SÉANCE 1 Différence entre le prix d’achat SÉANCE 3 et 4

1000 et la VN. On utilise une base Relation TRE et prix (TC=taux coupon et TRE=taux rendement échéance (YTE :yield of maturity))
Prix bon trésor : P= - Au pair TC=TRE │ Escompte TC < TRE = prix < VN │ À prime TC > TRE = prix > VN

1+(r BEY ∗ ( ) n nominale annuelle

365
) P: prix adj., n:
nbr jour avant
Relation prix-rendement
-
-
TRE ↑ → Prix ↓ (évoluent en sens inverse) 1 point de base = 0.01%
Sensibilité prix oblig. par rapport variation du taux d’intérêt plus important si :
échéance
(1000−P)  TRE actuel plus faible
BEY: ∗365
Bond  Echéance longue (plus sensible changement taux) que CT
P equivalent yield
Rendement bons du Tré sor :r BEY =  Si TC plus bas
n - Convexité: ↑ taux d’intérêt entraine ↓ du prix plus bas que ↑ du prix suite à une ↓
équivalente du taux
→ Si US Bond ( ¿ coupon ) :( BD )bank discount yield Comment exploiter ses relations ?
1000−P 1000 - Anticipe hausse des taux → choisir oblig. de courte durée et TC élevé
∗360 P=
( )
Si split : valeur indice reste pareil - Anticipe baisse des taux → choisir oblig de longue durée et TC faible
1000 n
r BD= 1+(rSigarder
BD ∗ valeur )
split ajusté diviseur pour Risque obligation : sensibilité du prix de oblig par rapport aux changements de taux
n 360 1. Valeur monétaire ($) d’un point de base : PV 01=P y −P y+0.01
SÉANCE 2: obligation 2. Durée (D) : moyenne pondérée des échéances des différents paiements (FM) de l’oblig
SÉANCE
Plain vanilla: 5: suitetitre à revenu fixe + FM fixe Zéro-coupon: sans paiements Calcul rendement :
(estimation variation prix vs taux (sensibilité de prix oblig vs changement taux intérêt))
( )
périodiques
- ( )
Réel taux variables Reverse floater: quand tx int. monte, tx
E z n =E z n + E(inflationn )
Taux flottant: T- Yield to maturity : pas intéressant
coup. descend
-monnaie z n: étrangères:
Étrangères: Émis par gouv sur d’autres marchés Libellées en
taux spot 1 an monnaie
à date de n l’émetteur, mais vendu sur d’autres marchés
- ∑ D= t∗w - Yield to call : rendement supposant qu’oblig est détenue jusqu’à date de
rachatt et rachetée à cette date (suppose que coupon réinvesti à ce tx)
t =1
Adossées à des actifs: garanti par du collatéral Catastrophes: reçoivent - Yield to worst : minimum entre rendement échéance et yield to call t pour
-compensation
Courbe peut par être
gros ascendante
coupons, mais même ( )si E pas
souvent z nle<paiement
z 1 à cause finalprime liquidité > 0
Rendement chaque date de rachat potentiel (comparer différentes CF /(1+obligations
y)
réel: rdmt fixe ajusté pour inflation - Pondération proportionnelle à l’importance du CF dans prix : w t=
- Courbe descendante signifie marché anticipe baisse des tauxn :Enbrzpassé ( ) n < z1
rachetables)
P
[ ]
−t
-Prix de Forte hausse
l’obligation : P=C = expansion 1−(1+r
économique ) futur −tVréinvestisse.= OBLIGATION ENCAISSABLE (PUTABLE)
( 1+ y ) +T (c− y)
1+ yde revendre l’oblig avant échéance, selon prix déterminé
+ Vn(1+ r) Donne droit au détenteur

( )
à coupon : D= −
- Courbe inversé = ralentissementréconomique futur ( 1+tx )n−1- Durée oblig (avantage détenteur y
[ ]
c (1+ y) −1 + y
T
Détermination prime de risque : C∗
[ ]
1 /n Vendent à prix plus élevé et RAE moins élevé
Prix de futur
: qualitétotal tx
[ ]
- Rendement oblig dépend émetteur, caractéristique contrat, conjonture
Rendement semestriel ¿ −1 Formule prix : P1+=P y 1
1−+ valeurT option oblig
- Tx référence : tx minimum Prixque d 'peuvent
achat espérer investisseur pour échéance donnée - Si(txémise au pair : D= OE ∗ ONE
base émetteur moins risqué (gouv fédéral) Arbre binomiale inversé y : quand(1+ y)descend sous prix d’exercice, remplaçons
valeur
Rendement total
- Spread de tx : toutes oblig sont cotées sur marché avec un écart par1rapport à émission valeur par ce prix d’exercice

[ ]
vrduéinvestissement + prix
'
oblig à l année de vente
/n ∆P −D∗∆(1+ y)
gouv fédéra de maturité similaire Relation entre- prix valeur
et Durée calculé
: < prix
= rachat = exerce option
¿SÉANCE  5: structure
Spread vient à terme de des
prime taux d’intérêt yield curve) (représentation −1cote crédit, - Émetteur vend P option et investisseur
(1+ y ) achète option
graphique de la relation
échéance entrePrix
émission, TRE
clause
ddecontrat,
de
risque et
' achat
l’oblig. et
influencé
de sonliquidité
fiscalité, échéance)
par type émetteur,
titre ¿Valeur option d’encaissement ¿ P −P
Durée modifié ( D ¿ : mesure approximative de ∆ proportionnelle
- OE ONE du prix (en %) d’une oblig si
- Risque
Courbedéfaut
selon titresou crédit : risque émetteur
gouvernementaux (très neliquide et ∅pas
remplisse engagement
risque de défaut) (faillite)
taux varie de -1% Si tx bas = investisseur encaisse, ↑P et rachat oblig rapport plus
-- Risque
Considérer de liquidité
comme :portefeuille
plus liquidité defaible, plus rendement
zéro-coupon (actualiser exigé par investisseur
chaque coupon important
¿ D
OBLIGATIONS CONVERTIBLES
- Option
au bon :txsi→ émetteur incluent option
sinon opportunité qui l’avantage,
d’arbitrage (P marché faut
vs Paugmenter
actualisé))TRE - D = Donne au détenteur ∆ P=−D ¿
le droit∗P∗∆ d’échangery chaque obligation contre un nbr
Stratégie de placement :
2 courbes utilisées→ Pure yield curve : à partir de 0 coupon CAN ou US (1+ y ) d’actions ordinaire de la firme
déterminé
-(directement
Considérer effet de revenue vs effet
yieldprix selon direction tx Propriété durée
observable) On-the-run curve : oblig avec coupon émis - : Avantageuse pour détenteur
 ↑tx = effet derevenu
valeur→au investissement placement faible durée - Durée zéro-coupon = maturité (obligplus
à coup
récemment et proche pair (bootstrapping) - Se vendent à un prix élevédurée
ou à+txpetite que durée
de coupon pluszéro-coup)
faible que oblig non
 ↓tx= effet prix → investissement placement forte durée - Durée oblig àconvertible
coup + petite que sa maturité
- Courbe des taux spots : estime prix oblig → chaque flux actualisé selon tx
- Investir sur courbe des taux du marché concernant taux futurs) - À échéance constante, durée + élevé pour TC plus bas
spot (évalue aussi consensus - Petit rendement à échéance
 Changement de forme : Flattening, Steepening, positive ou negative butterfly - À TC et maturité constante, durée + élevé lorsque TRE diminue
C C C +VF -
- Oblig viennent souvent avec clause de rachat
Durée proportionnelle à maturité (durée augmente avec maturité si oblig TRE=TC)
-
 P= 1 + selon2 avantage
Positionner portefeuille
2
+…+ courbe n
n - Durée  Permet
(généralement) émetteur
+ élevé lorsqueémettre coupons
échéance faibles (toujours vrai pour oblig au
augmente
 Bullet:1+ z 1 (1+pfz 2maturité
construction ) (1+concentrée
titres zn) autour d’un point précis sur
pairs ou-à prime) Peut diluer action
SÉANCE 6: obligations avec option
Taux spot (z) RACHETABLE
: tx d’intérêt exigé sur zéro-coupon actuellement en vigueur pour un - + durée -grande, Parfois
+ prixconversion
sensible au possible qu’après
variations date future prédéterminée
de tx d’intérêt
OBLIGATION (Callable)
intervalle Immunisation Formule : POC =PONC + valeur optionrachat
(du risque de tx): prendre position court sur action
sur un instrument de couverture
Émetteur àdedroit,
temps maisdéterminé
pas obligation, de racheter oblig dans le futur à prix déterminé d’avance
(couverture de prix)
Taux spot
Permet futur (short
émetteur rate): baisse
: bénéficier pour intervalle
tx intérêt de temps
future, donné, tx
bénéficier d’intérêt
baisse TRE sipour
sa cote de Ratio de conversion : nbr actions reçues par oblig lors de conversion
- crédit
Immunisation bilan : actifs = position longue, passif = position courte → but réduire écart
cette intervalle disponible
est rehaussée (amélioration dansrisque
différent pointdonner
crédit), dans temps (inconnu
possibilité aujourd’hui)
profiter taux financement + Durée - Valeur de conversion (prix plancher) = prix action * ratio de conversion
actif (général + long) pas toujours = durée passif → si tx ↑, valeur actif ↓ +
Taux forward
avantageux dans (f):futur
anticipation du tx spot futur (basé sur taux spot, pas que Prix de conversion
passif → ↓ capital : prix
(FP)auquel détenteur
de banque peutde
(↓ valeur acheter
banque)action
nécessairement
Pour détenteur :bon prédicteur,
risque meilleures altère
réinvestissement, anticipations)
sensibilité de oblig à une baisse tx (si tx ↓  = Étape - :
option
Relationrachat)
entre taux spot et taux foward : 1. Calcul durée A et P, puis calcul durée modifié
Valeur au pair de oblig convertible
Spécification oblig rachetable : 2. Calcul Prix de conversion=
variation capital :
- Prix rachat (call price) = VN + paiement coupon annuel → fixer à l’avance ∆ capital=∆ P A −∆ P P=−D ¿A∗P ratio∗∆ de conversion
y −(−D ¿P∗P P∗∆ y )
A
- Date à laquelle oblig peut être racheté (souvent période de protection de rachat) Prix conversion
3. Duration gap (écartdu de marché
durée) :: différence
prix qu’investisseur
mouvementpaient prix réellement pour actions
-
Obligation rachetable vs classique ordinaires ¿
t probablité oblig rachetable soit racheté (les 2 oblig D P∗PP
- Pour très haut rendement (1+= zpetite
2)
-
Duration Gap=D
¿
−
- auront (
Formuledes : 1+ ) f2 =
valeurs similaires
t−1
A
PA prix au marché de oblig con
- Pour très faible rendement (1+ z=1grande) probabilité que oblig rachetable soit racheté (oblig Prix de conversion du marché =
rachetable vaudra moins que oblig classique) 1 /t
But minimiser écart : ↓ durée actif et ↑ durée passif (si négatif ratio de conversion
vulnérable baisse tx)
- [(
Formulet prix : P¿ =P ) (
z = 1+ z 1 ∗ 1+−option
ONR
) ( )
f 2 ∗ 1+ fde 3 ∗…∗(1+ ]
rachat f t ) −1
- Immunisation
indépendant Prime
portefeuille : assurer qu’un certain montant
de conversion au marché ( prime liée à la sécurité )= p
des tx)
dispo dans futur (montant

 ∆txPrime affecte
par rendement total
payédepar oblig : effet prix
qui →impact sur prix revente│effet
- Si PONR
Déterminant forme courbe
↑ (faible : option rachat ↑
TRE), revenu→
action : prime
impact VF des coupons
investisseur achètent oblig, espoir future que
- Théorie des anticipations pures prix action monte au-dessus du(2prix
effets vont dans sens opposé)
de conversin
- Si
 TRETaux et P ONR
élevéforward faible, option rachat peu de valeur  Horizon placement = durée : 2 effets s’annulent et portefeuille immunisé
représente anticipations marché pour tx spot futurs
 Horizon Prime de conversion
placement > durée : effetpar revenuaction( prime
> effet prix → bonliée àla sécurité
si anticipe ↑ taux )= p
- P¿ ↑Courbe
 pas autant taux lorsque
ascendante → anticipation
tx diminuent d’accroissement
(compression du prix outxconvexité
spot futurs négative)  Horizon placement:< durée : effet revenu < effet prix → bon si anticipe ↓taux
Caractéristiques
 Courbe taux descendante → anticipation réduction des tx spot futurs
Option rachat (payé par émetteur) affecté par incertitude du prix futur de l’oblig qui vient  Si Durée - Si=échéance
prix action→faible,
immunisé obligaux petites ∆txtransigera sensiblement comme oblig
convertible
- Théorie de la prime de liquidité
d’incertitude du tx d’intérêt futurs (taux spot futurs) Rendement et durée portefeuille
classique obligataire
(équivalent d’obligation, busted convertible)
 Courbe reflète taux spot futurs + prime de liquidité qui dépend de maturité
Évaluation OR : Arbre
 Plus maturité binomial
grande, plus(permet
volatilité deprix
considérer volatilité
élevée (durée
VdesH +C
+ grande tx d’intérêt)
et prime de
V-L +CRp = WaRa - + Wb Rb action élevé, caractéristiques oblig convertible semblables à celles des
Si prix
V 0 NR= p +(1− p) - DP = WaDa +actions WbDbordinaires
(estimation : durée portefeuille → moyenne pondérée des durées
risque + élevé) 1+ r 0 1+ r 0
Interpréter courbe des taux :deux extrêmes, oblig convertible transige comme un titre hybride
 Investisseur aime pas volatilité, donc demande prime pour compenser - Entre ces
risque → prime de liquidé V H +C (V L )+C - Moins dangereux que les 2 autres types d’oblig
 Compatible avec courbe ascendante V 0 R= p +(1− p) - Tx futur-espéréPermet (tx foward) ( )
: f n=E
d’avoir une zcertaine
n + prime liquidité
assurance contre perte importante
- Théorie des habitats préférés 1+r 0 1+r 0
 Pente ascendante si E z > z → anticipation (mais
comparativement à détention d’action ↑ tx assurance coût = prime par