Caso Benchmarking – Valorización de Empresas

Benchmarking – Análisis Financiero comparativo para los Sectores Minería y

Energía

"Las cuatro palabras más peligrosas en inversión son: esta vez será diferente” – Sir John
Templeton

Contexto

La Sra. Agustina Dongo, CEO de ADvisers & Investments, convocó a sus analistas a una
video conferencia para alinear las próximas recomendaciones de inversión que realizarían
en base a los estados financieros del segundo trimestre de 2020. Si bien usualmente había
un reporte individual de cada empresa con un breve análisis sectorial, esta vez Agustina
estaba solicitando a su equipo un análisis interno más profundo en la revisión de los
estados financieros de las empresas que cada analista tenía a su cargo.

En la empresa, cada uno de los analistas seguía algunos sectores específicos. En el caso
de Rodrigo Fernández, él tenía asignado el sector minero y de energía. Rodrigo ya tenía 2
años como analista de inversión y previamente había practicado en una empresa minera.

Agustina deseaba que cada valorización de cada una de las empresas no se limite a tener
múltiplos referenciales sino también que era necesario realizar un análisis comparativo
(benchmarking) de las principales cuentas e indicadores de los estados financieros para
cada sector. Dado el contexto de la pandemia y la gradual recuperación que venía teniendo
el país, para ella era importante evaluar no sólo como iba reaccionando cada empresa sino
qué empresa había tenido una mejor o peor desempeño financiero.

En ese sentido, Rodrigo tenía claro que necesitaba evaluar en qué estado se encontraba la
empresa previa al covid (distinguiendo sus márgenes, nivel de apalancamiento, proyectos
de inversión, etc.), cómo le había afectado la pandemia (y si lo peor ya había pasado) y cómo
se encuentra respecto a sus pares.

Rodrigo sabía que debía tener cuidado en comparar las empresas mineras ya que en este
sector el precio de los metales es fundamental y en el contexto de la pandemia estos
commodities habían tenido resultados mixtos. Por otro lado, en las de energía debía
distinguir si eran de generación y/o distribución.

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Sector Minería

Las empresas a las que hacía cobertura Rodrigo del sector minero son:

Cerro Verde es una productora de concentrados de cobre, concentrado de molibdeno y

cátodos de cobre. Sus operaciones se encuentran en Arequipa. Cerro verde tiene como
principales accionistas a los grupos económicos Freeport-McMoran (54%), Sumimoto (21%)
y Buenaventura (20%). Al 2019, sus ventas alcanzaron los USD 2,890 millones con un
margen neto de 14%. A junio de 2020, las ventas fueron USD 940 millones con un margen
neto de 0.9%. Al cierre de 2019, la acción CVERDEC1 alcanzó los $19.5, cayendo hasta $13 el
6 de abril de 2020. A septiembre, la acción cotizó a $18.

Volcan es una productora diversificada de zinc, plomo y plata con operaciones en la sierra
central. Asimismo, cuenta con 13 centrales hidroeléctricas y es socio con el 40% de
Terminales Portuarios Chancay. El principal accionista es el grupo Glencore con 63% de
participación en las acciones de clase A. Las ventas de Volcan al 2019 fueron de USD 744
millones con un margen neto de -9.5%. A junio de 2020, las ventas fueron USD 182 millones,
con un margen neto de -42.6%. Al cierre de 2019, la acción VOLCABC1 alcanzó los S/0.45,
cayendo hasta S/0.25 el 14 de abril de 2020. A septiembre, la acción cotizó a S/0.392.

Nexa Perú es una minera de escala regional dedicada a la exploración, extracción,

procesamiento y comercialización de concentrados de zinc, cobre y plomo con contenidos
de plata y oro. En la actualidad mantiene 3 unidades mineras polimetálicas subterráneas
en operación: Cerro Lindo (Ica), El Porvenir (Pasco) y Atacocha (Pasco). Asimismo, cuenta
con un portafolio de proyectos greenfield cupríferos y polimetálicos con exploración
avanzada. En el 2019 obtuvo USD 745.2 millones con margen neto de 1.5%. A junio de 2020,
las ventas fueron USD 190 millones, con un margen neto de -81.2%. Al cierre de 2019, la
acción NEXAPEC1 alcanzó los S/3.45, cayendo hasta S/1.75 el 22 de mayo de 2020. A
septiembre, la acción cotizó a S/2.65.

Sector Energía

Las empresas a las que hacía cobertura Rodrigo del sector energía son:

Luz del Sur opera un sistema de distribución y sub-transmisión eléctrica que presta
servicio a 1,165,564 clientes a diciembre del 2019; comprendidos en distintos niveles de
consumo y de diferentes actividades, ya sean residencial (90,2%), comercial (8,8%),
industrial (0,4%) o alumbrado público (0,5%). El área de concesión se localiza en la parte
sur de la ciudad de Lima. La mayor parte de la concesión abarca zonas urbanas del cono
Sur de Lima Metropolitana, así como sectores rurales, campos agrícolas y pecuarios en
sus partes más extremas del ámbito de la concesión; los sectores rurales se ubican fuera
de la ciudad de Lima Metropolitana a lo largo de la Carretera Central hacia el interior y por
la Carretera Panamericana Sur a lo largo de la Costa. En el 2019 facturó S/ 3,267 millones
con un margen neto de 17.8%. La acción LUSURC1 alcanzó los S/26.5 a finales de 2019,
cayendo hasta S/21.31 el 13 de abril de 2020. A septiembre, la acción cotizó a S/27.5.
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Hidrandina es una empresa de servicio público de economía mixta que opera en el rubro
electricidad, perteneciente al Grupo Distriluz y que forma parte de las empresas que se
encuentran bajo el ámbito del Fondo Nacional de Financiamiento de la Actividad
Empresarial del Estado (Fonafe). Posee tres contratos marco de concesión para la
distribución y comercialización de energía eléctrica en las regiones de Áncash, La Libertad
y parte de Cajamarca. En el 2019 facturó S/ 987 millones con un margen neto de 12.5%. A
junio de 2020, las ventas fueron S/ 478 millones, con un margen neto de 10.4%. Al cierre de
2019, la acción HIDRA2C1 alcanzó los S/1.5, cayendo hasta S/1.15 el 7 de abril de 2020. A
septiembre, la acción cotizó a S/1.43.

Enel es una empresa concesionaria del servicio público de electricidad para la zona norte
de Lima Metropolitana, la provincia del Callao y las provincias de Huaura, Huaral, Barranca
y Oyón. En el 2019 vendió S/ 3,146 millones con un margen neto de 13.6%. A junio de 2020,
las ventas fueron S/ 1,502 millones, con un margen neto de 10.1%. Al cierre de 2019, la acción
ENDISPC1 alcanzó los S/7.35, cayendo hasta S/4.92 el 24 de agosto de 2020. A septiembre,
la acción cotizó a S/5.0.

Mapeo de la Información

La información de estas empresas se limita a información pública: la que se encuentra en

la Superintendencia de Mercado y Valores (SMV) y Bolsa de Valores de Lima (BVL) así como
cualquier otra información de la web de dichas empresas (en especial de la pestaña
Relación con Inversionistas) o de medios de comunicación.

Por ello, Rodrigó descargó los estados financieros de la página web de la SMV. Luego de
organizar la información y agruparla en cuentas principales, generó los Anexos 1 y 2. Cabe
mencionar que, a la segunda semana de octubre, aún algunas empresas no presentaban
sus estados financieros consolidados a junio de 2020, lo que hacía aun más complicada la
comparación que incluya el impacto de la pandemia.

Toma de Decisiones

Rodrigo debía entender la dinámica de cada empresa en especial bajo toda la coyuntura
reciente. Él consideraba que realizando un análisis de estados financieros de estas
empresas le permitirían entender mejor su performance, así como los principales drivers
de valor a futuro o las potenciales contingencias.
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Anexo 1

Luz del Sur Hidrandina Enel

ESTADO DE GANANCIAS Y PÉRDIDAS - en millones 2019 2019 Jun20 (12m) 2019 Jun20 (12m
Ventas 3,267 987 970 3,146 3,064
Costo de Ventas -2,234 -750 -748 -2,306 -2,274
Utilidad Bruta 1,034 237 222 840 790
Gastos de Ventas y Distribución -60 -46 -43 -114 -129
Gastos Administrativos -97 -46 -46 -100 -106
Otros Gastos Operativos 41 34 34 66 62
Utilidad Operativa 917 178 167 691 617
Gastos Financieros Netos -109 -1 0 -80 -84
Ganancias cambiarias netas 22 0 0 3 0
Otros ingresos no operativos 0 0 0 0 0
Utilidad antes de Impuestos 830 177 167 615 533
Impuestos -248 -53 -51 -186 -170
Utilidad Neta 582 124 116 429 363
Minority Interest 0 0 0
Utilidad Neta 582 124 116 429 363
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

BALANCE GENERAL - en millones S/ 2019 2019 Jun-20 2019 Jun-20

Caja 38 30 187 172 27
Cuentas por cobrar 491 161 250 207 710
Inventarios 45 17 21 54 72
Otros Activos (Inversiones en Subsidiarias)* 55 0 0 77 62
Total Activos Corrientes 629 208 458 509 871
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Propiedad, Planta y Equipo 6,085 1,385 1,361 4,330 4,376
Depreciación Acumulada 0 2 2 0
Otros Activos de LP 122 4 4 0 0
Total Activos No Corrientes 6,207 1,391 1,367 4,330 4,376
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Total Activos 6,836 1,599 1,825 4,839 5,247
0.0 0.0 0.0
Cuentas por Pagar 336 186 181 391 248
Deudas de CP (leasing financiero) 479 43 39 179 363
Otros Pasivos de CP 234 96 290 334 564
Total Pasivos de Corto Plazo 1,049 325 511 904 1,175
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Deudas de LP (leasing financiero) 1,700 4 2 1,387 1,364
Otros Pasivos de LP 787 317 307 165 173
Total Pasivos de Largo Plazo 2,487 321 309 1,552 1,537
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Total Pasivos 3,536 646 820 2,455 2,712
0.0 0.0 0.0
Capital Social 331 749 749 639 639
Acciones de Tesorería 0 0 0 0 0
Utilidades Acumuladas 1,679 135 188 1,612 1,764
Otras Cuentas de Patrimonio 1,289 68 68 133 133
Total Patrimonio 3,299 953 1,005 2,384 2,535
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Total Pasivo + Patrimonio 6,836 1,599 1,825 4,839 5,247
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Anexo 2

Buenaventura Cerro Verde Nexa Volcan

ESTADO DE GANANCIAS Y PÉRDIDAS - en 2019 Jun20 (12m) 2019 Jun20 (12m 2019 Jun20 (12m) 2019 Jun20 (12m
Ventas 868 678 2,890 2,344 745 556 744 559
Costo de Ventas -800 -641 -1,955 -1,761 -542 -485 -596 -467
Utilidad Bruta 68 37 935 583 204 71 147 92
Gastos de Ventas y Distribución -24 -21 -109 -105 -4 -3 -23 -18
Gastos Administrativos -76 -72 0 0 -44 -34 -58 -47
Otros Gastos Operativos Netos -26 -37 -37 -132 -120 -176 -37 -66
Utilidad Operativa -58 -93 788 345 35 -143 29 -39
Gastos Financieros Netos -32 -29 -106 -103 -32 -62 -47 -65
Ganancias cambiarias netas -1 -4 6 44 0 12 0 -5
Otros ingresos no operativos 48 -43 0 0 18 14 0 0
Utilidad antes de Impuesto, ajustada -44 -169 688 287 22 -179 -18 -109
Pérdidas (Ganancias) Extraordinarias -11 -9 0 0 0 0 0 0
Utilidad antes de Impuestos -54 -177 688 287 22 -179 -18 -109
Impuestos 26 2 -298 -142 -10 4 -52 -42
Utilidad Neta -28 -176 390 145 11 -175 -70 -151
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

BALANCE GENERAL - en millones USD 2019 Jun-20 2019 Jun-20 2019 Jun-20 2019 Jun-20
Caja 210 196 481 448 413 197 34 56
Cuentas por Cobrar 198 90 476 349 256 221 110 87
Inventarios 98 119 552 530 33 23 37 37
Otros Activos 143 115 106 173 23 11 307 298
Total Activos Corrientes 649 519 1,615 1,500 725 453 488 478
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 5.3 0.0 0.0

Propiedad, Planta y Equipo 1,754 1,689 5,691 5,603 397 325 699 660
Depreciación Acumulada
Otros Activos de LP 1,704 1,696 504 547 298 333 982 979
Total Activos No Corrientes 3,459 3,386 6,194 6,150 696 658 1,681 1,639
0.0 0.0 0.0 4.7 0.0 0.0 0.0 0.0

Total Activos 4,107 3,904 7,809 7,650 1,421 1,110 2,169 2,117
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Cuentas por Pagar 155 91 328 226 172 108 178 134
Deudas de CP (leasing financiero) 321 208 84 70 58 51 286 387
Otros Pasivos de CP 90 91 9 9 7 8 236 220
Total Pasivos de Corto Plazo 565 390 421 305 237 167 700 741
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 6.8

Deudas de LP (leasing financiero) 322 420 1,137 1,085 258 264 576 571
Otros Pasivos de LP 251 245 903 898 345 257 322 308
Total Pasivos de Largo Plazo 574 665 2,039 1,983 602 520 898 879
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Total Pasivos 1,139 1,054 2,460 2,288 840 688 1,598 1,620
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Capital Social 970 970 991 991 508 508 1,134 1,134
Acciones de Tesorería 0 0 0 0 20 -1 -61 -61
Utilidades Acumuladas 1,640 1,541 4,160 4,169 53 -80 -335 -413
Otras Cuentas de Patrimonio 359 339 198 198 0 1 -167 -170
Total Patrimonio 2,968 2,850 5,349 5,357 581 428 571 490
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Total Pasivo + Patrimonio 4,107 3,904 7,809 7,645 1,421 1,116 2,169 2,110
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Bibliografía

https://www.investopedia.com/financial-edge/0511/the-top-17-investing-quotes-of-all-time.aspx

https://www.volcan.com.pe/wp-content/uploads/2019/08/190924-RB-042_19_-Adj_-
PCR_Volcan_2019031.pdf?x58639

https://www.smv.gob.pe/ConsultasP8/temp/Informe%20Gerencia%20Nexa%20Peru%204T19.pdf

https://www.smv.gob.pe/ConsultasP8/temp/ADG4T19separado.pdf

https://www.smv.gob.pe/ConsultasP8/temp/Memoria%20Integ%20Anual%202019.pdf

https://www.smv.gob.pe/ConsultasP8/temp/Memoria%20Yura%202019.pdf