1 Dr DJESSOU Flore

2 Dr DJESSOU Flore
INTRODUCTION GENERALE
Dans sa démarche de croissance et de développement, une entreprise cherche à maximiser son
profit quel que soit la nature de l’activité à laquelle elle appartient (agriculture, industrie ou
service). Pour ce faire, elle oriente ses investissements vers de nouvelles idées et installations
innovantes, cherchant ainsi à renforcer sa croissance économique. La décision d'investissement
revêt ainsi une importance cruciale, constituant un levier stratégique qui impacte directement
la santé financière et la viabilité à long terme de l'entreprise. Ainsi, la prise de décision en
matière d'investissement devient un élément stratégique majeur dans la poursuite des objectifs
de croissance et de succès économique de l'entreprise.
Les décisions d'investissement, du fait de leurs implications en termes de besoins et de
ressources, conduisent inévitablement à des choix cruciaux quant à la politique financière de
l'entreprise. Dans cette perspective, l'entreprise doit veiller principalement à mobiliser les
ressources de manière appropriée, en les combinant de manière à atteindre une structure
financière optimale, prenant en compte à la fois le coût des ressources et le niveau
d'endettement. Afin d'assurer une intégration efficace des différentes phases d'un projet
d'investissement, les outils d'aide à la décision doivent être adaptés et appropriés. Cette
approche stratégique vise à garantir que l'entreprise dispose des moyens financiers nécessaires
pour soutenir ses initiatives d'investissement, tout en maintenant une structure financière
équilibrée et rentable.
Toute décision financière et économique implique une évaluation préalable et approfondie des
conséquences, c'est-à-dire, une étude des risques et l’estimation des résultats attendus. Les
projets d’investissement devraient dégager des flux monétaires qui créeront de la valeur pour
les actionnaires de l’entreprise. Les flux monétaires générés par le projet devraient dépasser les
coûts associés, y compris le coût du capital, pour que la valeur soit créée. Plusieurs opportunités
se présentent à l’entreprise, chacune promettant des retours financiers attractifs, mais comment
choisir la meilleure option ? C'est là que l'évaluation financière intervient en tant qu'outil
essentiel.
Lors du lancement d'un projet, l’entreprise doit anticiper les flux de trésorerie qu'il générera
tout au long de sa durée de vie. Cela inclut non seulement les revenus attendus, mais aussi les
coûts opérationnels, les dépenses en capital, et d'autres éléments qui peuvent affecter la
rentabilité globale. L'évaluation financière, à travers des méthodes telles que la Valeur Actuelle
Nette (VAN) ou le Taux de Rendement Interne (TRI), permet aux entreprises de quantifier la
rentabilité potentielle d'un projet.

3 Dr DJESSOU Flore
Une prise de décision éclairée repose sur une évaluation rigoureuse des aspects financiers d'un
projet. L’entreprise doit donc considérer les risques associés, la structure du capital, et d'autres
facteurs qui peuvent influencer la création de valeur.
Objectif général
L’objectif général de ce cours est de fournir aux étudiants inscrits en Master1 Gestion, une
compréhension approfondie des principes fondamentaux et des techniques nécessaires pour
évaluer la viabilité financière des projets d'investissement.
Objectifs spécifiques
À la fin de ce cours l’étudiant devraient être en mesure de :
✓ Donner la définition d’un projet d’investissement ;
✓ Connaître le rôle d’un projet d’investissement pour les entreprises ;
✓ Donner la définition de l’évaluation financière ;
✓ Déterminer la rentabilité d’un projet en avenir certain et incertain et prendre la décision
financière optimale en situation de risque.
Plan
Ainsi, ce cours se décline en trois chapitres :
✓ Généralités sur les projets d’investissement (chapitre I) ;
✓ Étude de viabilité et faisabilité d’un projet d’investissement (chapitre II) ;
✓ Analyse de la rentabilité d’un projet d’investissement (chapitre III).

4 Dr DJESSOU Flore
CHAPITRE I : GÉNÉRALITÉS SUR LES PROJETS D’INVESTISSEMENT

INTRODUCTION
L'évaluation économique et financière des projets d'investissement est à la fois la meilleure ou
la pire des choses : un instrument utile pour la décision ou le simple camouflage. Elle se présente
aujourd'hui sous les traits d'une science nouvelle. Depuis que la production et les échanges sont
régis par les lois de l'économie capitaliste, il n'est pas un investissement, pas une décision
économique ou financière qui ne suppose une évaluation de ses conséquences, une estimation
des résultats attendus et des risques à encourir. L'investissement est une opération fondamentale
d'une entreprise qui combine les éléments de travail et de capital dans le but de produire des
biens et des services pour le marché. Penser à un investissement, le sélectionner, le réaliser et
l'exploiter jusqu'à la fin de son cycle vie est un projet en soi car il correspond à une démarche
spécifique qui mobilise des ressources pour atteindre un objectif bien défini. On parle alors
indifféremment d'investissement ou de projet d'investissement.
Ce chapitre comprend trois sections : (i) la définition d’un projet d’investissement , (ii) la
classification des projets et (iii) le cycle de vie d’un projet et les étapes du processus décisionnel.
Objectifs du chapitre
Étudier les notions de base sur les projets d'investissement est essentiel pour évaluer la viabilité
financière des projets.
À la fin de ce chapitre l’étudiant doit être capable de :
✓ Donner la définition d’un projet;
✓ Donner la définition de l’investissement;
✓ Donner la définition d’un projet d’investissement ;
✓ Connaître la classification des projets ;
✓ Citer les différentes étapes de cycle de vie d’un projet ;
✓ Énumérer les étapes du processus décisionnel.

I. DÉFINITION D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

Pour Bridier et Michailof (1981), le « projet » est définit comme étant un ensemble complet
d’activités et opérations qui consomment des ressources limitées, et dont on attend des revenus
et d’autres avantages monétaires et/ou non monétaires.
«L’investissement », quant à lui, est un acte qui conduit à échanger des biens économiques
disponibles, essentiellement des capitaux, contre l’espérance d’autres biens, produits, services
et revenus futurs qui sont aléatoires (Bridier et Michailof, 1981).

5 Dr DJESSOU Flore
Selon Dov Ogien (2008), l’investissement est une immobilisation de capital qui produit des
revenus à long terme et qui doit à ce titre être financée par des capitaux permanents (capitaux
propres ou emprunt à long terme).
Ainsi, à partir de ces deux définitions, « un projet d’investissement » peut être défini comme
étant un ensemble complet d’activités et d’opérations qui consomment nécessairement et
suffisamment des ressources immédiates limitées, essentiellement des capitaux, et dont on
attend des revenus et d’autres avantages futurs qui sont aléatoires ou incertains.

Au regard de cette dernière définition, deux aspects essentiels peuvent être tirés à travers la
notion de projet d’investissement à savoir : un arbitrage entre le présent et le futur, et un pari
lié aux risques et incertitudes qui découlent du temps toujours très long nécessaire pour que
l’investissement porte ses fruits.

II. CLASSIFICATION DES PROJETS

Selon (Tari et Redda , 2016), on peut classer les projets selon la nature de l’investissement, le
but de l’investissement et le niveau de dépendance.

2.1 Classification selon la nature de l’investissement

a. Les investissements sur biens et services : Les projets d’investissements sur biens et
services recouvrent de multiples secteurs d’activités tel que : l’industrie, l’agriculture,
Les services.
b. Les investissements financiers : Il s’agit ici d’une forme particulière d’investissement,
car ceux-ci visent non pas la production de biens et services, mais la production des gains
financiers à partir du simple placement de son capital. Ces placements peuvent prendre
différentes formes : prêts d’argent, prise de participation dans les entreprises, achat des
actions et des obligations etc.

2.2 Classification selon le but de l’investissement

On peut distinguer quatre types de projet selon le but recherché par le promoteur :
a. Les investissements de remplacement : ces investissements visent à maintenir l’activité
au niveau actuel, ils consistent à substituer des équipements neufs à des équipements
amortis ou usés, en vue de maintenir la capacité de production de l’entreprise.
b. Les investissements de modernisation : ces investissements sont destinés
essentiellement à abaisser les coûts de production, ceci par une meilleure combinaison

6 Dr DJESSOU Flore
 des facteurs de production, ce sont donc des investissements qui visent l’amélioration de
la productivité ou de la compétitivité de l’entreprise.
c. Les investissements d’expansion : ils sont destinés à permettre à l’entreprise de faire
face à la croissance de la demande et ceci, soit par la réalisation des nouveaux
investissements destinés à augmenter sa capacité de production, soit par l’élargissement
de sa gamme de produits.
d. Les investissements de création : ils portent tout simplement sur la mise en place de
projets n’ayant aucun lien avec d’autre investissement, c'est-à-dire la création de
nouveaux projets.

2.3 Classification selon le niveau de dépendance :

a. Les projets indépendants : Deux projets sont dits indépendants ou compatibles si on
peut techniquement envisager la réalisation simultanée de l’un et de l’autre, et si les flux
monétaires engendrés de l’un ne sont affectés par la réalisation ou non de l’autre.
b. Les projets mutuellement exclusifs : Deux projets sont dits mutuellement exclusifs ou
incompatibles si la réalisation de l’un exclut celle de l’autre. On parle aussi de projets
substituables. Tel est généralement le cas de deux projets visant à satisfaire le même
besoin, mais selon des technologies différentes ou des localisations différentes.
c. Les projets dépendants : Deux projets sont dits dépendants ou complémentaires si
l’acceptation ou le rejet de l’un, entraîne l’acceptation ou le rejet de l’autre, un exemple
est le cas d’une mine qui ne peut être envisagée que si une voie d’évacuation est réalisée.

III- CYCLE DE VIE D’UN PROJET ET ETAPES DU PROCESSUS DECISIONNEL

En général, le cycle de vie d’un projet comprend trois grandes phases : la phase de préparation,
la phase de mise en œuvre et la phase de clôture.

3.1 Cycle de vie d’un projet

1°) La phase de préparation
Elle correspond à la phase de définition et de formulation du projet.
Elle est encore appelée phase de développement, ou phase de pré-investissement. Cette étape
se découpe en trois étapes d’activité : Étape d’identification, Étape d’instruction, Étape de
financement.

7 Dr DJESSOU Flore
2°) La phase de mise en œuvre
cette phase du projet comprend deux groupes d’activités : la planification opérationnelle et la
réalisation proprement dite du projet.
✓ La planification opérationnelle du projet : elle porte sur la réalisation de multiples
taches : Le recrutement du chef de projet, le découpage du projet, la planification du
temps, l’organisation du projet, la planification des moyens, la planification des coûts,
la planification des risques, planification du contrôle.
✓ L’exécution du projet : elle correspond à la phase proprement dite de mise en place du
projet :
a. les opérations de construction de l’ouvrage (si le projet comporte un volet de mise
en place d’une infrastructure).
b. Les opérations d’acquisition des équipements.
c. Les opérations de management proprement dites aves comme principales d’activités
pour le manager du projet ; la gestion des ressources humaines, la gestion des
ressources matérielles et financières, la gestion des interfaces et le contrôle des
activités.
d. Les évaluations périodique du projet.

3°) La phase de clôture

Elle se caractérise par la réalisation de deux types de travaux d’évaluation : une évaluation
finale et une évaluation ex-post du projet.
✓ L’évaluation finale a lieu juste à la fin de la mise en place du projet. Il convient en ce
moment-là d’effectuer l’évaluation du projet afin de mesurer le degré de réalisation des
résultats, et d’expliquer les écarts éventuels entre les prévisions établies dans le dossier
de faisabilité et la réalisation constatée sur le terrain.
✓ L’évaluation ex-post a lieu longtemps après la fin du projet. En effet, quelques années
après (en fonction de l’importance du projet), il convient d’évaluer rétrospectivement
les résultats atteints par l’opération à travers les études d’impact.

3.2 Principales étapes du processus décisionnel

La décision d'investir implique un processus décliné en plusieurs étapes :
• La conception des projets ;
• La présélection des projets ;
• L’étude des projets présélectionnés ;

8 Dr DJESSOU Flore
• L’évaluation des différentes variables ou évaluation financière ;
• Le choix du projet définitif ;
• La réalisation du projet ;
• Le contrôle.

CONCLUSION
Les projets d'investissement sont des leviers essentiels pour stimuler la croissance et la
compétitivité des entreprises. Une approche méthodique, allant de l'évaluation préalable à la
mise en œuvre, est indispensable pour maximiser les avantages tout en minimisant les risques.
Comprendre les généralités sur les projets d'investissement fournit un cadre essentiel pour les
décideurs et les gestionnaires, les aidant à prendre des décisions éclairées et à positionner leur
entreprise pour un succès à long terme.

9 Dr DJESSOU Flore
CHAPITRE II : ÉTUDE DE VIABILITÉ ET FAISABILITÉ D’UN PROJET
D’INVESTISSEMENT

INTRODUCTION
L'étude de viabilité et de faisabilité d'un projet d'investissement constitue une étape cruciale
dans le processus décisionnel des entreprises. Avant de s'engager financièrement dans un projet,
il est impératif d'évaluer attentivement sa viabilité économique, technique, et financière. Cette
démarche permet de déterminer la faisabilité du projet dans le contexte actuel du marché et
d'anticiper les défis potentiels.
Cette étude s'appuie sur une analyse approfondie des différents aspects du projet, tels que les
coûts impliqués, les retours sur investissement anticipés, les risques associés, et les opportunités
de croissance. En comprendre la viabilité et la faisabilité offre aux décideurs une base solide
pour prendre des décisions éclairées, minimiser les incertitudes, et maximiser les chances de
succès du projet. Dans cette étude, nous explorerons les éléments clés de l'analyse de viabilité
et de faisabilité, soulignant leur importance dans le processus global de gestion des
investissements.
Ce chapitre comprend quatre sections : (i) Étude du marché , (ii) Analyse technique, (iii) Étude
et évaluation financière et (iv) Évaluation socio-économique.
Objectifs du chapitre
Appréhender la faisabilité d’un projet d’investissement.
À la fin de ce chapitre l’étudiant doit être capable de :
✓ Donner la définition de l’investissement sous différents angles;
✓ Donner la définition d’un projet d’investissement ;
✓ Connaître la classification des projets ;
✓ Citer les différentes étapes de cycle de vie d’un projet.

I- ÉTUDE DU MARCHÉ
L’étude du marché est une analyse quantitative et qualitative d’un marché, c’est-à-dire l’offre
de la demande réelles ou potentielles d’un produit ou d’un service afin de permettre
l’élaboration de décisions commerciale (Hamid K., 2000).

10 Dr DJESSOU Flore
En effet, l’étude du marché permet d’analyser le comportement du consommateur ainsi que
l’évolution du marché sous l’ongle de deux d’autres études : L’étude quantitative, L’étude
qualitative.

II- ANALYSE TECHNIQUE

Si l’étude du marché est concluante, il faut alors déterminer les conditions techniques et
institutionnelles de mise en place du projet, à savoir : La faisabilité technologique liée à la
production, La faisabilité géographique, La faisabilité environnementale.

III- ÉTUDE ET ÉVALUATION FINANCIÈRE

✓ Définition de l’évaluation financière : l’évaluation financière est la phase de l’étude
d’un projet qui permet d’analyser si ce projet est viable, et dans quelles conditions,
compte tenu des normes et des contraintes qui lui sont imposées, et à partir des études
techniques et commerciales déjà réalisées. Elle consiste à valoriser les flux résultant des
études précédentes pour déterminer la rentabilité et le financement du projet (Tari et
Redda, 2016).
✓ L’évaluation financière d’un projet d’investissement doit répondre à la question
suivante : le projet étudié crée-t-il ou détruit-il de la valeur pour l’entreprise ? »(Cyrille
Mandou, 2009).
À partir des résultats obtenus dans le cadre de l’étude de marché et de l’analyse technique.
L’évaluation financière va constituer le principal niveau de synthèse de l’étude du projet. Son
objet est d’évaluer et de confronter les différents flux financiers du projet en vue de déterminer
son niveau de rentabilité et les conditions de sa viabilité.

IV- ÉVALUATION SOCIO-ÉCONOMIQUE

L’évaluation socio-économique constitue le second niveau de synthèse de l’étude du projet. En
effet, après avoir effectué l’analyse d’un projet du point de vue du promoteur (objet de
l’évaluation financière), il est souvent nécessaire de compléter l’étude par l’analyse de l’utilité
socio-économique du projet qui portera sur différents volets d’étude : le contexte économique
du pays d’accueil du projet, la contribution économique du projet et l’impact social du projet.
Les quatre différents niveaux d’analyse ci-dessus seront abordés non pas selon une démarche
strictement linéaire, mais suivant un processus itératif, comptant des cycles de rétroactions entre
les différents niveaux, en fonction des différentes variantes possibles, de façon à déboucher sur
une solution optimale de faisabilité du projet d’investissement.

11 Dr DJESSOU Flore
Figure 1. Schéma de réalisation d’une étude de faisabilité et viabilité d’un projet

Source : Tari et Redda (2016)

CONCLUSION
L'étude de viabilité et de faisabilité d'un projet d'investissement représente une étape
incontournable pour toute entreprise cherchant à maximiser les chances de succès de ses
initiatives. Cette analyse approfondie permet d'appréhender les multiples facettes d'un projet,
des coûts associés aux opportunités de croissance, en passant par les risques potentiels.
L'importance de ce cours réside dans sa capacité à fournir aux étudiants une vision claire des
réalités auxquelles le projet pourrait être confronté. Il permet de prendre des décisions éclairées,
d'ajuster les stratégies en fonction des défis identifiés, et d'optimiser les avantages potentiels.
En investissant du temps et des ressources dans une étude de viabilité et de faisabilité complète,
les entreprises peuvent mieux positionner leurs projets pour une mise en œuvre réussie. Cela
contribue à renforcer la résilience de l'entreprise face à l'incertitude et à garantir que chaque
investissement est aligné sur les objectifs stratégiques à long terme.

12 Dr DJESSOU Flore
CHAPITRE III. ANALYSE DE LA RENTABILITÉ D’UN PROJET
D’INVESTISSEMENT

INTRODUCTION
L'analyse de la rentabilité d'un projet d'investissement est une étape cruciale dans le processus
de prise de décision des entreprises. Elle vise à évaluer la capacité d'un projet à générer des
rendements financiers positifs sur la durée de son cycle de vie. Cette analyse va au-delà de la
simple évaluation des coûts et des bénéfices, impliquant une compréhension approfondie des
flux de trésorerie, des taux de rendement, et des indicateurs financiers clés. Dans ce cours, nous
explorerons les différents aspects de l'analyse de la rentabilité, mettant en lumière son rôle
crucial dans la sélection et la priorisation des projets d'investissement.
Généralement, on distingue deux grandes catégories de techniques de l’évaluation de la
rentabilité d’un investissement : les méthodes traditionnelles qui n’utilisent pas la technique de
l’actualisation et les méthodes qui prennent en considération le facteur temps au moyen de
l’actualisation. On peut également faire une décision de choix d’investissement dans un avenir
certain et dans un avenir incertain.
Nous examinerons donc les méthodologies et les outils utilisés pour évaluer la rentabilité en
avenir certain et incertain, offrant ainsi un aperçu complet des considérations financières
essentielles pour une prise de décision éclairée.
Ce chapitre comprend trois sections : (i) la décision de choix d’investissement dans un avenir
certain et (ii) la décision de choix d’investissement dans un avenir incertain et (iii) l’évaluation
dans la situation de risque.
Objectifs du chapitre
Analyser la rentabilité d’un projet d’investissement.
À la fin de ce chapitre l’étudiant doit être capable de :
✓ Donner la définition de l’actualisation;
✓ Calculer les cash-flows (flux nets de trésorerie)
✓ Appliquer les critères d’évaluation en avenir certain;
✓ Connaître les critères d’évaluation en avenir incertain;
✓ Appliquer les critères d’évaluation dans la situation de risque.

13 Dr DJESSOU Flore
I- LA DÉCISION DE CHOIX D’INVESTISSEMENT DANS UN AVENIR CERTAIN
Une entreprise se trouve en face de projets d’investissement. Elle connaît la dépense initiale et
elle dispose des prévisions concernant les cash-flows des projets. On suppose ces cash-flows
futurs certains.
Selon quels critères l’entreprise peut-elle accepter ou refuser un projet quelconque ?

1.1 Notions de base

1.1.1. Caractéristiques d’investissement
Tout investissement est défini par une série des caractéristiques :
a. La durée de vie : Afin d’évaluer les gains attendus, il est intéressant de connaître la durée
d’exploitation du projet, cette dernière étant difficile à prévoir, on retient généralement
la durée d’amortissement.
b. Dépenses (capital investi) : ce sont des dépenses engendrées par son utilisation et le
maintien de son existence.
Capital investi (Io) = valeur d’acquisition + les frais d’acquisition.
c. Recette : ce sont les produits successifs résultants de son emploi, on distingue entre la
valeur résiduelle et les cash-flows :
➢ La valeur résiduelle : c’est la valeur à laquelle le bien, objet d’investissement à la fin
de sa durée d’utilisation, peut être cédé.
➢ Les flux nets de trésorerie (cash-flows) générés par le projet : l’entreprise attend d’un
projet d’investissement des rentrées nettes d’argents (recettes - dépenses) désignées par
le terme cash-flow (CF).

1.1.2. Notion d’actualisation

C’est l’incidence du temps qui fait que chacun préfère disposer d’un dinar aujourd’hui plutôt
qu’un dinar demain (Hamid K, 2000). Autrement dit, c’est l’opération qui consiste à déterminer
la valeur immédiate des flux futurs que générera le projet. Elle se fait sur la base d’un taux
d’actualisation qui peut être défini comme étant le prix de renonciation à la liquidité.
C’est pourquoi on considère le taux d’actualisation comme le coût moyen pondéré des
ressources de financement (le taux de rentabilité minimale attendue de l’investissement).
Considérons que Vn est la valeur perçue l’année n. Si on applique un taux d’actualisation i, la
valeur actuelle Vo se calcule comme suit :
𝑽𝟎 = 𝑽𝒏 (𝟏 + 𝒊)−𝒏 (1)

14 Dr DJESSOU Flore
1.1.3 Les flux nets de trésorerie (cash-flows)
✓ Les types de flux de trésorerie :
Les flux de trésorerie générés par le projet d'investissement sont de deux types :
- Les flux négatifs ou décaissements ;
- Les flux positifs ou encaissements.
✓ La détermination des flux nets de trésorerie
L’estimation des flux de trésorerie se fait en distinguant trois catégories de flux :
- Les flux permettant d’estimer l’investissement initial (CFo ou Io) ;
- Les flux d’exploitation courant (CF1, CF2, CF3,…, CFn) ;
- Les flux intervenants à l’arrêt (CFn = Vr), avec Vr = valeur résiduelle.
La détermination des flux nets de trésorerie s'effectue sur la durée de vie prévisionnelle de
l'investissement mesurée en nombre d'années ou périodes.

Les étapes du calcul des flux nets de trésorerie sont déclinées comme suit :
a) La capacité d’autofinancement
Elle est évaluée chaque année à partir de l’année 1 et pendant la durée de vie de
l’investissement, selon deux méthodes possibles :
- La méthode additive
- La méthode soustractive
1°) Méthode additive de calcul de la CAF induite par l’investissement :

15 Dr DJESSOU Flore
2°) Méthode soustractive de calcul de la CAF induite par l’investissement :

b- La valeur résiduelle nette de l'investissement

Il s’agit de la valeur de revente probable de l’investissement à la fin de la période d’utilisation,
après déduction de l’impôt éventuel sur la plus-value de cession.
La valeur résiduelle correspond le plus souvent à la Valeur Comptable Nette. Elle constitue une
recette pour la dernière année.

c- La récupération du besoin en fonds de roulement

La récupération du besoin en fonds de roulement peut constituer également un encaissement au
titre de la dernière année.

d- Les emplois ou investissements

L’investissement initial réalisé au cours de l’année 0 (ou au début de l’année 1) inclut :
- le coût d’acquisition ou de production d’immobilisation (terrain, construction, matériel,
équipement, …)
- le montant de la constitution ou de l’accroissement du besoin en fonds de roulement
d’exploitation (variation du B.F.R.E.)
- éventuellement les dépenses de formation des personnels et autres coûts induits.

✓ Le tableau des flux nets de trésorerie

Dans le tableau des flux nets de trésorerie, on distingue trois parties :
1-Les encaissements (CAF, valeur résiduelle, récupération du B.F.R., …)
2-Les décaissements (acquisitions, constitution du B.F.R., …)
3-Les flux nets de trésorerie (F.N.T.) ou cash-flow (CF).

16 Dr DJESSOU Flore
La présentation schématique d'un tableau de flux de trésorerie

NB : La capacité d’autofinancement d’exploitation est égale aux recettes nettes d’exploitation

après impôt.
L'amortissement n'est pas un flux de trésorerie négatif : il n'entraîne aucun décaissement.
Cependant, il faut en tenir compte pour le calcul de l'impôt sur les bénéfices qui, lui entraîne un
décaissement. Pour déterminer le flux net de trésorerie, l'amortissement est ensuite ajouté au
résultat net comptable pour obtenir la capacité d'autofinancement de l'investissement.

e- Calcul du besoin en fonds de roulement d'exploitation

BFR= stock + créances - dettes d’exploitations > 0

À partir des cash-flows, on peut analyser la rentabilité du projet à l’aide des critères fondés sur
l’actualisation.

Application 1
Les étudiants de Master 1 Gestion de l’UPGC veulent estimer les flux de trésorerie de leur
entreprise. Vous vous portez volontaire pour les aider. Vous disposez des informations
suivantes :

17 Dr DJESSOU Flore
Le groupe Master a acheté une nouvelle machine d’une valeur de 1 000 000 euros (1 000 K
euros) dans le but d’accroître sa production. Les flux d’exploitation courant sont contenus dans
le tableau suivant :
Années 1 2 3 4 5
Chiffres d'affaires supplémentaires 900 1 200 1 000 950 800

Les frais variables représentent 40 % du chiffre d'affaires.

Les frais fixes autres que l'amortissement du matériel s'élèvent à 100 K euros par année.
L'entreprise envisage un amortissement linéaire sur 5 ans.
Le taux d’impôt est 33.⅓%.
Cet investissement entraînerait un besoin de financement d'exploitation de 100 K euros la
première année.
Le besoin de financement est récupéré en fin de vie.
La valeur résiduelle du bien est nulle.
1) Calculer le résultat avant impôts.
2) Calculer la capacité d'autofinancement.
3) Calculer les flux nets de trésorerie.

1.2. Critères d’évaluation fondés sur l’actualisation

Parmi les méthodes d’évaluation des investissements qui se basent sur l’actualisation, on a :

1.2.1 Valeur Actuelle Nette(VAN)

Le critère de la VAN consiste à faire la différence entre la somme des cash-flows actualisés
procurés et le capital investi.
Si la VAN est positive le projet sera rentable (VAN > 0).
Si la VAN est négative le projet sera non rentable (VAN< 0).
Et entre plusieurs projets, on choisit celui qui possède la plus forte VAN.
𝑪𝑭 𝑪𝑭 𝑪𝑭
VAN = −𝑰𝟎 + (𝟏+𝒊)𝟏 𝟏 + (𝟏+𝒊)𝟏 𝟐 +…………. + (𝟏+𝒊)𝟏 𝒏 (2)

VAN = −𝑰𝟎 + 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝟏+ 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝟐+…………+ 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝒏

𝑪𝑭
VAN= −𝑰𝟎 + ∑𝒏𝒕=𝟏 (𝟏+𝒊)𝒕 𝒕 (3)

VAN= −𝑰𝟎 + ∑𝒏𝒕=𝟏 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝒕

avec :

18 Dr DJESSOU Flore
Io : investissement initial.
CF : le flux monétaire de la période.
t : temps de flux monétaire.
i : taux d’actualisation.
n : la durée de vie du projet d’investissement.

✓ Avantages du critère VAN

- Il prend en considération l’élément de temps car il actualise les flux monétaires.
- Il aide à la mesure de l’efficacité du projet d’investisseurs.

✓ Limite du critère VAN

- Il ne traite pas le problème d’incertitude.
- La VAN ne permettant pas la comparaison des projets d’investissement ayants des
durées de vie différentes.

1.2.2 Le taux interne de rentabilité (TRI)

Le taux interne de rentabilité est le taux d’actualisation pour lequel il y a une équivalence entre
le capital investi et l’ensemble des cash-flows actualisés. Autrement dit, c’est le taux
d’actualisation qui annule la valeur actuelle nette. VAN = 0
𝑪𝑭𝟏 𝑪𝑭 𝑪𝑭
𝑰𝟎 = + (𝟏+𝒊)𝟏 𝟐 +…………. + (𝟏+𝒊)𝟏 𝒏 (4)
(𝟏+𝒊)𝟏

𝑰𝟎 = 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝟏 + 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝟐 +…………+ 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝒏

𝑪𝑭
𝑰𝟎 = ∑𝒏𝒕=𝟏 (𝟏+𝒊)𝒕 𝒕 (5)

𝑰𝟎 = ∑𝒏𝒕=𝟏 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝒕

Pour fonder sa décision de réaliser l’investissement ou de le rejeter, l’investisseur doit comparer
le TIR calculé à un taux de rejet bien choisi.
La méthode utilisée est celle de l’interpolation linéaire.

1.2.3 L’indice de profitabilité (IP)

L’indice de profitabilité (IP) est le rapport de la valeur actualisée des flux de trésorerie prévus
d’un projet par rapport au montant de l’investissement.

19 Dr DJESSOU Flore
 𝑪𝑭𝟏 𝑪𝑭𝟐 𝑪𝑭𝒏
+ +⋯……….+
(𝟏+𝒊)𝟏 (𝟏+𝒊)𝟐 (𝟏+𝒊)𝒏
𝐼𝑃 = (6)
𝐼𝑜
−𝟏 −𝟐 −𝒏
𝑪𝑭𝟏 (𝟏+𝒊) + 𝑪𝑭𝟏 (𝟏+𝒊) +⋯………+ 𝑪𝑭𝟏 (𝟏+𝒊)
𝐼𝑃 =
𝐼𝑜

𝑪𝑭𝒕
∑𝒏
𝒕=𝟏 (𝟏+𝒊)𝒕
𝐼𝑃 = (7)
𝐼𝑜
∑𝒏
𝒕=𝟏 𝑪𝑭𝟏 (𝟏+𝒊)
−𝒕
𝐼𝑃 =
𝐼𝑜

La VAN permet de porter un jugement sur le projet donné. Elle ne permet guère la comparaison
de deux projets lorsque les périodes sont différentes. Pour pallier cet inconvénient, on peut
utiliser l’indice de profitabilité.
Si l’indice de profitabilité est supérieur à 1 (IP > 1), le projet est acceptable.
Si l’indice de profitabilité est inférieur à 1 (IP < 1), le projet n’est pas acceptable.
Il indique combien rapporte chaque unité monétaire investi.

1.2.4. Délai de récupération du capital investi (DRCI)

Le délai de récupération représente le temps nécessaire pour que la somme cumulée des flux
futurs actualisés soit égale au montant investi.
L’entreprise fixe un délai maximal de récupération des fonds et tout projet ayant un délai de
récupération supérieur est écarté. Si l’entreprise veut choisir entre plusieurs projets en utilisant
le critère de délai de récupération, elle choisit celui qui présente le délai de récupération le plus
court.
𝑪𝑭𝟏 𝑪𝑭 𝑪𝑭
d⟹ 𝑰𝟎 = + (𝟏+𝒊)𝟏 𝟐 +…………. + (𝟏+𝒊)𝟏 𝒏 (8)
(𝟏+𝒊)𝟏

d ⟹ 𝑰𝟎 = 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝟏 + 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝟐 +…………+ 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝒏

𝑪𝑭
d⟹ 𝑰𝟎 = ∑𝒏𝒕=𝟏 (𝟏+𝒊)𝒕 𝒕 (9)

d⟹ 𝑰𝟎 = ∑𝒏𝒕=𝟏 𝑪𝑭𝟏 (𝟏 + 𝒊)−𝒕

On utilise également la méthode d’interpolation linéaire pour ce critère.

20 Dr DJESSOU Flore
 ✓ Avantage
- Notion simple et intuitive.
- Critère intégrant de façon satisfaisante les risques technologiques, politiques et
économiques.
- Critère intégrant la contrainte de liquidité.

1.3. Critères d’évaluation ne reposant pas sur l’actualisation

Ces critères comparent simplement des flux de dépenses et de recettes abstraction faite au
temps. C’est ce qui rend ces critères incapables de fournir une évaluation correcte de la
rentabilité.
Ces critères présentent cependant l’avantage de la simplicité et peuvent être conseillés lorsque
le choix du taux d’actualisation est trop aléatoire, leurs principes de calcul sont les mêmes dans
le point précédent, mais ils s’appliquent cette fois à des cash-flows non actualisés.

1.3.1. Taux de rentabilité comptable (TRC)

Le taux de rentabilité comptable est obtenu en rapportant le résultat net comptable moyen au
capital investi.
𝑹é𝒔𝒖𝒍𝒕𝒂𝒕 𝒏𝒆𝒕 𝒄𝒐𝒎𝒑𝒕𝒂𝒃𝒍𝒆 𝒎𝒐𝒚𝒆𝒏
𝑻𝑹𝑪 = (10)
𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍 𝒊𝒏𝒗𝒆𝒔𝒕𝒊

Il faut que le taux de rentabilité comptable soit égale ou supérieur au taux de rendement optimal
pour dire que le projet est rentable et accepté.
Si TRC ≥ TRO alors le projet est rentable et accepté.
Si TRC ≤TRO alors le projet n’est pas rentable et est rejeté.

✓ Avantages
- Calcul très simple.
- Objectif de la comptabilité.

✓ Limites
- Ne tient pas en compte des cash-flows.
- Pas d’actualisation.
- Norme arbitraire.

21 Dr DJESSOU Flore
1.3.2. L’indice de profitabilité (IP non actualisé)
Il s’agit de rapporter l’ensemble des cash-flows dégagés par le projet à la dépense
d’investissement.
∑𝒏
𝒕=𝟏 𝑪𝑭𝒕
IP (non actualisé) = (11)
𝑰𝒐

1.3.3. Délai de récupération (DR non actualisé)

Le délai de récupération non actualisé ou pay-back peut être la période nécessaire pour que le
cumul des cash-flows générés par un projet soit égal à son coût. En d’autres termes, c’est le
délai de récupération du capital investi à partir des flux de trésorerie dégagés par
l’investissement :
∑𝒏𝒕=𝟏 𝑪𝑭𝒕 = Io (12)

Il faut préciser enfin, que ces techniques n’étant pas basées sur l’actualisation, ne sauraient en
aucun cas être le critère unique de décision. Elles doivent être utilisées conjointement avec les
méthodes plus élaborées qui prennent en considération le facteur temps.

✓ Avantages
- Simple et rapide dans le calcul.
- Favorise des projets courts terme.

✓ Limites
- Pas d’actualisation.
- Les cash-flows après le délai sont complément ignorés.
- Norme arbitraire

II- LA DÉCISION DE CHOIX D’INVESTISSEMENT DANS UN AVENIR INCERTAIN

L’analyse de choix d’investissement dans un avenir incertain fait recours aux probabilités et à
l’expérience des dirigeants de projet.

2.1. Critères d’évaluation en avenir incertain

L’avenir est incertain (ou indéterminé) lorsqu’on n’a aucune idée de la probabilité des recettes
futures. En se basant sur son expérience et son intuition, l’investisseur peut attribuer une
probabilité subjective aux différentes situations et à leurs conséquences.

22 Dr DJESSOU Flore
Les critères d’évaluation dans un avenir incertain sont donc les suivants :

2.1.1. Critère du MAXIMIN (critère de Wald)

C’est un critère de prudence qui tente de minimiser les pertes éventuelles en prenant le résultat
minimum le plus élevé. Autrement dit, le critère Maximin (maximum des minima) consiste à
déterminer la VAN la plus faible de chaque projet et à choisir le projet pour lequel cette VAN
la plus faible est la plus grande. Ce critère limite le risque de faibles recettes. Il est adapté à la
psychologie d’un décideur prudent qui craint surtout les mauvais résultats, quitte à renoncer à
l’éventualité de résultats lucratifs.

2.1.2. Critère du MAXIMAX

On sélectionne les gains les plus élevés de chacune des stratégies. Autrement dit, on choisit le
résultat maximum le plus élevé.

2.1.3. Critère du MINMAX

On sélectionne le projet ou la stratégie qui procure le plus petit des résultats les plus élevés.

2.1.4. Critère de Laplace-Bayes

La meilleure décision est celle pour laquelle la moyenne arithmétique des résultats
prévisionnels est la plus élevé (toutes les situations étant équiprobables).

2.1.5. Critère de SAVAGE (ou minimax regret)

On calcule pour chaque cas, le "regret" correspondant à la différence entre le cas le plus
favorable et le cas étudié, comme on recherche la prudence, alors on choisit la décision où le
regret maximum est le plus faible. «Le critère de minimax regret consiste à :
✓ identifier, pour chaque état de la nature, le projet qui donnerait le meilleur résultat si cet
état de la nature se réalisait ;
✓ calculer, pour chaque état de la nature supposé réalisé, les manques à gagner(ou regrets)
qui résulteraient de l’adoption des autres projets que celui identifié au 1, on obtient aussi
une matrice
des regrets ;
✓ déterminer, pour chaque projet, le regret maximal (max) ;
✓ choisir le projet pour lequel le regret maximal est minimal (Minimax).

23 Dr DJESSOU Flore
III- L’ÉVALUATION DANS LA SITUATION DE RISQUE
L’analyse des projets d’investissement devrait tenir compte, de façon générale du facteur risque
même si cet aspect important n’est pas traité de façon formelle dans l’entreprise. Le gestionnaire
des projets d’investissement doit être conscient de l’importance de l’intégration du risque en
matière de gestion du budget en capital de l’entreprise. La qualité de la décision
d’investissement s’améliore en étudiant les projets sous l’angle risque –rendement plutôt qu’en
se limitant au seul taux de rendement comme critère d’acceptation ou le rejet d’un projet.
L’entreprise qui ne dispose ni de ressources financières suffisantes ni d’experts dans le domaine
du risque, pour déterminer de façon satisfaisante l’ampleur de ce dernier.
En effet, les investisseurs, ainsi que l’ensemble des intervenants sur les marchés financiers,
devraient conditionner leur contribution au financement de l’entreprise ainsi que le taux de
rendement exigé à la détermination assez précise du risque des projets d’investissement
nouveaux et à sa répercussion sur le risque globale de l’entreprise.
Dans ce cours, nous retiendrons deux modèles qui intègre le risque dans les critères
d’évaluation : le modèle d'équilibre des actifs financiers (MEDAF) et le modèle de Gordon
Shapiro.

3.1 Le modèle d'équilibre des actifs financiers (MEDAF)

Le Modèle d'Équilibre des Actifs Financiers (MEDAF) est une théorie fondamentale en finance
qui cherche à expliquer le comportement des investisseurs sur les marchés financiers. Il a été
développé dans les années 1960 par William Sharpe, John Lintner, et Jan Mossin. Le MEDAF
est basé sur l'idée que le rendement d'un actif financier doit être compensé par un niveau de
risque, et il aide à déterminer la manière dont un actif particulier contribue au rendement global
d'un portefeuille.

3.1.1 Principaux concepts du MEDAF

Rendement attendu : Le MEDAF propose que les investisseurs exigent une compensation
sous forme de rendement pour le risque qu'ils prennent en investissant dans un actif financier.

Risque systématique et risque spécifique : Le modèle distingue entre le risque systématique,

qui est lié aux fluctuations générales du marché, et le risque spécifique à un actif, qui peut être
diversifié.
Coefficient Bêta : Le coefficient bêta mesure la sensibilité d'un actif aux mouvements du
marché.

24 Dr DJESSOU Flore
Un bêta supérieur à 1 ( β >1 ) indique une sensibilité plus élevée.
Un bêta inférieur à 1( β < 1) indique une sensibilité moindre.
Plus β est élevé plus l’actif est considéré comme volatile et donc risqué.
Il correspond à :
𝒄𝒐𝒗(𝒓𝒊,𝒕 ,𝒓𝒎,𝒕 )
𝜷𝒊 = (13)
𝒗𝒂𝒓(𝒓𝒎,𝒕 )

Où : Cov (ri,t, rm,t) : la covariance des rendements du nième actif avec le marché

Var (rm,t) :la variance des rendements de l’indice du marché.

Taux sans risque : Le modèle utilise le taux sans risque comme référence pour évaluer le
rendement d'un actif en tenant compte du risque.

3.1.2 Objectif du MEDAF

L'objectif principal du MEDAF est d'aider les investisseurs et les gestionnaires de portefeuille
à prendre des décisions éclairées en équilibrant le rendement attendu et le risque. Il propose une
méthode systématique pour évaluer comment un actif contribue à la performance globale d'un
portefeuille, en prenant en considération le contexte du marché.

3.1.3 Calcul du rendement attendu de l'actif à l’aide de la formule du MEDAF

RE=Rf+β×(Rm−Rf) (14)
avec
RE : rendement attendu de l'actif
Rf : taux sans risque
𝛽 : coefficient bêta de l'actif
Rm : rendement attendu du marché.
Le terme (Rm−Rf) représente la prime de risque du marché, c'est-à-dire la récompense attendue
))

pour prendre le risque d'investir dans le marché plutôt que dans un actif sans risque.
NB: L'espérance de la rentabilité exigée par les investisseurs ou actionnaires est:
E(Ri)=RF+β[E(RM)-RF] (15)

25 Dr DJESSOU Flore
Application 2
Pour calculer le coût des fonds propres de l’entreprise Karité_Master1Gestion, nous disposons
des informations suivantes :
le taux de l’OAT (Obligation Assimable au Trésor) sur 10 ans est de 5.10 % , la prime de risque
de marché est de 10.20 % et le coefficient β de la société est de 1.37.
1) Déterminer la rentabilité minimum exigée par les actionnaires.
2) Interpréter le coefficient β.

3.2 Le modèle de Gordon Shapiro

Le second modèle utilisé par les professionnels est celui développé par Gordon et Shapiro (G-
S). il s’agit d’un modèle d’évaluation des actions à partir du dividende espéré des actions et du
cours futur de l’action. La théorie financière admet que la valeur d’une action est égale à la
valeur actuelle calculée au taux de rentabilité exigé par les actionnaires, de l’ensemble des
dividendes espérés et du cours futur de l’action.
Posons Co le cours de l’action à la date zéro ;
Cn le cours de l’action à la date n (n dans le futur) ;
Dt : les dividendes attendus ou espérés (t= 1, 2, 3, ……, n).

Selon la théorie financière, on a :

𝐶0 = ∑𝑛1 𝐷𝑡 (1 + 𝑘)−𝑛 + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛 (16)
Cette relation permet de calculer k (coût de capital) connaissant Co, l’ensemble des dividendes
Dt et Cn.

Deux cas peuvent être considérés :

1°) Les dividendes sont constants (taux de croissance g = 0)
Dans le cas où les dividendes sont constants, on a :
𝐶0 = ∑𝑛1 𝐷𝑡 (1 + 𝑘)−𝑛 + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝐶0 = 𝐷1 (1 + 𝑘)−1+𝐷2 (1 + 𝑘)−2+……………+𝐷𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛 +𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝐶0 = 𝐷(1 + 𝑘)−1+𝐷(1 + 𝑘)−2+……………+𝐷(1 + 𝑘)−𝑛 +𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
On reconnaît la somme des n premiers termes lorsque les annuités sont constantes, ainsi :
1−(1+𝑘)−𝑛
𝐶0 = D [ ] + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝑘

Quand n → ∞ alors (1 + 𝑘)−𝑛 → 0

1−0
D’où 𝐶0 = D [ ] + 𝐶𝑛 𝑥0
𝑘

26 Dr DJESSOU Flore
 𝐷 𝐷
𝐶0 = Donc k=
𝑘 𝐶0
𝐷
k= (17)
𝐶0

2° Cas des dividendes croissants à taux croissant g (g< 𝒌)

Dans le cas des dividendes croissants au taux g, on a :
𝐶0 = ∑𝑛1 𝐷𝑡 (1 + 𝑘)−𝑛 + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝐶0 = 𝐷1 (1 + 𝑘)−1+ 𝐷2 (1 + 𝑘)−2+ …………+𝐷𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛 + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
or Dt est tel que :
𝐷2 = 𝐷1 (1 + 𝑔)
𝐷3 = 𝐷2 (1 + 𝑔) = 𝐷1 (1 + 𝑔)2
.
.
.
.
.
𝐷𝑛 = 𝐷𝑛−1 (1 + 𝑔) = 𝐷1 (1 + 𝑔)𝑛−1

𝐶0 = 𝐷1 (1 + 𝑘)−1+ 𝐷2 (1 + 𝑘)−2+ …………+𝐷𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛 + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛 (quand g=0)

𝐶0 = 𝐷1 (1 + 𝑘)−1+ 𝐷2 (1 + 𝑘)−2 (1 + 𝑔)+ …………+𝐷𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛 (1 + 𝑔)+ 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝐶0 = 𝐷1 (1 + 𝑘)−1+ 𝐷1 (1 + 𝑘)−2 (1 + 𝑔)+ 𝐷1 (1 + 𝑘)−3 (1 + 𝑔)2 …+𝐷𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛 (1 + 𝑔)𝑛−1
+ 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛

1−(1+𝑘)−𝑛 (1+𝑔)𝑛
𝐶0 = 𝐷1 [ ] + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝑘−𝑔

Quand n → ∞ alors (1 + 𝑘)−𝑛 → 0

Après simplification on obtient :
1−(1+𝑘)−𝑛 (1+𝑔)𝑛
𝐶0 = 𝐷1 [ ] + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝑘−𝑔

1−0𝑥(1+𝑔)𝑛
𝐶0 = 𝐷1 [ ] + 𝐶𝑛 (1 + 𝑘)−𝑛
𝑘−𝑔
1
𝐶0 = 𝐷1 [ 𝑘−𝑔]
1 𝐷
𝐶0 = [ 𝑘−𝑔 ]
𝐷0 (1+g)
𝐶0 = [ 𝑘−𝑔
] (18)

où

27 Dr DJESSOU Flore
𝐶0 est le prix actuel de l'action
𝐷0 est le dernier dividende versé
k est le taux de rendement requis par les investisseurs
g est le taux de croissance des dividendes.

CONCLUSION
L'analyse de la rentabilité d'un projet d'investissement est une étape cruciale pour évaluer la
viabilité économique d'une initiative. Cette démarche permet de déterminer si le projet est
capable de générer des rendements financiers suffisants pour justifier les ressources investies.
En conclusion de cette analyse, plusieurs points essentiels peuvent être soulignés :
l’identification des facteurs clés de rentabilité ; l’évaluation des flux de trésorerie ; le calcul des
indicateurs de rentabilité tel que: le taux de rendement interne (TRI), le délai de récupération
(DRCI), l’indice de profitabilité (IP) et la valeur actuelle nette (VAN) ont été calculés. Ces
indicateurs offrent une perspective globale de la rentabilité du projet sous différents angles ; la
prise en compte des risques a été évalués à travers le Modèle d'Équilibre des Actifs Financiers
(MEDAF) et le modèle de Gordon et Shapiro .
Les résultats de l'analyse de rentabilité doivent être communiqués de manière claire et concise
aux parties prenantes, y compris aux investisseurs potentiels, aux partenaires, et aux décideurs.

28 Dr DJESSOU Flore
RÉFÉRENCES BIBLIOGRAPHIQUES

29 Dr DJESSOU Flore