Flujo Neto de Caja
Flujo Neto de Caja
Flujo Neto de Caja
CONCEPTOS FUNDAMENTALES:
(1) EL COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL, CPPC, ó WACC = Weighted Average Cost
of Capital
El costo del capital es el costo promedio de la financiación del proyecto; la financiación puede
provenir de diferentes fuentes: Aporte de capital por parte de los socios inversionistas, préstamos
bancarios, emisión de bonos u otros títulos valores, reinversión de utilidades, etc.
Todas las fuentes de financiación, incluido el capital aportado por los inversionistas,
tienen un costo, y su promedio ponderado es lo que se denomina Costo Promedio Ponderado del
Capital ó WACC por sus siglas en inglés (Weighted Average Cost of Capital), el cual, a su vez, puede
ser utilizado como la tasa de descuento en la evaluación financiera del proyecto para calcular el
VPN, Valor Presente Neto.
En síntesis, el costo del capital puede dividirse en dos fuentes principales: Deuda
(con Bancos o por emisión de Bonos) y Capital (aporte de los socios):
El Costo De La Deuda:
El costo de la deuda está identificado en los gastos financieros (intereses pagados) de
acuerdo con las tasas de interés pactadas con los bancos acreedores. Se debe tener en cuenta que,
en el estado de resultados, los intereses de la deuda son deducibles de impuestos. Por tanto, el
costo de la deuda debe reducirse con el ahorro de impuestos que genera:
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Ejemplo:
Suponga un crédito bancario por valor de $50.000, a una tasa efectiva anual de 18%; la tasa de
impuestos es 33%. Mediante la fórmula el costo real del crédito será:
Para comprobar este resultado, compárese el estado de resultados, con deuda y sin deuda, a
partir de la Utilidad Operacional:
El costo del aporte de los inversionistas puede ser el COSTO DE OPORTUNIDAD ofrecido
por otras alternativas de inversión, o el costo financiero de los fondos tomados en préstamo
Como costo de oportunidad, puede tomarse como referencia una tasa de bajo riesgo,
como la DTF (en Colombia), o las tasas de rentabilidad que generan las negociaciones en Títulos de
Tesorería (TES) a mediano y largo plazo, o las tasas generadas por otros proyectos de inversión. En
Colombia es posible encontrar títulos TES con plazos entre cinco y diez años a tasas promedio de
7,0% efectiva anual, y aun tasa mayores.
Al contrario de los intereses pagados en el capital de deuda, el costo del aporte de los
socios, representado en el pago de dividendos o reparto de utilidades, no es deducible de
impuestos.
Con una tasa de impuestos del 33%, el costo de la deuda con el Banco y con la emisión de bonos
queda en:
Costo de la deuda con el banco: 18% (1 – 33%) = 12,06%
Costo de la deuda con los bonos: 16% (1 – 33%) = 10,72%
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Aporte de socios 60.000 42,86% 22,00% 9,43%
Préstamo bancario 50.000 35,71% 12,06% 4,31%
Bonos 30.000 21,43% 10,72% 2,30%
140.000 100% WACC: 16,03%
Entonces, en este caso el Costo Promedio Ponderado del capital, es decir, el promedio del costo
de la financiación es 16,03%, tasa de interés que puede ser utilizada como la tasa de descuento
para el cálculo del Valor Presente Neto, y otras herramientas posibles de evaluación financiera.
También conocida como Tasa Mínima Atractiva de Rendimiento, es una tasa de rentabilidad
razonable para evaluar y tomar la decisión de aceptar o rechazar un proyecto de inversión. El
monto de la TMAR está relacionado fundamentalmente con el costo promedio ponderado del
capital (CPPC), el cual resulta ser un valor intermedio entre el costo de la deuda y el costo del
patrimonio (costo del aporte de los socios del proyecto). La TMAR como criterio de decisión para
aceptar un proyecto, siempre será menor o igual a la TIR pero superior o igual al CPPC:
En el proceso básico para establecer la TMAR, primero se establece el costo del capital, el cual es
el mínimo para la TMAR; posteriormente se pueden adicionar incrementos que reflejen el
propósito de obtener rendimientos adicionales y la percepción de riesgo, Ejemplo:
CPPC (9%) + rendimiento esperado (3%) + prima de riesgo (2%) = TMAR (14%)
La TMAR varía de un proyecto a otro y a través del tiempo como resultado de factores como el
riesgo del proyecto, otras oportunidades de inversión, condiciones de la economía, la estructura
tributaria, las limitaciones de capital, las tasas del mercado, el costo del capital. (Black & Tarquin,
Ingeniería Económica)
Cuando existe un alto efecto de los impuestos sobre la rentabilidad del proyecto, la TMAR final
puede incrementarse incorporando la tasa de impuestos mediante la fórmula:
Ejemplo: Si se desea una TMAR después de impuestos de 14%, y la tasa de impuestos es 30%, la
TMAR antes de impuestos es de (14% / (1 – 30%)) = 20%
Los inversionistas, socios o accionistas, esperan un rendimiento de sus aportes, que supere
en primer lugar el índice de inflación, para que haya una ganancia real, es decir para que el capital
aumente el poder adquisitivo. Además, esperan una tasa de rentabilidad mayor a la tasa cobrada
por los establecimientos de crédito, y que equipare o supere las tasas de rentabilidad ofrecidas
por otras alternativas de inversión, para compensar el riesgo asumido al efectuar aportes en
proyectos con ciertos grados de incertidumbre.
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La TMAR de un proyecto ajustada por inflación, también se conoce TMAR a valor de
mercado. Para mantener un crecimiento real del capital, los fondos deben crecer a una tasa igual o
superior a una tasa de interés real (i), más una tasa igual a la tasa de inflación (f).
Por ejemplo, para obtener una tasa real de rendimiento (i) de 6%, cuando la inflación (f) es 5%, la
tasa ajustada por inflación (a valor de mercado), se calcula mediante la utilización de la
denominada Ecuación de Fisher:
TMAR = i + f + if
0,06 + 0,05 + 0,05*0,06 = 11,30%
Por ejemplo:
Un proyecto tiene un costo promedio ponderado de capital (CPPC) de 11%, además se desea que
rinda 4% por encima de su costo de capital, dada una inflación de 5%; en este caso, el rendimiento
real (i) es (11% + 4% = 15%); por lo tanto, la TMAR ajustada por inflación será:
Con esta tasa ajustada por inflación se procede a calcular la medida de valor deseada, que puede
ser el valor presente, la anualidad, el VPN, etc. Finalmente, la ecuación de Fisher, utilizada para
calcular la TMAR, puede presentarse también de la siguiente manera:
TMAR = (1+i)*(1+f) - 1
El flujo de caja para evaluar financieramente un proyecto a N años tiene la siguiente presentación
básica:
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AÑOS 0 N-2 N-1 N
Ingresos Operacionales XXX XXX XXX
(-) Costos y gastos operacionales XXX XXX XXX
(-) Gastos Financieros XXX XXX XXX
(=) Utilidad Antes de Impuestos XXX XXX XXX
(-) Provisión para impuestos XXX XXX XXX
(=) Resultado Neto XXX XXX XXX
(+) Valor de Salvamento XXX
(+) Depreciación XXX XXX XXX
(+) Amortización de diferidos XXX XXX XXX
(-) Amortización de créditos XXX XXX XXX
(-) Inversión inicial total XXX
(+) Valor de los créditos XXX
(=) Flujo Neto de Caja XXX XXX XXX XXX
TMAR X%
Valor Presente Neto $xx
Tasa Interna de Retorno X%
El valor de salvamento es el valor neto de la propiedad planta y equipo al final del tiempo
de planeación definido. Contablemente, el valor de salvamento resulta de restar, solamente en el
último año, la depreciación acumulada al valor bruto (o de adquisición) de la propiedad planta y
equipo. Este es el valor de salvamento contable; Deben incluirse los terrenos aunque estos no se
deprecian.
En contraste, existe también el denominado valor de salvamento económico que resulta
de estimar el valor comercial de esos activos fijos en el último año planeado. El valor de
salvamento se registra como un ingreso en el último año planeado, asumiendo que la propiedad,
planta y equipo se vende por su valor neto al final del periodo de planeación.
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EJEMPLO DE ELABORACIÓN DEL FLUJO NETO DE CAJA, Y LA EVALUACIÓN
FINANCIERA DE UN PROYECTO
LA NUEVA FÁBRICA DE GUANTES DE CAUCHO
BALANCE INICIAL
Caja 10.000
Terrenos 20.000
Edificios 30.000
Maquinaria y Equipo 50.000
Gastos diferidos 5.000
TOTAL ACTIVO 115.000
Obligaciones Financieras 51.750
Capital 63.250
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Años: 0 1 2 3 4 5
Inflación esperada 5.3% 5.0% 4.7% 4.4%
Precio de venta: 48.00 50.54 53.07 55.57 58.01
Producción anual: 6,500 7,150 7,865 8,652 9,517
Gasto de venta unitario 8.44 8.89 9.33 9.77 10.20
CÁLCULO DE LA TMAR:
Costo Promedio Ponderado del Capital (CPPC):
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(=) Resultado neto 8.924 15.635 23.422 32.418 42.233
(+) Valor de Salvamento 67.500
(+) Depreciación 6.500 6.500 6.500 6.500 6.500
(+) Amortización de diferidos 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000
(-) Amortización del crédito 9.922 11.709 13.816 16.303
(-) Inversión inicial total (año 0) -115.000
(+) Crédito (año 0) 51.750
FLUJO DE CAJA NETO -63.250 6.502 11.426 17.106 23.615 117.233
TALLER DE PRÁCTICA # 3
CASO 1
LA NUEVA PRODUCTORA DE ACEITE DE OLIVA
Considere el siguiente proyecto de inversión para producir aceite de oliva. El horizonte de
planeación es a 5 años, la unidad de cuenta será el galón y la valoración se hará en miles de pesos.
Para el primer año la empresa espera producir y vender 1.800 galones. Se estima que el volumen
de producción y ventas aumente anualmente en 5%. El componente de precios y costos para el
primer año es el siguiente:
Precio de venta por galón: $ 295
Costo unitario de materia prima $ 54
Costo unitario de envases y empaques $ 18
Costo unitario de mano de obra directa $ 58
Estos valores aumentarán cada año de acuerdo con las tasas de inflación esperada en cada año
inmediatamente anterior: 4.0% en el primer año con un incremento de una décima anual en los
siguientes años.
Los gastos de administración en el primer año serán de: $120.000. Estos gastos aumentarán
anualmente en 6%. El Gasto anual de ventas será $110.000 en el primer año, y aumentará
anualmente en 4%. La inversión inicial en Maquinaria y Equipo será de $50.000. Igualmente se
requiere de las siguientes inversiones iniciales:
Capital de trabajo $ 2.000
Terreno $50.000
Edificios $80.000
Equipo de cómputo y comunicaciones $ 6.000
La depreciación se hará mediante el método de depreciación decreciente (sumatoria de
los números dígitos): Equipo de cómputo en 4 años, maquinaria y equipo a 10 años y edificios a 20
años. El valor de salvamento se calcula por el método contable y la tasa de impuestos es 30%.
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Elabore los Flujos Netos de Caja para cinco años, para evaluar financieramente el proyecto
mediante el cálculo del VPN y TIR. La TMAR para calcular el VPN, será el mismo CPPC.
CASO 2
LA NUEVA FÁBRICA DE CEREAL EN BARRAS
Considere el siguiente proyecto de inversión para producir barras de cereal. El horizonte de
planeación es a 6 años, la unidad de cuenta será el kilogramo. Para el primer año la empresa
espera producir y vender 1.200 kilogramos. Se espera que el volumen de producción y ventas
aumente anualmente en 4%. El componente de precios y costos para el primer año es el siguiente:
Precio unitario de venta en el primer año $ 320
Costo unitario de materia prima $ 53
Costo unitario de envases y empaques $ 15
Costo unitario de mano de obra directa $ 60
Estos valores aumentarán cada año de acuerdo con las tasas de inflación esperada en cada año
inmediatamente anterior. Se espera que la inflación en el primer año sea 3.5% y aumente una
décima anual en los siguientes años.
Los gastos de administración y ventas en el primer año serán de $150.000, los gastos de
mantenimiento y servicios públicos serán de $25.000 en el primer año; todos estos gastos
aumentarán anualmente según índices de inflación. La inversión inicial se hará en los siguientes
activos:
Capital de Trabajo $ 4.000
Terreno $40.000
Edificios $60.000
Maquinaria Y Equipo $54.000
Equipo de cómputo y comunicaciones $ 6.500
Activos diferidos $13.500
CASO 3
CHOCO-GOURMET. Proyecto para la creación en el año 2020, de un punto de venta, en sector
comercial, de productos comestibles a base de chocolate. Información básica en miles de $. El
horizonte de planeación es a 5 años, y requiere de la inversión en los siguientes activos fijos:
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La depreciación se hará por el sistema de Depreciación Decreciente (Sumatoria de números
dígitos): 10 años para muebles, enseres, maquinaria y equipo. El equipo de cómputo, video y
comunicaciones se depreciará en 4 años. El valor de salvamento por el método contable. Por otra
parte, se requiere invertir en los siguientes gastos pre-operativos o ACTIVOS DIFERIDOS, los cuales
se deben amortizar en cuatro años:
Además, el proyecto iniciará con un saldo en caja de $3.000, e inventarios por valor de $8.000. Los
inversionistas aportan $35.000, y toman un crédito por el mismo valor, con amortización mediante
sistema de anualidades a 5 años, y tasa efectiva anual del 15%.
Las ventas mensuales durante el primer año, se calculan en $13.000; las ventas son de contado y
se espera que incrementen anualmente en 15%. Los costos y gastos mensuales durante el primer
año se distribuyen así:
La carga prestacional es de 38%. Todos los costos y gastos, con excepción de la depreciación y las
amortizaciones crecerán en 6% anual, que es la inflación anual esperada. La tasa de impuestos es
30%. A partir del año 2022 la empresa dejará en reservas el 20% de la utilidad neta del año
inmediatamente anterior.
PREPARAR: El flujo de caja neto para los cinco años a partir de 2021 hasta el 2025, para su
correspondiente evaluación financiera. El año 2020 se considera el año cero para la creación del
proyecto. El costo de oportunidad del aporte de los socios es 25%. La TMAR será el mismo CPPC.
Nota: el inventario de cada año puede calcularse así:
Inventario anterior + compras de materia prima del año actual – 32% de las ventas del año actual.
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