CAPM

Nombre: Jonathan Catagua Curso: 7/1
MODELO DE VALUACION DE ACTIVOS DE CAPITAL (CAPM)
El Modelo de Valoración del Precio de los Activos Financieros o Capital Asset Pricing Model
(conocido como modelo CAPM) es una de las herramientas más utilizadas en el área financiera
para determinar la tasa de retorno requerida para un cierto activo. En la concepción de este
modelo trabajaron en forma simultánea, pero separadamente, tres economistas principales:
William Sharpe, John Lintner y Jan Mossin, cuyas investigaciones fueron publicadas en diferentes
revistas especializadas entre 1964 y 1966. La inquietud que los atrajo por este tema fue el
desarrollo de modelos explicativos y predictivos para el comportamiento de los activos
financieros. Todos habían sido influenciados por la Teoría del Portafolio de Harry Markowitz,
publicada en 1952 y reformulada en 1959. En ella, Markowitz plantea las ventajas de diversificar
inversiones para de esta manera reducir el riesgo. Cabe señalar que la idea de "cartera de
inversiones" había sido planteada en 1950 por James Tobin con una medida para predecir el
aumento o la caída de la inversión, tema clave para determinar el nivel de empleo y la
producción, la "q" de Tobin. Markowitz captó las potencialidades de esta idea en los modelos
financieros.
La maximización de la teoría de cartera
La Teoría del Portafolio (o Teoría de Cartera) de Markowitz, estableció los beneficios de la

diversificación y formuló la linea del Mercado de Capitales. Esta linea tiene pendiente positiva
por la relación directa entre el riesgo y el rendimiento (a mayor riesgo, mayor rendimiento). El
punto donde se ubican el riesgo y el rendimiento de un activo individual está siempre por debajo
de la linea del mercado de capitales (área sombreada de la gráfica). Invertir en un solo activo es
ineficiente. Y la diversificación de Cartera propuesta por Markowitz se hace cargo de esta
falencia, aunque el retorno de portafolio, en conjunto, no alcanza el nivel óptimo.
Ese es el vacío que busca llenar la propuesta de Sharpe: maximizar cada uno de los activos en
forma separada para obtener de este modo el portafolio más rentable. Es decir, el CAPM se
ubica en la frontera del área de Markowitz (linea azul) y maximiza en la tangente a la línea del
mercado de capitales (linea roja) donde el apalancamiento es igual a cero. Eso permite al CAPM
construir el portafolio más óptimo al determinar con la mayor precisión los porcentajes de
inversión en cada uno de los activos. Para determinar esta fórmula se debe encontrar la relación
lineal entre los retornos de una acción determinada y el retorno que se habría obtenido si se
hubiese invertido en el portafolio óptimo de mercado. Para ello introduce el parámetro Beta (β),
un índice de componente de riesgo de mercado, que es el protagonista central de este modelo.
La aversión al riesgo
Para la construcción del Modelo CAPM se asumen los siguientes supuestos:
* los inversionistas son personas aversas al riesgo
* los inversionistas cuidan el equilibrio entre el retorno esperado y la variabilidad asociada para
conformar sus portafolio
* No existen fricciones o fallas en el mercado
* Existe una tasa libre de riesgo a las cuales los inversionistas pueden endeudarse o colocar
fondos
* No existe asimetría de la información y los inversionistas son racionales, lo cual no implica que
todos los inversionistas tienen la mismas conclusiones acerca de los retornos esperados y de las
desviaciones estándar de los portafolios factibles.
Estos supuestos estaban presentes en los tres autores desde que elaboraron el modelo en los
años 60. Con el tiempo, algunos de estos supuestos (3 y 5, especialmente) se consideraron
irrelevantes.
El CAPM se utiliza para determinar la tasa de retorno esperada de un activo. En el equilibrio, si

está agregado a una Cartera de inversiones adecuadamente diversificada, será capaz de ubicarse
en cualquier punto a lo largo de la linea roja, conocida como la Linea del Mercado de Capitales.
Al igual que en el modelo de Markowitz, a medida que el inversionista corre mayor riesgo
(desplazamiento hacia la derecha) obtiene un mayor retorno esperado. El CAPM toma en cuenta
la sensibilidad del activo al riesgo no-diversificable, conocido como riesgo de mercado o riesgo
sistémico, representado por el símbolo de Beta (β), así como también el retorno esperado del
mercado y el retorno esperado de un activo teóricamente libre de riesgo.
De acuerdo con la gráfica:
• E(ri) es la tasa de rendimiento esperada de capital sobre el activo i.
• βim es el Beta (cantidad de riesgo con respecto al Portafolio de Mercado)
• E(rm − rf) es el exceso de rentabilidad del portafolio de mercado.
• (rm) Rendimiento del mercado.
• (rf) Rendimiento de un activo libre de riesgo.

Debemos tener presente que se trata de un Beta no apalancado, que supone que la empresa no
tiene deuda en su estructura de capital, por lo tanto no se incorpora el riesgo financiero propio.
En caso de querer incorporarlo, ha que determinar un Beta apalancado; por lo tanto el
rendimiento esperado será más alto. En este caso el Beta apalancado permite calcular el costo
del capital.
La importancia del factor Beta
Es importante destacar la importancia de Beta (que se mide a lo largo del eje horizontal). Beta
es el riesgo no diversificable y que depende del riesgo de ese mercado. Los mercados de
empresas similares tienen riesgos similares, como las aerolíneas, ferrocarriles o empresas
petroleras. Este Beta se calcula con un análisis de varianzas y covarianzas de cálculo matricial y
econométrico. Si el Beta es cero, nuestro retorno esperado será solamente Rf, el valor del activo
libre de riesgo, que sería su mínimo valor: por ejemplo, el valor de los Bonos del Tesoro de
Estados Unidos. A medida que el Beta comienza a aumentar (desplazamiento hacia la derecha
por la curva horizontal), aumenta también el retorno esperado. Cuando Beta es igual a 1, nuestro
retorno esperado será igual al retorno del mercado. Esta es la razón por la cual un Beta muy alto
tiende a amplificar la respuesta del sistema. Si el Beta es 2, el retorno del portafolio aumentará
mucho más rápidamente si el mercado sube, por ejemplo, un 10%; pero también caerá más
rápido si el mercado sufre una baja. Un Beta elevado amplifica la tendencia, mientras que un
Beta menor a 1 la amortigua. En los períodos de bonanza económica es normal que los
inversionistas operen con un Beta elevado. En los de turbulencia buscan un Beta pequeño.
Esto es así porque los Beta mayores a 1 indican que el activo tiene un riesgo mayor al promedio
de todo el mercado; mientras que un Beta por debajo de 1 indica un riesgo menor. Además, un
activo con un Beta alto debe ser descontado a una mayor tasa, como medio para recompensar
al inversionista por asumir el riesgo que el activo acarrea. Esto se basa en el principio que dice
que los inversionistas, entre más riesgosa sea la inversión, requieren mayores retornos.
Dado que el Beta refleja la sensibilidad específica al riesgo no diversificable del mercado, el
mercado, como un todo, tiene un Beta de 1. Y dado que es imposible calcular el retorno
esperado de todo el mercado, usualmente se utilizan índices, tales como el S&P 500 o el Dow
Jones.
El portafolio de un CAPM incluye la valoración del riesgo sistémico (o riesgo no diversificable) y

la valoración del riesgo diversificable. El riesgo sistémico es al que están expuestos todos los
activos en un mercado, mientras el riesgo diversificable es aquel intrínseco a cada activo
individual. Este riesgo diversificable se puede disminuir agregando activos al portafolio que se
mitiguen unos a otros (es poco frecuente que en períodos normales bajen todos los sectores al
unísono). Sin embargo, el riesgo sistémico no puede ser disminuido.
En el alcance de este modelo, un inversionista racional no debería tomar ningún riesgo que sea
diversificable, pues solamente el riesgo no diversificable es recompensado con un retorno
mayor. En el CAPM la tasa de retorno requerida para un determinado activo, está vinculada a la
contribución que hace ese activo al riesgo general de un determinado portafolio. Como vemos,
este es uno de los tópicos de investigación más relevantes de la teoría económica financiera,
sujeta, por cierto, a los vaivenes de los siempre cambiantes factores de riesgo sistémico. En
circunstancias normales, este modelo permite hacer impecables análisis para estimar los
retornos de la inversión. Pero repito: en circunstancias normales. En otro artículo intentaré
profundizar en la determinación del parámetro Beta y en por qué puede convertirse en un
epicentro de inestabilidad sistémica.

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MODELO DE VALUACION DE ACTIVOS DE CAPITAL (CAPM)

La maximización de la teoría de cartera

La Teoría del Portafolio (o Teoría de Cartera) de Markowitz, estableció los beneficios de la

Para la construcción del Modelo CAPM se asumen los siguientes supuestos:

* los inversionistas son personas aversas al riesgo

* No existen fricciones o fallas en el mercado

El CAPM se utiliza para determinar la tasa de retorno esperada de un activo. En el equilibrio, si

De acuerdo con la gráfica:

• E(ri) es la tasa de rendimiento esperada de capital sobre el activo i.

• βim es el Beta (cantidad de riesgo con respecto al Portafolio de Mercado)

• E(rm − rf) es el exceso de rentabilidad del portafolio de mercado.

• (rm) Rendimiento del mercado.

• (rf) Rendimiento de un activo libre de riesgo.

La importancia del factor Beta

El portafolio de un CAPM incluye la valoración del riesgo sistémico (o riesgo no diversificable) y

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