Derivados em Mocambique

MESTRADO
CONTABILIDADE, FISCALIDADE E FINANÇAS

EMPRESARIAIS
TRABALHO FINAL DE MESTRADO

TRABALHO DE PROJECTO
UTILIZAÇÃO DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS EM

MOÇAMBIQUE
JULIETE FAUSTINO MAHORO SITOE
ORIENTAÇÃO:
PROFESSOR DOUTOR JOSÉ DIAS LOPES
OUTUBRO - 2018
MESTRADO
CONTABILIDADE, FISCALIDADE E FINANÇAS
EMPRESARIAIS
TRABALHO FINAL DE MESTRADO

TRABALHO DE PROJECTO
UTILIZAÇÃO DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS EM

MOÇAMBIQUE
JULIETE FAUSTINO MAHORO SITOE
ORIENTAÇÃO:
PROFESSOR DOUTOR JOSÉ DIAS LOPES
OUTUBRO - 2018
RESUMO
RESUMO
A utilização de derivados é cada vez mais comum nas empresas modernas, sendo estes
instrumentos utilizados na cobertura de diferentes riscos a que as empresas estão expostas. É uma
estratégia de gestão de risco de utilização cada vez mais crescente especialmente em economias
emergentes. As empresas moçambicanas também estão expostas a diferentes categorias de risco,
no entanto, constata-se que a utilização de instrumentos derivados é inexpressiva em Moçambique.
Assim, o objectivo desta pesquisa é estudar a utilização dos derivados em Moçambique, analisando
o nível de utilização, perfil dos usuários, tipos de instrumentos e os motivos de sua contratação.
Foram utilizados para efeitos do estudo dados recolhidos através de entrevistas com os
responsáveis das salas de mercado de alguns bancos comerciais que actuam em Moçambique e
análise das demonstrações financeiras de uma amostra de empresas.
Do estudo realizado, concluiu-se que a utilização dos derivados ainda é pouco expressiva em
Moçambique, sendo que esses instrumentos não são transacionados em bolsa e são oferecidos por
um reduzido número de bancos comerciais. Constatou-se também que os bancos que oferecem
derivados, detém uma carteira muito reduzida de clientes nestes produtos. Conclui-se ainda que o
principal motivo para o recurso aos derivados em Moçambique é a cobertura de risco e que os
derivados de maior utilização são os derivados cambiais. Quanto às características dos utilizadores,
os dados da pesquisa indicam que os derivados são utilizados por grandes e médias empresas,
numa proporção de 86% e 14% respectivamente, não tendo sido reportado o uso por micro e
pequenas empresas. Dentre as grandes empresas, a taxa de utilização encontrada foi de 37% sendo
as grandes multinacionais responsáveis por 38% do reporte de uso de derivados. O sector de
actividade que mais reporta o uso destes instrumentos é o das actividade financeiras e de seguros,
com um reporte de utilização de 62%.
Palavras-Chave: Derivados, Forward, Swap, Over-The-Counter, Bolsa de Valores,

Cobertura.
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe I

ABSTRACT
ABSTRACT
The use of derivatives is increasingly common in modern companies, and these instruments are
used to cover different risks to which companies are exposed. It is a scaling risk management
strategy especially in emerging economies. Mozambican companies are also exposed to different
categories of risk; however, it is noted that the use of derivative instruments is inexpressive in
Mozambique.
Thus, the objective of this research is to study the use of derivatives in Mozambique, analyzing
the level of use, profile of users, most used products and utilization purposes. For the purposes of
the study, data was collected through interviews with Dealing Room managers of some
commercial banks operating in Mozambique and analysis of the financial report of a sample of
companies were used.
From the study, it was concluded that the use of derivatives is still not very significant in
Mozambique, that these instruments are not traded on the stock exchange and are offered by a
small number of commercial banks. It was also found that the banks that offer derivatives have a
very small portfolio of customers for these products. The study led to the conclusion that the main
reason for the use of derivatives in Mozambique is risk hedging and that the most widely used
derivatives are the currency derivatives. Regarding the characteristics of the customers, the
research data indicate that the derivatives are used by large and medium-sized companies in a
proportion of 86% and 14% respectively, and the use by micro and small companies has not been
reported. The utilization rate among the large companies was found to be around 37% and among
these companies, the major multinationals being responsible for 38% of the report on the use of
derivatives. The sector of activity that most reports the use of derivatives is the financial and
insurance activities sectors, with a utilization report of 62%.
Keywords: Derivatives, Forward, Swap, Over-The-Counter, Stock Exchange, Hedge.
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe II

AGRADECIMENTOS
AGRADECIMENTOS
A presente dissertação de mestrado não seria possível sem o apoio, colaboração, estímulo e
empenho de diversas pessoas. Gostaria, por este meio de expressar toda a minha gratidão e apreço
a todos aqueles que de uma forma ou de outra contribuíram para que esta tarefa se tornasse uma
realidade.
Em primeiro lugar, gostaria de agradecer ao meu orientador, Professor Doutor José Manuel Lopes
Dias, por toda a paciência, empenho e sentido prático com que sempre me orientou neste trabalho.
Desejo igualmente agradecer ao Professor Doutor António Samagaio pelo interesse demonstrado
durante todo o curso e pelo apoio e orientação na escolha e delimitação do tema da dissertação.
Agradeço ao dr Leonel Tomo da Sala de Mercados do BancABC, dr Osvaldo Fernandes, director

da sala de mercados do Banco Único e a dra. Marta Gune da sala de mercados do Standard Bank
pela colaboração e fornecimento dos dados necessários à elaboração do trabalho.
Gostaria de agradecer também o apoio e colaboração do dr. Bernardo Omar do BancABC, senhor
Gerson Nhamtumbo do Banco Único e as senhoras Eulália Belchior e Enid Nkini do Standard
Bank pelo apoio e colaboração na marcação das entrevistas.
Por último, quero agradecer à minha família, aos meus pais Faustino e Esperança, pelo amor
incondicional e pela forma como ao longo de toda a minha vida incutiram em mim a determinação
de traçar os meus objectivos e a confiança necessária para os concretizar. Agradeço ao meu esposo
Nelson por ter estado meu lado durante todo este percurso e sempre apoiar-me nos momentos
difíceis. À minha filha Samantha, por abdicar do tempo que seria dedicado a ela para que eu me
pudesse dedicar à esta árdua tarefa. E aos meus irmãos Juliene e Bernardo pelo apoio e o incentivo
durante toda esta jornada.
A todos os que directa e indirectamente tiveram uma participação por mais pequena que seja na
elaboração deste trabalho, os meus sinceros agradecimentos.
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe III

ÍNDICE
ÍNDICE
Resumo ............................................................................................................................................ I
Abstract ........................................................................................................................................... II
Agradecimentos ............................................................................................................................ III
Índice............................................................................................................................................. IV
Índice de Figuras e Tabelas........................................................................................................... VI
Abreviaturas ................................................................................................................................. VII
1 Introdução ............................................................................................................................... 1
2 Revisão de Literatura .............................................................................................................. 3
2.1 Instrumentos Derivados.................................................................................................... 3
2.1.1 Contratos de Futuros ................................................................................................. 4
2.1.2 Contratos Forward ou Contratos a Prazo ................................................................. 5
2.1.3 Swaps ........................................................................................................................ 5
2.1.4 Opções....................................................................................................................... 6
2.1.5 Principais Características e Diferenças entre os derivados. ...................................... 7
2.2 Estudos Empíricos ............................................................................................................ 7
2.2.1 Estudos Internacionais .............................................................................................. 7
2.2.2 Países Africanos ........................................................................................................ 9
2.2.3 Países Lusófonos ..................................................................................................... 13
2.3 Sumário da literatura ...................................................................................................... 14
3 Metodologia e Dados ............................................................................................................ 16
3.1 Metodologia da investigação .......................................................................................... 16

3.2 Análise de Dados ............................................................................................................ 17
4 Análise de Resultados ........................................................................................................... 18
4.1 Oferta de derivados em Moçambique ............................................................................ 18
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe IV

ÍNDICE
4.1.1 Oferta de derivados na Bolsa de Valores de Moçambique (BVM) ........................ 18
4.1.2 Oferta de derivados no mercado de balcão (OTC markets) .................................... 18
4.2 Reporte dos Instrumentos Financeiros derivados em Moçambique............................... 20
4.2.1 NCRF 25 Instrumentos Financeiros........................................................................ 21
4.3 Utilização dos derivados financeiros em Moçambique.................................................. 22
4.3.1 Utilização de derivados no Mercado de balcão ...................................................... 23
4.3.2 Utilização de derivados pelas empresas cotadas na BVM ...................................... 25
4.3.3 Utilização de derivados pelas 100 maiores empresas ............................................. 26
4.3.4 Utilização de derivados pelos bancos comerciais ................................................... 29
5 Conclusões, Limitações e Investigação Futura ..................................................................... 31
5.1 Conclusões ..................................................................................................................... 31
5.1.1 Oferta de derivados ................................................................................................. 31
5.1.2 Nível de utilização .................................................................................................. 31
5.1.3 Instrumentos mais utilizados................................................................................... 32
5.1.4 Perfil de utilizadores ............................................................................................... 32
5.2 Contributos, Limitações e Investigação Futura .............................................................. 32
5.2.1 Limitações ............................................................................................................... 32
5.2.2 Sugestões para estudos futuros ............................................................................... 33
Referências Bibliográficas ............................................................................................................ 34
Anexos .......................................................................................................................................... 38
Anexo I: Guião de Entrevista .................................................................................................... 38

Anexo II: Instituições contactadas ............................................................................................ 39
Anexo III: Lista das 100 maiores empresas (edição de 2017) .................................................. 40
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe V

ÍNDICE DE FIGURAS E TABELAS
ÍNDICE DE FIGURAS E TABELAS
Índice de Figuras
Figura 1 - Oferta de derivados OTC ............................................................................................. 19
Figura 2 - Oferta de derivados por tipo ......................................................................................... 19
Figura 3 - Evolução das taxas de câmbio em Moçambique (2013-2016)..................................... 20
Figura 4 - Utilização de derivados vs Tamanho da empresa ........................................................ 23
Figura 5 - Grau de utilização de derivados por tipo...................................................................... 24
Figura 6 – Nível de Utilização de derivados por tipo nas 100 maiores empresas ........................ 29
Figura 7 - Utilização de derivados pelos bancos comerciais ........................................................ 29
Índice de Tabelas
Tabela I - Principais diferenças entre contratos futuros, forwards, swaps e opções ....................... 7
Tabela II - Correspondência entre NIRFs (IASB) e NCRF (PGC-NIRF) .................................... 21
Tabela III - Uso de derivados por empresas cotadas na BVM ..................................................... 25
Tabela IV - Grau de cobertura das DFs encontradas .................................................................... 26
Tabela V - Reporte global de Uso de derivados nas 100 maiores empresas ................................ 27
Tabela VI - Reporte do uso de derivados nas Dfs Individuais ..................................................... 27
Tabela VII - Reporte de uso de derivados nas 100 maiores empresas por sector de actividade .. 28
Tabela VIII - Lista de instituições contactadas ............................................................................. 39
Tabela IX - Lista das 100 maiores empresas de Moçambique em 2016 ...................................... 40
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe VI

ABREVIATURAS
ABREVIATURAS
ALTX – Alternative Index
AMB – Associação Moçambicana de Bancos
BM – Banco de Moçambique
BSE - Botswana Stock Exchange
BVM – Bolsa de Valores de Moçambique
CFD – Contract for Differences
FECS - Forward Exchange Contracts
GSE – Ghana Stock Exchange
ISDA - International Swaps and Derivatives Association
JSE – Johannesburg Stock Exchange
LUSE - Zambian Stock Exchange
MZN – Metical
NDF – Non- Deliverable Forward
NSE – Nairobi Stock Exchange
NSE – Nigeria Stock Exchange
NSX – Namibian Stock Exchange
OTC – Over-the-Counter
PME – Pequenas e Médias Empresas
PIB – Produto Interno Bruto
USD – Dólar norte-americano
UMEOA - União Económica e Monetária da África Ocidental
ZAR – Rand sul-africano
ZSE – Zimbabwe Stock Exchange
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe VII

INTRODUÇÃO
1 INTRODUÇÃO
Uma das estratégias de gestão de risco sugerida pela literatura financeira é a cobertura de risco
com recurso aos instrumentos financeiros derivados. A utilização de derivados para a cobertura do
risco é uma prática cada vez mais comum nas organizações, principalmente em contextos de crise
económico-financeira e de incerteza, com o objectivo de maximizar o valor das empresas devido
à maior protecção contra oscilações de taxas de juro, taxas de câmbio e preços de mercadorias, etc.
No entanto, diversos estudos empíricos constataram que a utilização de derivados é menos comum
em economias emergentes e que na maioria desses países não existe um mercado organizado de
derivados, ou seja, os derivados não são transacionados em bolsas de valores. Porém, alguns desses
instrumentos também podem ser transacionados em mercados não organizados, sendo oferecidos
pelos bancos comerciais aos seus clientes em soluções “à medida”.
No contexto moçambicano, à semelhança de outros países emergentes os derivados não são

transacionados em bolsa, pois a Bolsa de Valores de Moçambique (BVM) é pouco evoluída e não
realiza operações com derivados financeiros. No entanto, derivados são oferecidos no mercado de
balcão por alguns bancos comerciais.
Os derivados financeiros, embora já sejam oferecidos por alguns bancos comerciais há vários anos
em Moçambique, ganharam especial destaque com o advento da crise-económico e financeira
vivida no país desde 2015 que resultou no drástico aumento da cotação das principais moedas de
comércio externo no mercado nacional, escassez de divisas bem como no agravamento das taxas
de juro. Perante esta realidade e cientes da necessidade de as empresas continuarem a efectuar
transações com exterior, alguns bancos comerciais ampliaram a oferta de serviços de cobertura de
risco, com recurso a uma variedade de instrumentos financeiros derivados, dentre os quais,
forwards, swaps e opções.
No entanto, constata-se que o uso dos derivados em Moçambique, continua incipiente. Assim, o
objectivo principal deste trabalho é analisar em que medida os instrumentos financeiros derivados
são utilizados em Moçambique e comparar os resultados com pesquisas realizadas em outros
países, com foco no nível de utilização dos derivados, perfil dos usuários e tipos de instrumentos.
A pesquisa sobre o uso de derivados neste documento abordará principalmente os swaps, opções,
forwards e futuros. Estas categorias de derivados cobrem derivados de taxa de câmbio, derivados
Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe 1

INTRODUÇÃO
de taxa de juros, derivados de preço de commodities e derivados de crédito. Estes derivados

abrangem os derivados mais comuns no resto do mundo e são os tipos mais prováveis de derivados
a serem encontrados nos mercados financeiros menos desenvolvidos da África subsaariana.
Nesse sentido, a revisão bibliográfica irá incidir sobre o conceito e tipos de derivados e abordar a
utilização desses instrumentos em economias emergentes com especial destaque para outros países
africanos com características económicas equiparáveis às de Moçambique.
Para alcançar o objectivo acima descrito, foram realizadas entrevistas com os responsáveis das
salas de mercado dos bancos que oferecem instrumentos financeiros derivados. Foi também
decidido que uma análise das Demonstrações Financeiras (DFs) das empresas que figuram na Lista
das 100 maiores empresas de Moçambique publicada pela KPMG seria necessária para
complementar a informação recolhida das entrevistas. O objectivo dessa análise era estudar o
reporte do uso de derivados financeiros por esse grupo de empresas, uma vez que as grandes
empresas são obrigadas a reportar o uso de instrumentos financeiros (incluindo os derivados) quer
nas DFs quer nas notas que as acompanham pela Norma de Contabilidade e Relato Financeiro 25
(NCRF 25) do Plano Geral de Contabilidade (PGC-NIRF), baseado nas Normas Internacionais de
Relato Financeiro. O período de análise abrange os anos 2015 a 2017.
De seguida é apresentada a análise dos resultados relativamente a utilização de instrumentos

derivados em Moçambique, destacando-se o número e perfil de clientes em carteira, o tipo de
instrumento mais utilizados e objectivo da utilização. Os resultados obtidos são comparados aos
obtidos em pesquisas similares noutros países africanos.
Finalmente são apresentadas as principais conclusões e algumas recomendações para estudos

futuros.

REVISÃO DE LITERATURA
2 REVISÃO DE LITERATURA
Neste capítulo são apresentados os principais conceitos relacionados com o tema em estudo bem
como as pesquisas anteriores em economias de dimensões e características similares às de
Moçambique e em outros países africanos.
2.1 Instrumentos Derivados
Os derivados são activos cujo valor depende (é derivado) do valor de um outro activo designado
por activo subjacente. Geralmente tomam a forma de contratos entre duas partes, que obrigam uma
das partes a fazer um pagamento ou conjunto de pagamentos à outra parte, numa data futura, e em
função da evolução do preço do activo subjacente (Abreu et al., 2012). Os activos subjacentes
podem ser tão variados como acções, obrigações, comoditties, índices de acções, taxas de juro,
divisas, créditos de carbono ou até índices sobre outros derivados (Ferreira, 2011).
O mercado onde são negociados os derivados é denominado de mercado futuro ou a prazo (forward
market) uma vez que se contrata hoje as condições em que se transaciona um activo subjacente
amanhã. Nesse mercado, o investidor pode assumir uma posição financeira aberta – quando tem
qualquer tipo de interesse na evolução das condições de mercado de um determinado activo e, em
particular, na evolução de seu preço, quer por possuir esse activo em carteira quer por se ter
comprometido a comprá-lo ou a vendê-lo ou fechada – quando não tem interesse na evolução das
condições de mercado de um activo. Quando um investidor detém uma posição aberta, está exposto
ao risco e para anular este risco poderá cobrir a exposição com uma transação que anula a
exposição ao risco inicial, passando assim a ter uma posição fechada (Abreu et al. 2012).
A posição financeira aberta pode ser longa ou curta. Um investidor assume uma posição longa
num activo quando compra esse activo ou acorda comprar esse activo numa data futura e, portanto,
se beneficiará com a subida do preço e sofrerá uma perda com a descida do preço do activo em
causa ao passo que o investidor assume uma posição curta quando concorda em vender um activo
numa data futura. Neste caso, o investidor beneficiará com a descida de preço e sofrerá uma perda
com a subida do preço do activo em causa.
Os instrumentos derivados mais utilizados são os contratos futuros, os contratos a termo ou

forwards, os swaps e as opções.

2.1.1 Contratos de Futuros
São os mais antigos instrumentos derivados. Foram criados originalmente para os produtos
agrícolas e outras mercadorias (Brealey et al. 2008).
Abreu et al. (2012) e Ferreira (2011) convergem na definição de contrato de futuros como sendo
acordos específicos nos quais uma das partes tem que entregar um certo instrumento financeiro (o
subjacente do contrato) à outra numa data futura (vencimento) e por um preço certo e determinado
(preço futuro ou de exercício). O preço é fixado hoje, mas o pagamento é efectuado no futuro.
Os contratos futuros têm como principais características a sua padronização e o facto de serem
transacionados em mercados organizados ou bolsas de valores que actuam através de uma câmara
de compensação onde as partes depositam uma margem sob a forma de disponibilidades como
garantia e os contratos são diariamente reavaliados ao preço do mercado e determinados os ganhos
(pagos ao investidor) ou perdas (pagas à bolsa) no contrato (Brealey et al. 2008; Abreu et al.,
2012).
Na data de expiração de um contrato futuro, o preço do contrato é igual ao preço do activo

subjacente a ser entregue, eliminando assim as oportunidades de lucro sem risco no mercado de
futuros através da arbitragem. Portanto, quem comprou o contrato por um preço superior ao preço
na data de expiração perde e quem vendeu ganha (Abreu et al., 2012).
Muitas são as vantagens desses instrumentos conforme apresentadas por diferentes autores. Pires
(2011) refere como principal vantagem dos contratos futuros a sua liquidez que advém do facto
desses contratos serem estandardizados e transacionados em mercados organizados. Por outro
lado, Ferreira (2011) aponta como principal vantagem dos contratos futuros o facto de não existir
risco de incumprimento pelas partes pois a verdadeira contraparte na transacção é a bolsa de
valores através da sua câmara de compensação.
Por seu turno, Abreu et al. (2012) concordam com Pires e Ferreira e apontam mais duas vantagens
dos contratos futuros, designadamente, a possibilidade de transação do contrato em qualquer
momento até a maturidade e a não especificidade do activo subjacente a ser entregue, podendo-se
entregar qualquer activo com características similares.

2.1.2 Contratos Forward ou Contratos a Prazo
O contrato forward segundo a definição de Ferreira (2011) é contrato a prazo que permite comprar
ou vender um activo subjacente a um preço fixado e numa determinada data no futuro . Diferem dos
contratos futuros pelo facto de serem feitos por medida e serem transacionados nos mercados de
balcão e não nas bolsas de valores (Brealey et al. 2008).
A principal vantagem desse tipo de contrato segundo Abreu et al. (2012) é a sua flexibilidade, pois
tratando-se de um contrato estabelecido entre dois agentes, os montantes e condições podem ser
ajustados aos interesses das partes, permitindo uma cobertura total de risco. No entanto, essa
mesma característica é também apontada pelos autores, e por outros, como uma desvantagem, que
resulta em exposição ao risco de crédito por ambas partes pois os intervenientes podem faltar ao
cumprimento da obrigação Brealey et al. (2008).
Ainda no lado das desvantagens, Abreu et al. (2012) referem a falta de liquidez do mercado que
consiste na dificuldade de encontrar uma contraparte ou quando se encontra, dada a exiguidade do
mercado, preços pouco competitivos e o risco de falência que deriva da inexistência de garantias
contra perdas se a contraparte sofrer falência.
Portanto, os contratos forwards são apresentados pelos diversos autores como menos apetecíveis
na gestão do risco do que os demais instrumentos financeiros derivados, principalmente por estes
não serem transacionados em mercados organizados, pelo que contemplam outro conjunto de
riscos. Entretanto, esse tipo de contrato mostra-se bastante útil em locais onde as bolsas de valores
não estão desenvolvidas ou em mercados cujas transações são muito específicas, não sendo fácil a
sua padronização. Neste contexto, Brealey et al. (2008) e Mota e Custódio (2012) apontam para o
mercado de câmbio como principal mercado de forwards ao qual as empresas recorrem para
defender posições abertas em moeda estrangeira e que podem deteriorar-se com as oscilações
cambiais.
2.1.3 Swaps
Outro tipo de instrumento derivado muito utilizado é o swap que é definido por Abreu et al. (2012)
como sendo um contrato em que cada parte troca um conjunto de pagamentos ou fluxos de
tesouraria futuros que detém por um conjunto de pagamentos ou fluxos de tesouraria futuros que
a outra parte detém. Este tipo de operação teve origem na necessidade de bancos e empresas

trocarem fluxos financeiros remunerados a taxas prefixadas por fluxos remunerados a taxas pós-
fixadas, minimizando desta forma o seu grau de exposição aos riscos financeiros por meio de uma
maior compatibilização entre os indexadores das contas do activo e do passivo (Hull, 2016).
Na actualidade, são utilizados diversos tipos de swaps sendo os mais comuns, o swap de taxa de
juro e o swap de taxa de câmbio ou swap cambial.
O swap cambial envolve a troca de um conjunto de pagamentos numa moeda por um conjunto de
pagamentos noutra moeda, ou seja, é uma transação simultânea à vista e a prazo de uma moeda
contra outra moeda ao passo que o swap de taxa de juro envolve a troca de um conjunto de
pagamentos de juros por outro conjunto de pagamentos de juros com características diferentes,
ambos denominados na mesma moeda (Abreu et al., 2012).
2.1.4 Opções
Opções são contratos que dão ao seu proprietário a opção, isto é, o direito de comprar (ou vender)
o activo subjacente a um preço predeterminado, designado por preço de exercício, dentro de um
período de tempo (o prazo até a maturidade) (Abreu et al., 2012). Por seu turno, Vieito e Maquieira
(2010), enfatizam que uma opção confere ao detentor o direito, mas não a obrigação, de comprar
ou vender um determinado activo, a um preço fixo numa determinada data futura. É nesta
característica onde reside a principal diferença entre as opções e os demais instrumentos derivados,
pois quem compra um contrato futuro ou a termo compromete-se a comprar ou vender um activo
a um preço predeterminado numa data futura enquanto que quem compra uma opção, adquire o
direito de comprar ou vender o activo, mas pode escolher não o fazer. Por outro lado, o vendedor
de uma opção será obrigado a vender ou a comprar o activo subjacente ao comprador da opção se
este decidir exercer o seu direito de compra ou de venda.
As opções podem ser divididas em opções de compra – que conferem ao titular o direito de
comprar um activo ao preço de exercício na data de exercício especificada ou antes desta e opções
de venda – que conferem ao titular o direito de vender um activo financeiro ao preço de exercício
na data de exercício especificada ou antes desta (Brealey et al. 2008).
As opções também podem ser classificadas em relação ao momento do seu exercício, em opções
americanas, que podem ser exercidas em qualquer momento até à data de vencimento e as opções

europeias podem ser exercidas apenas na data de vencimento (Brealey et al. 2008; Vieito e
Maquieira, 2010).
2.1.5 Principais Características e Diferenças entre os derivados.
A Tabela I apresenta de forma resumida as principais diferenças e características de cada tipo de

instrumento derivado enumeradas nas subseções anteriores.
Tabela I - Principais diferenças entre contratos futuros, forwards, swaps e opções
Item Futuros Forwards Swap Opções

Local de Negociação Bolsa de Valores Balcão Balcão Bolsa de Valores/Balcão
Negociação em Negociação entre as Negociação entre as Negociação em
Determinação dos preços
Bolsa partes partes Bolsa/Entre as partes
Reduzido (Bolsa)/
Risco da contraparte Reduzido Elevado Elevado
Elevado (Balcão)
Padronização Existente Não Existente Não Existente Existente
Revenda Frequente Não Existente Não Existente Frequente
Final ou antecipada
Liquidação Diária Final por acordo entre as Final
partes
Alta (Bolsa)/Baixa
Liquidez da posição Alta Baixa Baixa
(Balcão)
Ajuste Diário Existente Não Existente Não Existente Não Existente
Activo Subjacente Não específico Específico Não Específico Específico
Entrega do Activo Subjacente Pouco Frequente Frequente Não existente Frequente
Fonte: Elaboração Própria com base em Abreu et al., 2012
2.2 Estudos Empíricos
A utilização de derivados é um tema recorrente em várias pesquisas e tem sido analisado em

diferentes perspectivas e abordagens. No entanto, ainda há muito poucos estudos sobre a utilização
de derivados financeiros em países africanos pouco desenvolvidos como é o caso de Moçambique.
Os estudos existentes focam na utilização dos derivados financeiros por empresas cotadas em
bolsas de valores. Para efeitos desta pesquisa serão apresentados resultados de pesquisas realizadas
em países emergentes, em países africanos e finalmente em países lusófonos.
2.2.1 Estudos Internacionais
Mihaljek e Packer (2010) publicaram a primeira revisão abrangente em grande escala de derivados
em mercados emergentes. Este documento combinou dados da Pesquisa Trienal do Banco Central
sobre a atividade de mercado de derivados OTC com outros artigos sobre derivados negociados
em bolsas de mercados emergentes. Suas principais conclusões incluem: 1) O volume de negócios

diário em mercados de derivados em mercado de economias emergentes expandiu-se quatro vezes

entre 2001 e 2010; 2) os derivados em mercados emergentes são negociados em quase iguais
proporções em balcão e em bolsa enquanto nas economias avançadas apenas um terço é negociado
no balcão; 3) os derivados cambiais ainda são os mais negociados em economias de mercado
emergentes (50% do volume total de negócios), enquanto os derivados da taxa de juros
permanecem subdesenvolvidos; e 4) Comércio, atividade financeira e PIB per capita estão
positivamente relacionados ao crescimento dos mercados de derivados em economias emergentes.
Bartram et al. (2006) realizaram um estudo envolvendo 6888 empresas não financeiras em 47
países. O objectivo do estudo era estudar o impacto do uso de derivados no valor e risco das
empresas. Das empresas estudadas, 60.5% usavam derivados. Foi concluído a partir deste estudo
que países com empresas de maior dimensão e mercados financeiros mais desenvolvidos
registavam maior uso de derivados do que os países com empresas menores e mercados financeiros
menos desenvolvidos. Também constataram que o derivado mais comumente utilizado é o forward
cambial, seguido do forward de taxa de juro, com 45,5% e 31,1% de utilização respectivamente.
Fernandez (2006), estudou o caso do Chile para concluir sobre o uso de derivados em mercados
emergentes. Ele concluiu que 10% a 15% das empresas exportadoras utilizavam derivados
financeiros, mais especificamente derivados cambiais e que a liquidez dos mercados a vista,
elevados custos de transação e rigorosa regulamentação que rege investidores institucionais são os
principais factores para o fraco desenvolvimento do mercado de derivados nesse país.
Treviño (2005) realizou um estudo sobre o desenvolvimento de bolsas de derivados em mercados

emergentes em 58 países, considerando 83 bolsas entre 1999 e 2005. No estudo foram incluídos
os seguintes países africanos: Quénia, África do Sul e Zimbabué (com bolsas de derivados activas),
Costa do Marfim, Egipto, Gana, Malawi, Marrocos, Nigéria, Uganda e Zâmbia (sem bolsas de
derivados). O estudo constatou que bolsas activas são encontradas em 29 dos 58 países estudados
e que os derivados negociados em bolsa mostraram uma maior concentração do que os de
mercados OTC, embora os últimos tenham registado um aumento mais rápido nos níveis de
concentração e que em ambos os mercados, os derivados da taxa de juros são a categoria de risco
dominante.
No Reino Unido, Bailly et al. (2003) estudaram 629 empresas não financeiras cotadas na Bolsa de
Valores de Londres. Dos resultados obtidos, concluíram que os derivados cambiais são os mais

utilizados, seguidos dos derivados de taxa de juro. Do estudo foi encontrada uma correlação
positiva entre o tamanho da empresa e o uso de derivados no geral, tendo sido confirmada essa
correlação em relação aos derivados de taxa de juro ao passo que no caso dos derivados cambiais
não foi confirmada.
Em 2006, El-Masry realizou um estudo em 401 empresas não financeiras do Reino Unido, tendo
concluído a semelhança de Jalilvand (1999) que estudou 548 grandes empresas não financeiras
cotadas na bolsa de valores de Montreal que o uso de derivados era maior nas empresas
multinacionais.
Bodner et al. (1998) realizaram um estudo sobre a utilização de derivados financeiros em empresas
americanas não financeiras de diferentes tamanhos. Concluíram do estudo que existe uma
correlação positiva e significativa entre o tamanho da empresa e o uso de derivados, sendo que das
empresas estudadas, 83% das grandes empresas usavam derivados ao passo que apenas 12% das
empresas de menor dimensão recorriam a esses instrumentos. Concluíram também que as
empresas de serviços recorriam duas vezes mais ao uso de derivados do que as empresas
manufactureiras ou do sector primário. O estudo também identificou a cobertura de risco de
câmbio e de taxa de juro como os principais motivos para o uso dos derivados.
Bijl (1996) havia realizado uma análise de transações com derivados em mercados emergentes,
considerando 23 bolsas de valores e 16 países. Ele concluiu que o principal factor que contribuía
para o fraco uso dos derivados nesses mercados era a fraca legislação comercial, tanto real como
percebida e que num ambiente jurídico fraco, indivíduos e empresas da economia enfrentam
problemas em seus contratos, existindo fortes tentações de renunciar a um contrato dado o fraco
apoio legal para a execução de contratos. Ele apontou também para a inexistência de uma câmara
de compensação de futuros como factor de insucesso no uso de derivados. Conclusões similares
são encontradas na pesquisa do ISDA (International Swaps and Derivatives Association) no
Derivatives Usage Survey (número 2 de 2009) sobre a Rússia, onde constatou-se que a incerteza
jurídica sobre as exigências nos contratos de derivados era o principal obstáculo para
desenvolvimento do mercado doméstico de derivados.
2.2.2 Países Africanos
Mbungu (2013) investigou os factores que influenciam o desenvolvimento do mercado de

derivados no Quénia. Concluiu que dentre os factores que contribuem para o fraco

desenvolvimento do mercado de derivados está o inadequado investimento do governo em

infraestrutura financeira e a tributação desses instrumentos. O estudo também concluiu que altos
níveis de reservas cambiais contribuem para o aumento significativo do comércio de derivados e
que a diminuta oferta de instrumentos derivados se devia a ausência de procura por esses
instrumentos. Concluiu também que o sucesso do mercado de derivados é influenciado pelo
ambiente político, conhecimento de derivados (considerado baixo), atitudes dos participantes,
infraestrutura financeira e concorrência estrangeira e que o principal motivo para a negociação de
derivados é a cobertura de riscos. As conclusões de Mbungu estão de acordo com as conclusões
de Martin et al. (2009) sobre o Perú, segundo as quais a falta de conhecimento e programas de
treinamento adequados, ausência de regulação adequada e transparente e de mercados organizados
são os principais factores que concorrem para a fraca utilização de derivados.
Wekesa (2012) estudou a relação entre a gestão do risco de câmbio com a rendibilidade das
companhias aéreas quenianas, num estudo envolvendo 26 empresas, tendo concluído que a mesma
é positiva. Os resultados do estudo indicaram que as companhias aéreas quenianas estão mais
expostas ao risco da taxa de câmbio e do preço de combustível do que ao risco de taxa de juro e
de inflação e que as mesmas apresentavam níveis de cobertura de risco de câmbio em mais de
80%. O estudo também demonstrou que os instrumentos de cobertura mais utilizados por essas
companhias são os contratos futuros, forwards e contratos do mercado monetário, ao passo que
raramente se usam swaps e opções. Os resultados e conclusões deste estudo assemelham-se aos de
Modack (2011), Jacobs (2011) e Donaldson (2011) sobre as empresas cotadas na África do Sul e
de Bodner et al. (1998), Bailly et al. (2003).
Ithai (2013) estudou os factores determinantes na fraca adopção do uso de derivados utilizando
como população de estudo 45 bancos comerciais do Quénia. O estudo concluiu que mais de 80%
das instituições financeiras usavam derivados financeiros para hedging, especulação ou ambos e
que os principais fatores que impedem o uso de derivados incluem o enquadramento legal e
liberalização comercial.
Tebogo (2012) estudou os factores determinantes para o estabelecimento de um mercado de

derivados no Botswana. As principais constatações do estudo apontam para os seguintes factores
como contribuindo para a inexistência de um mercado de derivados nesse país: 1- dependência
económica de um único sector de actividade (indústria mineira); 2- baixo volume de importações

e exportações comparado com outros países africanos, 3- existência de um significativo segmento

da população que não tem acesso aos serviços financeiros; 4- ignorância da população em relação
aos benefícios de um mercado de derivados. A última conclusão é idêntica a alcançada por
Raharison (2012) sobre Marrocos, Maurícias, Tunísia e países membros UMEOA e por Martin et.
al (2009) no Perú.
Bonga et al. (2015) analisaram o uso de derivados como solução para a alcançar a estabilidade
financeira no Zimbabwe. Concluíram que o uso de derivados pode contribuir para a estabilidade
financeira, pois um benefício potencial do uso de derivados é sua capacidade de permitir que uma
empresa mantenha políticas operacionais suaves em caso de choques externos, além de suavizar
os fluxos de caixa através da sua interação com as decisões operacionais.
Em 2011, foi levado a cabo por Crnkovic da Universidade de Cape Town na África do Sul um
estudo sobre o uso de derivados no Botswana, Namíbia, Zâmbia e Zimbabwe. O estudo foi
realizado com base em informação divulgada pelas empresas cotadas nas bolsas de valores desses
países, nomeadamente, Botswana Stock Exchange (BSE), Namibian Stock Exchange (NSX),
Zambian Stock Exchange (LUSE) e Zimbabwe Stock Exchange (ZSE) entre Maio de 2009 e Maio
de 2010. O estudo abrangeu 139 empresas e destas apenas 5 reportaram o uso de derivados no
Botswana e Namíbia, com 14% e 25% de utilização respectivamente. O Zimbabwe e a Zâmbia
não reportaram o uso de derivados. Comparando com outras economias emergentes como é o caso
do Chile cuja utilização ronda os 10% a 15% (Fernandez, 2006), a Namíbia registou maior
utilização, sendo que a utilização o Botswana estava em linha com o estudo chileno.
Pesquisas realizadas sobre empresas cotadas na Johannesburg Stock Exchange, designadamente,

por Modack (2011) que estudou as 100 maiores empresas, Jacobs (2011) que se focou nas segundas
100 maiores empresas e Donaldson (2011) que estudou as terceiras 100 maiores empresas
demonstraram que 51,5% das empresas sul-africanas estudadas utilizavam derivados, com a maior
densidade de usuários entre as 100 maiores empresas (93%) e a menor densidade entre as empresas
de menor dimensão (17%). Esta constatação está de acordo com as conclusões de Bodner et al.
(1998) que identificaram uma correlação positiva e significativa entre o tamanho da empresa e o
uso de derivados ao estudar empresas não financeiras americanas. No que diz respeito à tipologia
de riscos e instrumentos derivados utilizados, a exposição cambial figura como o risco mais
coberto, seguido do risco de taxa de juro e do risco do preço das commodities. Esta conclusão está

em harmonia com as tendências internacionais, conforme a pesquisa ISDA Derivatives (2009) e

com Bodner et al, (1998) e Bailly et al. (2003). Por último, concluíram que os derivados
negociados no balcão são os de maior relevo, sendo os mais utilizados os forwards e swaps,
constatação similar a de Bartram et al. (2006).
Pitt (2011) estudou o uso de derivados em 104 pequenas empresas cotadas no painel principal da
Bolsa de Valores de Johannesburg (JSE) e na Alternative Index (ALTX) entre 2008 e 2009. Das
empresas estudadas, 17% reportaram o uso de derivados, sendo 11% empresas do sector primário
e 44% (cada) dos sectores industrial e de serviços. O principal uso de derivados é para a cobertura
do risco cambial (89%) seguido pela cobertura do risco de taxa de juro. Em termos de tipo de
instrumento derivado utilizado, 96% das empresas utilizam forwards para a cobertura do risco
cambial, sendo que os remanescentes 4% utilizam opções. Todas as empresas que utilizam
derivados na cobertura do risco de acções e de taxa de juro, demonstram preferência pelo uso de
opções e de swaps respectivamente. Estas conclusões estão de acordo com as de Mihaljek e Packer
(2010) que dizem que os derivados cambiais ainda são os derivados mais negociados em
economias de mercado emergentes enquanto os derivados da taxa de juros permanecem
subdesenvolvidos e com as de Bartram et al. (2006), segundo as quais os forwads cambiais são os
derivados mais utilizados.
Henning (2011) estudou a utilização de derivados em empresas cotadas na Bolsa de Valores do

Gana (GSE) e na Bolsa de Valores da Nigéria (NSE). O estudo concluiu que não há reporte de uso
de muitos derivados em nenhum dos países. No caso do Gana, 29,6% das empresas usam
derivados, percentagem considerada baixa em comparação com as estatísticas globais do ano 2009.
Das empresas que usaram derivados, destacam-se as multinacionais e as instituições bancárias.
Esta conclusão está em harmonia com a encontrada por Jalilvand (1999) no Canadá e El-Masry
(2006) no Reino Unido segundo a qual, as empresas multinacionais são mais propensas a usar
derivados. O uso de derivados no Gana é exclusivamente para efeitos de cobertura de risco, o que
está de acordo com as conclusões de Bodner et al. (1998) nos EUA e o tipo de risco para o qual os
derivados são mais utilizados é o risco cambial. Isto também está de acordo com as conclusões de
Mihaljek e Packer (2010). No caso da Nigéria, os dados foram inconclusivos sobre a percentagem
de uso, no entanto, constatou-se que os principais usuários são empresas do sector de serviços
financeiros e que os derivados mais utilizados são os relacionados com obrigações convertíveis.

Raharison (2012) da Universidade de Cape Town estudou o uso de derivados em 150 empresas
cotadas nas bolsas de valores do Marrocos, Maurícias, Tunísia e países membros da União
Económica e Monetária da África Ocidental (UEMOA), nomeadamente, Costa do Marfim, Benim,
Burquina Faso, Senegal e Togo entre 2008 e 2009. As empresas estudadas incluem pequenas e
médias empresas financeiras e empresas não financeiras que operam predominantemente na banca,
serviços financeiros, indústria e retalho. Das empresas estudadas, 16% reportaram o uso de
derivados, sendo o maior número de usuários encontrados nas Maurícias e Marrocos, onde os
mercados financeiros estão entre os mais sofisticados de África. Nesses países, os maiores usuários
de derivados são grandes empresas que operam no sector financeiro e bancário ou sector de
produção. Se consideradas apenas as empresas não financeiras, apenas 11,22% das empresas
utilizaram derivados. A baixa taxa de utilização de derivados está em linha com os resultados
obtidos por Crnkovic (2011) sobre o Botswana (14%) e Namíbia (25%). O estudo constatou
também que o menor uso de derivados negociados em bolsa, tais como derivados de futuros, pode
ser atribuído à ausência de bolsas de derivados nesses países e a ausência de clara regulamentação,
falta de conhecimento, oferta insuficiente ou inadequada de instrumentos de gestão de risco e um
mercado financeiro pouco evoluído. Estas conclusões se harmonizam com as conclusões de Martin
et al. (2009) aquando da realização do estudo sobre o mercado peruano.
2.2.3 Países Lusófonos

No Brasil, Farhi (1999) abordou o uso de derivados financeiros para hedge, especulação e
arbitragem e concluiu que as pequenas e médias empresas tendem a utilizar os derivados para a
cobertura do risco, no caso em que os activos financeiros resultam das suas atividades econômicas,
ao passo que as grandes empresas tendem a utilizar os derivados para especulação. Esta conclusão
contrasta com a da maioria dos estudos realizados sobre as economias emergentes, que apontam
para o uso de derivados principalmente por motivos de cobertura (Bodner et al. 1998).
Em Portugal, Santos (2015) estudou a utilização de forwards e swaps cambiais numa empresa que
actua no sector de construção e com presença em Moçambique e Argélia. O autor analisou com
recurso a simulação, o impacto da utilização desses produtos derivados nesses dois mercados onde
a volatilidade cambial é elevada, tendo concluído que a utilização, tanto do forward como do swap
cambial, seria benéfica para a empresa. Esta conclusão está em linha com a de Jadresic e Selaive
(2005) num estudo sobre o Chile.

Rafael (2011) estudou as técnicas de cobertura de risco utilizadas por uma empresa portuguesa no
sector das tecnologias de informação e com forte internacionalização. Para a análise do grau de
risco e instrumentos de cobertura, escolheu Angola onde o risco cambial é elevado. O autor
concluiu, no entanto, que para a sucursal que actua em Angola, a empresa terá que se basear
principalmente em técnicas internas de cobertura, uma vez que os instrumentos financeiros de
cobertura ainda não estão acessíveis nesse mercado. Essa conclusão está em linha com a de
Bartram et al. (2006) segundo a qual os países com mercados financeiros mais desenvolvidos
registavam maior uso de derivados do que os países com mercados financeiros menos
desenvolvidos.
Em Moçambique, Antunes (2011) estudou aplicabilidade dos derivados financeiros na gestão do

risco cambial. A autora concluiu que o sistema financeiro moçambicano ainda precisa desenvolver
o uso de derivados financeiros, pois ainda não existe um mercado organizado para os mesmos e
que o Banco de Moçambique deverá ter uma maior intervenção neste mercado. A conclusão deste
estudo está em harmonia com a de Martin et. al (2009) que estudaram a utilização dos derivados
no Perú e constataram que a mesma era fraca devido a falta de conhecimento e programas de
formação adequados, ausência de regulação adequada e transparente e de mercados organizados.
2.3 Sumário da literatura
Foram identificados diferentes tipos de derivados financeiros transacionados nos mercados a

prazo, entre os quais: contratos futuros, forwards, swaps e opções. Os instrumentos derivados são
principalmente transacionados em mercados organizados, isto é, bolsas de valores (contratos
futuros, opções), sendo que alguns derivados também podem ser transacionados em mercados de
balcão (forwards, swaps e opções).
As principais vantagens dos contratos futuros apontadas pelos diversos autores são, a liquidez e
baixo risco de incumprimento que resultam da sua padronização e transação na bolsa de valores.
Por outro lado, a principal vantagem dos contratos forwads é sua flexibilidade que advém do facto
de serem transacionados nos mercados de balcão e permitirem a negociação dos montantes e
prazos de liquidação.
Vários estudos empíricos têm sido realizados ao redor do mundo com objectivo de aferir sobre o
nível e o efeito da utilização dos derivados pelas empresas. Os factores geralmente observados
nesses estudos prendem-se com o tipo de país (desenvolvido ou emergente), sector de actividade,

dimensão das empresas e tipo de derivado mais comumente utilizado. Quanto ao primeiro factor,
foi constatado que o derivado tem maior uso e aplicabilidade nas economias desenvolvidas do que
nos países emergentes. Em relação ao sector de actividade, vários autores chegaram a conclusão
de que, na maioria dos países, os derivados são mais utilizados por empresas ligadas aos serviços
financeiros, como é o caso dos bancos. Sobre a relação entre a dimensão da empresa e o uso de
derivados, diferentes autores concluíram que as grandes empresas tendem a utilizar mais os
derivados do que as empresas de menor dimensão. E finalmente, sobre o tipo de derivado mais
comumente utilizado, constatou-se que nas economias emergentes utiliza-se mais os derivados
para a cobertura do risco cambial, ao passo que nos países desenvolvidos há uma heterogeneidade
no uso desses instrumentos.
Em África, a utilização de derivados ainda é muito reduzida e os estudos realizados no contexto

africano demonstram que existe fraca utilização de derivados devido à falta de mercados de
derivados organizados, sendo que esses instrumentos são maioritariamente transacionados nos
mercados de balcão. Outro dos factores predominantemente mencionados como contribuindo para
a fraca utilização de derivados é a falta de conhecimento nos países africanos sobre os derivados,
sua aplicabilidade e benefícios.

METODOLOGIA E DADOS
3 METODOLOGIA E DADOS
Neste capítulo são apresentados os procedimentos metodológicos aplicados no presente trabalho,

incluindo a definição do método e dos procedimentos a serem aplicados e as fontes de dados
utilizadas.
3.1 Metodologia da investigação
Köche (2013) defende que o planeamento de uma pesquisa depende tanto do problema a ser
estudado, da natureza e situação espaço temporal em que se encontra, quanto da natureza e nível
de conhecimento do pesquisador. Portanto, existe uma variedade de tipos de pesquisa e cada tipo
possui suas características próprias.
Como referido na introdução, o objectivo deste trabalho é analisar a utilização dos instrumentos
financeiros derivados pelas empresas moçambicanas. Para lograr os objetivos do estudo, foi
realizada uma pesquisa preliminar sobre a oferta dos derivados tanto na bolsa de valores como no
mercado de balcão. Para o efeito, foi realizada uma pesquisa no website da Bolsa de Valores de
Moçambique e dos 19 bancos comerciais que actuam no país. Após essa pesquisa inicial foram
solicitadas entrevistas com os responsáveis das salas de mercado dos bancos comerciais cujos
websites indicavam a oferta de instrumentos financeiros derivados. Foram escolhidos para as
entrevistas os responsáveis das salas de mercado pela sua perícia na matéria, uma vez que as Salas
de Mercados são as áreas das instituições financeiras que actuam nos mercados financeiros –
mercado monetário, cambial e de capitais – por conta própria ou por conta de clientes. Apenas três
dos cinco bancos concederam as entrevistas solicitadas, o que corresponde a uma taxa de resposta
de 60%. O tipo de entrevista utilizado foi a entrevista não-estruturada ou informal, onde o
entrevistado tem liberdade para desenvolver cada situação em qualquer direção que considere
adequada (Cooper e Schindler, 2016). As questões da entrevista foram desenvolvidas a partir dos
objetivos do estudo e da revisão da literatura sobre a utilização de derivados em países com
características económicas similares às de Moçambique.
Após colheita de dados através das entrevistas, foi realizada pesquisa adicional sobre a utilização
dos derivados por grandes empresas. A lista das 100 maiores empresas de Moçambique publicada
pela KPMG foi utilizada para este estudo, na sua 18ª edição, referente ao ano 2017. Para o efeito,

METODOLOGIA E DADOS
procurou-se localizar as demonstrações financeiras desse grupo de empresas. Apenas 35% das DFs
foram encontradas nos websites das respectivas empresas.
Uma pesquisa manual foi efectuada com vista a encontrar dados referentes ao uso de derivados
financeiros por essas empresas. Os critérios de busca são baseados nos requisitos de divulgação de
informação sobre o uso de instrumentos financeiros contidos na NCRF 25 do PGC-NIRF
(Instrumentos Financeiros), baseada na IFRS 7 (Financial Instruments Disclosure) e nas IAS 32
(Financial Instruments Presentation) e 39 (Financial Instruments: Recognition and
Measurement).
Para complementar o estudo, foram também revisadas as DFs dos bancos comerciais usando os
mesmos critérios. No caso dos bancos, foram encontradas 74% das DFs, para o período de 2015 a
2017.
Essa abordagem metodológica é similar à utilizada nas pesquisas de Crnkovic (2011), Modack
(2011), Jacobs (2011), Donaldson (2011), Pitt (2011), Henning (2011) e Raharison (2012) que
estudaram a utilização de derivados financeiros na África do Sul e outros países africanos.
3.2 Análise de Dados
Foi realizada uma análise qualitativa com base na informação colhida nas entrevistas. Os dados
qualitativos foram codificados e analisados usando a análise de conteúdo. Os dados quantitativos
coletados foram validados, editados e codificados e depois analisados usando estatística descritiva,
como percentagens e médias. Os métodos de apresentação de dados utilizados foram tabelas,
gráficos e diagramas.

ANÁLISE DE RESULTADOS
4 ANÁLISE DE RESULTADOS
Neste capítulo são apresentados os resultados da pesquisa sobre a utilização dos derivados no
mercado moçambicano, com foco nos mercados de negociação, tipos de instrumentos
transacionados e perfil de clientes.
4.1 Oferta de derivados em Moçambique
Conforme discutido na revisão de literatura, os instrumentos financeiros podem ser transacionados

nas bolsas de valores (mercado de derivados) e/ou nos mercados de balcão (Over-the-counter).
4.1.1 Oferta de derivados na Bolsa de Valores de Moçambique (BVM)
A Bolsa de Valores de Moçambique (BVM) foi criada em 1997 tendo entrado em funcionamento
em 1999. Conta actualmente (2017) com 6 empresas cotadas subdivididas em dois segmentos de
mercado, nomeadamente, o Mercado de Cotações Oficiais destinado às grandes empresas e o
Segundo Mercado destinado às médias e pequenas empresas. No mercado de cotações oficiais
actuam cinco empresas enquanto que no segundo mercado foi admitida à cotação na segunda
metade do ano 2016 a única empresa de média dimensão. A capitalização bolsista da BVM era em
Dezembro de 2017 de 71,916.06 milhões de meticais, o que representa 9% do Produto Interno
Bruto (PIB) de Moçambique.
A BVM transaciona actualmente apenas três tipos de produtos financeiros, nomeadamente: ações,
obrigações e papel comercial. Pelo que os derivados não são transacionados na BVM, não
existindo um mercado de derivados criado ou activo. Este facto poderá ser explicado pelo fraco
desenvolvimento do sistema financeiro, como sugerem as conclusões de Bartram et al. (2006) de
que os países com mercados financeiros mais desenvolvidos registam maior uso de derivados do
que os países com mercados financeiros menos desenvolvidos. Isto está também em linha com as
conclusões de Treviño (2005) no estudo sobre o desenvolvimento de bolsas de derivados em
mercados emergentes, no qual concluiu que bolsas de derivados activas são encontradas em apenas
50% dos países estudados, sendo que dos 11 países africanos incluídos no estudo, apenas 27%, ou
seja, 3 países possuíam bolsas de derivados.
4.1.2 Oferta de derivados no mercado de balcão (OTC markets)
Conforme explanado na secção anterior, em Moçambique os derivados não são transacionados na

Bolsa de Valores. No entanto, os mesmos são transacionados nos mercados de balcão, através dos

bancos comerciais. Esta constatação está em linha com as conclusões de Modack (2011), Jacobs
(2011), Donaldson (2011) e Bartram et al. (2006) segundo as quais os derivados negociados no
balcão são os de maior relevo nas economias emergentes.
O gráfico seguinte ilustra a oferta de derivados pelos bancos comerciais em Moçambique.
26%
% de bancos que oferecem
derivados
% de bancos que não oferecem

74% derivados
Figura 1 - Oferta de derivados OTC
Fonte: Elaboração Própria com base nos dados da pesquisa
A figura acima mostra que apenas cinco (26%) dos 19 bancos comerciais que operam em
Moçambique oferecem aos seus clientes algum tipo de instrumento financeiro derivado. Os
derivados oferecidos incluem: forwards de taxas de juro e forwards cambiais, swaps cambiais,
opções cambiais, Contracts for Difference (CFD)1 e Non Deliverable Forwards (NDF).2
O gráfico que se segue apresenta a oferta de derivados por tipo.

100%
5 100%
4 80%
3 40% 40% 60%
2 20% 20% 20% 40%
1 0% 0% 20%
0 0%
Figura 2 - Oferta de derivados por tipo
1
Permite que o cliente se proteja contra as variações das taxas de juro que podem adversamente afectar a taxa de juro variável dos
seus liabilities, através desta operação paralela que fixa a taxa de câmbio pelo período total ou parcial do empréstimo.
2 Fixa a taxa de câmbio do cliente. O Banco e o cliente acordam uma taxa de câmbio para um montante, para um determinado
período. Acorda-se também o reset period. Nessa data, compara-se a taxa do NDF, com a taxa spot de mercado. A diferença é
creditada ou debitada da conta do cliente, criando assim uma situação em que a taxa do cliente é fixa a um determinado nível.

Do gráfico acima nota-se que os derivados cambiais são os mais comuns em Moçambique, sendo
a modalidade mais praticada o forward cambial oferecido pela totalidade dos bancos (5) que
transacionam derivados. A maior oferta de derivados cambiais no mercado moçambicano
relaciona-se com o contexto económico-financeiro do país caracterizado pela forte dependência
de importações e elevada volatilidade do metical face às principais moedas de comércio
internacional e regional, agravada pela crise económico-financeira em que o país se encontra desde
2015 que se traduziu na acentuada desvalorização do metical e escassez de divisas no mercado
interno, conforme demonstra o gráfico abaixo.
Figura 3 - Evolução das taxas de câmbio em Moçambique (2013-2016)
Fonte: Autoria Própria com base em dados do Yahoo Finance
Conforme ilustra o gráfico, nos anos 2013 e 2014 as taxas de câmbio tanto USD/MZN como
ZAR/MZN mantiveram-se estáveis e com baixa volatilidade, situando-se em média em 30,5 e
3,1MZN e com uma variação média de 4% e 17%, respectivamente. No entanto, em 2015, a taxa
de câmbio USD/MZN registou uma variação 53%, o que correspondeu a uma desvalorização de
62%. Em 2016, o cenário tornou-se ainda pior com as taxas de câmbio a atingir um máximo de
78,6 para o dólar e de 5,6 para o rand em outubro de 2016, o que representa uma variação de 82%
e 76% comparado com igual período do ano anterior.
4.2 Reporte dos Instrumentos Financeiros derivados em Moçambique
Com a globalização dos mercados e das economias mundiais, houve a convergência das normas
que servem de base para a preparação da informação financeira, o que significou a adopção das
IAS/IFRS (International Accounting Standard/International Financial Reporting Standards) pela
maioria dos países. Em Moçambique essas normas passaram a ser parcialmente aplicadas pelas

empresas de grande dimensão em Janeiro de 2010 e pelas restantes empresas a partir de Janeiro de
2011, com a criação do Sistema de Contabilidade para o Sector Empresarial em Moçambique
(SCSEM) através do decreto nº 70/2009 de 22 de Dezembro. Este sistema integra o Plano Geral
de Contabilidade para Empresas de Média e Grande Dimensão (PGC-NIRF) e o Plano Geral de
Contabilidade para as Pequenas e Demais Empresas (PGC-PE). Esses dois planos substituíram o
Plano Geral de Contabilidade anterior aprovado pelo decreto nº 36/2006, de 25 de Junho.
A apresentação, reconhecimento, mensuração e divulgação dos instrumentos financeiros são

objecto de quatro normas internacionais emanadas pelo International Accounting Standards Board
(IASB), entidade internacional responsável pela normalização contabilística e emissão de novas
normas ou alteração das existentes, nomeadamente:
• IFRS 7 Financial Instruments Disclosure

• IAS 32 Financial Instruments Presentation
• IAS 39 Financial Instruments: Recognition and Measurement
• IFRS 9 Financial Instruments
Com base nessas Normas internacionais, o PGC-NIRF criou a Norma de Contabilidade e de Relato
Financeiro (NCRF) 25 intitulada Instrumentos financeiros.
A tabela seguinte apresenta a correspondência entre as normas do IASB aplicáveis aos

instrumentos derivados e as Normas de Contabilidade e de Relato financeiro do PGC-NIRF.
Tabela II - Correspondência entre NIRFs (IASB) e NCRF (PGC-NIRF)
IASB PGC-NIRF
Norma Título Norma Título
IFRS 7 Financial Instruments Disclosure
IAS 32 Financial Instruments Presentation NCRF 25 Instrumentos Financeiros
IAS 39 Financial Instruments: Recognition and Measurement
IFRS 9 Financial Instruments N/A
Fonte: Elaboração Própria com base no SCSEM
4.2.1 NCRF 25 Instrumentos Financeiros

4.2.1.1 Objectivo e Âmbito
O objectivo da NCRF 25 é o de estabelecer os princípios relativos à apresentação, classificação,

mensuração e reconhecimento de instrumentos financeiros bem como às divulgações com eles
relacionados. Para efeitos desta Norma, um instrumento financeiro é qualquer contrato que dá

origem a um activo financeiro de uma entidade e a um passivo financeiro ou instrumento de capital

próprio de uma outra entidade. A Norma deve ser aplicada a todos os tipos de instrumentos
financeiros com algumas excepcões alistadas nas alíneas a) a d) do parágrafo 3 da respectiva
norma.
4.2.1.2 Divulgação
Segundo a NCRF 25, uma entidade deve divulgar, ou no balanço ou nas notas, as quantias
registadas e na demostração de resultados os gastos, ganhos ou perdas ocorridas em cada categoria
de instrumentos financeiros e divulgar separadamente para cada tipo de cobertura os seguintes
elementos:
a) uma descrição de cada tipo de cobertura;

b) uma descrição dos instrumentos financeiros designados como instrumentos de cobertura e
os seus justos valores à data de relato, e
c) a natureza dos riscos que estão a ser cobertos.
Para cada tipo de risco associado a instrumentos financeiros, a entidade deve ainda divulgar uma
informação qualitativa referente a sua exposição ao risco e origem dos riscos, os seus objectivos,
políticas e procedimentos de gestão de risco e os métodos utilizados para mensurar esse risco e
quaisquer alterações em relação ao período anterior e uma informação quantitativa contento a
mensuração da exposição a esses riscos à data de relato.
Portanto, à luz do disposto NCRF 25 do PGC-NIRF em vigor no país desde Janeiro de 2010, todas
as empresas de grande e média dimensão em Moçambique devem reportar o uso de instrumentos
financeiros derivados tanto no balanço como nas notas explicativas e os movimentos ocorridos
com esses instrumentos na demostração de resultados anual.
4.3 Utilização dos derivados financeiros em Moçambique
Conforme referido na secção 4.1, em Moçambique os derivados são transacionados apenas no

mercado de balcão (OTC). Os dados acerca da sua utilização foram obtidos através de entrevistas
realizadas com os bancos que os oferecem. Três dos cinco bancos que oferecem derivados
concederam entrevista, o que corresponde a uma taxa de resposta de 60%.

4.3.1 Utilização de derivados no Mercado de balcão
Os dados fornecidos pelos bancos respondentes demonstram que o mercado moçambicano ainda
não atingiu o grau de maturidade necessária para absorver os derivados financeiros. A carteira de
clientes desses produtos é de pequena dimensão, representando menos de 1% do portfólio de
clientes desses bancos. Este nível de utilização está muito abaixo dos níveis encontrados em outros
estudos que apontam níveis de utilização entre 10% e 15% no Chile (Fernandez, 2006) e 14% e
25% no Botswana e Namíbia respectivamente (Crnkovic, 2011). O baixo nível de utilização pode
estar associado ao fraco conhecimento sobre derivados, uma vez que de acordo com a informação
fornecida pelos bancos, os clientes utilizam os derivados quando os mesmos são oferecidos pelos
bancos e os clientes reconhecem o valor acrescentado do produto.
4.3.1.1 Perfil de clientes
Quanto ao perfil de clientes, dos três bancos respondentes, dois detém uma carteira de clientes
constituída por grandes e médias empresas, tanto nacionais como estrangeiras. Não foi reportado
o uso de derivados por micro e pequenas empresas. Neste contexto, Moçambique está em linha
com as conclusões de Bodner et al. (1998) que identificaram uma correlação positiva e
significativa entre o tamanho da empresa e o uso de derivados. O terceiro banco possui uma
carteira constituída essencialmente por grandes multinacionais. Esta constatação assemelha-se às
de Henning (2011) no estudo sobre Gana, de Jalilvand (1999) no Canadá e El-Masry (2006) no
Reino Unido segundo as quais, as empresas multinacionais são mais propensas a usar derivados.
Tendo em conta o número total de clientes de derivados dos bancos respondentes, constata-se que
86% são grandes empresas e 14% médias empresas, conforme ilustrado na figura que se segue.
Figura 4 - Utilização de derivados vs Tamanho da empresa

No que diz respeito ao sector de actividade, foi reportada uma diversificação dos clientes, sendo a
característica comum o facto de mais de 90% dos clientes dos derivados serem importadores. No
caso particular dos swap, a carteira de clientes inclui particulares e empresas, sendo na maior parte
dos casos utilizado por exportadores que tem recebimentos em dólares e necessidades de tesouraria
em meticais para fazer face a despesas operacionais.
4.3.1.2 Utilização dos derivados por tipo
Os dados fornecidos pelos bancos respondentes indicam que os derivados de maior utilização são
os cambiais, usados por empresas com significativo volume de transações com exterior em busca
de proteção contra o risco cambial. Isto está em linha com a terceira conclusão de Mihaljek e
Packer (2010) no estudo sobre derivados em mercados emergentes, de que os derivados cambiais
ainda são os mais negociados nesses mercados enquanto os derivados de taxa de juros permanecem
subdesenvolvidos e com as tendências internacionais, conforme a pesquisa ISDA Derivatives
(2009) e com Bodner et al. (1998) e Bailly et al. (2003).
O gráfico que se segue apresenta a classificação dos derivados quanto ao nível de utilização.
% de Utilização
Forward cambial 89%

Swaps cambiais 7%
CFDs 3%
NDFs 1%
Forwads de taxa de juro 0%
Swaps de taxa de juro 0%
Opções de taxa de juro 0%
Opções cambiais 0%
Figura 5 - Grau de utilização de derivados por tipo
Conforme se mostra no gráfico, os derivados cambiais são os mais utilizados, com especial
destaque para o forward cambial com 89% de utilização, seguido pelo swap cambial usado por 7%
das empresas que contrataram derivados financeiros. O gráfico ilustra que os derivados de taxas
de juro (oferecidos por 20% dos bancos) e as opções (oferecidas por 40% dos bancos) não

encontram mercado em Moçambique. A idêntica conclusão chegaram Modack (2011), Jacobs

(2011), Donaldson (2011) em estudos sobre a África do Sul e Bartram et al. (2006) segundo os
quais os derivados mais utilizados são os forwards e swaps.
Durante o ano de 2016, devido à crise económico-financeira que resultou em elevada

desvalorização do metical e escassez de divisas, muitas empresas, com especial destaque para os
importadores, recorreram ao forward cambial como instrumento de proteção contra o risco
cambial, tendo sido registado um auge na demanda por este instrumento.
4.3.1.3 Objectivo de utilização
De acordo com os dados fornecicidos pelos respondentes, em Moçambique, os derivados são

utilizados pelas empresas exclusivamente para a cobertura do risco e não para especulação, o que
está em linha com as conclusões de Henning (2011) no Gana e de Bodner et al. (1998) nos EUA.
Os riscos mais cobertos são o risco cambial e o de taxa de juro.
4.3.2 Utilização de derivados pelas empresas cotadas na BVM
O reporte dos dados financeiros em consonância com o PGC-NIRF é um dos requisitos para a
admissão à cotação e manutenção na Bolsa de Valores de Moçambique. Portanto, as empresas
cotadas na BVM devem reportar o uso de derivados no seu Balanço anual, Demonstração de
Resultados e/ou nas Notas Explicativas que acompanham esses documentos em consonância com
a NCRF 25 do PGC-NIRF.
Pela análise das Demonstrações Financeiras (DFs) das 6 empresas cotadas constatou-se que
nenhuma das empresas cotadas em bolsa reporta o uso de derivados financeiros conforme ilustrado
na tabela seguinte.
Tabela III - Uso de derivados por empresas cotadas na BVM
Reporte de uso de derivados por empresas cotadas

Número de empresas cotadas 6
Números de empresas com pelo menos um Relatório Financeiro publicado no site da BVM (2015-2017) 6
Números de empresas com mais de um Relatório Financeiro publicado no site da BVM (2015-2017) 3
Números de empresas que reportam o uso de derivados (2015 a 2017) 0
Proporção de empresas que usam derivados 0%
Esta realidade assemelha-se à de outros países da África Austral, nomeadamente Zimbabwe e

Zâmbia conforme constatado por Crnkovic (2011) no estudo sobre o uso de derivados pelas

empresas cotadas nas bolsas de valores no Botswana, Namíbia, Zâmbia e Zimbabwe. Uma das
razões apontadas por Crnkovic (2011) para a ausência de uso de derivados financeiros nesses
países é o fraco desenvolvimento do sistema financeiro e a falta de regulamentação especifica
sobre derivados, factores esses apontados também por Martin et al. (2009) sobre o Perú. Este
parece ser o caso também de Moçambique.
4.3.3 Utilização de derivados pelas 100 maiores empresas
Sendo 86% dos utilizadores de derivados grandes empresas, foi realizada uma análise da utilização
desses instrumentos pelas 100 maiores empresas em Moçambique conforme reportado nas
respectivas Demonstrações Financeiras (DFs). Foi utilizada a lista das 100 maiores empresas da
edição de 2017. A pesquisa foi efectuada com recurso a revisão dos Relatórios de Contas dessas
empresas disponíveis nos respectivos websites, uma vez que as mesmas são obrigadas a reportar
informação sobre derivados financeiros de acordo com a NCRF 25 do PGC-NIRF. Os resultados
a seguir apresentados são referentes às 35 empresas para as quais foi possível encontrar as DFs.
No entanto, 13 dessas empresas fazem parte de conglomerados de empresas e as DFs encontradas
foram as consolidadas.
A tabela a seguir apresenta o grau de cobertura da disponibilidade das DFs das 100 maiores
empresas.
Tabela IV - Grau de cobertura das DFs encontradas
Disponibilidade das Demonstrações Financeiras

Numero de Empresas 100
Número de Empresas com pelo menos uma DF individual disponível (2015-2017) 22
Número de Empresas com pelo menos uma DF consolidada (2015-2017) 13
Total de empresas com DFs disponíveis 35
Percentagem de cobertura 35%
O resumo sobre o reporte de uso de derivados nessas empresas é apresentado nas duas tabelas
seguintes. A primeira tabela é respeitante ao uso dos derivados com base nas DFs das 35 empresas
incluindo às daquelas cujas DFs encontradas são as consolidadas.

Tabela V - Reporte global de Uso de derivados nas 100 maiores empresas
Uso de derivados nas 100 maiores empresas

Número de Empresas com pelo menos uma DF disponível (2015-2017) 35
Número de Empresas que reportam o uso de derivados 13
Percentagem de uso de derivados 37%
Como não foi possível encontrar alusão ao uso de derivados financeiros especificamente pelas
empresas que figuram na lista das 100 maiores empresas ao analisar as DFs consolidadas, foi feito
o estudo do reporte de derivados nas 22 empresas com DFs individuais ou que não são parte de
grupos. Os resultados são apresentados na tabela que se segue.
Tabela VI - Reporte do uso de derivados nas Dfs Individuais
Uso de derivados nas 100 maiores empresas

Número de Empresas com pelo menos uma DF disponível (2015-2017) 22
Número de Empresas que reportam o uso de derivados 7
Percentagem de uso de derivados 32%
Conforme demonstrado nas tabelas acima, 13 (37%) das empresas reportaram o uso de algum tipo
de instrumento financeiro derivado nas suas DFs. Olhando somente para as empresas cujas DFs
individuais estavam disponíveis, apenas 32% reportaram o uso de derivados. Esta percentagem é
superior a reportada em outros países africanos e da região (14% Botswana e 25% na Namíbia
segundo Crnkovic (2011) e 29,6% no Gana de acordo com Henning (2011)), mas muito inferior à
93% reportada nas 100 maiores empresas cotadas na JSE ou à média de 51,5% de utilização
reportados nas 300 maiores empresas cotadas na JSE de acordo com Modack (2011), Jacobs (2011)
e Donaldson (2011).
4.3.3.1 Utilização dos derivados por sector de actividade
A análise do reporte de uso dos derivados nas DFs das 35 empresas cujos Relatórios de Contas
estavam disponíveis mostra uma tendência de maior utilização desses instrumentos por empresas
do sector das actividades financeiras e de seguros3. As demais empresas são multinacionais do
sector comercial, de construção e indústria. Estes resultados confirmam os dados recolhidos nas
entrevistas, segundo os quais há maior utilização de derivados por empresas multinacionais,
3
Designação do sector financeiro em Moçambique de acordo com a Classificação das Actividades Económicas de
Moçambique (CAE-VER.2)

resultados esses que estão em linha com as conclusões de El-Masry (2006) e Jalilvand (1999) de
que o uso de derivados era maior nas empresas multinacionais.
Os resultados por sector de actividade são apresentados na tabela a seguir.
Tabela VII - Reporte de uso de derivados nas 100 maiores empresas por sector de actividade
Número de Número de empresas

Sector de actividade empresas com que reportam o uso de %
Dfs disponíveis derivados
Actividades Financeiras e de Seguros 13 7 54%
Alojamento, Restauração e Similares 1 0%
Comércio 4 1 8%
Comunicações 1 0%
Construção 5 2 15%
Indústria 6 3 23%
Serviços 2 0%
Transportes e Armazenagem 3 0%
Considerando apenas as empresas com DFs individuais analisadas, constata-se que apenas
empresas do sector de actividades financeiras e de seguros reportaram o uso de derivados
financeiros. Neste sector de actividades, também se constatou que somente os bancos reportam o
uso de derivados, não tendo sido encontrada evidêndicia de utilização dos derivados pelas
empresas seguradoras que fazem parte da lista das 100 maiores empresas. Este facto está em linha
com as conclusões de Raharison (2012) no estudo sobre Marrocos e Maurícias, onde os maiores
usuários de derivados são grandes empresas que operam no sector financeiro e bancário e também
de Henning (2011) que constatou que as instituições bancárias ocupavam uma posição de destaque
no uso de derivados no Gana.
4.3.3.2 Nível de utilização por tipo de instrumento
A análise das DFs individuais e consolidadas das 35 empresas indica uma maior utilização dos
derivados de taxa de juro, com 41% das empresas a recorrem ao swap de taxa de juro e 28% ao
forward de taxa de juro. Por outro lado, e olhando apenas para as empresas cujas DFs individuais
estavam disponíveis, nota-se uma maior utilização dos derivados cambiais com 50% das empresas
a recorrerem ao swap cambial e 25% ao forward cambial. Este facto está em linha com a terceira
conclusão de Mihaljek e Packer (2010), segundo a qual os derivados cambiais ainda são os mais
negociados em economias de mercado emergentes enquanto os derivados da taxa de juros
permanecem subdesenvolvidos. Os resultados encontrados estão também em linha com estudos

internacionais que apontam para a cobertura de risco de câmbio e de taxa de juro como os
principais motivos para o uso dos derivados (Bodner et al.,1998).
A figura seguinte sumariza os dados encontrados.
Figura 6 – Nível de Utilização de derivados por tipo nas 100 maiores empresas
4.3.4 Utilização de derivados pelos bancos comerciais
De acordo com os bancos respondentes, é prática comum os bancos comerciais recorrerem ao uso
de derivados no mercado interbancário. Os dados colhidos das DFs das 100 maiores empresas
também atestam o uso de derivados financeiros pelos bancos que fazem parte dessa lista. Nesse
contexto, foi feito o estudo do uso de derivados entre os bancos comerciais em Moçambique. Para
o efeito, foram analisadas as DFs dos 19 bancos comerciais que atuam em Moçambique.
A figura seguinte ilustra o grau de utilização dos derivados reportado pelos bancos comerciais.
Figura 7 - Utilização de derivados pelos bancos comerciais

O gráfico mostra que em média 66% dos bancos reportaram derivados nas suas DFs entre 2015 e
2017, sendo que 22% e 21% dos mesmos reportaram o uso de derivados com valores superiores a
zero em 2015 e 2016 respectivamente, tendo sido registado um ligeiro aumento no reporte de uso
desses instrumentos no ano de 2017 (26%). Esse nível de utilização pode ser considerado baixo
quando comparado com o de outros países da região como o Quénia, onde 80% das instituições
financeiras usavam derivados financeiros para hedging, especulação ou ambos, de acordo com
Ithai (2013). O baixo nível de utilização dos derivados financeiros em Moçambique poderá estar
associado ao fraco desenvolvimento do sistema financeiro conforme sugerido pela quinta
conclusão do estudo de Mihaljek e Packer (2010) segundo a qual comércio, atividade financeira e
PIB per capita estão positivamente relacionados ao crescimento dos mercados de derivados em
economias emergentes.

CONCLUSÕES, LIMITAÇÕES E INVESTIGAÇÃO FUTURA
5 CONCLUSÕES, LIMITAÇÕES E INVESTIGAÇÃO FUTURA
5.1 Conclusões
O objectivo principal deste trabalho era analisar em que medida os instrumentos financeiros
derivados são utilizados em Moçambique, com foco, no nível de utilização desses instrumentos,
características dos utilizadores e produtos mais utilizados. Como abordagem metodológica
recorreu-se a entrevistas com os responsáveis das salas de mercado dos bancos comerciais que
oferecem produtos derivados e à análise das demonstrações financeiras das empresas que fazem
parte da lista das 100 maiores empresas de Moçambique e de 19 bancos comerciais. Foram
encontradas 35% das DFs das empresas visadas e 74% das DFs dos bancos comercias. As
conclusões a seguir apresentadas são baseadas nos dados analisados e nas respostas às entrevistas
realizadas com os responsáveis das salas de mercado dos três bancos comerciais que oferecem
derivados e aceitaram participar neste estudo.
5.1.1 Oferta de derivados
Em Moçambique, não existe uma bolsa de derivados activa, não existindo, portanto, transações de
derivados financeiros a nível da BVM. Esses instrumentos são unicamente transacionados no
mercado de balcão, sendo que 26% dos bancos comerciais que actuam no país oferecem pelo
menos um tipo de instrumento derivado. Os derivados oferecidos incluem forwards de taxas de
juro e forwards cambiais, swaps cambiais, opções cambiais, Contracts for Difference (CFD) e Non
Deliverable Forwards (NDF). O instrumento mais comumente oferecido é o forward cambial.
5.1.2 Nível de utilização
Do estudo realizado, conclui-se que a utilização dos derivados ainda é pouco expressiva em
Moçambique, com os bancos que os oferecem a reportar uma carteira de cliente muito reduzida
(1% dos clientes desses bancos). Não foi reportado o uso de derivados entre as empresas cotadas
na BVM. Entre as 100 maiores de Moçambique (Lista da edição de 2017), o nível de utilização
reportado é de 32% se considerado apenas o conjunto de empresas cujas Demonstrações
Financeiras individuais foram encontradas e 37% se incluirmos as empresas que são parte de
conglomerados e para as quais só foi possível encontrar DFs consolidadas. No caso, particular dos
bancos comerciais, o nível de utilização reportado é em média 66% entre 2015 e 2017, com um
ligeiro aumento do reporte desse tipo de instrumentos no ano 2017.

5.1.3 Instrumentos mais utilizados
Os resultados da pesquisa mostram que o principal motivo para o recurso aos derivados em
Moçambique é a cobertura de risco e que os derivados de maior utilização são os derivados
cambiais, seguidos dos derivados de taxa de juro. Os dados recolhidos das entrevistas apontam
para o forward cambial como o derivado de maior utilização (contratado por 89% dos clientes),
seguido pelo swap cambial (contratado por 7% dos clientes). No entanto, os dados referentes às
100 maiores empresas, indicam um maior uso do swap cambial no seio dessas empresas (reportado
por 50% das empresas), ao passo que o forward cambial aparece em segundo lugar com 28% das
empresas a reportar sua utilização. O reporte do uso de derivados de taxa de juro e opções é
encontrado apenas nas DFs consolidadas e muitas vezes referentes ao uso desses instrumentos em
outros países e não em Moçambique.
5.1.4 Perfil de utilizadores
Relativamente às características dos clientes, os dados recolhidos das entrevistas indicam que estes
instrumentos são utilizados por grandes e médias empresas, sendo a razão de 86% e 14%
respectivamente. Não foi reportado o uso de derivados por micro e pequenas empresas. Dentre as
grandes empresas, destacam-se e as grandes multinacionais que de acordo com os dados analisados
são responsáveis por 38% do reporte de uso de derivados. Da lista das 100 maiores empresas, o
sector de actividade que se destaca na utilização dos derivados é o das actividade financeiras e de
seguros, com um reporte de utilização de 62%.
5.2 Contributos, Limitações e Investigação Futura
Das conclusões acima apresentadas, denota-se que o aumento dos níveis de utilização dos
derivados requer maior divulgação desses instrumentos por parte dos bancos e uma maior
intervenção do órgão regulador do sistema financeiro nacional para dinamizar o mercado de
derivados e reduzir os riscos de todos envolvidos através da criação de uma câmara de
compensação.
5.2.1 Limitações
A principal limitação encontrada foi a reduzida colaboração por parte dos bancos comerciais que
se traduziu na dificuldade para concessão de entrevistas, sendo que apenas 3 dos 5 bancos
concederam entrevistas.

Outra limitação do estudo foi a falta de informação sobre as empresas que utilizaram os derivados
de forma a obter dos gestores das mesmas informações relevantes para o estudo, pois esta
informação é considerada de carácter sigiloso. A impossibilidade de obtenção das Demonstrações
Financeiras de grande parte das empresas que figuram na lista das 100 maiores também constituiu
limitação ao presente estudo.
5.2.2 Sugestões para estudos futuros
No presente estudo foi realizada uma análise descritiva da utilização dos derivados em
Moçambique de uma forma geral. Para estudos futuros recomendamos análises sobre a utilização
de instrumentos derivados específicos como é o caso do forward cambial que é o mais utilizado.
Recomendamos também como possível linha de investigação futura o estudo do impacto da

utilização desses instrumentos para as empresas moçambicanas com recurso a dados reais ou
simulações.
Tendo em conta que esta pesquisa analisou a utilização de derivados financeiros sob prisma da
oferta, sugerimos como tema para estudos futuros, análise da utilização dos derivados do ponto de
vista das empresas moçambicanas.
Com base nas conclusões do presente estudo que indicam que os derivados têm pouca utilização
em Moçambique, tornar-se-ia interessante um estudo sobre o que é necessário para o
estabelecimento de um mercado activo de derivados.

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ANEXOS
ANEXOS
Anexo I: Guião de Entrevista
Questionário
1- Poderia descrever os tipos de derivados que o Banco oferece aos seus clientes e como
funcionam?
2- Qual é o principal objectivo desses instrumentos? Hedge ou especulação? Se cobertura,
qual é o principal tipo de risco coberto (risco de câmbio, risco de taxa de juro, risco de
preço das mercadorias)?
3- Quantos clientes do Banco utilizam (já utilizaram) esses serviços?
4- Qual é o tipo(s) de derivado mais utilizado? Poderia ordenar a utilização dos derivados em
ordem decrescente?
5- Qual é o perfil dos utilizadores? (Empresas de serviços, industriais, comerciais? Grandes
empresas ou pequenas/médias empresa? São importadores ou exportadores?
Multinacionais ou empresas moçambicanas?)
6- Na maioria dos casos, os clientes que usam esses instrumentos, os procuram por iniciativa
própria ou como resultado do trabalho do banco em promover e oferecer esses serviços aos
clientes?
7- Quais na sua opinião são os factores que contribuem para a fraca utilização dos derivados
em Moçambique? (Legislação? Fraco desenvolvimento do mercado de capitais? Pouco
conhecimento sobre os derivados pelas empresas? Outros?) Poderia elaborar?

ANEXOS
Anexo II: Instituições contactadas

Tabela VIII - Lista de instituições contactadas
Nome da instituição Resposta recebidas

Banco Internacional de Moçambique (BIM) Sem resposta
Standard Bank Concessão de entrevista
Barclays Bank Moçambique (Barclays) Sem resposta
Banco Único (Único) Concessão de entrevista
African Banking Corporation (BancABC) Concessão de entrevista
Bolsa de Valores de Moçambique Concessão de entrevista
Fonte: Elaboração Própria

ANEXOS
Anexo III: Lista das 100 maiores empresas (edição de 2017)

Tabela IX - Lista das 100 maiores empresas de Moçambique em 2016
Raking Nome da Empresa Sector de Actividade

1 Mozal, SARL Indústria
2 EDM - Eletricidade de Moçambique, E.P Serviços
3 Mota-Engil Engenharia Construção Africa Construção
4 PETROMOC - Petróleos de Moçambique, SA Comércio
5 Sasol Petroleum Temane, Lda Indústria
6 MOTRACO, SARL Serviços
8 Hidroeléctrica de Cahora Bassa, SARL Indústria
9 CFM - Portos e Caminhos de Ferro de Moçambique, E.P Transportes e Armazenagem
10 BIM- Banco Internacional de Moçambique Actividades Financeiras e de Seguros
10 Mozambique LeafTobacco, lda Indústria
11 Intelec Holding, SA Serviços
12 Cervejas de Moçambique, SARL Indústria
13 Standard Bank, SARL Actividades Financeiras e de Seguros
14 Banco Comercial e de Investimentos (BCI),SA Actividades Financeiras e de Seguros
15 Teixeira Duarte Engenharia e Construções Moçambique, Lda Construção
16 Cimentos de Moçambique, SA Indústria
17 Central Térmica de Ressano Garcia (CRTG) Indústria
18 Cornelder de Moçambique, SA Transportes e Armazenagem
19 Petrogal Moçambique, Lda Comércio
20 Tongaat Hulett - Açucareira de Xinavane Indústria
21 LAM - Linhas Aéreas de Moçambique, SA Transportes e Armazenagem
22 Total Moçambique, SARL Comércio
23 Seguradora Internacional de Moçambique (SIM) Actividades Financeiras e de Seguros
24 Midal Cable International Indústria
25 Coca-Cola Sabco Moçambique, SA Indústria
26 Puma Energy (Moçambique) Lda Comércio
27 BP Moçambique, Lda Comércio
28 mCel - Moçambique Celular, SA Comunicações
29 Emose - Empresa Moçambicana de Seguros, SA Actividades Financeiras e de Seguros
30 MPDC - Sociedade de Desenvolvimento do Porto de Maputo, SA Transportes e Armazenagem
31 Companhia Moçambicana de Hidrocarbonetos, SA Indústria
32 Global Alliance Seguros, SA Actividades Financeiras e de Seguros
33 Montepuez Ruby Mining, Limitada Indústria
34 CC Investimentos, SA Comércio
35 Petromoc e Sasol, SA Comércio
36 Barclays Bank Moçambique, SA Actividades Financeiras e de Seguros
37 Telecomunicações de Moçambique, SA Comunicações
38 C.M.C Africa Austral, Lda Construção
39 Aeroportos de Moçambique, E.P Transportes e Armazenagem
40 Construa, Lda Comércio
41 FNB - First National Bank Moçambique, SA Actividades Financeiras e de Seguros
42 Toyota de Moçambique, SA Comércio
43 Hollard Moçambique Companhia de Seguros, SARL Actividades Financeiras e de Seguros
44 Banco Unico, SA Actividades Financeiras e de Seguros
45 G4S Secure Solutions,Lda Serviços
46 Gespetro, SARL Comércio
47 Premier group, Lda Comércio
48 Terminal de Carvão da Matola, Lda Transportes e Armazenagem
49 Unicomo Moçambique, Lda Comércio
50 BankABC Moçambique Actividades Financeiras e de Seguros

ANEXOS
Raking Nome da Empresa Sector de Actividade

51 Aguas da regiao de Maputo, SA Serviços
52 Entreposto Comercial de Moçambique, SARL Comércio
53 Transportes Lalgy, Lda Transportes e Armazenagem
54 Mota-Engil, África-Moçambique, Lda Construção
55 Cimentos de Nacala, Lda Indústria
56 MEX - Moçambique Expresso, SARL Transportes e Armazenagem
57 TV Cabo - telecomunicações Multimédia, Lda Comunicações
58 Tropigalia, Lda Comércio
59 Tecnica Industrial, SA Comércio
60 Moçambique companhia de Seguros, S.A Actividades Financeiras e de Seguros
61 BNI - Banco Nacional de Investimentos, SA Actividades Financeiras e de Seguros
62 Pescamar - Sociedade de pesca de mariscos, Lda Agricultura e pescas
63 Kamberry Comercial, LDA Comércio
64 Lesthego - Financial Services Mozambique, SA Actividades Financeiras e de Seguros
65 Edivisa - Empresa de Construções,Lda Construção
66 KPMG - Auditores e Consultores, SA Serviços
67 Tecnel Service, Lda Serviços
68 STEMA - Silos e Terminal Graneleiro da Matola, SA Transportes e Armazenagem
69 Sogitel - Sociedade de Gestão Imobiliária, Lda Construção
70 Entreposto Auto, SA Comércio
71 Brithol Michcoma Moçambique, Lda Comércio
72 Transportes Carlos Mesquita, Lda Transportes e Armazenagem
73 Aberdare Intelec Moçambique, Lda Indústria
74 A&L Enterprises, Lda Comércio
75 Turvisa - Empreendimentos Turísticos, Lda Alojamento, Restauração e Similares
76 Mega -Distribuicao de Moçambique, SA Comércio
77 Medis Farmaceutica, Lda Comércio
78 Televisa - Sociedade Técnica de Obras e Projectos, Lda Serviços
79 ES Contact Center Moçambique Serviços
80 Mozre Moçambique Reseguros, SA Actividades Financeiras e de Seguros
81 Banco Terra de Moçambique, SA Actividades Financeiras e de Seguros
82 Manica Freight Service (Moç), SA Transportes e Armazenagem
83 International Commercial &Engenneering ICE Seguros, SA Actividades Financeiras e de Seguros
84 Companhia de Seguros Indico, SA Actividades Financeiras e de Seguros
85 Parmalat Produtos Alimentares Indústria
86 Hoteis Polana, SA Alojamento, Restauração e Similares
87 SIP - Sociedade Industrial de Pesca, Lda Agricultura e pescas
88 Efirpel - Entreposto Frigorífico de Pesca de Moçambique, Lda Agricultura e pescas
89 Dataserv, Lda Comércio
90 Socremo - Banco de Microfinanças Actividades Financeiras e de Seguros
91 S.E. Ginwala &Filhos, Lda Indústria
92 Intermetal, SA Comércio
93 GAPI - Sociedade de Investimentos, SA Actividades Financeiras e de Seguros
94 Banco Societte Generale Moçambique Actividades Financeiras e de Seguros
95 Toyota Auto Maputo, SA Comércio
96 SAN-Sociedade Algodoeira do NiassaJFS,SARL Agricultura e pescas
97 Hollard Vida Companhia de Seguros (Moçambique),SA Actividades Financeiras e de Seguros
98 COWI Moçambique,Lda Serviços
99 Tintas CIN de Moçambique Comércio
100 Entreposto Auto Maputo,S.A Comércio
Fonte: As 100 maiores empresas de Moçambique, XIX edição, 2017

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MESTRADO

CONTABILIDADE, FISCALIDADE E FINANÇAS

TRABALHO FINAL DE MESTRADO

UTILIZAÇÃO DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS EM

JULIETE FAUSTINO MAHORO SITOE

PROFESSOR DOUTOR JOSÉ DIAS LOPES

TRABALHO FINAL DE MESTRADO

UTILIZAÇÃO DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS DERIVADOS EM

JULIETE FAUSTINO MAHORO SITOE

PROFESSOR DOUTOR JOSÉ DIAS LOPES

Palavras-Chave: Derivados, Forward, Swap, Over-The-Counter, Bolsa de Valores,

Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe I

Keywords: Derivatives, Forward, Swap, Over-The-Counter, Stock Exchange, Hedge.

Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe II

Agradeço ao dr Leonel Tomo da Sala de Mercados do BancABC, dr Osvaldo Fernandes, director

Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe III

Agradecimentos ............................................................................................................................ III

Índice de Figuras e Tabelas........................................................................................................... VI

Abreviaturas ................................................................................................................................. VII

2 Revisão de Literatura .............................................................................................................. 3

2.1 Instrumentos Derivados.................................................................................................... 3

2.1.1 Contratos de Futuros ................................................................................................. 4

2.1.2 Contratos Forward ou Contratos a Prazo ................................................................. 5

2.1.3 Swaps ........................................................................................................................ 5

2.1.5 Principais Características e Diferenças entre os derivados. ...................................... 7

2.2 Estudos Empíricos ............................................................................................................ 7

2.2.1 Estudos Internacionais .............................................................................................. 7

2.2.2 Países Africanos ........................................................................................................ 9

2.2.3 Países Lusófonos ..................................................................................................... 13

2.3 Sumário da literatura ...................................................................................................... 14

3 Metodologia e Dados ............................................................................................................ 16

3.1 Metodologia da investigação .......................................................................................... 16

4 Análise de Resultados ........................................................................................................... 18

4.1 Oferta de derivados em Moçambique ............................................................................ 18

Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe IV

4.1.1 Oferta de derivados na Bolsa de Valores de Moçambique (BVM) ........................ 18

4.1.2 Oferta de derivados no mercado de balcão (OTC markets) .................................... 18

4.2 Reporte dos Instrumentos Financeiros derivados em Moçambique............................... 20

4.2.1 NCRF 25 Instrumentos Financeiros........................................................................ 21

4.3 Utilização dos derivados financeiros em Moçambique.................................................. 22

4.3.1 Utilização de derivados no Mercado de balcão ...................................................... 23

4.3.2 Utilização de derivados pelas empresas cotadas na BVM ...................................... 25

4.3.3 Utilização de derivados pelas 100 maiores empresas ............................................. 26

4.3.4 Utilização de derivados pelos bancos comerciais ................................................... 29

5 Conclusões, Limitações e Investigação Futura ..................................................................... 31

5.1 Conclusões ..................................................................................................................... 31

5.1.1 Oferta de derivados ................................................................................................. 31

5.1.2 Nível de utilização .................................................................................................. 31

5.1.3 Instrumentos mais utilizados................................................................................... 32

5.1.4 Perfil de utilizadores ............................................................................................... 32

5.2 Contributos, Limitações e Investigação Futura .............................................................. 32

5.2.1 Limitações ............................................................................................................... 32

5.2.2 Sugestões para estudos futuros ............................................................................... 33

Referências Bibliográficas ............................................................................................................ 34

Anexo I: Guião de Entrevista .................................................................................................... 38

Autor: Juliete Faustino Mahoro Sitoe V

ÍNDICE DE FIGURAS E TABELAS

Figura 1 - Oferta de derivados OTC ............................................................................................. 19

Figura 2 - Oferta de derivados por tipo ......................................................................................... 19