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Chapitre 4
Analyse de la sensibilité
des options
1. Analyse de la prime d’une option
La valeur de la prime d’une option est en fonction de :
 La valeur intrinsèque (VI) ;
 La valeur temps (VT).
Valeur de l’option ( P’ )= Valeur Temps (VT) + Valeur Intrinsèque (VI)
La valeur intrinsèque (VI) : représente le profit qui serait réalisé par l’acheteur de
l’action si l’option est exercée immédiatement
 Pour un call : VIt = St – K Avec St le cours de l’actif sous-jacent au moment t.
La valeur temps (VT) : elle est définie comme le gain attaché à l’évolution
favorable du cours de l’actif sous-jacent
 VT = P’ – VI

Exemple :

Le 03/04/2015, l’indice (sous-jacent) boursier MASI côte 10182 points.

Le Call de prix d’exercice 10000 avec échéance : 30/07/2015 coûte 300 DH.
T.A.F : déterminer la valeur intrinsèque VI et VT.
P’= C = 300 DH
VI0 = S0 – K = 10182 – 10000 = 182
VT = P’ – VI = 300 – 182 = 118 2
1. Analyse de la prime d’une option
Représentation graphique de la Prime :

Prime du Call Cette droite présente la limite supérieure de la prime


La prime ne peut pas être supérieure de la valeur du sous-jacent

La valeur que peut prendre la prime

Droite parallèle à la limite supérieure


La limite inférieure de la valeur de
l’option

45° VT

45° VI
S
10.000 12.000

OTM ITM
ATM

Valeur de l’option = Valeur Temps (VT) + Valeur Intrinsèque (VI)

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1. Analyse de la prime d’une option
Remarque :
Dans notre exemple, même si S0  K et le cours est OTM, l’option a une valeur.
Pourtant si la valeur du MASI est par exemple de 9300, la perte est de 700. Ce
raisonnement est purement théorique car l’acheteur du Call est le seul à décider et
de plus il croit en la hausse rapide du cours de l’indice (on parle de l’espoir de
l’acheteur).
Au point K, l’option a une valeur composée uniquement de la valeur temps,à ce
point la valeur temps est à son maximum.
Au-delà du point K, la valeur intrinsèque apparait.
A l’échéance, la valeur temps sera nulle et la prime sera constituée uniquement par
la valeur intrinsèque.

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2. Les grecques ( Facteurs de sensibilité )

Pour évaluer une option, le modèle Black-Scholes-Merton suppose

des paramètres constants (taux d'intérêt, volatilité. ….). L’instabilité
de ces paramètres sur le marché remet en cause cette hypothèse dans
ce modèle.
Pour utiliser de manière optimale les options, il est nécessaire de
quantifier l'impact d'une variation des paramètres du modèle Black-
Scholes-Merton sur la valeur d’une option et ici intervient
l'importance des grecques.
Les grecques sont des indicateurs qui mesurent la sensibilité du prix
d'une option par rapport à un paramètre donné.
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2. Les grecques ( Facteurs de sensibilité )

– le Thêta mesure la sensibilité du prix de l’option par rapport au temps écoulé t ;

– le Delta mesure la sensibilité du prix de l’option par rapport à la valeur actuelle
du sous-jacent ;
– Le Lambda mesure la sensibilité du prix de l’option (en pourcentage) par rapport
à une variation de 1 % de la valeur du sous-jacent ;
– le Gamma mesure la sensibilité du delta par rapport à la valeur actuelle du sous-
jacent.
– Le Vega mesure la sensibilité du prix de l’option par rapport à la volatilité ;
– Le Rho mesure la sensibilité du prix de l’option par rapport au taux d’intérêt r .

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 2.A. Le Thêta  :
Il mesure l’effritement de la valeur temps comprise dans la prime au fur et à mesure
que le temps s’écoule.
Plus l’échéance de l’option est rapprochée, plus la valeur temps diminue.
A l’échéance la valeur temps est nulle et l’option ne se compose que de la valeur
intrinsèque.
Valeur Temps

Temps
-6 -5 -4 -3 -2 -1 0

Remarque :
Dans le dernier tiers de la vie de l’option, la perte de valeur temps s’accélère
fortement alors qu’au premier tiers, elle diminue légèrement.
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2.A. Le Thêta  :
Mathématiquement :
𝜕𝐶 𝑆∗ ′
Pour un Call : 𝑐𝑎𝑙𝑙 = = 𝑁 d1 + 𝐾𝑟𝑒 −𝑟𝑇 ∗ 𝑁(d2 ) ∗ (−1 )
𝜕𝑡 2 𝑇

𝜕𝑃 𝑆∗ ′
Pour un Put : 𝑃𝑢𝑡 = = 𝑁 d1 + 𝐾𝑟𝑒 −𝑟𝑇 ∗ (𝑁 d2 − 1) ∗ (−1 )
𝜕𝑡 2 𝑇

Comme la durée de vie de l’option (valeur temps) décroit et que l’option perd de la
valeur quand le temps passe, le rapport de la variation de la prime à la variation du
temps est précédée de signe (-).

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2.A. Le Thêta  :
Exemple :

le Téta  d’un Call de 6 mois est de -0,8.

Quelle est sa signification ?
En principe, le Téta  se calcule chaque jour.
Le Call perd chaque jour en moyenne 0,8 DH.
Exemple de position globale d’un portefeuille :
Un opérateur a acheté 10 Call d’un titre A avec un  = -0,85
et 10 autres Call de même titre avec un  = -0,75.
Quel est le  de la position globale du portefeuille de cet
investisseur ?
(-1) * (10 * 0,85 + 10 * 0,75) = - 16
Le portefeuille perd chaque jour en moyenne 16 DH.

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2.B. Delta 

Le Delta  mesure la sensibilité du prix d'une option par rapport à

une variation du cours du sous-jacent.
Mathématiquement :
𝜕𝐶
Pour un Call : ∆𝑐𝑎𝑙𝑙 = = 𝑁(d1 )
𝜕𝑆

𝜕𝑃
Pour un Put : ∆𝑃𝑢𝑡 = = 𝑁(d1 ) −1
𝜕𝑆
Pour un Call, le Delta  varie entre 0 et 1.
Pour un Put, le Delta  varie entre -1 et 0.
Pour un Call, il représente la probabilité que le prix d'exercice soit
au-dessus du cours du sous-jacent (La probabilité de terminer ITM).
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2.B. Delta 

Graphiquement :


Delta 
1

0,5 Delta du Call

0 S
OTM ITM

-0,5 Delta du Put

Prenons
-1
ITM OTM
ATM
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2.B. Delta 

• le Delta  d’un Call = 0 (il n y a pas de sensibilité) ; la hausse du sous-jacent est

sans incidence sur la prime (on parle ici du Delta  neutre).
• Si Delta  = 0,5 (c.-à-d. l’option est ATM) ; dans ce cas la prime augmente de
0,5 DH lorsque le cours spot du sous jacent augmente de 1DH.
• Si Delta  = 1 ; la prime augmente exactement comme le cours de l’actif sous-
jacent.
Le Delta  a 3 significations :
 Il mesure la hausse de la prime lorsque le sous-jacent augmente ;
 Il mesure la probabilité de terminer ITM (Lorsqu’un Call a un  = 0,7 cela
signifie que l’acheteur a 70% de chance de terminer ITM) ;
 Il mesure la couverture et l’ajustement de la position « Hedge ratio » .

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2.C. Le Lambda  ou Oméga  :
Ce coefficient exprime le Delta  en pourcentage (%) ;
il exprime la hausse de la prime lorsque l’actif sous-jacent augmente de 1%.

∆𝑐𝑎𝑙𝑙 ∗ S 𝑁 d1 ∗𝑆
𝐿𝑎𝑚𝑏𝑑𝑎 d’un Call : 𝑐𝑎𝑙𝑙 = =
C 𝐶

∆𝑃𝑢𝑡 ∗ S N d1 −1∗ S
𝐿𝑎𝑚𝑏𝑑𝑎 d’un Put : 𝑃𝑢𝑡 = =
C P

Avec ces coefficients, l’effet de levier d’une option est mesuré directement.

Remarque :
Lorsqu’on hésite entre plusieurs Calls de prix d’exercices différents, le meilleur
critère de sélection est le Lambda  et dans ce cas il faut choisir le Call dont le
Lambda est le plus élevé.

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2.C. Le Lambda  ou Oméga  :
Exemple :
un Call de strike price 300 / 07-2014 / échéance 07-2015 / prime 20 /
le cours Spot S0 est de 300 / ce Call est ATM. Calculer Lambda  ?
Comme l’option est ATM  N(d1 ) = 0,5
0,5 ∗ 300
donc Lambda  de ce Call est égal à = 7,5 %
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Que signifie 7,5% ?

Si S ↗ de 1% alors C ↗ de 7,5%
Si S ↗ de 10% alors C ↗ de 75%
et si S ↗ de 100% alors C ↗ de 750%...

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2.D. Le Gamma  :
Le Gamma mesure la variation du Delta  engendrée par la variation d’une
unité monétaire de l’actif sous-jacent.
Mathématiquement, Gamma est le même pour le Call et le Put :
𝜕∆ 𝜕2 𝑃′ 𝑁′ d1
𝑐𝑎𝑙𝑙 = 𝑃𝑢𝑡 = = =
𝜕𝑆 𝜕𝑆 2 ∗S∗ 𝑇

Le Gamma est très petit, il est compris entre 0 et 0,1.

Exemple :
Dans le cas d’un Call, un Gamma de 0,1 signifie que le Delta du call augmente
de 0,1 lorsque le cours du sous-jacent augmente de 1 DH;
Prenons un Delta est de 0,2, il passe alors à 0,3 lorsque le cours du sous-
jacent augmente de 1 DH.
Plus le Call est dans la zone d’explosion plus le Gamma est élevé. Donc Delta et
Gamma sont reliés.
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2.E. Le Vega  : (la volatilité)
Il y a deux méthodes pour la calculer :
Historique (qui se base sur des statistiques) et Implicite (faisant l’objet de notre
étude).
La volatilité de l’actif sous-jacent est, mathématiquement, la même pour le Call
𝜕𝑃′
et le Put : Vega  = = 𝑆 ∗ 𝑇 ∗ 𝑁 ′ (d1 ) (Le Vega  est toujours positif )
𝜕𝜎
Le Vega  mesure la variation de la prime de l’option pour une variation d’un
point de pourcentage de la volatilité de l’actif sous-jacent.
 Le Vega  est à son maximum lorsque l’option est ATM et tend vers 0 lorsqu’il
s’éloigne du prix d’exercice aussi bien à gauche qu’à droite ;

Vega 

Cours S
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K
2.E. Le Vega  : (la volatilité)
 le Vega  est en fonction du cours de l’actif sous-jacent et non
pas en fonction de l’option.
Plus le Vega  augmente plus la valeur de l’option s’apprécie
(augmente) et plus le Vega  diminue plus la valeur de l’option
diminue.

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2.F. Rhô  :
L’indicateur Rhô mesure le taux de variation de la valeur de la prime en fonction
du taux sans risque.
Mathématiquement :
𝜕𝐶
Pour un Call : 𝑐𝑎𝑙𝑙 = = 𝐾𝑇𝑒 −𝑟𝑇 ∗ 𝑁(d2 )
𝜕𝑟

𝜕𝑃
Pour un Put : 𝑃𝑢𝑡 = = − 𝐾𝑇𝑒 −𝑟𝑇 ∗ (𝑁 d2 − 1)
𝜕𝑟

Le rhô mesure donc la sensibilité d'une option par rapport à l'évolution du taux
sans risque. "Si la variation du taux d'intérêt fait augmenter le prix de l’option,
alors rhô est positif. Si, au contraire, cette variation fait chuter le prix de l’option,
alors rhô est négatif«
Si par exemple le taux du rendement à 10 ans d’une obligation augmente de 1% et
que l’option possède un rhô de 3 et une prime initiale de 100 DH, alors sa prime
passe à 103 DH.
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Application

On pose :
S0 = 100 ;
K = 98 ;
T = 1 an (365 JOURS) ;
la volatilité du sous-jacent (écart type = 20 %) ;
r = 3%.
TAF : Calculer les primes Call et Put et les facteurs de sensibilité.

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 Solution
Call Put

Prime S0 N(d1) – K e-rT * N(d2) = 10,5 S0N(d1) – 1 – K e-rT * N(d2) –1 = 5,6

Delta  N(d1) = 0,64 N(d1) –1 = − 𝟎,36

Thêta  𝐒 𝐒
 N’(d1) + K r e-rT * N(d2) * (-1)  N’(d1) + K r e-rT * N(d2) –1 * (-1)
𝟐T 𝟐T
= - 0,015 = − 𝟎, 𝟎𝟎𝟕

Vega  S * T * N’(d1) = 0,37 S * T * N’(d1) = 𝟎, 𝟑𝟕

Gamma  𝐍′(𝐝𝟏)
= 0,02
𝐍′(𝐝𝟏)
= 0,02
∗𝐒∗T ∗𝐒∗T

Lambda  𝐍 𝐝𝟏 ∗𝐒
= 6,09 𝐍 𝐝𝟏 −𝟏∗ 𝐒
= − 𝟔, 𝟒
𝐂 𝐏

Rhô  𝐊𝐓𝐞−𝐫𝐓 ∗ 𝐍 d𝟐 = 0 ,53 − 𝐊𝐓𝐞−𝐫𝐓 ∗ 𝐍 𝐝𝟐 − 𝟏 = − 𝟎 , 𝟒𝟐

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