sistémico y no depende del diversificable.
La diversificación no reduce el riesgo sistemático: aún en posesión de una
cartera grande, un inversionista estará expuesto a los riesgos que afectan
a la economía en su conjunto, y por lo tanto a todos los valores. Como
tienen aversión al riesgo, demandarán una prima por correr el riesgo
sistémico; de otro modo harían mejor si vendieran sus acciones e
invirtieran en bonos libres de riesgo.

2 AGENCIA CALIFICADORA DE RIESGO:

Las agencias calificadoras son empresas privadas dedicadas a la evaluación de
un país desde el punto de vista político, económico y social la cual da una
calificación, que sirve de instrumento para las decisiones de inversión y permite
mitigar el riesgo que supone invertir en activos financieros de diversos
prestatarios, ya sean éstos países, entidades estatales, estados, provincias,
ciudades o empresas.

La calificación de riesgo es la evaluación que las firmas calificadas para tal efecto
cuantifican y califican a los diversos tipos de riesgo que se encuentran en el
mercado de capitales. Es por esto que cobra gran importancia el estudio de la
manera como se califica el riesgo por parte de las entidades competentes.

En otras palabras, lo que califican las agencias es la capacidad y el deseo de un

emisor soberano para devolver la deuda emitida de manera periódica, tanto el
principal como los intereses, lo cual sirve de guía a los inversionistas u hombres
de negocio para la adecuada toma de decisiones en materia de inversión.
Las Sociedades Calificadoras de Valores son compañías especializadas que se
dedican fundamentalmente a analizar las emisiones de renta fija, con el fin de
evaluar la certeza de pago puntual y completo de capital e intereses de las
emisiones, así como la existencia legal, la situación financiera del emisor y la
estructura de la emisión, para establecer el grado de riesgo de esta última.

Las calificadoras de riesgo crediticio han sido fundamentales en el desarrollo de

los mercados de capitales y en la promoción de la transparencia de la
información y la cultura de la medición del riesgo. En el caso de las compañías
que se someten a un proceso de calificación, éstas pueden ampliar la flexibilidad
en sus fuentes de financiación, tener mayor acceso a los mercados de capitales,
reducir sus costos de endeudamiento, mejorar la relación con proveedores, entre
otras.

2.1 Historia
La calificación de valores se originó en los Estados Unidos hacia finales del siglo
XIX, en donde se había desarrollado un sistema de información crediticia que
era utilizado por inversionistas e instituciones financieras. A principios del siglo
XX, con el desarrollo de la industria ferroviaria, las empresas de ese sector se
convirtieron en las principales emisoras de obligaciones (bonos), hecho que dio
pie a la creación de otras empresas dedicadas a estudiar la calidad de dichos
instrumentos. En la medida en que el mercado se desarrollaba y la oferta de
instrumentos crecía, las agencias calificadoras evolucionaban también,
calificando todo tipo de emisiones ofrecidas en el mercado doméstico e
internacional.

En 1919 la actividad de calificación de riesgos ya cubría desde los Estados

Unidos deudas soberanas de países como Francia, Gran Bretaña, Italia, Japón,
y la República China. En la actualidad, existen un grado de cubrimiento global
que ejercen las tres principales agencias calificadoras, las cuales están
asignando calificaciones a todo tipo de emisiones privadas, públicas, soberanas,
etc. en los mercados de capitales desarrollados y emergentes. Las tres
calificadoras mencionadas son: FitchRatings, Moody's y Standard and Poor's .
La popularidad y aceptación de las calificaciones por parte del público llevaron a
otros países a adoptar el sistema de calificación de riesgos. En algunos de ellos
el sistema se adoptó por iniciativa de empresarios particulares atendiendo las
necesidades del mercado, mientras que en otros se hizo por vía legislativa.

2.2 Funciones
La función básica es la evaluación de los diversos tipos de riesgo que se
presentan en los mercados financieros y de capitales.

La función de las clasificaciones de riesgo es la de determinar la viabilidad,

oportunidad y sobre todo la seguridad de emprender algún tipo de negocio o
contrato, en el caso de los países tiene que ver con la capacidad de los países
con cumplir con sus deudas y obligaciones financieras.

Las Calificaciones más Frecuentes Son:

 Emisiones de Bonos
 Países
 Empresas
 Entidades Financieras
 Titularizaciones

2.3 Criterios de Calificación

En términos generales utilizan los mismos criterios técnicos, financieros y de
modelación, la diferencia entre las distintas agencias está en la nomenclatura
que utilizan, por ello al momento de realizar un análisis de la calificación de algún
Emisor es importante conocer la escala y la nomenclatura que utiliza.

El proceso de calificación incluye las siguientes etapas:

 Solicitud de calificación por parte del emisor y firma del contrato de

calificación entre las partes.
 Revisión del material suministrado en la solicitud preliminar de
información. Con base en esta información se realiza una lista de
preguntas sobre dudas y aspectos importantes para ser tratados en la
visita de calificación. A continuación, se elabora la agenda de visita. La
agenda es suministrada a la empresa para que prepare los temas a tratar
en la visita.
  Realización de la visita de diligencia de calificación a la entidad, la cual se
lleva a cabo en sus instalaciones. Evacuación de todos los temas
señalados en la agenda de visita.
 Análisis final de la información. Se prepara el perfil de la calificación y se
presenta a la junta directiva de la sociedad calificadora en donde se
asigna la calificación.
 Notificación de la calificación a la entidad. La empresa puede aceptar,
apelar o rechazar la calificación. Igualmente, la empresa puede mantener
la calificación privada hasta que se decida a realizar una emisión o hasta
que desee hacerla pública.

La determinación de una evaluación de riesgo crediticio es un asunto de juicio

basado en el análisis cualitativo y cuantitativo que cambia de acuerdo con el
ambiente económico de cada industria o sector y, dentro de cada uno de éstos,
varía para cada empresa de acuerdo con su desempeño particular y su propia
cultura empresarial.

A. ANÁLISIS CUANTITATIVO. Dentro de este campo se contempla un

exhaustivo análisis de los estados financieros y de flujos de efectivos
sobre bases históricas. De este se desprende una evaluación del éxito
obtenido por la administración en la implementación de estrategias
anteriores frente a sus competidores, acreedores y la productividad del
patrimonio.
El análisis histórico constituye la base sobre la que se evalúan los
pronósticos de la compañía. La tendencia en las razones financieras y de
las principales variables permite darle credibilidad a las proyecciones
presentadas. No obstante, el comportamiento pasado no se puede tomar
como prólogo de lo que será el comportamiento futuro y, por lo tanto, la
proyección futura no está garantizada ni se puede complementar hasta no
realizar un considerable esfuerzo para estimar las condiciones
potenciales de la entidad emisora.
B. ANÁLISIS CUALITATIVO. Una calificación de riesgo de una emisión no
se puede otorgar basándose exclusivamente en análisis financieros, toda
vez que éstos no reflejan a cabalidad la circunstancia específica y el
potencial de las empresas. Es por eso que el análisis cuantitativo debe
 ser complementado con aspectos cualitativos, con el fin de llegar a una
correcta calificación. Entre los aspectos cualitativos que se consideran y
que pueden llegar a influir en la capacidad de pago oportuno de una
emisión, están: calidad de la administración, planes y estrategias,
oportunidades de mercado, investigación y desarrollo de nuevos
productos, ciclos de vida de productos, recursos humanos, políticas de
control y auditoría y aspectos fiscales.

2.4 Escalas de calificación

Categoría Definición

AAA Una obligación calificada con 'AAA' tiene la calificación más

alta otorgada por S&P Global Ratings. La capacidad del
emisor para cumplir con sus compromisos financieros es
extremadamente fuerte.

AA Una obligación calificada con 'AA' difiere solo en un pequeño

grado de las que tienen la calificación más alta. La capacidad
del emisor para cumplir con sus compromisos financieros es
muy fuerte.

A Una obligación calificada con 'A' es un poco más susceptible

a los efectos adversos derivados de cambios en las
condiciones y circunstancias económicas que las
obligaciones calificadas en categorías más altas. Sin
embargo, la capacidad del emisor para cumplir con sus
compromisos financieros todavía es fuerte.

BBB Una obligación calificada con 'BBB' presenta parámetros de

protección adecuados. Sin embargo, es más probable que
condiciones económicas adversas o cambios coyunturales
conduzcan al debilitamiento de la capacidad del emisor para
cumplir con sus compromisos financieros sobre la obligación.
BB, B, Las obligaciones calificadas en estas categorías son
CCC, CC y consideradas como poseedores de características
C especulativas importantes. La categoría ‘BB’ indica el menor
grado de especulación y la de ‘C’ el mayor grado. Aunque
tales emisiones probablemente tendrán algunas
características de calidad y protección, éstas podrían verse
superadas en ocasión de una elevada incertidumbre o de
importantes exposiciones a condiciones adversas.

BB Una obligación calificada con 'BB' es menos vulnerable a

incumplimiento que otras emisiones especulativas. Sin
embargo, enfrenta constante incertidumbre y exposición ante
situaciones adversas financieras, económicas o del negocio,
lo que puede llevar a que el emisor tenga una capacidad
inadecuada para cumplir con sus compromisos financieros
sobre la obligación.

B Una obligación calificada con 'B' es más vulnerable a un

incumplimiento de pago que las calificadas con 'BB', pero el
emisor tiene capacidad para cumplir con sus compromisos
financieros sobre la obligación. Condiciones adversas del
negocio, financieras, o económicas probablemente
perjudicarían la capacidad o voluntad del emisor para cumplir
con sus compromisos financieros de la obligación.

CCC Una obligación calificada con 'CCC' es actualmente

vulnerable a un incumplimiento de pago y depende de
condiciones favorables del negocio, financieras, o
económicas para que el emisor cumpla con sus compromisos
financieros sobre dicha obligación. En caso de condiciones
adversas del negocio, financieras, o económicas, el emisor
probablemente no tendrá la capacidad de cumplir con sus
compromisos financieros sobre la obligación.
 CC Una obligación calificada con ‘CC’ es actualmente muy
vulnerable a un incumplimiento de pago. La calificación 'CC'
se usa cuando no ha ocurrido aún un incumplimiento, pero
S&P Global Ratings prevé el incumplimiento como una
certeza virtual, sin considerar el momento en que este
suceda.

C Una obligación calificada con 'C' es actualmente muy

vulnerable a un incumplimiento de pago, y se espera que la
obligación tenga un seniority relativo más bajo o una
recuperación final más baja en comparación con las
obligaciones con calificaciones más altas.

2.5 Riesgos que califican

2.5.1 Emisiones de Bonos

El análisis de la clasificación de bonos y acciones preferenciales también se
sustenta en el desarrollo del sector y del emisor, para lo cual el analista deberá
contar con la información necesaria para determinar y evaluar elementos
cualitativos y cuantitativos en el sector y el emisor.

La clasificación de bonos y acciones preferenciales constará de dos etapas: el

análisis previo y los procedimientos normales de clasificación.

La primera etapa del análisis previo de un bono o acción preferencial consistirá

en verificar si el emisor presenta información representativa y suficiente. Si así
ocurriese, se aplicarán al emisor los procedimientos normales de clasificación.

La liquidez de los títulos de deuda, como es el caso de un bono, no será

considerada en la clasificación de riesgo puesto que si bien constituye un riesgo
para el tenedor del mismo (riesgo de pérdida por venta apresurada), él no tiene
incidencia alguna sobre el riesgo que califica la Clasificadora en este tipo de
instrumento.
El riesgo de la industria se entenderá como la variabilidad de la rentabilidad o de
los retornos que perciben cada uno de los participantes o competidores dentro
de ella, debido al efecto que genera un cambio en alguno de los factores que son
relevantes y críticos para su evolución.

2.5.2 Empresas
El riesgo de la empresa estará determinado por la evaluación de sus fortalezas
y debilidades internas, que condicionen su capacidad para crear y alcanzar una
posición competitiva que sea sostenible en el tiempo en el (los) negocio(s) en
que participe. El analista deberá evaluar factores tales como gestión,
comercialización, producción entre otros.

Conforme a entrevistas que se efectuarán con los principales accionistas y con

los distintos ejecutivos del emisor, se analizará la coherencia de los objetivos de
mediano y largo plazos.

La calificación asignada se someterá a un análisis de sensibilidad con el objeto

de determinar la variabilidad de la Capacidad de Pago Esperada del emisor ante
diversos eventos desfavorables que pudieran presentarse en el futuro.

En los casos que el emisor presente un proyecto de expansión vinculado a la

nueva emisión objeto de la clasificación, o presente planes de expansión
relevantes para el futuro de la empresa, la Clasificadora procederá a efectuar
una evaluación adicional de los elementos que componen la factibilidad del
proyecto.

2.5.3 Países
La mayoría de los trabajos sobre Riesgo País tratan de aproximarse a su
cuantificación, desarrollando correlaciones entre el comportamiento de los
diferenciales de tasas de interés de distintos tipos de deuda y el Riesgo País, el
cual es determinado ya sea mediante los ratings asignados por las agencias
calificadoras internacionales de riesgo de crédito (Moody’s, Standard & Poor’s,
FitchIBCA, entre otras) o a través de los índices de Riesgo País, calculados por
empresas como Euromoney o Institutional Investor.

El Riesgo País es un índice denominado Emerging Markets Bond Index Plus

(EMBI+) y mide el grado de "peligro" que entraña un país para las inversiones
extranjeras. J. P. Morgan analiza el rendimiento de los instrumentos de la deuda
de un país, principalmente el dinero en forma de bonos. Este indicador se
concentra en las naciones emergentes, entre ellas las tres mayores economías
latinoamericanas: Brasil, México y Argentina. También brinda datos sobre
Bulgaria, Marruecos, Nigeria, Filipinas, Polonia, Rusia y Sudáfrica.

El EMBI+ es elaborado por el banco de inversiones J. P. Morgan, de Estados

Unidos, que posee filiales en varios países latinoamericanos. J. P. Morgan
analiza el rendimiento de los instrumentos de la deuda de un país, principalmente
el dinero en forma de bonos, por los cuales se abona una determinada tasa de
interés en los mercados.

El valor del Riesgo País es igual a la diferencia entre las tasas que pagan los
bonos del Tesoro de los Estados Unidos y las que pagan los bonos del respectivo
país. Se utiliza la tasa de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos como base,
ya que se asume que es la de menor riesgo en el mercado (razonablemente es
de suponer que si algún país tiene la capacidad de honrar su deudas, ese sea
los Estados Unidos).

Riesgo País = Tasa de rendimiento de los bonos de un país - Tasa de

rendimiento de los Bonos del Tesoro norteamericano.

A. Factores que inciden en el riesgo país.

- Prima por inflación
- Prima por riesgo de incumplimiento
- Prima por liquidez
- Prima por devaluación
- Prima por vencimiento
- Otros factores: estabilidad política, estabilidad macroeconómica y
fiscal, situación del área geográfica del país, fortaleza bancaria.
B. Cómo se mide el Riesgo País
El Riesgo País se mide en puntos básicos (cada 100 puntos equivalen a
1%), por esto cuando se escucha que el índice de Riesgo País se ubica
en 1.200 puntos, en realidad se está diciendo que el bono del país emisor
paga 12% adicional sobre la tasa de los bonos americanos.