Mémoire de Fin

Privatisation et redynamisation du marché boursier
INTRODUCTION
1ère PARTIE : NOTIONS & APPRECIATIONS
CHAPITRE I - LA BOURSE UN LIEU DE RENCONTRE
§I - L’organisation et le fonctionnement de la BVC

A. Organisation et statut de la bourse
a. Le conseil d’administration
b. le directeur de la bourse
c. le comité technique
d. le commissaire du gouvernement
B. Fonctionnement de la bourse de Casablanca
a. Séance de la bourse
b. La nature du marché boursier
c. Les ordres reçus par les intermédiaires
d. les différents marchés
C. Les modes de cotation
§II - l’apport et l’impact des textes de réforme sur l’organisation et le
fonctionnement de la bourse
A. Les textes de loi portant réforme au marché financier
a. le conseil déontologique des valeurs mobilières (CDVM)
b. la réorganisation de la bourse des valeurs
c. les organisations de placement collectif des valeurs
mobilières (OPCVM)
d. le dépositaire central
B. La modernisation et son impacte sur l’organisation et le
fonctionnement de la BVC
a. Les intervenants
b. La structure du marché
c. Le système de cotation électronique
d. Les méthodes de cotation
CHAPITRE II : L’ANALYSE DU MARCHE BOURSIER

§I - Analyse de l’offre de titres
A. Analyse quantitative
a. capitalisation boursière
b. le volume des transactions
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c. variations des cours
B. Analyse qualitative de titre
a. le caractère familial de l’entreprise
b. les raisons structurelles
§II - L’analyse de la demande de titres
A. Les investisseurs institutionnels
2ème PARTIE : PRESENTATION DU PROGRAMME DE

PREVATISATION
CHAPITRE - L'APPORT DES PRIVATISATIONS AU MARCHE

BOURSIER
§I - les apports d'ordre quantitatif
A. Une capitalisation boursière plus importante
B. Une croissance de l'activité boursière
§II - les apports d'ordre qualitatif
A. Un regain d'intérêt des capitaux étrangers pour le Maroc
B. Une vulgarisation des produits financiers et la création d'une
nouvelle catégorie d'actionnaires
CHAPITRE II - LA PRIVATISATION ET LES CONDITIONS DE LA

DYNAMISATION DE LA BVC
§I – le plan micro économique
A. Simplifier l’introduction en bourse
B. Montrer les vertus d’une cotation en bourse
C. Réussir l’ouverture du capital
§II - le plan macro économique
A. Les investissements à relancer
B. La mise en place d’un secteur financier au profit de la
croissance
C. Une fiscalité incitative
BIBLIOGRAPHIE
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Il n y a pas de mots susceptibles de traduire parfaitement nos sentiments

ou notre reconnaissance à notre professeur Mr Hilal.
Nous avons envers lui une dette de gratitude pour ses efforts inlassables
tout longs du cycle de notre formation puis pour ses conseils et son
encadrement depuis le commencement de ce travail jusqu’à son
aboutissement final.
Nous lui présentons nos sincères sentiments d’avoir délivré, au

parchévement de ce travail, une bonne partie de son précieux temps et de
l’avoir fait avec beaucoup de dévouement et d’amour.
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C’est avec gratitude et dévouement que je tiens à dédier ce modeste

travail :
À ma très chère famille spécialement à ma Mère ; source irrépressible
d’amour et sacrifice, qui m’a encouragé et m’a soutenu durant mes années
d’étude pour aller jusqu’au bout.
À mes soeures & mon frère; pour notre amour profond et notre

attachement que le dieu puisse les rendre heureuses tout au long de leur vie.
À mes neveux & mes petites nièces les plus adorables : Ichrak,
Rayhane, Ibtihal, Weam, Firdaws, Sokain.,
À tous mes amis (es) pour leur encouragement et leurs conseils et à

toutes les personnes qui m’ont aidé pour que je puisse prendre le bon chemin.
INTRODUCTION
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Le développement d’une économie qui gît dans le marasme ne peut se concevoir que par
la libéralisation et l’adhésion au sillage de la mondialisation c’est du moins ce que les pays
avances préconisent au pays en voie de développement à traverse les instances mondiales FMI
BIRD OMC.
Le Maroc est l’un des pays ont souscrit à cette politique notamment par la signature de
l’accord de libre échange. Un accord qui entra en vigueur dans sa totalité à l’horizon 2010.
Or, la survie d’une telle économie qui se veut libérale de la compétitivité des entreprises,
laquelle est liée en grande partie au coût des ressources financières, nécessite l’option d’un
système financier désintermédié, destinée à éviter de se procurer ces ressources à titre
onéreux.
Le marché boursier endosse cette responsabilité faisant d’une seule pierre deux cous, il
constitue à la fois un réservoir de ressources inépuisables mis à la disposition des entreprises
et un instrument de placement diversifie pour les épargnants.
Toutefois, il faut remarquer que la bourse des valeurs de Casablanca ne remplit pas la
fonction qui lui a été dévolue tout en constatant une grande déception eu égard aux résultats
escomptés.
En effet, la défaillance se manifeste à trois échelons :
Au niveau de l’offre : les entreprises marocaines vu leur caractère familial; sont suivies
par la crainte de perdre le pouvoir de contrôle concentré entre les mains de la famille
propriétaire. A cela s’ajoute l’absence de mesures incitatives, essentiellement fiscales qui
peuvent encourager les entreprises à s’introduire en bourse.
Au niveau de la demande : une force est constatée l’inefficience de la politique de
communication, laquelle répond mal aux besoins d’information du public chose honteuse de
trouver des individus qui ignore purement et simplement l’existence de la bourse.
En fait, s’interroger sur les problèmes relatifs au marché boursier implique également
l’appréciation des apports, tant effectif que potentiels, de la privatisation à la dynamisation du
marché boursier.
L’objectif étant donc, au delà de la volonté de promouvoir l’économie libérale et d’évoluer
vers une économie du marché (cercle vertueux) compte tenu de l’économie d’endettement qui
a prévalu jusqu’à présent (cercle vicieux).
Sur ce point, nous allons apporté, tout au long de ce modeste travail des éclaircissement
d’appréhender des conditions de la dynamisation de la place boursier de Casablanca pourra
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s’obtenir à moyen terme, d’analyser et soulever des éléments qui risquent freiner ou du moins
de retarder la mise en place d’un marché efficient au Maroc.
1ère PARTIE
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NOTIONS & APPRECIATIONS

L’ampleur du défit que le Maroc a relevé à l’heure de la mondialisation de l’économie
nous conduit à s’interroger sur la santé de l’économie marocaine ; particulièrement à travers
la bourse, et sur l’importance de cette institution dans le développement du pays. Mais malgré
l’utilité qui on lui reconnaît, la bourse des valeurs de Casablanca ne joue pas pleinement son
rôle cela, autre l’inefficience des techniques de fonctionnement du marché boursier,
s’explique autant par la méfiance des entrepreneurs que par la réticence des épargnants.
CHAPITRE I - LA BOURSE UN LIEU DE RENCONTRE
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Le terme de la bourse dérivé du nom de la famille van des bûrse dont l’hôtel situé à
bruges, a servi au XV siècle de lieu de rencontre aux commerçants locaux, est devenu le
symbole du marché de capitaux et de la bourse de marchandises depuis cette date, l’histoire
des bourses reflète celle du capitalisme financier puis industrie
Tour à tour, les grandes citées marchandes de la renaissance et des temps modernes ont
crée leur propre institution boursier dont la prospérité a accompagné l’essor, la prépondérance
et parfois le déclin de leur expansion commercial. C’est à travers ce qu’a été publie pour la
première fois, en 1592 l’équivalent d‘un coté, ou liste des cours pratiqués pendant une séance
d’activité.
Quant au Maroc, la bourse a été crée en 1929, année pendant laquelle les banquiers de
Casablanca instaurèrent un office de compensation des valeurs mobilières. L’importance
croissant du marché boursier à Casablanca amènera les pouvoirs publiques à réglementer
l’organisation et le fonctionnement de la BVC (bourse des valeurs de Casablanca) à la veille
de la réforme, et nous verrons quelles sont les apports des textes visant la réformer.
§I - L’organisation et le fonctionnement de la BVC

Un office de cotation des valeur nobiliaires a été crée en 1948 par arrêté de directeur des
finances et doté par le dahir du 22 novembre 1948, de la personnalité morale.
L’office de cotation des valeurs nobiliaires a pris la dénomination de bourse des valeurs
par décret royal du 14 novembre 1976 qui a organisé l’institution en abrogeant les
dispositions antérieures. Un décret du 15 novembre 1976 a précisé l’organisation et le
fonctionnement de la bourse.
D. Organisation et statut de la bourse
Les deux décrets mentionnés précédemment ont donné à la bourse le statut d’établissement
public doté de la personnalité civile financière et placé sous la tutelle du ministre des finances
qui préside son conseil d’administration en la personne de son représentant (le commissaire
du gouvernement). La gestion est confiée à un directeur lui-même placé sous la surveillance
d’un comité technique.
a. Le conseil d’administration
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La bourse est administrée par un conseil d’administration composé de dix membres,
représentant de ministère des finances, des banques de la fédération des chambres de
commerces. Il arrête le budget, élabore le statut du personnel et décide de tous les achats, les
ventes, échanges, aliénation des biens, meubles et immeubles.
Le conseil d’administration se réunit au moins deux fois par an et chaque fois que les besoins
de l’établissement l’exigent.
b. le directeur de la bourse
La bourse est gérée par un directeur nommé par un décret royal (autrefois) ou dahir dont les
attributions constituent essentiellement à exécuter les décisions du conseil d’administration et
assurer la gestion des services de l’établissement. Il préside les séances de la bourse, assiste
avec voix consultative aux réunions du conseil d’administration et assure la publication du
bulletin de la bourse.
c. le comité technique
Le comité technique est institué pour s’occuper de l’organisation et du fonctionnement du

marché. A cette fin, il est chargé d’établir le règlement intérieur de la bourse, de donner son
avis au ministre des finances sur les nominations et l’exclusion des intermédiaires de la
bourse, de prononcer l’introduction des valeurs à la côte ou leur radiation et d’assurer
l’inspection des intermédiaires de bourse.
d. le commissaire du gouvernement
Il est désigné par le ministre des finances, sa mission consiste à veiller sur l’exécution et le
respect des règlements relatifs au fonctionnement de la bourse. Il assiste aux réunions du
conseil d’administration et du comité technique. Il peut frapper les décisions de ce dernier,
relatifs à l’introduction des valeurs à leur radiation, par son droit de véto.
E. Fonctionnement de la bourse de Casablanca
Selon l’article 2 du décret royal du14 novembre 1967, toutes les transactions et les
négociations sur les valeurs mobilières, les monnaies et lingots d’or inscrit à la bourse, ainsi
que l’enregistrement des cessions directes de valeurs mobilières, cotées à la bourse, devaient
être effectuées par l’entremise d’intermédiaires de bourse ceux-ci peuvent être des banques,
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des sociétés de courtage ou personne physique, ils sont nommés par arrêté du ministre des
finances après avis du comité technique.
a. Séance de la bourse
La bourse tenait ses séances à onze heures tout les jours de la semaine, sauf le samedi, le
dimanche et les jours féries. Les séances sont publics, mais seules les intermédiaires ont le
droit d’effectuer les achats et les ventes.
b. La nature du marché boursier
En général, il existe deux catégories d’opérations boursières les opérations au comptant et les

opérations à terme. L’organisation du marché à terme n’étant pas encore mise en œuvre, les
transactions s’effectuent uniquement à la bourse de Casablanca au comptant. Un marché au
comptant celui dans lequel, le règlement de négociation ne comporte aucun terme : le
paiement des titres achetés ou livraison des titres ne soumise à d’autre détails que ceux
réglementaires nécessités par le détail des opérations. Le donneur d’ordre au comptant doit
mettre à l’intermédiaire en bourse préalablement à toute négociation : soit les fonds destinés à
l’achat, soit les titres à vendre.
A la BVC, la livraison s’effectue chaque lundi pour toutes les pièces d’or négociées pendant
la semaine précédente, celle des titres, elle faisait au début de chaque quinzaine et à des dates
fixées par la bourse pour toutes les valeurs échangées durant la quinzaine précédent.
c. Les ordres reçus par les intermédiaires
L’ordre en bourse est l’instruction donnée par les clients aux intermédiaires pour acheter ou
vendre les titres pour leur compte.
L’ordre au mieux : il consiste à donner un ordre sans indiquer de cours. Un ordre au
mieux est dés son arrivée en bourse au cours du moment et quel que soit ce cours, à condition,
toutefois que l’intermédiaire qui en chargé trouve une contre partie.
L’ordre à cours limité : c’est celui qui ne doit être exécuté qu’à un cours fixé par donneur
d’ordre. Il s’agit d’un achat, l’intermédiaire ne pourra exécuter l’ordre qu’au prix fixé par le
client ou cours inférieur. Au contraire s’il s’agit d’un vente c’est au cours supérieur ou égal au
prix fixé par le client que l’ordre exécuté.
La validité des ordres : la validité d’un ordre de bourse est le temps pendant lequel cet
ordre peut être exécuté. Si un ordre n’est pas exécuté à la première séance de la bourse où il
est représenté, l’intermédiaire à qui cet ordre à été confié cherchera à exécuter au cours des
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séances tant que cet ordre reste valable. Si aucune indication n’est donnée par le client, un
ordre passé pendant le mois est valable jusqu’à la fin du même mois. Si l’ordre n’est pas
exécuté à l’expiration de ce délai, on dit qu’il tombé. Le client garde la possibilité de modifier
ou d’annuler, pendant le délai de validité, un ordre non exécuté.
d. les différents marchés
Marché de cession directe : lorsqu’un intermédiaire agrée peut servir les ordre d’achat
(portant sur des valeurs mobilières cotées) de certains de ses clients par des ordres de vente de
ses autres clients les même valeurs, il procédait à une cession directe des titres entre ses
clients vendeurs et acheteurs, l’intervention de la bourse se limitait alors à l’enregistrer la
cession dite cession directe. Le marché réalise un volume d’affaires à environ 25% du chiffre
d’affaires globale de la bourse.
-marché à la criée : le marché à la criée, avait pour nom aussi cote officielle, intéressant les
opérations sur des actions ayant un marché assez fourni des de pièces d’or. Sur ce marché se
traitent prés de ¾ des opérations globale de la bourse. Il y avait certaines sociétés admises à la
cote officielle.
-marché hors cote et hors tout : ces marchés étaient destinés aux opérations de valeurs
mobilières ne figurant pas à la cote officielle et ne faisant pas l’objet de transactions suivies.
F. Les modes de cotation
A chaque séance de bourse, les intermédiaires confrontaient, pour chaque valeur, les ordre de
vente et d’achat qu’ils reçus jusqu’à ce qu’ils trouvent un prix qui établisse l’équilibre. Cette
confrontation des offres et des demandes et la constatation des cours se faisaient de deux
façons :
Cotation de la criée : les intermédiaires se réunissent en demi cercle au tour de la corbeille
et ne quittant pas leur place, ils s’interpellait debout, leurs carnets d’ordres à la main, la
discussion est rythmée par les cris : j’ai c’est-à-dire ; je vends, et je prends c’est-à-dire
j’achète.
Les valeurs entaient appelées successivement en suivant l’ordre du tableau d’affichage de la
bourse prés duquel se trouvait le coteur qui porte les inscriptions définitives au tableau.
L’accord entre l’offre et la demande s’effectuait plus rapidement selon l’abondance des
ordres. Le coteur inscrivait à la crie le cours qui se dégage de l’état de marché de la valeur.
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Exemple : un intermédiaire offre des titres des brasseries du Maroc à 270 DH, si un autre
intermédiaire à son carnet un ordre d’achat de titre des brasseries du Maroc à 270 DH. La
transaction se réalise et le coteur transcrit et souligne sur le tableau devant le titre brasseries
du Maroc le nombre 270.
Sauf décision contraire du directeur de la bourse, toutes les valeurs qui étaient inscrites à la
cote officielle, essentiellement donc les actions, les obligations, les droits de souscription,
étaient traitées à la criée, hormis les valeurs introduites à la bourse qui devaient être traitées
par opposition pendant la première séance à leur introduction.
Cotation par opposition : pour éviter dans certains cas une flambée des cours sur certaines
valeurs nobiliaires, le directeur de la bourse avait toute la possibilité de ne retenir le cours des
offres et des demandes reçues, en raison notamment du caractère spéculatif présenté par le
cours.
Les valeurs non négociées à la vente étaient alors traité par opposition.
Chaque intermédiaire inscrivait les ordres qu’il a la charge d’exécuter sur des fiches spéciales.
Ces ordres étaient classés au mieux, puis à cours limité, en ordre décroissant pour les achats,
croissant pour les ventes. La cotation est toujours assurée par le directeur de la bourse qui, une
fois le cours est établi, procède à la répartition des titres entre les intermédiaires au prorata de
leurs demandes.
§II - l’apport et l’impact des textes de réforme sur l’organisation et le

fonctionnement de la bourse
Les mutations qu’ont touché le marché financier et l’émergence de nouveaux besoins en
matières économiques et financières , ont acculé les autorités publiques depuis 1993 à
promulguer tout en ensemble de textes de lois visant à modifier celui de 1967 qui ne fut plus
adapté à la nouvelle réalité. En effet cette inadaptation s’est manifestée à plusieurs niveaux :
Ainsi au niveau de l’organisation, on constate de la prédominance des organismes bancaires et
de placement, l’absence d’un représentant des agents économiques demandeurs de capitaux et
offreurs de titres d’une part, et d’autre part, d’un représentant des actionnaires et porteurs de
titre.
Quant au niveau des intermédiaires, on a remarqué que la majeure partie des ordres d’achat
et de vente transitait par les institutions bancaires.
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Il paraît légitime dans ce contexte de procéder à une modernisation qui assure la
protection de l’épargnant, la dynamisation du marché boursier et de création de nouveaux
instruments de collecte de l’épargne.
C. Les textes de loi portant réforme au marché financier
Les cinq textes de loi, préparés par les commissions chargées de la réforme du Dahir du 14
novembre 1967, ont donné lieu à trois DAHIRS promulgués en 1993 :
 Dahir portait loi N° 1-93-211 relatif à la bourse des valeurs,
 Dahir portant loi N°1-93-212 relatif au conseil déontologique des valeurs
mobilières et aux informations exigées des personnes morales faisant appel public
à l’épargne.
 DAHIR portant loi N° 1-93-213 relatif aux organismes de placements collectifs
en valeurs mobilières.
Cette réforme de 1993 a été modifiée et complété en 1996 par la loi N° 35-96 instituant le
dépositaire central (MAROC LEAR).
a. le conseil déontologique des valeurs mobilières (CDVM)

C’est un établissement public doté de la personnalité et de l’autonomie financière, il est
administré par un conseil composé de sept membres dont trois choisis pour leur compétence
dans le domaine économique et financier.
En plus des compétences qui lui sont attribuées en tant qu’organe de contrôle, le CDVM à un
rôle consultatif, il est en effet habilité à formuler des avis et des propositions au ministère des
finances. Sur les questions qui concernent à la fois les conditions d’agrément ou de radiation
des intermédiaires et sur les règles à appliquer pour les organismes de placements collectifs en
valeur mobilières.
Le CDVM a prévu des peines dissuasives dont l’objectif est d’assurer le respect des
dispositions qu’il contient.
Le Dahir portant loi du CDVM comporte un volet dont l’objectif final est d’offrir aux
actionnaires et aux épargnants le maximum de transparence et de garanties. Par ailleurs, il
définit exactement la notion d’appel publique à l’épargne, dans ce cadre, les personnes
morales souhaitent faire d’appel publique à l’épargne devront établir une note qui relate la
situation financière de la personne morale demandeuse de l’épargne, elle devra préciser
également l’objet de l’opération. La note d’information doit préalablement recevoir le visa de
CDVM dans l’objectif de s’assurer du respect des obligations, et au delà, de veiller au bon
fonctionnement du marché des valeurs.
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Le DAHIR portant création du CDVM voulant doter la bourse de Casablanca d’un dispositif
juridique préventif digne des marchés boursiers les plus développées, a prévu des peines à
l’encontre des personnes qui disposent d’information privilégiées et qui les utilisent pour
réaliser des avantages sur le marché, c’est ce que l’on appelle le délit d’initié.
b. la réorganisation de la bourse des valeurs

Le Dahir portant la loi sur la bourse apporte d’importantes changements par rapport au texte
de 1967, l’objectif visé est d’améliorer l’organisation et la gestion de la bourse.
Les nouveautés concernant les conditions d’exercice de la profession d’intermédiaire, et vise à
assurer la protection des épargnants (de la clientèle). La gestion du marché boursier revient à
une société anonyme de droit privé dénommée société gestionnaire. Son capital est détenu en
entier par les intermédiaires concessionnaires d’un service public. La société gérante est
chargée en vertu d’un cahier de charge, de vieller à la régularité des opérations de bourse, elle
a également la responsabilité d’inscrire les nouvelles cotations et de prononcer leur radiation.
Pour vieller au respect, par cette société, des dispositions de ses statuts de charges, un
commissaire du gouvernement est désigné auprès de celle-ci.
Le Dahir portant loi relatif à la bourse réserve une partie importante à la fonction
d’intermédiaire en bourse. Les intermédiaires ont d’ores et déjà la possibilité de garder et de
gérer le portefeuille de titres, et son soumis par conséquent à un contrôle sélectif avant
l’accord de permis d’exercer et à un contrôle de vigueur pour détecter toute anomalie dans la
gestion courante des titres.
L’exercice de l’activité d’intermédiation ne peut être assuré que par des sociétés dont
l’activité principale est d’exécution de transactions sur les valeurs mobilières et qui disposent
de moyens financiers, techniques humains adéquats. Elle doivent également se conformer à de
règles strictes en matière de consignation.
La société intermédiaire est soumise à un contrôle et ce de la part du CDVM.
Le Dahir en question vise aussi à combler un certain nombre de lacunes, notamment la
définition exacte des concepts utilisés, les conditions d’accès à la cote, la possibilité donnée à
la société qui gère la bourse de procéder à des radiations justifiées…etc.
c. les organisations de placement collectif des valeurs mobilières (OPCVM)

Les OPCVM regroupent tous les organismes de gestion collective de portefeuille dont deux
principaux : les fonds communs de placement (FCP) et les sociétés d’investissement à capital
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variable (SICAV) et qui constituent deux instruments efficaces de mobilisation et de
canalisation l’épargne vers le marché financier.
Après avoir défini les OPCVM et leur objet, le DAHIR portant loi relative aux OPCVM fixe
ensuite les conditions d’exercice de leur activité.
Les OPCVM sont définis comme les intermédiaires financiers ayant pour tâche exclusive la
gestion d’un portefeuille de valeurs mobilières diversifiées, le but est de disperser les risques
encourus, ils sont tenus de racheter les titres que les détenteurs mettraient en vente, ceci
constitue une particularité par rapport aux sociétés de gestion de portefeuille de type
classique. Concernant les conditions d’exercice de l’activité, les OPCVM doivent avoir
l’agrément du ministère du finance avant de commencer toute activité et veiller à l’application
du principe primordiale qui porte sur séparation entre l’organisme dépositaire et l’organisme
chargé de la gestion.
La première reçoit les souscriptions et effectue les rachats d’actions ou de part d’OPCVM, il
peut s’agir soit des banques agréent, soit de caisses de dépôt et de gestion, soit encore un
établissement de dépôt et de crédits. Le second pour objectif la gestion d’un FCP.
Un autre condition qui concerne aussi l’activité des OPCVM, c’est l’obligation d’établir une
note d’information et de la soumettre au visa du OPCVM, mais ils ont le droit de choisir leur
politique de placement, ainsi, il y a des OPCVM, qui optent pour les placements industriels,
d’autres opte pour les placements commerciaux…etc. Cependant, ils sont obligés d’exposer
leur politique de placement, soit dans les statuts pour les SICAV soit dans le règlement de
gestion pour le cas des FCP. Les actifs des OPCVM doivent être constitués de valeurs
mobilières cotées à la bourse et leur liquidité ne peut représenter plus 20% de leur actif.
d. le dépositaire central
La loi 35-96 du 9 janvier 1997 est venue mettre en place un dépositaire central chargé de la
conservation globale de valeurs, de leur gestion administrative. Ce dépositaire central à été
crée sous forme d ‘une société anonyme au capital de 20 million de dirhams.
Le dépositaire central constitue le centre de passage des transactions relatives aux valeurs
mobilière, son objet est de :
*Réaliser toute acte de conservation adapté à la nature et à la réforme des titres qui lui
sont confiés.
*Administrer les comptes courants des valeurs mobilières au nom de ses affiliés, à ce titre
il exerce notamment les missions suivantes :
 Il opère tout virement entre les comptes courants sur instruction de ses affiliés.
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 Il met en œuvre toute procédure en vue de faciliter à ses affilés l’exercice des droits
attachés aux titres et l’encaissement des produits qu’ils génèrent.
 Enfin, il exerce des contrôles sur la tenue des comptabilités titres des teneurs des
comptes.
D. La modernisation et son impacte sur l’organisation et le
fonctionnement de la BVC
Après la réforme de 1993, la bourse de valeurs de Casablanca a connu une nouvelle réforme
en 1997 visant à moderniser ses structures à la doter de techniques plus sophistiquées.
a. Les intervenants
Il été institué, à coté des organismes de placement collectif en valeurs mobilières, du conseil
déontologique des valeurs mobilières et de dépositaire central, d’autres intervenants à savoir :
les sociétés de bourse, la société de la bourse de Casablanca (SBVC) et l’association
professionnelle des sociétés de bourse (APSB).
La SBVC : crée en août 1995, Elle prend la forme d’une société anonyme de droit privé
dont le capital est détenu, à parts égales, par l’ensemble des sociétés de bourse. Sa principale
mission est la gestion et le développement la bourse de Casablanca.
Les sociétés de bourse : Elles sont agrées par le ministre des finances, et ayant le monopole
de la négociation en bourse. Aujourd’hui au nombre quinze, elles ont pour objet, outre la
négociation de bourse, la garde des titres, le placement des titres émis par les personnes
morales faisant appel public à l’épargne, la gestion de portefeuille en vertu d’un mandat, le
conseil et la démarchage de la clientèle. Ces sociétés sont le vecteur directeur du
professionnalisme et dynamisme du marché.
L’APSB : Crée en février 1995, elle chargée de veiller au respect par ses membres des
dispositions légales, de les représenter face aux pouvoirs public ou tout autres organismes, et
d’étudier les questions relatives à l’exercice de la profession.
b. La structure du marché
La BVC a été marquée le 2 novembre 1998 par la mise en place du marché central et du
marché de blocs en remplacement respectivement du marché officiel et du marché des
cessions directes, l’objectif est celui de contourner l’efficacité de ces derniers.
Le marché central : la nouvelle structure du marché de la bourse de Casablanca confère au
marché central un rôle pilote. Ainsi, en dehors des transactionS des blocs, toute transaction
sur une valeur mobilière cotée à la bourse doit passer par le marché central. De ce fait, le
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système de négociation de la bourse de Casablanca est celui d’un marché centralisé gouverné
par les ordres et animé par les sociétés de la bourse.
Le marché de blocs : en raison de l’absence de contrepartie suffisante sur la feuille de
marché moment où ils sont présenté, certains ordres d’investisseurs institutionnels, du fait de
leur importance ne peuvent être exécutés totalement. Ainsi la bourse de Casablanca à mis en
place un marché de blocs qui permet la négociation immédiate de tel ordre à un cours issus de
la feuille du marché. Les opérations sur le marché de blocs doivent :
 Porté sur un nombre de titres au moins égal à la taille minimum de blocs (TMB),
définie par la BVC pour chaque valeur par référence aux volumes et cours de
transactions historiques.
 Etre conclues à cours inclus dans la fourchette des prix moyens pondérés (FMB)
issue de la feuille de marché pour les valeurs cotées en continu, ou à un cours inclus
dans une fourchette de 1% par rapport au prix coté pour les valeurs cotées au fixing.
La FMP de chaque valeur est calculée automatiquement et en temps réel tout au long
de la séance en continu.
Cette architecture, allie au nouveau système de cotation électronique, représente la solution
aux imperfections qui caractérisaient la précédente organisation du marché (marché de la
cession directe et marché officiel).
c. Le système de cotation électronique

La migration des valeurs de la cotation à la criée vers la cotation le basculement de la totalité
des titres de capital a eu lieu a juin 1998. La cotation électronique des titres de créances s’est
effectuée au mois d’août de la même année. Aujourd’hui toutes les valeurs mobilières cotées à
la BVC sont négociées sur le système électronique à partir des stations de négociation mise à
la disposition des sociétés de bourse.
Les ordres saisis par les négociants sont automatiquement classés par limite de cours et par
ordre chronologique de leur introduction sur ce qu’il est convenu d’appeler <<la feuille du
marché >>l’exécution des ordres se fait par l’application de deux règles de priorité :
 Par le prix tout d’abord.
 Par le temps, ensuite deux ordres de même sens à même limite sont exécutés suivant leur
ordre de saisie.
17
d. Les méthodes de cotation
Sur le marché central les valeurs mobilières sont classées en fonction de leur liquidité, en
deux catégories. Ainsi, les valeurs les moins liquides sont cotées au fixing (une fois par
séance), alors que les valeurs les plus liquides sont cotées en continu.
La séance de bourse des valeurs cotées au fixing : comme les valeurs cotées en fixing, les
ordres s’accumulent sur la feuille de marché sans qu’aucune transaction n’intervienne. La
véritable ouverture commence à 11h00, ainsi, en fonction des ordres figurant sur la feuille de
marché, le système électronique calcule un prix de fixing, qui permet l’échange du plus grand
nombre de titres.
La séance de bourse des valeurs cotées en continu : comme les valeurs coté au fixing, les
ordres s’accumulent sur la feuille de marché sans qu’aucune transaction n’intervienne. C’est
une pré-ouverture à 9h00. Mais c’est à 10h00 qu’en assistent à l’ouverture où en fonction des
ordres présents sur la feuille de marché. Le système électronique, ici également, forme un prix
d’équilibre au cours d’ouverture. Le marché fonctionne en continu, de ce fait, l’introduction
d’un nouvel ordre peut provoquer immédiatement une ou plusieurs transactions jusqu’à
13h00.
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CHAPITRE II : L’ANALYSE DU MARCHE BOURSIER

Malgré les efforts qui ont été déployés par les autorités publiques dans le cadre
réglementaire, la bourse de Casablanca n’a pas encore trouvé une issue vers le
développement.
Depuis 1998, l’indice général de la bourse n’a cessée de chuter, ceci justifier la situation
critique qui la caractérise. Force est de constater que le changement du cadre réglementaire
n’est qu’un premier élément parmi tout d’autres, pour dynamiser une bourse léthargique et
dont les blocages sont à plusieurs niveaux.
Dans cette perspective, il est nécessaire de s’intéresser aux difficultés liées à
l’environnement de la bourse et d ‘essayer de détecter les sérieuses anomalies. C’est la cible
première avant toute stratégie de dynamisation.
§I - Analyse de l’offre de titres

C. Analyse quantitative
a. capitalisation boursière
La capitalisation boursière est le résultat du produit de la valeur boursière d’un titre par le
nombre de titres. Elle permet de déterminer l’importance d’une place financière et dépend de
deux paramètres à savoir l’évolution des cours boursier et la quantité de titre en circulation.
Au terme de l’année 2001, la capitalisation de la place s’établir en 104704 milliards de dirham
en régression de 8.83% en comparaison avec l’année dernier malgré l’introduction en bourse
de Unimer et de IB maroc.com dont la capitalisation s’est situe au 31/12/2001 à 345 millions
de dirhams le ratio capitalisation/PIB est passe de 17,9% en 1995 à 27.9% en l’an 2001.
Le nombre des sociétés cotées est passé de 65 à 55 durant la même période, on a
l’introduction de 4 à l’occasion d’opérations de privatisation, et 31 radiations. Aujourd’hui ce
nombre passe à 56 sociétés.
b. Le volume des transactions

La liquidité d’un marché est déterminée par le volume des transactions ; cet indicateur permet
de caractériser l’activité du marché des neufs c’est-à-dire, le marché primaire.
Le volume global des transactions a été de l’ordre de 26,72 Milliards contre 38, 46 milliards
de dirhams en 2000 soit une baisse de 31%. Au terme de l’année 2001, le marché a enregistré
un ratio de liquidité de 10%, le même que celui enregistre une année au paravent.
19
Bien qu’il ait progressé, le volume des transactions de la bourse de Casablanca reste
insignifiant, si l’on compare à celui des principaux marchés émergents.
c. variations des cours

Le cours boursier est le prix de la valeur mobilière qui résulte de la confrontation de l’offre et
de la demande pour ce titre sur le marché boursier (marché secondaire).
Après cinq années de forte croissance où il est accu en moyenne annuelle de 25,34%. L’indice
général de la bourse de Casablanca se rétracte. C’est la première fois depuis la mise en œuvre
des réformes, qu’il réalise une contre-performance (-3,3%) réduisant ainsi la performance
annuelle moyenne de décembre 1993 à 20%.
En somme, le marché boursier marocain se caractérise par une activité, une liquidité et une
offre limitée. Cette faiblesse s’explique par divers facteurs que nous tenterons d’expliciter
dans le paragraphe qui suit.
D. Analyse qualitative de titre

Si le recours de l’entrepreneur marocain à la bourse des valeurs pour satisfaire son besoin de
financement est encore marginal, c’est essentiellement pour des raisons subjectives liées à sa
culture, mais aussi pour des raisons structurelles qui influent sur la politique financière de
l’entreprise.
c. le caractère familial de l’entreprise

Bien que les entreprises du secteur structuré soient souvent des sociétés anonymes, elles
demeurent en majorité des affaires à nombre limité d’actionnaires lesquelles appartiennent
souvent à une même famille. La quasi-totalité des fonds propres proviennent d’arrangements
personnels avec des parents et partenaires.
Par ailleurs, l’effet de levier résultant des emprunts à court terme n’incitait pas au
renforcement de l’assise financière des affaires. Une étude du ministère du commerce et de
l’industrie, malgré son ancienneté ses conclusions demeurent toujours d’activité, a relevé que
le passif moyen de ses entreprises s’établit comme suit :
 26% de capitaux.
 1% de crédit à long terme.
 73% de crédit a court terme.
Cette structure explique la rare ouverture du capital des entreprises familiales, même lorsque
le développement, voire la survie de l’affaire en dépend. L’entrée de nouveaux actionnaires
20
dans le capital apparaît comme une remise en cause du pouvoir du propriétaire original. En
d’autre terme, la cotation en bourse représente un coût implicite (information, distribution de
dividende….).
Ce comportement est la bourgeoisie commerçant. Aujourd’hui, cette génération se
retire, se pose alors, les problèmes de la relève et de la succession. Certaines entreprises ou
groupes familiaux connaissent un bon développement et une modernisation suite à l’entrée en
action de la jeune génération, imprégnée d’une formation et d’une volonté d’adopter des
méthodes de management plus modernes et plus nouvelles, cette génération peut parvenir à
donner un nouvel élan aux affaires.
En revanche, certaines entreprises ont un avenir incertain ; la relève n’est pas toujours
bien préparée et les descendants ne sont pas toujours à l’hauteur des responsabilités qui leur
reviennent.
d. les raisons structurelles
On a beau élucidé le rôle de la bourse en tant que source de financement pour l’entreprise, la
place boursière nationale est toujours sclérosée. La création de la société nationale
d’investissement (SNI) en 1999 avait pour objectif de favoriser le développement du marché
boursier au Maroc, mais il est vite apparu qu’un nombre limité d’intervenants ne pouvait
l’animer de façon durable.
En effet, l’environnement financier dans lequel évoluent les agents économiques n’est
pas du tout propice et ne facilite aucunement l’émergence d’un tel marché financier.
La fiscalité d’entreprise peu encourageant
Personne ne conteste aujourd’hui l’influence de la fiscalité sur l’économie. Pour la doctrine
classique du 19éme siècle l’impôt doit être neutre. Il ne doit avoir qu’une fonction financière
d’alimentation du budget de l’Etat. Or, cette conception est critiquable car l’impôt n’est
jamais parfaitement neutre. Aujourd’hui on met l’accent sur le caractère interventionniste de
l’impôt qui devient l’un des instruments privilégies en matières de politique économique.
Au Maroc, le système fiscal est instable dans la mesure où on assiste à chaque loi de finance
à des promulgations de textes fiscaux qui apporte des modifications importantes en matière
d’assiette et de taux.
Dans ce cadre, l’entreprise est tenue de revoir sa politique de financement en fonction des
paramètres fiscaux. Ace niveau, il est utile de constater que la fiscalité favorise le recours au
financement externes que ce soit des dettes à moyen et longs termes du crédit-bail.
L’explication de cet état de fait peut être recherchée, au moins au parti, du coté de la fiscalité
applicable aux sociétés dont les titres est coté en bourse. Ainsi, une société qui désire faire un
21
appel à l’épargne publique par le biais de la bourse, est astreinte aux formalités
d’enregistrements, aux commissions de société de bourse, commission bourse de Casablanca
et la TVA sur la commission.
Faiblesse des cours d’introduction
Le cours d’introduction joue un rôle primordial dans la mesure où le succès d’une
introduction en bourse dépend de la première cours coter. Ainsi les actionnaires qui cédant
leurs titres souhaitent les vendre à un cours qui maximise l’utilité de leur fortune. Ils sont
satisfaits si le prix est élevé, mais un tel comportement peut compromettre l’avenir boursier de
la société. En revanche, les investisseurs extérieurs recherchent à acquérir des titres dans un
souci de diversification de leur portefeuille mais surtout dans l’objectif de réaliser un gain.
Plus le prix d’introduction sera faible, plus ils seront satisfaits.
L’inefficience du cadre institutionnel
L’étroitesse et l’atonie du marché boursier marocain s’expliquent aussi par l’inefficience du
cadre institutionnel. En effet, l’insuffisance se manifeste à plusieurs niveaux :
 La défaillance des intermédiaires : Il est curieux de voir que le rôle d’intermédiaire en
bourse soit concentré entre les mains des banques lesquelles ne peuvent pas sacrifier
leurs intérêt pour ceux de la bourse. A cette lacune s’ajoutent le rôle limité de la SNI et
l’inexistence d’organismes <<relais>> comme les sociétés de capital risque.
 La défaillance réglementaire : Elle peut être ressentie à travers l’absence d’une
politique d’information du public et des actionnaires, à travers la faible protection des
intervenants et à travers l’inexistence d’instruments financiers adaptés aux besoins des
épargnants.
Un financement par le secteur bancaire
Le secteur bancaire constitue un important bailleur de fonds pour les entreprises, qu’il
s’agisse de la création ou de la formation de la croissance. Mais seulement ce dernier aspect
qui a trait à concurrence de la bourse des valeurs.
Jusqu’en 1993, les entreprises s’endettent pour bénéficie au maximum de l’effet de levier qui
y est associé. L’absence de réglementation prudentielle n’incitait pas les banques à exiger un
renforcement des fonds propres des entreprises qu’elles finançaient.
Les augmentations de capital étaient le fait des grandes entreprises structurée, PME familiales
se contentaient d’apporter les fonds en comptes courants, disponible de par leur nature à tout
instant.
La loi bancaire du 6 juillet 1993 limite dorénavant les apports en compte courant à 3 fois le
capital social. De même, elle soumet les banques marocaines aux normes prudentielles
22
internationales, elles sont tenues de respect les ratios Cook (fonds propres au moins égal 8%
de leurs actifs après pondération des risques).
En outre, le coefficient de division des risques limite l’engagement d’une sur un client ou un
groupe de clients à 7% de ses fonds propres.
La apporte également des règles concernant le classement des risques de crédit compte tenu
de la durée des arriérés, de la situation financière et du dossier de l’emprunteur.
En fait, malgré ses nombreuses mesures réglementaires instituées par la nouvelle loi bancaire,
les entreprises s’adressent toujours au secteur bancaire pour complémenter leurs financements
en raison de l’existence de modes de financement plus intéressant.
D’autres moyens de financement de l’économie ont été mis en place mais ils n’ont qu’un
développement limité. Le leasing (crédit- bail) présente un certain nombre d’avantage
(financements à 100%, déductibilité de loyers, simplicité des procédures…) qui en fond un
instrument de financement privilégie pour certains secteurs, cependant les barèmes élevés le
rendent souvent dissuasif.
On trouve également le marché interentreprises ou marché des billets de trésorerie qui a vu le
jour le 27 décembre 1986 suite à la décision réglementaire de banque AL Maghreb. Il permet
aux entreprises de faire appel à des prêts auprès des personnes physiques ou morales
disposant de liquidités excédentaires. Apres 4 ans de succès, ce mécanisme n’a cessé de
régresser depuis 1991, et ce pour plusieurs raisons, notamment la levée de l’encadrement du
crédit et la baisse des taux d’intérêt.
§II - L’analyse de la demande de titres

Traiter l’offre de titres sur un marché financier ne serait lui donner une décantation si
l’on ne s’intéresse pas également à l’étude de la demande de titres. En fait, la demande de
titres est vocation qui revient aux agents à excédent de ressources, essentiellement, pour ne
pas dire exclusivement, les ménages et les investisseurs institutionnels. Elle est également liée
aux taux d’épargne ainsi que la rentabilité comparée des affectations possibles de l’épargne.
La présente section tentera de projeter la lumière sur les orientations de la demande de
titres, tant pour les investisseurs institutionnels que pour les ménages.
A. Les investisseurs institutionnels

Rappelé aussi << zinzins>> les investisseurs institutionnels sont constitués par les
compagnies d’assurances et les caisses de retraite (institutionnels par nature). La caisse de
23
dépôts et de gestion et la caisse d’épargne nationale (considérés comme des institutionnels
compte tenu de leur gestion financière).
Leur mission est de gérer l’épargne dite institutionnelle. Cette dernière relie l’épargnant et le
dépositaire gestionnaire de cette épargne. L’épargnant n’a pas de droit sur le support utilisé
pour la gestion. Mais il a des droits dont le montant dépend le plus souvent des résultats de la
gestion de l’épargne institutionnelle. Dans une acceptation peu ou prou large, a comme
caractéristique d’être une épargne longue.
Ainsi, l’épargne institutionnelle a connu dés 1995 une amélioration nette par rapport aux
années précédentes due à la progression des réserves techniques des compagnies d’assurance
de 4,2 milliards de DH. De leur part, les fonds des organismes de retraite et de prévoyance ont
progressé de 4 milliards de DH.
De même, l’épargne détenue par des investisseurs en 1996 a connu un accroissement de 8,1
milliards de DH ; mais cet accroissement n’est que fictif car il faut tenir compte des mises en
liquidation des compagnies d’assurance qu’ont grevé les réserves techniques, c’est dans cette
perspective que l’arrêté du ministère des finances, promulgué en juin 1996, vient apporter
davantage de vigueur en matière de détermination de réserves techniques afin de renforcer le
niveau de couverture des sinistres.
L'assainissement des sociétés d'assurances qu'a été entamé en 1995 était renforcé par de
nouvelles règles édictées par l'arrêté du ministre des finances en novembre 1997 (modifiant
celui de juin 1996) qui déterminent le niveau des réserves techniques.
 L'emploi de l'épargne institutionnelle
Au Maroc, l'épargne institutionnelle (hors caisse d'épargne) rapportée au PIB s'élève à 20%
environ notions que dans certains pays émergents. Cette quotité est supérieure à 40%.
 Le secteur des assurances
Le marché marocain des assurances et de réassurance est constitué de vingtaine sociétés dont
trois mutuelles et deux détenues par l'Etat. Les sociétés d'assurance ont la liberté de placer
jusqu'à 60% des réserves techniques ces placements libres devraient être ventilés comme suit:
40% actions, 10% prêts, et 10% espèces.
Au 31 Décembre 1996, le secteur d'assurance détenait 8% de la capitalisation boursière de la
place de Casablanca contre 22% en 1994. Cette baisse s'explique par l'accroissement du
nombre de détenteurs d'actions suite aux opérations de privatisation et aux diverses
introductions en bourse qu'ont suivi.
24
Bien qu'ils constituent les principaux acheteurs offerts, les sociétés d'assurances sont rarement
en position de vendeurs. L'analyse du portefeuille des compagnies d'assurance fait ressortir
une prépondérance des placements en valeurs mobilières.
Au 31 Décembre 1996, les valeurs mobilières représentent 68% du total des placements dont
38% en obligation et 30% en action. Par ailleurs, les sociétés d'assurances sont obligées à ne
pas dépasser un niveau déterminé de souscription. On peut déduire donc que les compagnies
d'assurances n'opèrent pas une gestion optimale de leur portefeuille suite à l'ingérence des
pouvoirs publics. Une raison qui mener le reforme; visant à la libération du jeu du marché
financier.
L'étroitesse et l'atonie du marché boursier marocain s'expliquent aussi par l'inefficience du
cadre institutionnel. En effet, l'insuffisance se manifeste à plusieurs niveaux:
La défaillance des intermédiaires: il est curieux de voir que le rôle d'intermédiaire
en bourse soit concentré entre les mains des banques
Lesquelles ne peuvent pas sacrifier leurs intérêts pour ceux de la bourse, à
Cette lacune, s'ajoute aussi le rôle limité de SNI.
La défaillance réglementaire: elle peut être ressentie à travers l'absence d'une vraie
politique d'information du public et des actionnaires, à travers la faible protection des
intervenants, et à travers l'inexistence d'instruments financiers adaptés aux besoins des
épargnants.
Le secteur bancaire constitue un important bailleur de fond pour les entreprises. Qu'il
s'agisse de la création ou financement de croissance. Mais seulement ce dernier aspect qui a
trait à concurrence de la bourse des valeurs. Jusqu'en 1993, les entreprises s'endettent pour
bénéficier au maximum de l'effet de levier qui y est associé. L'absence de réglementation
prudentielle n'incitait pas les banques à exiger un renforcement des fonds propres des
entreprises qu'elles finançaient.
Les augmentations de capital étaient le fait des grandes entreprises structurées, les PME
familiales ne contentaient d'apporter des fonds en compte courant disponible par leur nature à
tout instant.
La loi bancaire du 6 Juillet 1993 limite dorénavant les apports en comptes courant à 3
fois au capital social. De même, elle sommet les banques marocaines aux normes
prudentielles internationales, elles sont tenues de respecter le ratio Cook (fonds propres au
moins égal à 8% de leurs actifs après pondération des risques).
En outre, le coefficient de division des risques limites l'engagement d'une banque sur un
client ou un groupe de clients à 7% de ses fonds propres.
25
La loi apporte également des règles concernant le classement des risques de crédit
compte tenu de la durée des arriérés, de situation financière et du dossier de l'emprunteur.
En fait, malgré ces nombreuses mesures réglementaires instituées par la bancaire, les
entreprises s'adressent toujours au secteur bancaire pour compléter leur financement en raison
de l'inexistence de modes financement plus intéressants.
D'autres moyens de financement de l'économie ont également été mis en place mais ils
n'ont qu'un développement limité, le leasing (crédit-bail) présente un certain nombre
d'avantages (financement à 100%, déductible de loyer, simplicité des procédures…) qu'en fait
un instrument de financement privilégié pour certains secteurs. Cependant, les barèmes élevés
le rendent souvent dissuasif.
On trouve également le marché inter-entreprise ou marché des billet de trésorerie qu'a
vu le jour le 27 Décembre 1986 suite à la décision réglementaire de bank al Maghrib, il
permet aux entreprises de faire appel à des prêts auprès des personnes physiques ou morales
disposant de liquidité excédentaire. Après 4 ans de succès, ce mécanisme n'a cessé de
régresser depuis 1991, et ce pour plusieurs raisons notamment la levée de l'encadrement du
crédit et la baisse des taux d'intérêt.
La CIMR
La caisse de retraite occupe le range le plus important au Maroc, comme les compagnies
d'assurance, elle est soumise à une réglementation en matière de placements, mais avec plus
de souplesse. En 1997 son portefeuille est estimé à 7,2 milliards de DH placé pour l'essentiel
en actions au détriment des bons de trésor.
La caisse de dépôts et de gestion
La CDG a été crée en 1959 par un DAHIR du 10 Février, elle chargée d'assurer la gestion et
la conservation des valeurs appartenant aux organismes qui sont tenus ou qui les demandent,
de gérer les caisses ou les services spéciaux qui peuvent lui être confiés, de recevoir les
consignations administratives et judiciaires et les cautionnements. La CDG a collecté 22,5
milliards de DH en 1997 soit 14% des dépôts bancaires à vu et à terme. Elle bénéficie d'une
réglementation souple en matière de gestion de portefeuille. Cependant, le faible éventail et la
faiblesse de ses fonds propres semblent avoir exercé un frein à son développement.
La caisse d'épargne nationale
Les fonds collectes par la CEN au Maroc sont gérés par la CDG malgré leur faible
importance. Selon la banque mondiale, la CEN pourrait jouer un rôle de premier plan
spécialement dans les zones rurales pour affecter les petits épargnants.
26
En définitive, les investisseurs institutionnels voient leur marge de manœuvre réduite,
continue de la réglementation en terme d'affectation de ressources d'une part et des
opportunités de placements réduites d'autre part.
Les ménages
L'intervention des particuliers sur le marché boursier est fortement timide si l'on exclut les
opérations de privatisation, la raison est que les marocains sont imprimés de comportements
et habitudes qui leur sont propres. Plus de ces habitudes jouent également des facteurs d'ordre
environnemental. Ainsi l'inexistence de placements de substitution à rendement compétitif et
la faiblesse chronique des émissions de titre financier sont autant d'éléments qui renforcent la
réticence des ménages. En somme on peut dire que l'absence de culture et d'information
boursières suffisantes, l'illiquidité du marché et la fiscalité dissuasive influent simultanément
sur la proposition de l'épargne affectée à l'acquisition de produits financiers.
L'absence de culture boursière et une information financière insuffisante
Le capitalisme industriel est un phénomène nouveau au Maroc. Ce n'est qu'après
l'indépendance, et plus particulièrement après la loi de marocanisation de 1973, qu'une
véritable classe capitaliste a commencé à voir le jour. De ce fait, la culture financière est peu
répandue. Les circuits boursiers sont méconnus des intéressés potentiels. Par ailleurs, les
responsables dans les domaines de l'économie et des finances n'ont jamais mené de compagne
de sensibilisation au placement boursier.
En fait, le rôle de la bourse en tant que moyen de lever des capitaux à long terme a été
occulté.
Un marché boursier peu liquide
Comme il a été déjà évoqué; les principaux acteurs du marché boursier sont la SNI et les
sociétés d'assurance. Celles-ci ont cependant, une marge de manœuvre limitée compte tenu de
contraintes administratives auxquelles sont soumises les structures de portefeuille. Il en
résulte que les investisseurs institutionnels ne sont pas en mesure d'offrir la liquidité
nécessaire au marché secondaire.
Les banques semblent aussi peu intéressé par ce marché et ce, d'autant plus que l'essentiel de
leurs ressources est à court terme.
La CDG, bien que dépositaire de ressources substantielles, semble se désintéresser du marché
secondaire. Ses ressources sont consacrées en quasi-totalité au marché primaire des
obligations du secteur publique et au financement de l'habitat.
27
Une fiscalité peu incitative
L'attrait pour catégorie de placement est lié à la fiscalité qu'il subit. La différence de
traitement fiscal entre les titres émis ou garantis par l'Etat et ceux émis par les sociétés
conjugués à un rendement net en joueur de bons d'Etat n'encourageait guère le placement en
valeurs mobilières dans le but de promouvoir le placement en valeur mobilières et plus
particulièrement en valeurs cotées, le législateur à insisté plusieurs avantages l'IGR et les lois
relatives à la bourse des valeurs après avoir passé en revue tous ces éléments qui
Concourent à la réticence des ménage envers la bourse, il apparaît bien que l'atonie du marché
boursier s'explique non seulement par la faiblesse de l'offre de titre, mais également par la
réduction de la demande aux seuls investisseurs institutionnels.
28
2ème PARTIE
Présentation du programme de prévatisation
L'actuel programme de privatisation concerne 112 entreprises dont 75 sociétés et 37

hôtels.
Ce programme a été institué par la loi de privatisation n° 39-89 adoptées par la chambre
des représentants le 11 décembre 1989 et les décrets d'application adoptés par le conseil du
ministre le 16 octobre 1990.
Les entreprises et les établissements concernés opèrent dans les nombreux secteurs
d'activités: agriculture, industrie, tourisme, banque, finance et services.
Ce programme va se traduire, par conséquent, par le désengagement de l'Etat dans plus
de 270 entreprises (hors établissements hôteliers). Plus de la moitié de ces entreprises
appartiennent au secteur industriel.
En fait, les mobiles de la privatisation sont divers: principalement financiers ils sont
également économiques, administratifs et gestionnaires.
L'allégement des charges du budget de l'Etat reste l'objectif le plus important et par suite
la minimisation des subventions versées aux entreprises publiques.
Objectifs de la privatisation
Les objectifs de la privatisation sont énoncés dans le préambule de la loi de privatisation
(39-89) et dans l'article 5 de celle-ci. Il est possible de les classer en 3 ordres:
 Des objectifs financiers, en vue d'alléger les charges du budget de l'Etat.
 Des objectifs économiques en vue de moderniser l'économie.
Des objectifs sociaux en vue de développer l'actionnariat populaire, de sauvegarder l'emploi et
de lutter contre la concentration des richesses ne développent que les objectifs clefs de la loi
de privatisation (39-89).
Le développement de l'actionnariat populaire
Le développement de l'actionnariat est présenté comme l'objectif premier de l'opération de
privatisation. Il vise à contrôler l'assise socio-politique de cette dernière en donnant << toutes
les chances en leur ouvrant l'accès aux responsabilités d'entrepreneurs>>.
L'actionnariat populaire devrait permettre à la privatisation de concerner un grand nombre de
citoyens et surtout d'inciter l'épargne à se diriger vers des placements d'un type nouveau
29
(valeurs mobilières). Pour atteindre cet objectif; la cession des titres par la voie boursière
semble salutaire, en effet la bourse assure la démocratisation de l'opération de privatisation en
donnant l'accès aux mêmes conditions à l'ensemble des épargnants.
Si l'un des objectifs de la privatisation est de privilégier l'actionnariat populaire, le marché
boursier doit être le moyen quasi-exclusif de transfert de la propriété des entreprises publiques
au secteur privé. Et ce par l'offre publique de vente. En évitant les cessions par attribution
directe qui risquent de favoriser la concentration des richesses.
Le développement de l'actionnariat des salariés
La loi n° 39-89 et le décret n° 2-90-577 précisent les conditions d'acquisitions d'actions par les
salariés.
L'article 1er du décret précise les modalités d'attribution:
 le ministre chargé de la privatisation peut décider, après avis de la commission des
transferts, qu'une part des participations ou des établissements objet de transfert sera
réservée aux salariés.
 Les quottes parts par acquéreur sont fixés comme suit:
 lorsqu'il s'agit d'une cession de participation: 20% de ces dernières dans la limite
de 10% du capital social de la société.
 lorsqu'il s'agit de la cession d'établissement: 10% de la valeur de ce dernier.
Pour acquérir la part qui leur est réservé, les salaries bénéficient d'un rabais le législateur
marocain de 15% sur le prix de cession. Toutefois, malgré l'avantage des rabais accordés, le
législateur marocain reste moins ambitieux que son homologue tunisien (les salariés des
entreprises à privatiser bénéficient des avantages suivants: acquisition d'actions à prix réduit,
distribution des actions gratuites…).
Les salariés marocains quant à eux sont tenus de régler les actions comptant cette condition
est peu incitative.
Pourtant, l'actionnariat des salariés, en tant que partie intégrante de l'actionnariat populaire,
présente deux avantages:
 Il est considéré comme un facteur de performance de l'entreprise à travers la
participation aux résultats.
 Il contribue au financement de la privatisation, d'autant plus que la classe moyenne et
aisée présente moins de 30% de la population marocaine.
Les modalités de cession prévues
30
Les techniques et procédures de privatisation sont multiples et dépendent de la stratégie de
transfert ainsi que la nature des repreneurs. L'article 4 de la loi 39 - 89 prévoit expressément
quatre modes de transfert :
 L'offre publique de vente des actions à la bourse des valeurs de Casablanca (BVC),
 L'offre publique de vente à prix fixe,
 La cession par appel d'offre,
 La cession par attribution directe.
L'offre de vente des actions à la bourse et l'offre publique de vente à prix fixe sont deux
mécanismes qui sollicitent le marché financier.
L'appel d'offre et l'attribution directe sont des techniques de cession hors marché financier.
En effet les privatisations se feront soit selon les procédures du marché financier, soit par
appel d'offre soit par la combinaison de ces deux modalités.
31
CHAPITRE I - L'APPORT DES PRIVATISATIONS AU

MARCHE BOURSIER
Ce premier chapitre traitera les apports effectifs potentiels de la privatisation au marché
boursier après le lancement des premières cessions par appel public à l'épargne, la
privatisation et le développement des marchés financiers entretiennent un rapport
symbiotique.
Certes un programme de privatisation produit fréquemment un effet spectaculaire sur le
marché financier en augmentant considérablement le stock d'actifs des sociétés offertes au
public et en diversifiant les types nouveaux de financement.
§I - les apports d'ordre quantitatif
C. Une capitalisation boursière plus importante

L'importance d'une place financière se mesure à sa capitalisation boursière (nombre de titre
admis à la cote de cours moyens annuels des actions).
Jusqu'en 1992, la capitalisation de la place de Casablanca ne représentait que 7% du PIB pour
une capitalisation de 16.9 Milliards de Dirham depuis 1993, année de lancement des
premières opérations de privatisation par l'appel public à l'épargne, elle a enregistré un
accroissement considérable. Ainsi est elle passé de 25.9 Milliards en 1993 à 50.40 en 1995
soit un accroissement de 96%.
Cette progression s'explique en partie par les augmentations de capital d'entreprises cotées, il
s'agit de la WAFABANK, de l' ONA, de Général Tire Maroc, de la CTM (1995), d' Acred et
de Somafic (1995). Elle se justifie également par la vente au public par voie boursière de titre
d'entreprise privatisables.
L'ouverture du capital de l'entreprise telles que WAFABANK, ONA ou Général Tire été bien
accueille les milieux financiers tant nationaux qu'étrangers.
Quant aux privatisations par voie boursières. Elles ont permis (au 31 janvier 1997) un
accroissement de la capitalisation boursière de 3.31 Milliards de dirhams sur la base du cours
d'introduction.
Le nombre d'entreprises publiques à céder par le biais de la bourse n'a pas été précisé par les
autorités compétentes en la matière. Cependant, ce dernier peut être estimé à 18 selon les
hypothèses de "casa finance groupe".
32
En tout état de cause, il est nécessaire d'éviter de tomber dans l'écueil classique, à savoir la
cession des titres des particuliers au profit des investisseurs institutionnels.
Ainsi, la capitalisation boursière rapportée au PIB s'élevait à près de 15% au 31 Décembre
1995 contre 1,5 en 1987. Bien que ce ratio a enregistré une croissance remarquable depuis le
lancement des opérations de privatisation par l'appel public à l'épargne, il demeure faible
comparé à celui des marchés émergents. Ceci signifie que la contribution du marché boursier
au financement de l'économie est encore timide.
D. Une croissance de l'activité boursière
Les introductions en bourse permettent d'alimenter le marché primaire. Comme on l'a un dans
le point précédent, la privatisation a permis croissance de la capitalisation boursière par
l'introduction de 5 société (CTM, LN CIM GENERAL TIRE, SAMIR, SOMASID) et
l'accroissement du flottant des 4 auteurs de transactions qui reflète le dynamisme d'une place
financière.
Suite au lancement privatisation par appel public à l'épargne et ou diverses augmentation de
capital, des transactions ont enregistré une augmentation considérable. Ainsi le chiffre
d'affaire annuel de la bourse de valeur de Casablanca est passé de 1 milliard de dirhams en
1992 à 14,6 milliards en 1995 soit une évolution de plus de 1400%.
Le chiffre d'affaire moyen par séance enregistré à la BVC a connu le même succès. En outre,
il apparaît que les transactions portant nus les actions sont plus importants que celle portant
nus les obligations et ce depuis 1992. en 1995, les transactions nues les actions ont représenté
41,1% des transactions globales contre 6,6% en 1990 avec un total de transactions de 20,716
millions de DH.
Le dynamisme de la bourse des valeurs de Casablanca dépendra largement de la capacité à
maintenir des flux de transactions importants à même d'assurer la liquidité du marché.
Ont des objectifs potentiellement opposés, ainsi les actionnaires qui cèdent leurs titres
souhaitent les ventre à un cours qui maximise l'utilité de leur fortune ils sont satisfait ni le prix
est élevé, mais un tel comportement peut compromettre l'avenir boursier de la société. En
revanche, les investisseurs extérieurs cherchent à acquérir des titres dans un souci de
diversification de leur portefeuille mais surtout dans l'objectif de réaliser un gain. Plus le prix
d'introduction sera faible, plus ils seront satisfaits.
33
§II - les apports d'ordre qualitatif

C. Un regain d'intérêt des capitaux étrangers pour le Maroc
Les faibles taux de croissance économique enregistrés depuis le début des années 1980 dans
les pays développés et la baisse généralisée des rendements à inciter les investisseurs à se
détourner vers des horizons plus porteurs que les marchés traditionnels (Europe, Japon, et Etat
unis) .
L'intérêt s'est porté sur les pays dits émergents dont les taux de croissance moyens sur les dix
dernières années atteignent 10%. Il s'agit des pays du sud-est asiatique et de l'Amérique latine.
Jusqu'en 1990, les flux d'investissement directs reçus par les pays en développement ont
enregistré une faible croissance. Cependant, la reprise des investissements directs à l'étranger
(IDE) en direction des pays en développement est très nette depuis le début des années 1990.
Ceci s'explique d'une part par la dynamisation d'un grand nombre de places financières
(modernisation et plus grande transparence) et d'autre part par la vague de privatisation
d'entreprises publiques.
L'Asie en développement constitue la plus importante zone d'attraction des flux
d'investissement directs à destination des pays en développement. L'Amérique latine et les
caraïbes constituent la 2éme zone d'attraction.
Au Maroc, les IDE ont été faibles voir insignifiants jusqu'au début des années 1980. La mise
en place du programme d'ajustement structurel et les réformes visées par ce biais incitant à
l'ouverture aux investissements étrangers. Pourvoyeurs de capitaux, de marché et de savoir
faire. Ces derniers atteignent aujourd'hui des niveaux qualifiables: 4,24 milliards de Dhs en
1992, 5,1 milliards de DHS en 1994. L'accroissement de IDE et la résultante des opérations de
privatisation pour l'essentiel.
Les acquisitions de valeurs mobilières en bourse effectuées par les fonds étrangers ont
augmenté atteignent 45 milliards de DHS en 1994 contre 256,7 millions de Dhs en 1993. Les
investissements étrangers ne sont portés acquéreurs de 0,2% du total des entreprises
privatisables cédées par le biais du marché boursier.
En 1994, les investisseurs étrangers de portefeuille a atteint un record puisqu'il est évalué à
60% de l'investissement étranger total. Il est à dire cependant que plus de 90% des
investisseurs étrangers de portefeuille ont porté sur les privatisations.
Le secteur de la distribution des produits pétroliers a attiré 42% des investissements étrangers
du portefeuille en 1994; ainsi Mobil Petroleum a acquis 50% de mobil oil Maroc. Total outre-
34
mer (France) a pris 50% du capital de Total Maroc pour la somme de 300 millions de Dhs et
50% du capital de Dragon Gaz ont été cédés à Progofina (Italie) pour 850 millions de Dhs.
S'agissant des cessions des entreprises publiques dans leur globalité. Il ressort que 34,6% de
recette de la privatisation provient d'acheteurs internationaux.
Quant aux investissements de portefeuille opérés directement en bourse, ils sont réalisés par le
biais de fonds d'investissements étrangers installés au Maroc depuis 1993. Ils sont
généralement le fruit d'une association entre les banques ou des institutionnels étrangers et
marocains. Le programme de privatisation a incité ces derniers à créer des entités au Maroc
afin de mieux appréhender les opportunités de placement.
D. Une vulgarisation des produits financiers et la création d'une
nouvelle catégorie d'actionnaires
Les succès de l'actuel Programme de privatisation se mesure à la capacité de diffuser les titres
dans le public. Permettant à toutes les catégories sociales d'accéder à la propriété des valeurs
mobilières.
Le Maroc, à l'instar des pays en développement se caractérise par une forte concentration des
richesses (moins de 20% de la population détiendrait plus de 80% des richesses nationales).
La loi sur le transfert des entreprises publiques s'est fixée un objectif de diffusion maximum
des titres dans le public afin d'éviter toute concentration de richesses. Il est à noter cependant
que le pouvoir d'achat au Maroc reste faible et les souscripteurs potentiels ne représentent
qu'une minorité de la population au 30 Avril 1996, le nombre de souscripteurs à la BVC
s'élevait à 200.000.
La région du centre est la principale région de souscription avec 53% des souscripteurs, elle
est suivie du nord-ouest avec 10,4% il est évident que le succès des opérations de
privatisations par appel public à l'épargne risque d'être mitigé pour deux raisons:
* l'absence d'une culture de marché.
* le faible pouvoir d'achat de la population marocaine qui fait que la diffusion des
titres dans le public risque d'être limitée.
Comme il a été déjà souligné, les habitudes d'épargne des marocains restent tournées vers les
placements traditionnels, l'or et l'immobilier essentiellement. C'est un ensemble d'habitudes
qu'il faudra changer. Ceci ne pourra se faire en l'absence d'une compagne de vulgarisation et
de sensibilisation de grande envergure.
Ainsi, une enquête socio-économiques concernant l'actuel programme de privatisation a
relevé un fort besoin d'information sur l'ensemble des aspects de l'opération de même une
35
absence de culture économique et boursière de la part du public. On peut dire même que
l'ensemble des opérations et mécanismes boursiers restent emprunts d'un certain mystère aux
yeux du grand public. En outre pour l'homme de la rue, l'action est tout simplement un titre de
créance tandis que dans les pays anglo-saxons, l'action (Share) évoque l'idée de participation
et par conséquent considérée comme un produit au même titre que les autres produits.
Pour une croissance économique plus dynamique à travers les mécanismes du marché
boursier, il fallait l'adhésion profonde de public et l'instauration d'un capitalisme populaire en
associant tous les citoyens à l'expansion nationale. En définitive, au Maroc, la bourse des
valeurs reste une institution méconnue, fermée et marginalisée.
Un premier bilan des privatisations via la BVC fait ressortir les éléments suivants :
La CTM-LN
La vente des actions CTM-LN constitue la 1ère privatisation par offre publique de vente. Plus
de 110.000 personnes ont souscrit aux 1.540.447 titres mis sur le marché. Le nombre d'actions
demandées a représenté 4,57 fois le nombre offert. Les personnes physiques ont constitué
99% des souscriptions et 90% de la demande de titre.
La SOFAC-CREDIT
L'offre publique de vente de la sofac-crédit a concerné 18,37% du capital social. Les actions
offertes, au nombre de 137.775 ont été acquises par 15.158 souscripteurs à raison de 9 actions
par souscripteur.
La BMCE
La cession par voie boursière des titres BMCE a porté sur 14,01% du capital de la société. A
la clôture des souscriptions, le nombre de titres demandés a atteint 8.533.127 soit 6,09 fois;
l'offre gérée à 1.120.800 titres globalement 51.485 souscripteurs. Personnes physiques et
morales, ont sollicité les titres BMCE mis sur le marché au prix de 325 DHs l'unité.
Général Tire Maroc

La cession de part détenue par l'état a porté sur 20% du capital de la société.
Comparativement aux offres publiques de ventes qu'ont précédé la privatisation de général
tire Maroc, c'est le titre qu'a été la clé demandée puisque la demande pour ce titre a représenté
9,41 fois l'offre. Au total, 126.000 ont été acquis par 15.365 souscripteurs au prix de 228 DH
par action.
36
La S.A.M.I.R
Par son volume (6.192.450 titres), l'offre publique de vente de la S.A.M.I.R est la plus
importante depuis le début des privatisations. 30% du capital de l'entreprise a été mis sur le
marché. Le titre a été introduit au cours de 243 DHs par action. Le nombre de souscripteurs a
atteint 59.560.
Le succès des privatisations par la voir boursière n'est pas démontré tant ces dernières ont
réussi à mobiliser un nombre important de souscripteurs essentiellement dans la région du
centre. Après de langues années de morosité, la place de Casablanca bénéficié des effets de la
privatisation.
Enfin, il est certain que la viabilité de la place marocaine est conditionnée par un mouvement
continu d'offres de titres et des transactions continues. Ceci suppose non seulement une
modification durable du comportement des différents agents économique, mais aussi un effort
de mise en place d'un environnement politique, social, économique, et réglementaire capable
d'assurer une marge de crédité et de confiance tant auprès des investisseurs nationaux
qu'étranger.
Maroc Telecom
L’introduction en bourse de Maroc Telecom a rencontré un grand succès auprès des
investisseurs et a été souscrite plus de 21 fois. Les actions de la société seront négociables sur
la Bourse de Casablanca et sur le Premier Marché d’Euronext Paris S.A. à partir du 13
décembre 2004, sous le symbole IAM.
Le prix de l’offre, fixé à 68,25 dirhams par action (soit 6,16 euros par action sur base du taux
de change dirham/euro du 10 décembre 2004, tel que ce taux a été publié par Bank Al
Meghrib), se situe en haut de la fourchette indicative de prix qui avait été établie entre 54,60
et 68,25 dirhams par action (soit entre 4,90et 6,12 euros par action, sur la base du taux de
change dirham/euro publié par Bank Al Maghrib le19 novembre 2004).
Le nombre total d’actions ordinaires Maroc Telecom cédées par le Royaume du Maroc dans
le cadre de l’offre s’élève à 113 900 183 actions, hors option de surallocation.
Une option de surallocation portant sur un nombre maximal de 17 085 023 soit 15% de l’offre
initiale, a été consentie par le Royaume du Maroc aux banques introductrices.
La demande institutionnelle étrangère fait ressortir un niveau de souscription au prix de l’offre
de près de 33 fois (calculé sur la base du placement global incluant l’option de surallocation).
La demande a été forte, tant au Maroc qu’à l’international.
37
Le produit brut de cession des actions détenues par le Royaume du Maroc s’élève à environ
8,9 milliards de dirhams suite à l’exercice intégral de l’option de surallocation.
La capitalisation boursière de Maroc Telecom, sur la base du prix d’introduction, s’élève à
près de 5,4 milliards d’euros (60 milliards de dirhams).
Les actions de la société seront négociables sur le Premier Marché d’Euronext Paris SA, dès
le 13 décembre 2004, sous le symbole IAM. Le règlement/livraison des actions introduites en
bourse devrait avoir lieu le 16 décembre 2004.
A l’issue de l’introduction en bourse, sur la base d’un exercice intégral de l’option de
surallocation et compte tenu de la cession par le Royaume du Maroc à Vivendi Universel (ou
à l'une de ses filiales) de 16% du capital et des droits de vote de Maroc Telecom devant
intervenir le 4 janvier 2005, l’actionnariat de Maroc Telecom, en pourcentage du capital, se
présenterait comme suit :
 
 
 
 
CHAPITRE II - LA PRIVATISATION ET LES CONDITIONS

DE LA DYNAMISATION DE LA BVC
Au Maroc, la privatisation a été présentée comme la continuité du programme
d’ajustement structurel (PAS) entreprise en 1983. Elle s’inscrit dans le cadre d’un ensemble
de réformes qui visent la promotion du secteur privé et la concurrence.
Le lancement des privatisations a nécessité au préalable la mise en place d’un arsenal
juridique et réglementaire dont le but est la protection de l’ensemble des intervenants.
38
En fait , la dynamisation de la place de Casablanca ne peut être datée qu’a travers la
mise en point d’un ensemble de réformes et sous réserve d’un certain nombre de conditions
autant , sur le plan micro-économique que macro-économique.
§I - le plan micro-économique
Dans un contexte international extrêmement difficile, la bourse des valeurs de

Casablanca se doit d’envisager une amélioration quantitative et qualitative. Afin de donner
confiance à la fois aux investisseurs et aux épargnants. En effet, synergie entre l’offre et la
demande des capitaux semble important pour répondre aux défis auxquels l’économie
marocaine sera confrontée. Les réformes actuelles ne sont que des infirmes réactions aux
innovations des grandes places financières internationales la solution passe par un système de
réformes performant et fiable touchant tous les intervenants.
D. Simplifier l’introduction en bourse

Selon les textes en vigueur, il faudrait la réunion de trois conditions pour qu’une société
puisse être admise à la cote en bourse.
L’entreprise désireuse d’être cotée devra s’engager à céder en bourse au moins 20% des actifs
représentants le capitale social. Elle devra certifier les comptes au moins pendant les trois
exercices précédents, et elle devra avoir un capital de 15 millions de dirhams.
Ces conditions sont de nature à perturber le développement des cotations premièrement, le
seuil minimum ne trouve pas d’exploitation rationnelle : il ne prend pas en considération la
situation du capitalisme au Maroc et du tissu industriel, composé essentiellement de PME à
caractère familial pour lesquelles la question d’indépendance est très importante
Deuxièmement le fait d’exiger la certification des trois exercices comptables peut écarter un
certain nombre d’entreprises en début d’activité, même lorsqu’elles disposent d’un grand
potentiel de développement et les entreprises qui souffrent d’une conjoncture difficile.
Troisième, le capital social fixé ne tient pas compte de situation financière de l’entreprise, ce
qui ne manque pas de décourager les sociétés qui cèdent des actions. Malgré les avantages
qu’une telle opération peut présenter.
E. Montrer les vertus d’une cotation en bourse

Afin d’encourager les sociétés à la boursière, il faut montre les avantages qu’elles peuvent en
tirer, surtout dans une conjoncture caractérisée par la cherté d’argent. Avec des taux de
39
rendement à un seul chiffre et des taux d’intérêt réels à deux chiffres. Les financements de la
croissance passent obligatoirement par développement des fonds propres.
Pourquoi alors continuer de s’endetter en payant des taux d’intérêt supérieur à 12% alors qu’il
est possible de se procurer des fonds avec un prix de revient moins élevé.
F. Réussir l’ouverture du capital

Les financiers définissent l’ouverture du capital comme une opération qui permet à de
nouvelles personnes physiques ou morales de devenir actionnaire de l’entreprise en y
investissant de capitaux. C’est une décision à prendre, dans la mesure où il s’agit de l’entrée
d’un << corps étranger >>
- A qui et quand ouvrir son capital ?
- ce qu’il faut voir dans le nouvel actionnaire, comme le veut la logique du capitalisme. C’est
plus un partenaire du chef d’entreprise qu’un contre pouvoir venant exercer sa censure sur
l’initiative de celui-ci.
Famille, public, banque ou industriels, les <<verrous >> ne manquent pas encore faut-il
trouver des plus mûrs. Le choix dépensera de la taille de l’entreprise, des besoins et des
motivations des propriétaires de l’entreprise une restructuration du capital ne peut se faire
qu’avec des proches, c’est toute la difficulté.
Pour une entreprise de petite taille avec un capital encore fermé, l’arrivé d’un partenaire
extérieur ne peut qu’insuffler un air nouveau.
Confronter à un problème de restructuration de son capital certains font appel à leurs banques
et cherchent plus d’actionnaires passifs qu’un soutient financier ou de management, famille
ou pas avec ou sans financier il existe un 3ème verrou vient au point un, c’est le public. C’est
malheureusement celui auquel on fait le moins appel.
Quand à ouvrir son capital ? Chronologiquement, il n’y a pas de période spécifique pour
ouvrir son capital aux actionnaires. La possibilité est donnée au chef de l’entreprise de la faire
après 3ans l’activité par le biais du marché boursier.
Ainsi, le chef de l’entreprise souhaite ouvrir le capital soit pour des raisons quantitatives,
besoin de financement lié à un projet de développement, Soit pour des raisons qualitatives,
réorganiser la répartition du capital ou s’associer avec un partenaire stratégique.
Une entreprise en croissance a besoin de ressources et donc de fonds propres plus le rythme
de cette croissance sera rapide plus les tension sur le financement de l’entreprise seront
importantes.
40
Si l’autofinancement permet de faire face aux besoins d’un développement de type
« linéaire », il ne permet pas le plus souvent d’accompagner le développement de type marché
d’escalier. En effet par définition, cette ressource interne est proportionnelle au volume
d’activité actuelle. Et par conséquent insuffisante pour financer des investissements
proportionnels au volume d’activité future.
Il devient donc primordial d’injecter dans l’entreprise de nouvelles ressources financières. Ces
ressources doivent être durable puisqu’elles servent pour mettre en place de nouvelles
structures. L’ouverture de capital apparaît donc comme une opération permettant de renforcer
l’autonomie de l’entreprise à des moments clés de notre évolution, en mettant des moyens
supplémentaires en services de stratégie.
Comment ouvrir son capital ?
Toute opération d’ouverture du capital définie d’après une analyse précise de sa situation des
besoins et des objectifs, Les solutions projetées sont très personnalisées, C’est à dire qu’en la
matière il y a le traitement du cas.
Le caractère quantitatif est tributaire des besoins en capitaux, de l’évolution de l’entreprise et
des motivations de ses dirigeants. Le rapprochement de ces éléments déterminera la quote-
part à céder la faiblesse de la quote-part diffusée dans le public n’explique pas le souci
d’éviter tout risque d’envahissement dénaturant le rôle des créations.
Quant à l’aspect qualitatif, l’ouverture du capital peut s’effectuer à travers une variété des
valeurs mobilières spécifiques et adaptées, l’objet étant de surmonter les difficultés relatives
aux rémunérations des capitaux apportés.
Il semble bien que l’ouverture du capital est une décision stratégique moyenne, ses enjeux
sont considérables et ses effets sont considérables.
§II - le plan macro économique

Evoluer vers une économie désintermédiée et en l’occurrence développer le marché
boursier nécessite au préalable la réunion d’un certain nombre de conditions. En fait l’arsenal
juridique et réglementaire a été mis en place afin d’assurer la protection des intervenants et
sécurité des transactions. La fiscalité a été revue dans le sens de l’encouragement des
placements en valeurs mobilières
Mais il est clair que le marché boursier n’est que le reflet d’une situation économique
d’ensemble. C’est pour cela qu’il est nécessaire de promouvoir l’investissement et la
41
croissance et le développement du marché boursier n’étant qu’une résultante de l’activité
économique.
D. Les investissements à relancer

Pour promouvoir l’investissement et par conséquent le relancent du marché boursier, Le
Maroc doit s’engager dans un processus de croissance soutenue (un taux de 7% au minimum)
sur une durée suffisamment longue (10 ans) pour que les effets de cette dernière se fassent
ressentir sur l’ensemble des agrégats.
Compte tenu du retrait du secteur public, l’investissement devra être le fait du secteur privé,
national et international ce dernier élément est d’autant plus important que le marché intérieur
est étroit et l’épargne nationale faible.
En 1995, la participation des différents opérateurs s’est faite dans les proportions suivantes :
o promoteurs privés marocains 71%
o investisseurs étrangers privés 21%
o secteur public 8%
Ainsi, les flux d’investissement devraient atteindre 30% du PIB. Contre 20% aujourd’hui et
l’investissement privé devrait passer de 12% à 21% du PIB contre 22% actuellement.
Ces niveaux de performances sont nécessaires non seulement pour atteindre un taux de
croissance similaire à celui des pays émergents. Mais aussi pour réduire le taux de chômage.
Véritable fléau pour la société marocaine.
De même, pour aboutir aux résultats escomptés des mesures devraient être mises en place :
 le renforcement des infrastructures de base,
 la promotion de l’investissement européen au Maroc à travers des compagnes de
communication ciblées,
 l’assistance à la PME-PMI,
 la mise en place d’un fond de mise à niveau afin d’appuyer financièrement les PME-
PMI dans leurs efforts de mise à niveau,
 le soutient aux exportations industrielles marocaines,
 le développement de l’infrastructure technologique.
Les entreprises de leurs part devant s’adapter à leur nouvel environnement et aux nouvelles
règles du jeu. Elles sont tenues d’améliorer leur productivité et leur compétitivité ce par une
relance de l’investissement.
42
A cet effet, la loi de l’investissement a été votée par le parlement en 1995 elle consacre le
principale de la généralisation des mesures d’encouragement aux investissement à tous les
secteurs d’activité et l’ensemble du territoires.
Il est évident que la décision d’investir est plus liée à la confiance dans l’environnement et par
le marché que par des textes législatifs.
E. La mise en place d’un secteur financier au profit de la croissance

Il est clair que l’environnement macro-économique est un élément déterminant dans la
décision d’investir. Toutefois, l’investissement nécessite l’existence de mode de financements
divers adaptés aux besoins des différents intervenants.
Jusqu’à présent, le secteur bancaire a été le principal sinon le seul pourvoyeur de fonds pour
les entreprises. Les PME-PMI, principale composantes du tissu industriel marocain, ont
difficilement accédé au crédit en raison du coût et des taille, doit pouvoir accéder à des
ressources sur des critères objectifs.
En fait, la réforme des institutions d’épargne revêt une grande importance pour la
mobilisation de l’épargne et pour le développement et la dynamisation du marché financier.
Un fonctionnement efficient donc des épargnants institutionnels est Primordial pour le
développement du marché financier car ces institutions peuvent jouer un rôle de premier ordre
au niveau de la mobilisation de l’épargne d’abord et de financement des investissements et de
la croissance ensuite.
Par ailleurs, les restructurations et les investissements imposés par les nouvelles conditions du
marché exigent des capitaux importants que les promoteurs n’ont pas toujours les moyens
d’apporter. Outre le financement bancaire coûteux il est nécessaire de diversifier autres
moyens de financement.
Le marché obligataire devra être développé et accessible aux entreprises.
Cependant, la bourse des valeurs reste marginale dans le financement des investissements.
Les conditions d’introductions font que seules les grandes entreprises peuvent prétendre à
levée de capitaux par le canal boursier dont il apparaît utile de simplifier les conditions
d’introductions d’autant que le tissu industriel est dominé d’une large partie par les PMI-
PME.
F. Une fiscalité incitative

Depuis 1986, le Maroc a entrepris des reformes de son système fiscal afin de le rendre plus
simple, plus équitable et moins pénalisant pour l’investissement.
43
Le développement du marché , comme été mentionné précédemment, qu’à partir
d’augmentation de l’offre de titres, l’expérience et les faits ayant montré que la demande était
toujours supérieure à l’offre.
Pour ce faire il est nécessaire de mener des politiques en ce sens en accordant des avantages
fiscaux qui stimuleraient à la fois l’offre et la demande. C’est à dire que les sociétés cotées en
bourse doivent subir un taux d’imposition inférieur à celui qui ne le sont pas.
Ainsi, depuis 1995, l’imposition des dividendes, des actions ou parts sociales des sociétés
passible de l’IS a été simplifiée et réduite.
Les dividendes des actions cotées à la bourse des valeurs de Casablanca subissent la taxe sur
le produit des actions (TPA) au taux de 5% libératoire de l’IGR donc la baisse devrait à
l’évidence favorise la compétitivité des actions par rapport à d’autre forme de placement
concurrentes. Ceci devrait se traduire par un accroissement du flux d’épargne vers le capital
actions alors que les dividendes versés par les sociétés non cotées aux personnes physiques
résidentes subissent la TPA au taux de 10% libératoire de l’IS de l’IGR pour dynamiser de
façon durable le marché boursier. Il est nécessaire de canaliser l’épargne vers le secteur
productif tout en la rémunérant le mieux possible.
Il est à dire qu’une fiscalité incitative peut avoir qu’un rôle de solde et ne peut en aucun cas
d ‘être déterminant dans la dynamisation d’une place boursier.
Cependant, c’est au-delà de la fiscalité que l’offre de titres doit être stimulée si l’on vise la
dynamisation des marchés primaires et secondaire.
44
En guise de conclusion, l’analyse de l’activité que contribution du marché boursier nous

a permis de constater que la contribution de ce marché au financement de l’économie semble
timide et marginalisé en dépit des efforts déployés à ce niveau et sous l’effet de trois
phénomènes :
Le premier est lie à la politique d’autofinancement des entreprises et le recours aux
organismes financiers, l’absence d’un effort d’information de la part des entreprises et 3éme
orientation négative se trouve dans les politiques économiques.
Améliorer la contribution de la bourse au financement de l’économie passe
essentiellement par la nette amélioration de l’image de la bourse dans l’esprit des marocains, à
cet égard plusieurs actions sont à reprendre :
 Ne plus éloigner les petits porteurs de nouveau attirer en bourse l’épargne des
marocains,
 Améliorer l’efficacité des différents métiers boursiers : négociateurs, compensations…
 Supprimer l’impôt de la bourse de manière à placer les produits boursiers dans les
mêmes conditions de commerce que les autres produits.
Dans ce contexte, les entreprises soient elles aussi, concernées, ainsi un nombre plus
élevé d’entreprises au niveau de la bourse, donc, un nombre de titres coté plus important
aurait eu un impact plus significatif sur l’activité boursière de pays ce qui aurait pu lui conféré
une meilleur place et une meilleur image auprès des organismes financiers internationaux et
auprès des investisseurs nationaux et étrangers.
Le succès des privatisations par la voie boursière n’est pas à démontrer tant ces
dernières ont réussi à mobiliser un nombre important de souscripteurs, essentiellement dans la
région du centre. Apres longue période de morosité, la place de Casablanca bénéficie des
effets de la privatisation.
Il est certain que la viabilité de la place marocaine est conditionnée par un mouvement
continu d’offre des titres et des transactions soutenues. Ceci suppose non seulement une
modification durable du comportement des différents agents économique mais aussi un effort
de mise en place d’un environnement politique, social, économique et réglementaire capable
d’assurer crédibilité et confiance tant auprès des investisseurs nationaux que étrangers.
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Ouvrage
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 EL MARIBY : « La réforme brute sur l’absence d’une culture de marché »
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47

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Privatisation et redynamisation du marché boursier

1ère PARTIE : NOTIONS & APPRECIATIONS

CHAPITRE I - LA BOURSE UN LIEU DE RENCONTRE

§I - L’organisation et le fonctionnement de la BVC

CHAPITRE II : L’ANALYSE DU MARCHE BOURSIER

2ème PARTIE : PRESENTATION DU PROGRAMME DE

CHAPITRE - L'APPORT DES PRIVATISATIONS AU MARCHE

CHAPITRE II - LA PRIVATISATION ET LES CONDITIONS DE LA

Il n y a pas de mots susceptibles de traduire parfaitement nos sentiments

Nous lui présentons nos sincères sentiments d’avoir délivré, au

C’est avec gratitude et dévouement que je tiens à dédier ce modeste

À mes soeures & mon frère; pour notre amour profond et notre

À tous mes amis (es) pour leur encouragement et leurs conseils et à

NOTIONS & APPRECIATIONS

CHAPITRE I - LA BOURSE UN LIEU DE RENCONTRE

§I - L’organisation et le fonctionnement de la BVC

D. Organisation et statut de la bourse

Le comité technique est institué pour s’occuper de l’organisation et du fonctionnement du

E. Fonctionnement de la bourse de Casablanca

b. La nature du marché boursier

En général, il existe deux catégories d’opérations boursières les opérations au comptant et les

c. Les ordres reçus par les intermédiaires

d. les différents marchés

F. Les modes de cotation

§II - l’apport et l’impact des textes de réforme sur l’organisation et le

a. le conseil déontologique des valeurs mobilières (CDVM)

b. la réorganisation de la bourse des valeurs

c. les organisations de placement collectif des valeurs mobilières (OPCVM)

c. Le système de cotation électronique

CHAPITRE II : L’ANALYSE DU MARCHE BOURSIER

§I - Analyse de l’offre de titres

b. Le volume des transactions

c. variations des cours

D. Analyse qualitative de titre

c. le caractère familial de l’entreprise

§II - L’analyse de la demande de titres

A. Les investisseurs institutionnels

L'actuel programme de privatisation concerne 112 entreprises dont 75 sociétés et 37

CHAPITRE I - L'APPORT DES PRIVATISATIONS AU

§I - les apports d'ordre quantitatif

C. Une capitalisation boursière plus importante

§II - les apports d'ordre qualitatif

Général Tire Maroc

CHAPITRE II - LA PRIVATISATION ET LES CONDITIONS

Dans un contexte international extrêmement difficile, la bourse des valeurs de

D. Simplifier l’introduction en bourse

E. Montrer les vertus d’une cotation en bourse

F. Réussir l’ouverture du capital

§II - le plan macro économique

D. Les investissements à relancer

E. La mise en place d’un secteur financier au profit de la croissance

F. Une fiscalité incitative

En guise de conclusion, l’analyse de l’activité que contribution du marché boursier nous

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